天味食品港股尋路，破局增長難題

斑馬消費 沈庹

6年前，鄧文親手將天味食品送上A股，如今正推動企業向港股沖刺。日前，公司已向港交所遞交招股書，搭建A+H資本架構再進一步。

上一次登上A股，公司押中調味料市場由單一向復合產品升級的趨勢，一方面降低廚房小白的烹飪難度，同時為各類人群提供更多可能性，備受資本熱寵。

此次沖刺港股，如鄧文所言是基于長遠戰略視野的關鍵一步。但如今情形略有不同，并不缺錢的天味食品，如何扭轉經營疲軟的現狀，給予中小投資者更大的希望，或許比募得資金現實得多。

經營失速

在調味品企業們紛紛實施資本布局過程中，四川天味食品集團股份有限公司（下稱：天味食品，603317.SH）不甘人后，于11月13日更新招股書，繼續闖關港股。

據弗若斯特沙利文，按2024年收入計，公司為中國第四大復合調味品企業，且是中國前五大復合調味品企業中收入增長最快的企業（2022年至2024年），亦為中國第一大菜譜式調料及中國第二大火鍋調料企業，所占市場份額分別為9.7%和4.8%。

盡管如此，公司此番沖刺港股，多少帶著幾分緊迫，首當其沖的就是經營乏力。

2022年至2024年，公司實現營業收入分別約26.76億元、31.26億元和34.47億元，收入增速分別為32.84%、17.02%和10.41%。同期，年內利潤分別為3.41億元、4.66億元和6.45億元，同比分別增長85.11%、33.65%和36.77%。

2025年第一季度，公司營業收入、歸母凈利潤雙雙出現負增長，分別同比下降24.80%和57.53%。后續，這一趨勢得到遏制。前三季度，公司錄得營業收入約24.11億元，同比微增1.98%，歸母凈利潤同比下降9.3%，為約3.92億元。

其中，對收入貢獻占比超7成的線下渠道，實現營業收入17.64億元，同比下降10.25%。

公司三大核心產品市場表現分化。2025年前9個月，火鍋調料、菜譜式調料分別實現收入約8.06億元、13.39億元，同比分別增長1.59%和5.26%；香腸臘肉調料實現收入約1.58億元，同比下降27.87%，成為拖累核心產品增長的主要因素。

通常內地企業赴港上市，將海外市場作為實現增量的途徑，不過調味品企業受限于海外飲食文化及習慣，“出海”只能被視作長期戰略。

大多數調味品企業的重心仍在國內。以2024年收入計，國內調味品行業的市場規模為4981億元，預計2029年將增至6788億元，期間復合年增長率為6.4%。

天味食品深耕的復合調味品市場增速更快。去年，國內復合調味品市場規模為1265億元，受餐飲業擴張、家庭滲透率提升等因素，預計2029年增至2029億元，5年復合年增長率為9.9%。

當行業由粗放擴張轉向精耕細作后，依然有著一定的增長空間。天味食品瞄準這一機遇，募資項目將聚焦品牌建設及營銷、深化銷售及經銷網絡、投資及并購計劃，以及加強對供應鏈等方向。

公司的經銷渠道亦在變動，經銷渠道收入由2022年的22.76億元增至2024年的26.02億元，所占公司收入比重由85.0%降至75.5%；同期，直銷渠道收入由4.00億元增至8.46億元，占比由15.0%增至24.5%。

2025年上半年，經銷、直銷渠道收入分別為11.09億元、4.44億元，占比公司總收入67.6%和32.4%。

這一變化或是公司渠道變革，即通過強化直銷渠道布局，觸達終端消費者及餐飲客戶，提升品牌影響力。

菜譜式調料頂半邊天

很多人接觸到天味食品的產品，大多數是通過香腸臘肉調料。

在中國西南乃至南方，每逢年底臘月，菜市場肉檔會提供灌香腸、腌制臘肉的增值服務，其中必選天味旗下的香腸臘肉調料品牌“好人家”。

2000年5月，公司推出“好人家”，聚焦家庭灌裝香腸、腌制臘肉的調料需求，通過地推等方式滲透進人流量大、需求高度集中的菜市場。

香腸、臘肉屬于腌制產品，受地域飲食習慣限制較明顯，該類調料成為公司產品矩陣中固定的“冬調系列”。

依托“好人家”建立起來的品牌影響力，公司精準復刻一批川味名菜的標配口味，陸續開發出魚調料、小龍蝦調料以及不辣湯，構建菜譜式調料產品矩陣。

隨著品類多元化的推進，公司還一腳踏進競爭火熱的火鍋底料賽道，與恒順醋業、海天味業、頤海國際、紅太陽等企業同臺競技。

迄今，公司已擁有覆蓋多種消費場景、多價格帶的品牌矩陣。其調味料產品在常規包裝規格下的建議零售價范圍為：火鍋調料13.9元至39.9元、菜譜式調料7.9元至39.9元、醬料及其他7.0元至21.9元。

從招股書披露的信息來看，菜譜式調料產品是對收入貢獻最大的板塊。

2022年-2024年及2025年上半年，菜譜式調料收入分別為約13.75億元、18.04億元、20.86億元及9.04億元，占公司各年（期）總收入的51.4%、57.7%、60.5%及65.9%，其毛利率分別為35.9%、40.7%、41.5%及41.7%。

上述同期，火鍋調料所占比重分別為44.5%、38.9%、36.5%及31.0%。除此之外，醬料及其他業務收入所占比重分別為4.1%、3.4%、3.0%及3.1%。

受原材料價格波動等因素影響，菜譜式調料產品銷售均價呈現波動情形。2022年-2024年及2025年上半年，每千克銷售均價分別為21.2元、22.9元和22.4元及23.7元，銷量分別為64895噸、78874噸、93103噸及38206噸。

2025年上半年，菜譜式調料、火鍋調料、醬料及其他產品銷量全線下降，同比分別下降3.25%、13.93%和35.03%，相當于各少賣1283噸、2600噸和1637噸。

公司表示，這主要受季節性因素影響——通常客戶在1月增加采購量供節日銷售，導致上半年銷量階段性下滑。

“夫妻檔”的商業版圖

天味食品創立至今，仍是一個“夫妻檔”。截至最后實際可行日期（2025年10月22日），執行董事、董事長兼總裁鄧文及其妻唐璐合計擁有公司約74.64%投票權。

上世紀80年代末，天味食品創始人鄧文從四川輕工業大學生物工程學院五糧液白酒學院畢業，先后在成都市糧油食品廠、成都東風面粉廠、金牛區財貿辦以及金牛區供銷社任職。

1993年，金牛區成立集體制天味食品廠，鄧文被挑中擔任法人代表，正式踏足調味品行業。6年后，工廠因經營不善被迫停業。2001年，鄧文控制的成都天味食品受讓天味食品廠“好人家”等3個商標，開啟自主創業。

鄧文借助原天味食品廠的市場基礎，逐漸將產品從單一調味品轉型復合調味料賽道，逐步形成菜譜式調料、火鍋調料以及醬類等3大系列。

隨著企業實力增強，鄧文的戰略布局愈發清晰。2012年，天味食品開始沖刺資本市場，歷時7年4次IPO，在2019年成功登陸A股。

隨著企業上市，外界得以看到鄧文的資本運作能力。

在公司上市次年，即馬不停蹄實施定增，進一步在產能和銷售渠道網絡擴張。

截至今年6月，公司在全國擁有4處生產基地，設計產能合計95331噸，隨著未來定增項目達產，產能規模還會增加。

公司產品廣泛應用于餐飲場景及家庭消費等，在產能擴張的背景下，其已對上下游產業鏈進行布局。

2022年，公司一口氣投資5家企業，分別涉及餐飲連鎖、骨湯料、團餐及預制菜等。2023年、2024年及2025年9月，公司先后斥資收購四川食萃、杭州加點滋味，以及山東一品味享控制權，分別介入半固態調味料、年輕人調味料品牌和即食醬領域。

通過收并購及供應鏈合作，公司業務版圖進一步擴大，間接與張兵兵牛油、獨鳳軒、李想大蝦、馬路邊邊、老街秤盤以及加點滋味等品牌建立深度合作關系。

在品牌和渠道協同戰略下，公司或許更相信一加一大于二的效果。

據國信證券研報，2025年上半年，其線上渠道收入同比增長66.7%，主要受益于四川食萃和加點滋味的并表貢獻，二者線上渠道分別實現收入1.4億元和1.3億元。