借道造血！閻良國資270萬北京“買殼”

陜西平臺轉(zhuǎn)型跑出“新路徑”。

11月19日，北京籍新三板掛牌公司成長秘密（835426）公告稱，西安市閻良區(qū)航飛產(chǎn)業(yè)投資公司（簡稱“航飛產(chǎn)投”）及陜西億通電力建設(shè)集團(tuán)公司（簡稱“億通集團(tuán)”）與公司股東簽署《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議書》，分別收購公司55%與45%股權(quán)。交易完成后，西安市閻良區(qū)國有資產(chǎn)管理所成為公司實(shí)際控制人，將成為陜西首個“買殼”的產(chǎn)投公司。

綜合多方信息后我們發(fā)現(xiàn)，閻良國資正意圖通過“基金工具”逐步實(shí)現(xiàn)“自我造血”，如此創(chuàng)新，值得記錄。

01

持股55%：產(chǎn)投“借殼”第一例

先一起來看看交易過程。

標(biāo)的公司成長秘密目前位于北京，于2016年掛牌新三板（基礎(chǔ)層），公司在2023年7月就經(jīng)歷過一次并購，當(dāng)前控股股東匯德咨詢以276.31萬元購入公司69.69%股權(quán)，公眾公司成為了一家專注于兒童繪本數(shù)字版權(quán)生產(chǎn)、運(yùn)營、銷售為一體的企業(yè)。

此次則是來自于雙買家的全資收購，航飛產(chǎn)投與億通集團(tuán)以0.59元/股的價格分別收購成長秘密454.3萬股與371.7萬股，以269.5萬元與220.5萬元拿下公眾公司55%與45%的股權(quán)，合計(jì)代價490萬元，航飛產(chǎn)投成為公司控股股東。

進(jìn)一步了解交易雙方，我們發(fā)現(xiàn)此次收購可以說是一次標(biāo)準(zhǔn)的“買殼”動作。

就公眾公司來看，經(jīng)歷上輪收購后，2023年與2024年分別實(shí)現(xiàn)營收192.32萬元與198.91萬元，比起掛牌初期的千萬元級別已“縮水”不少，歸母凈利潤更是常年掙扎于盈虧線上，2025年上半年甚至未實(shí)現(xiàn)營收，原股東顯然已基本放棄經(jīng)營。

以收購方來講，僅從企業(yè)名稱來看，兩家收購方業(yè)務(wù)與少兒圖書并無關(guān)聯(lián)，其在收購報(bào)告書中亦明確表示，將借助資本市場平臺，逐步整合優(yōu)質(zhì)資源，拓寬公眾公司業(yè)務(wù)領(lǐng)域，尋找新的盈利增長點(diǎn)，資產(chǎn)注入意圖鮮明。

值得注意的是，控股股東的真身為此次“買殼”增添了別樣意義。

航飛產(chǎn)投為西安市閻良區(qū)城市發(fā)展建設(shè)投資集團(tuán)公司（簡稱“閻良城投”）全資子公司，再向后穿透為西安市閻良區(qū)國有資產(chǎn)管理所（閻良區(qū)財(cái)政局）。閻良產(chǎn)投定位于國企改革下的產(chǎn)業(yè)化轉(zhuǎn)型主體，對閻良區(qū)內(nèi)經(jīng)營類資產(chǎn)及市場化經(jīng)營業(yè)務(wù)進(jìn)行整合，這么看來，此次收購正是地方產(chǎn)投通過“買殼”謀求轉(zhuǎn)型的鮮明探索。

一同現(xiàn)身的億通集團(tuán)則是一家位于西安經(jīng)開區(qū)的民營企業(yè)，其致力于智能高低壓成套設(shè)備的研發(fā)制造、電力工程施工總承包等，目前承建了不少閻良區(qū)建設(shè)項(xiàng)目。

事實(shí)上，閻良此舉放在全省來看都可以說是“城投轉(zhuǎn)型探路先鋒”。

在Wind統(tǒng)計(jì)新三板收購案例，我們發(fā)現(xiàn)近五年陜西競買方（企業(yè)）累計(jì)獲得9家新三板公司控制權(quán)，其中5家出于“借殼”目的，其他多為產(chǎn)業(yè)并購。而具有明顯“地方政府”背景的競買人不過2家，對比此前西城發(fā)收購大地測繪案例（產(chǎn)業(yè)融合特征強(qiáng)烈），此次閻良極有可能為陜西首個通過“借殼”轉(zhuǎn)型的產(chǎn)投公司。

02

注入科技：設(shè)立10億“并購基金”

從“買殼”到“借殼”，航飛產(chǎn)投將注入什么資產(chǎn)呢？

航飛產(chǎn)投其實(shí)是閻良城投2024年10月才整合成立的產(chǎn)投公司，現(xiàn)已盤活資產(chǎn)21.47億元。但觀察其當(dāng)前業(yè)務(wù)，12家子公司多圍繞工程施工、房地產(chǎn)開發(fā)、電力運(yùn)維、商業(yè)管理、房屋租賃等行業(yè)，基本都是些相對傳統(tǒng)的業(yè)務(wù)，并不符合當(dāng)前資本市場偏好。

就在疑惑之際，我們發(fā)現(xiàn)其在不久前成立的私募基金或?yàn)橥黄瓶凇ｊ兾骱芥溨莿?chuàng)創(chuàng)投基金成立于2025年5月，規(guī)模10億元，唯二的LP分別為航飛產(chǎn)投與閻良城投，持股98%與1%；GP則為陜金控下屬陜西基金（目前暫無對外投資）。

顯然，創(chuàng)投基金正是其“找資產(chǎn)”的有力抓手。

或許有讀者會問，在地方城投普遍資金吃緊的條件下，航飛產(chǎn)投要憑一己之力撐起整個基金盤子是不是有些吃力？

“子彈”已經(jīng)儲備好了。航飛產(chǎn)投于2025年9月成功發(fā)行科技創(chuàng)新公司債券（航空產(chǎn)業(yè)債），首次發(fā)債即拿下全國首單航空產(chǎn)業(yè)科創(chuàng)債，該債券規(guī)模3億元，票面利率2.93%。公告顯示，募集資金在扣除發(fā)行費(fèi)用后，擬全部用于通過設(shè)立或者認(rèn)購基金份額方式對航空產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域企業(yè)進(jìn)行權(quán)益出資。

此外，航飛產(chǎn)投本身盈利能力也相當(dāng)不錯。公開數(shù)據(jù)顯示，公司在成立后的2024年與2025年上半年分別實(shí)現(xiàn)營收2.73億元、2.26億元，凈利潤3467.68萬元、3358.4萬元，2025年上半年已接近2024年全年。

就一連串動作來看，航飛產(chǎn)投設(shè)立的陜西航鏈智創(chuàng)創(chuàng)投基金似乎更像是一支“由上市公司實(shí)控人設(shè)立的并購基金”，也因此凸顯出其對GP的巧妙選擇。

陜西基金在并購基金管理方面其實(shí)已頗有經(jīng)驗(yàn)，其于2025年7月聯(lián)合西測測試（301306）等共同成立了陜西西測匯金并購股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙），并完成省內(nèi)首支并購基金投資的首單并購業(yè)務(wù)成功落地。（詳見《》）

當(dāng)然，航飛產(chǎn)投未來注入資產(chǎn)大概率將圍繞航空產(chǎn)業(yè)開展。

公開信息顯示，閻良的航空產(chǎn)業(yè)布局已形成“一基地五園區(qū)”的格局，其中閻良國家航空高技術(shù)產(chǎn)業(yè)基地已聚集2000多家航空及配套企業(yè)，成為國內(nèi)航空資源最密集的區(qū)域。而在陜西基金目前投資的21個項(xiàng)目中，就已投中沃祥航空、智同航空、因諾航空、三角防務(wù)（300775）等多家航空企業(yè)。

03

市場化轉(zhuǎn)型：閻良兩大突破

最后一個問題，航飛產(chǎn)投為什么要通過“買殼”推動轉(zhuǎn)型呢？

隨著“35號文”及后續(xù)政策的持續(xù)出臺，城投面臨巨大轉(zhuǎn)型壓力，而并購上市公司已是資本市場上的常規(guī)操作。據(jù)中國經(jīng)營報(bào)不完全統(tǒng)計(jì)，2018年至 2019年9月，共發(fā)生28起城投平臺收購民營上市公司事件，交易金額合計(jì)292.29億元，截至2024年底，并購數(shù)量增至123起。

綜合來看，城投公司目的無外乎以下幾點(diǎn)：

一是增加合并口徑營業(yè)收入及凈利潤，有利于其后續(xù)發(fā)債；二是招商引資形成產(chǎn)業(yè)集群，為區(qū)域創(chuàng)造稅源與就業(yè)崗位；三是資產(chǎn)標(biāo)的裝入上市公司后實(shí)現(xiàn)證券化，高質(zhì)量變現(xiàn)。歸根結(jié)底，都是要通過市場化業(yè)務(wù)推動城投公司由“輸血”走向“造血”。

知名案例如唐山控股發(fā)展集團(tuán)，其在2017年底收購位于上海的膠黏劑龍頭康達(dá)新材（002669），進(jìn)一步收購必控科技、彩晶光電與晶材科技切入軍工電子、電子信息材料等領(lǐng)域，引導(dǎo)新產(chǎn)品生產(chǎn)基地落戶唐山。2024年，其再次收購位于蘇州的風(fēng)范股份（601700），集團(tuán)資產(chǎn)規(guī)模由2017年的196億元快速增長至2024年的585億元，產(chǎn)業(yè)類業(yè)務(wù)收入占比已提升至2024年的43.7%。

回到航飛產(chǎn)投此次借殼，則有兩大“突破”值得關(guān)注。

其一是提前“買殼”，先行鎖定資產(chǎn)證券化。由上文可見，航飛產(chǎn)投現(xiàn)階段尚未確定注入標(biāo)的（起碼沒有控制潛在資產(chǎn)），卻已提前實(shí)施“買殼”，意味著一旦找到合適標(biāo)的即可加速完成證券化，不僅有利于后續(xù)資產(chǎn)收購順利開展，且在國資盤活被納入“十五五”規(guī)劃的當(dāng)下，提前鎖定證券化預(yù)期。

其二是“借道”基金，確保高質(zhì)量并購落地。成立創(chuàng)投基金可以說是航飛產(chǎn)投此次“借殼”最聰明的打法。例如借助GP的專業(yè)能力，精準(zhǔn)遴選出最適當(dāng)?shù)臉?biāo)的，例如通過創(chuàng)投基金完成資產(chǎn)并購，不僅能夠確保對標(biāo)的企業(yè)完成詳實(shí)的法律、財(cái)務(wù)與業(yè)務(wù)盡調(diào)，確定合理估值，還能有效化解易受質(zhì)疑的“道德風(fēng)險”。

行文至此，在當(dāng)前加緊化債及城投轉(zhuǎn)型的背景下，我們樂見更多探索者通過市場化、法治化的工具向產(chǎn)業(yè)化轉(zhuǎn)型，對閻良此次嘗試，我們將保持后續(xù)觀察。