“視覺龍頭”智能產品不足10元，富瀚微估值多高？

導語：未來是起點還是考驗，富瀚微正在IPO 的路上準備答案。

摘要：

1、行業龍頭：富瀚微具備全球智能視覺芯片市場份額第一、技術壁壘強、產品線覆蓋智能視頻/物聯網/車載的優勢。

2、業績下滑：富瀚微近期營收、利潤、毛利率與經營性現金流連續下滑，核心產品大幅降價、存貨與應收周轉惡化。

3、大客戶依賴：公司大客戶依賴度過高、重要股東減持，加重了公司在推進港股IPO過程中的不確定性與市場擔憂。

有著“智能視覺龍頭”之稱的富瀚微（300613.SZ）最近正在推進港股IPO，但這個“龍頭”近期的業績卻略顯尷尬。

作為全球智能視覺處理芯片的市場份額冠軍，富瀚微專注于視覺芯片領域的技術創新，主要產品為智能視頻、智慧物聯網和智慧車行產品。富瀚微在2024年營收排名中位列全球第一，它的端側智能視覺處理芯片和車規級 ISP 芯片出貨量也都是世界第一。

但與此同時，富瀚微的營收、經營性現金流等主要財務指標卻連續三年下滑，凈利率更是在今年一度出現0.8%的低點。

更讓人關注的是，在推進港股IPO之前，其重要股東卻陸續減持，包括實控人楊小奇的一致行動人杰智控股、另一大股東上海朗瀚等。

公司要上市，股東卻在賣股，業績又在掉頭向下，在這樣的背景下，富瀚微的港股IPO尤其讓人關注。

01 年內凈利率低至0.34%，股東持續減持

近日，富瀚微向港交所遞交了招股書，正式踏入赴港上市進程。從文件披露的信息來看，公司希望借此打開新的融資渠道、強化國際市場布局，并圍繞未來三到五年的研發、產品擴張與戰略投資提供資金支持。

這次公司在招股書中寫得很直白：未來三年要擴研發、擴產品線、擴市場、擴技術支持，并且要為潛在的收購留子彈。這一系列擴張動作本質上意味著，公司需要錢，一筆不小的外部資金。

更重要的，是當下的經營曲線已經難以為未來的投入提供充足“造血”。

據富瀚微財報，從2022 年到 2024 年，公司營收從 21.11 億元持續下跌至17.9億元；凈利潤從 3.98 億元減少至2.58億元。

2025年前三季度，富瀚微營收11.41億元，同比下滑12.42%；凈利潤8203萬元，同比大幅下跌55.82%，凈利率則去年同期的12.35%大跌至4.23%。

如果按單季度來看，富瀚微在今年1季度和2季度的凈利率僅有0.8%和0.34%，這種低利潤率的情況自2021年以來極為罕見。

更影響投資人信心的是近期大股東持續減持。

今年7月，富瀚微發布公告稱，公司實控人楊小奇的一致行動人杰智控股，計劃三個月內通過集中競價或大宗交易方式減持不超過約690萬股，原因在于“基金到期退出安排”。

10月17日，杰智控股通過競價交易和大宗交易完成690萬股的減持計劃，累計套現約3.25億元。

而在杰智控股宣布減持前的6月份，富瀚微的另一名股東——上海朗瀚企業管理有限公司因自身資金需求，完成減持374.35萬股，套現金額約1.77億元。

這種“公司要上市，股東先走路”的畫面，為富瀚微的 IPO 增添了相當不利的情緒色彩。

要知道，上市前主要股東減持，往往會媒體和市場質疑股東對公司未來的預期并不樂觀。

02 大客戶營收占比超50%，智能產品大降價

2022年至2024年及2025年上半年，富瀚微來自前五大客戶的銷售額分別為19.35億元、16.6億元、15.83億元和5.81億元，分別占同期總銷售額的91.7%、91.1%、88.4%及84.4%；同期，來自最大客戶的銷售額分別為15.9億元、13.02億元、11.94億元和3.78億元，分別占同期總銷售額的75.3%、71.4%、66.7%及55%。

可見，富瀚微最大客戶的營收占比長期過半。

據多家媒體公開報道，富瀚微的的第一大客戶一直是海康威視，其采購量直接決定了富瀚微的營收規模。

富瀚微招股書在中表示，2025年上半年，公司收入約6.87億元，同比下降14.1%，主要原因是智能視頻和智能物聯網的銷售收入減少，而減少的主要原因是最大客戶的采購量減少，以及價格競爭導致平均售價降低。

從市場反應來看，過于依賴單一客戶的芯片企業，往往會被機構給予更大的折價，因為一旦頭部客戶需求波動，公司業績將直接暴露在風險面前。

不僅如此，據報道，富瀚微第二大股東（直接持股）陳春梅是海康威視股東龔虹嘉的妻子，其持有富瀚微13.21%的股份。

這種“股東與客戶雙重綁定”的結構，也讓外界難以忽視潛在的關聯風險。

除了大客戶和股東關系外，富瀚微的主戰場——智能視覺、物聯網與車載芯片——正經歷一個典型的下行周期。

富瀚微招股書數據顯示，公司智能視頻平均售價從2022 年的15.4 元降到2025年上半年的 11.1 元，智能物聯產品平均售價從15.5元降到8.6元，降幅高達44.52%。

而這兩大產品在富瀚微的總營收中合計占比長期超過80%（2022年至2024年），2025年上半年合計占營收比例也超過70%。

受到價格下滑的影響，富瀚微2025年第三季度末的毛利率已經下降至36.03%，而去年同期則是37.86%。

更需要投資者注意的是富瀚微的現金流，2022年至2024年，公司經營活動產生的現金流量凈額持續萎縮，分別為6.21億元、4.53億元和2.84億元。

2025 年前三季度，富瀚微經營活動產生的現金流量凈額回升至4.14億元， 同比增加了1.55億元，增幅達到59.84%。

但細看不難發現，這主要是富瀚微在購買商品、接受勞務支付的現金同比縮減了1.54億元;而銷售商品、提供勞務收到的現金約為15.73億，相比去年同期的15.28億元，僅微增2.95%，還不到3%，實屬增幅有限。

對于芯片行業來說，經營性現金流通常是判斷企業“真實盈利能力”的關鍵指標，“利潤可以靠會計處理‘調一調’，但經營性現金流不會說謊。”

同時，富瀚微的存貨周轉天數長期維持在132~138 天，應收賬款周轉天數則從68 天升到 101 天（2022—2024 年）。

核心產品大降價、毛利率下降、現金流增幅有限，富瀚微用什么撐起更高的估值？

03 營收目標50億，背后投資大佬引人關注

富瀚微成立于2004 年，專注于以視頻為核心的專業安防、智能硬件、汽車電子領域芯片的設計開發。

楊小奇是公司現任實控人。在股東層面，他所控制的上海朗瀚、上海騰瀚與其個人持股，使他在公司擁有近40% 的控制權。

但市場上和業內媒體津津樂道的卻是富瀚微股東與投資大佬龔虹嘉的關系。

龔虹嘉作為天使投資人，多年前245萬投資海康威視，至今仍持有海康威視10.5%股份，在海康威視股價走高的2023年，這部分股份的市值一度超過400億元。即便按現在（11月19日）市值計算，這部分股份價值依然高達約278.8億元，相比當初投資額收益超過1萬倍，這還不算期間減持套現獲得收益。

也正因如此，龔虹嘉一舉被稱為“安防投資教父”

而在富瀚微成立之初，龔虹嘉的妻子陳春梅曾是富瀚微的為第一大股東，持股比例為43%，龔虹嘉為法定代表人，龔虹嘉還曾是海康威視的聯合創始人與副董事長。

后來經過一系列股份變更后，富瀚微的實控人才變更為楊小奇。海康體系的背景，在富瀚微的早期發展中扮演了極其重要的角色。

如今富瀚微已從最初的安防視頻芯片，逐步擴展到已經布局三大產品線，但收入卻遇到了行業調整的挑戰。

其中的主力產品智能視頻目前毛利偏低；智能物聯網產品遭遇了比較激烈的價格戰，這部分的端側產品主要是家用攝像機、視頻門鈴、家居電器、可穿戴視頻產品（運動攝像機、智能手表、AI眼鏡），富瀚微主要設計這些產品的芯片；智能出行產品雖然毛利高，但占總體營收比例較低。

此前，富瀚微管理層在投資者關系活動上表示，今年市場需求短期反彈，但長期仍要看周期，并表示，公司未來五年將全面圍繞AIoT 發展，目標是3-5 年內實現營收 50 億規模，所有產品都將集成 AI 能力，并在智慧視頻、智慧物聯、車載三大方向升級產品矩陣。

但從財務表現來看，公司尚未證明這些新方向能夠在短期內改善盈利。

整體看來，富瀚微仍是一家擁有強技術壁壘和全球領先市場份額的芯片公司，這是它的底子。但在底子之上，富瀚微毛利承壓、客戶高度集中、股東持續減持、現金流下降等現實，也構成了這家公司估值體系最敏感的部分。

在上市動作不斷推進的當下，公司究竟是“穿越周期的龍頭”，還是“被周期擠壓的龍頭”？這取決于它能否在新的產品布局與 AIoT 戰略中證明自己。

而資本市場的耐心，往往比技術迭代來得更快也更殘酷。