駛出質押風暴區，萬物云沒有B計劃

文/樂居財經 徐酒眠

深圳灣的海水在夜色中靜靜起伏，連接著深圳地鐵集團大廈的方向。

今年以來，一筆筆以“戰略支持”為名的流動資本，正沿著這條無形的軌跡注入萬科的體系，而開啟的鑰匙之一，正有國內物管巨頭萬物云（02602.HK）。

11月28日，萬物云刊發公告披露，按照其控股股東萬科此前和深鐵集團簽訂的貸款框架協議，其1532萬股股份也已進行質押。

這是萬科第四次向深鐵集團質押萬物云股權，數字在屏幕上跳動，最終停在一個微妙的刻度——57.16%。

這個百分比意味著，萬科已將所持萬物云股權悉數質押。

而萬科押出萬物云向深鐵集團換來的貸款額度分別是，不超過28億元、42億元、15.51億元，以及根據11月2日簽訂的貸款框架協議，深鐵集團將向萬科提供不超過220億貸款。

每一份股權質押公告的發布，都像在平靜湖面投下一顆石子，漣漪從香港聯交所的公告欄，擴散至每一個持有萬物云股票的投資人屏幕前。

當母公司萬科的流動性挑戰成為市場焦點，萬物云作為其旗下最優質的上市資產之一，其股權被頻繁質押既是無奈之舉，也是價值認可。

回望地產向下這幾年，物企一次次通過股權質押或出售緩解關聯地產流動性壓力，從另一個角度來看，或也是一個關于優質資產如何在資本的寒夜里被識別、被估值，甚至成為維系一艘大船不至傾覆的“壓艙石”的故事。

受房地產拖累下，物業股價持續低迷，卻仍是信用世界里公認的“硬通貨”。

但不可否認的是，這的確也是地產行業深度調整之下的連鎖風險、是母公司債務困境向子公司的蔓延。

而如此高比例股權質押，市場對此最大擔憂在于公司控制權是否會因此發生動搖，以及日常經營是否會受到牽連。

“進一步框架方案本身不會影響萬科企業作為本公司控股股東的地位，亦不會影響本集團的正常營運”，萬物云在公告中強調，萬科保留了質押股權對應的表決權。

值得一提的是，深鐵集團作為萬科的第一大股東，從萬物云的角度看，也帶著不同于向第三方金融機構質押的復雜影響，其中蘊含一定的積極因素。

有行業觀察者表示，由具有國資背景且同為萬科重要股東和戰略投資者的深鐵集團作為質權人，在一定時期內可能扮演了“穩定器”的角色。

在面對股價波動時，金融機構出于風險控制的本能，可能更傾向于嚴格執行平倉條款，從而引發二級市場動蕩和股權結構的突然變化。

而深鐵集團作為長期的產業資本和戰略股東，其決策邏輯可能更側重于整體戰略的穩定長期價值的維護。

在2025年7月披露的質押協議細節中，萬科與深鐵集團也就萬物云股權質押設置了股價預警線和平倉線機制，但“作為產業股東的深鐵，其處置質押股權的意愿和緊迫性，可能與財務投資者有所不同，這為萬物云股權的穩定性提供了一個潛在的緩沖墊”。

作為萬科體系內經營相對穩健、現金流良好的優質資產，萬物云價值的穩定和增長，符合包括深鐵集團在內的所有主要股東的長遠利益。

因此，最不希望看到萬物云因股權質押問題而陷入經營或市值管理的困境的，除了萬科，也還有深鐵集團。

“這種利益捆綁，在特殊時期可能轉化為對萬物云平穩經營的一種隱性支持。”

未來，隨著現金流改善，萬科能夠逐步贖回質押的萬物云股權，最終實現“完美解套”，這當然是最理想的發展路徑。

但若是萬科雖盡力自救，償債壓力仍持續存在，最終深鐵集團作為質權人“被動”成為萬物云的重要股東甚至取得控制權，對萬物云而言仍屬可接受的平穩過渡。

作為深圳國資的重要代表，深鐵集團的投資風格偏向穩健與長期，更關注資產質量、現金流穩定和社會效益。

事實上，萬物云若是劃到深鐵集團名下，或也有利于萬物云在業務拓展上獲得新的資源優勢，比如在與城市軌道交通相關的TOD（公共交通導向開發）綜合服務、站城一體化運營等領域。

當然，未來未來，也可能會發生最嚴峻的情況——萬科的債務危機進一步深化，資產處置壓力加大，導致萬物云股權被頻繁處置或長期處于不穩定狀態。

這種持續的不確定性將引發一系列連鎖反應，將對萬物云造成實質性沖擊。

無論最終走向哪條路徑，好在當下的萬物云都不算缺失穿越周期的底氣與基石。

一方面，其“去關聯化”成效顯著，獨立造血能力凸顯。

在最新的2025年中期業績中，其來自開發商的關聯業務收入占比已進一步降至6.5%，創下歷史新低。這一數字與上市前（2021年上市前）的19.2%相比，累計下降超過50%。

另一方面，剝離關聯業務后，萬物云的成長動力完全來源于其核心的循環型業務。

2025年上半年，這部分包括住宅物業、商企及城市空間綜合服務在內的業務收入同比增長9.5%，達到163.1億元，占總收入比重高達89.9%。

而住宅物業板塊，在市場承壓的環境下，依然通過“蝶城”戰略和市場化拓展實現了10%的收入增長，上半年在存量市場新獲114個住宅項目。

較為關鍵的還有萬物云在行業變革中，主動進行的戰略創新，比如推出“彈性定價”等市場化創新機制，以建立更健康、可持續的客戶關系。目前，此模式已在多地試點并成功提升收繳率。

同時，萬物云自身財務狀況穩健。截至2025年6月底，其持有現金資產達114.6億元，經營性現金流同比大幅增加，為其應對潛在波動提供了充足緩沖。

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