金評天下丨英偉達(dá)的估值迷思：業(yè)績越好，泡沫越大？

金融投資報(bào)評論員 劉柯

目前，市場對高價(jià)科技股的估值存在很大的分歧，以至于英偉達(dá)交出一份靚麗的財(cái)報(bào)后仍難逃股價(jià)劇烈波動的尷尬。黃仁勛不由得發(fā)出感慨：公司業(yè)績好會被指助推AI泡沫，業(yè)績不佳則被視為AI泡沫破裂。

造成英偉達(dá)“兩頭不是人”的原因，是市場對其目前的估值存在巨大的分歧，即便其業(yè)績增速驚人，但也有人會認(rèn)為其財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)有瑕疵，特別是AI產(chǎn)業(yè)鏈正在醞釀上下游閉環(huán)，上游給中游真金白銀，中游再拿著這些投資買上游的硬件資源，實(shí)現(xiàn)資本“左手倒右手”。與此同時(shí)，AI下游的應(yīng)用似乎遠(yuǎn)遠(yuǎn)無法消化整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的算力供應(yīng)，由此引發(fā)市場對這個(gè)閉環(huán)操作“畫大餅”的質(zhì)疑。

這個(gè)擔(dān)心也好理解，因?yàn)槿绻磦鹘y(tǒng)市場的解讀，這種操作有可能屬于“關(guān)聯(lián)交易”，最典型的就是英偉達(dá)投資入股OpenAI后，OpenAI反手就將這些錢買成英偉達(dá)的GPU芯片，完成以英偉達(dá)GPU為核心的資金循環(huán)。

但OpenAI在谷歌、Meta等巨頭的競爭氛圍中，其大模型下游應(yīng)用能消化未來巨大的算力輸出嗎？這樣反推回去就會對資金往來、預(yù)收款、存貨等提出疑問，然后就會去猜測業(yè)績的真實(shí)性，從而引發(fā)市場對估值的擔(dān)憂。

這樣的擔(dān)憂是基于傳統(tǒng)財(cái)務(wù)報(bào)表估值的，用歷史的眼光去分析也許沒什么問題，但用發(fā)展的眼光去看待，則可能會有些“短淺”。

我們看看曾成功預(yù)測2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫和2008年金融危機(jī)的華爾街傳奇分析師查爾斯·克拉夫怎么看英偉達(dá)的估值：市場尚未建立對英偉達(dá)這類“新型現(xiàn)金流資產(chǎn)”的估值框架，其自由現(xiàn)金流具有可持續(xù)性和復(fù)利效應(yīng)，客戶需求源自全球企業(yè)的真實(shí)資本開支?？死蛱岢?，當(dāng)前美國處于“文明級生產(chǎn)力拐點(diǎn)”，其認(rèn)為人工智能基建類似于歷史上的電力網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，將驅(qū)動長期經(jīng)濟(jì)增長，而非短期投機(jī)周期。

其實(shí)，這個(gè)觀點(diǎn)只需要一個(gè)支撐，即AI下游企業(yè)的資本支出，只要有源源不斷的錢去買英偉達(dá)的GPU產(chǎn)品，就不怕傳統(tǒng)估值過高。

這又牽出另一個(gè)問題：是不是有很多AI下游企業(yè)有巨大的資本支出用于AI基建？這個(gè)問題的答案是比較清晰的。Meta預(yù)計(jì)，到2028年之前的資本支出是6000億美元；亞馬遜2025年資本支出是1250億美元，預(yù)計(jì)2026年的資本支出金額將高于2025年；谷歌最近表示，公司必須每6個(gè)月將AI算力翻倍，并在未來4—5年內(nèi)額外實(shí)現(xiàn)1000倍的增長，以應(yīng)對持續(xù)上升的AI服務(wù)需求；在強(qiáng)大的AI市場需求引領(lǐng)下，英偉達(dá)預(yù)計(jì)2030年全球AI基礎(chǔ)設(shè)施市場規(guī)模有望達(dá)3萬億美元到4萬億美元，對應(yīng)2025年到2030年復(fù)合年均增長率約40%，即5年增長5—7倍。

當(dāng)然，這些AI基礎(chǔ)設(shè)施不一定全是英偉達(dá)的菜，比如谷歌自己也在研發(fā)TPU芯片，但都是在AI這個(gè)圈子里折騰。也就是說，AI是未來幾年前沿科技領(lǐng)域最吸金的行業(yè)。從這個(gè)角度看，用傳統(tǒng)的估值去衡量AI龍頭企業(yè)是否合適？這的確是一個(gè)比較有意思，且無法在短期內(nèi)得到答案的問題。

編輯|袁鋼

責(zé)編|陳雨禾

校檢|袁鋼

審核|姚彥如

本文為金融投資報(bào)jrtzb028(微信號)原創(chuàng)文章，未經(jīng)授權(quán)，禁止轉(zhuǎn)載。如需轉(zhuǎn)載，請聯(lián)系金妹兒。轉(zhuǎn)載須在正文開頭顯著位置注明稿件來源及作者名，違者必究。

聯(lián)系金妹兒：028-86968491

互聯(lián)網(wǎng)新聞信息服務(wù)許可證號：5112018000