營收增長35%！破傷風疫苗龍頭攜超級細菌管線遞表港交所

11月25日，成都歐林生物（股票代碼：688319，以下簡稱“歐林生物”）披露已向港交所遞交H股發行上市申請，這意味著公司正從單一A股平臺邁向“A+H”結構。

公司在A股上市已有四年。2021年登陸科創板時，它是少數上市首年即盈利的疫苗企業之一；進入2025年，公司基本面進一步改善。具體來看，截至2022年、2023年及2024年，公司收入分別為人民幣5.467億元、4.943億元、5.861億元；2025年上半年，在吸附破傷風疫苗持續放量的帶動下，公司實現營收3.05億元，同比增長約35%，歸母凈利潤1319.69萬元實現扭虧。營收規模在2023年調整后重回增長軌道，2025年上半年同比增速顯著，經營回暖態勢明確，使其具備了面向國際資本市場的現實條件。

歐林生物2022-2025年（上半年）合并損益及其他全面收入表

01.

破傷風疫苗筑牢基本盤，超級細菌疫苗錨定增長新方向

歐林生物的產品故事并非從高大上管線開始，而是從一款極度臨床剛需、但長期被忽視的破傷風疫苗起步。

2009年公司成立時，由于被動免疫制劑量大價低，且政策未規定預防具體方式，導致國內破傷風預防市場長期以被動免疫為主，疫苗為輔，且疫苗用量大幅低于被動制劑。歐林生物沒有跟風布局被動制劑，轉而瞄準技術門檻更高、但需求穩定的吸附破傷風疫苗賽道，用八年時間攻關工藝，最終在2017年成為國內首個實現吸附破傷風疫苗商業化的民營企業。

吸附破傷風疫苗與傳統被動免疫制劑（如破傷風抗毒素）相比，能夠通過主動免疫提供更長保護期，且避開異種抗毒素帶來的過敏風險。隨著生產體系逐步完善，該產品批簽發量連續多年位居行業前列，為公司貢獻約80%營收。正是這一基本盤，使公司具備了持續投入創新疫苗研發的能力，也構成了其邁向資本市場下一階段的重要籌碼。

傳統疫苗之外，歐林的產品組合正加速多元化。公司已有Hib結合疫苗、AC群腦膜炎球菌–Hib結合疫苗上市，覆蓋嬰幼兒常見感染相關適應癥。

但更能體現公司戰略方向的，是兩個研發主線——病毒疫苗技術路線的換擋與超級耐藥菌疫苗的攻堅。

在病毒疫苗方面，公司選擇了MDCK細胞懸浮體系開發三價/四價流感裂解疫苗。2025年初，兩款疫苗同步啟動I期臨床試驗，首批受試者迅速入組。其中，四價流感疫苗完成I期臨床試驗后，于2025年10月直接進入III期臨床試驗；三價流感疫苗已完成I期臨床試驗中期報告，目前正處于國內安全性跟蹤階段。

與國內主流的雞胚培養技術相比，MDCK體系更適合通過生物反應器實現工業化生產，可縮短生產周期并減少供應鏈依賴，這一方向已成為近年來全球流感疫苗升級的趨勢之一。

超級細菌賽道上，公司的布局力度突出。其與陸軍軍醫大學合作開發的重組金黃色葡萄球菌疫苗，2025年已完成全部受試者入組，進入隨訪階段，在國內同類項目中，該管線推進速度領跑。此外，公司還布局了針對銅綠假單胞菌、幽門螺桿菌以及鮑曼不動桿菌等病原體的重組疫苗。這些均屬于全球尚缺乏有效疫苗的耐藥菌重點靶標，具有明確臨床需求。

從傳統破傷風，到流感疫苗技術轉軌，再到耐藥菌領域的臨床領先，這條管線結構顯示公司正在從基礎型疫苗企業向創新驅動型企業過渡，并試圖在全球仍未解決的重感染領域形成差異化競爭力。

歐林生物在研管線情況

02.

研發高企疊加市場內卷，國際化布局成破局關鍵

疫苗行業正在經歷一個微妙的周期拐點：需求端穩步擴容，而供給端競爭日益激烈，研發端則變得更長、更貴、更難。對于以創新為第二增長曲線的企業而言，國際化不再只是可選項，而更像未來幾年必須提前布局的戰略動作。

從需求端看，增長仍在持續。據Metatech Insights研報數據，全球疫苗市場（不含新冠疫苗）將呈現穩健增長態勢，規模預計從2024年的802億美元逐步擴張至2035年的1554億美元，期間年復合增長率（CAGR）達6.2%。國內市場同樣釋放增長潛力，Grand View Research研報數據顯示，中國疫苗市場規模將從2024年的41.10億美元穩步增長至2033年的82.82億美元，年復合增長率（CAGR）高達7.9%。其中，自費疫苗、成人疫苗、多聯疫苗與創新疫苗是拉動增量的主要力量，行業焦點正在從提高接種率轉向品類結構升級。

但另一端，行業競爭已明顯加劇。傳統疫苗品類長期處于產能過剩狀態，多省集采推動價格顯著下探，部分品種降幅超過50%，企業毛利空間被壓縮。而在創新賽道上，熱門疫苗（如HPV、流感、新冠）企業扎堆布局，正在走向同質化競爭。能夠真正穿透競爭紅海的，往往是那些靶點稀缺、技術門檻高、具有明確臨床價值的細分創新疫苗。

2025年上半年公司研發投入達5877萬元，約占營收19%。對于一家市值中型、產品結構以傳統疫苗為主的企業而言，創新研發的資本壓力已達到階段性上限。與默沙東、輝瑞等每年百億美元級的研發投入相比，國內企業普遍面臨長管線、資源緊的結構性矛盾。

在此背景下，資本平臺的外延變得關鍵。H股上市之于歐林生物，不僅是獲取更充沛的資金池，還包括更高的國際可見度、更直接的全球合作通道、更利于出口注冊的監管環境。

然而，仍有風險需要正視。公司在招股書中也提示了潛在沖擊：隨著多聯疫苗滲透率逐年提升，Hib單苗等單一抗原品類未來可能進一步被擠壓。而金葡菌疫苗雖處于行業前列，但所有創新疫苗都不可避免地面臨臨床不確定性、審批要求差異、成本壓力及上市后市場教育等多重變量。國家免疫規劃調整或采購政策變化，亦可能影響傳統品種的盈利能力。

從行業視角看，歐林沖擊H股是一個更大趨勢的縮影：傳統疫苗增長觸頂、創新疫苗風險陡升、資本平臺改革延展、全球感染疾病多樣化，整個行業正從“比規模”進入“比創新與執行力”的階段。

未來幾年，隨著流感疫苗工藝迭代、超級耐藥菌負擔加劇、多聯疫苗普及以及免疫規劃可能擴容，疫苗企業的競爭版圖勢必重繪。在這一過程中，能夠在傳統品類保持穩定、又能在創新領域持續投入并具備國際化能力的公司，將更有機會走出一條新的增長曲線。

*封面來源：神筆PRO

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