標的大客戶被指“藏風險”，華康股份近11億收購案告吹，前三季度盈利再度下滑

證券之星吳凡

近日，華康股份(605077.SH)發布公告，宣布終止對河南豫鑫糖醇有限公司100%股權的收購，標志著這項已籌劃一年多的重大交易最終宣告失敗。證券之星注意到，此次交易自披露以來，不僅受到來自監管的詳細問詢，且有媒體報道曝出，標的公司的重要客戶存在嚴重的債務問題。對于終止原因，華康股份在公告中解釋稱，主要系交易籌劃周期較長，當前市場環境相較方案制定初期已發生較大變化。

眼下，華康股份正深陷“增收不增利”的經營壓力。此次收購的告吹，使得公司短期難以通過外延式擴張提升盈利和抗風險能力，如何增強自身造血能力、突破盈利瓶頸，已成為公司當下必須應對的核心挑戰。

擬收購標的重要客戶被指陷債務危機

2024年11月，華康股份披露收購預案，公司擬通過發行股份及支付現金相結合的方式，購買張其賓、譚瑞清、湯陰豫鑫、譚精忠合計持有的豫鑫糖醇100%股權。

豫鑫糖醇與華康股份同處功能糖醇賽道，產品涵蓋木糖醇、麥芽糖醇、赤蘚糖醇等，華康股份表示，該筆交易有利于鞏固其在木糖醇市場中的龍頭地位。

根據華康股份7月披露的交易草案，豫鑫糖醇收益法評估值為11億元，增值率達102.1%，交易作價相應定為10.98億元。若交易完成，公司將新增約4.67億元商譽，總額升至約8.13億元，分別占2024年末歸母凈資產的20.54%、總資產的9.19%。

商譽高懸之下，若標的公司未來業績不及預期，上市公司將面臨較大規模的商譽減值風險，其凈利潤與資產質量將受到直接沖擊。

證券之星了解到，華康股份在過往收購中，已有被并購標的完成交易后，業績出現顯著波動的先例。例如公司前期斥資5.23億元收購華和熱電和舟山新易盛貿易有限公司各95%的股權，該次收購形成商譽3.20億元。然而在2024年，華和熱電實現的營收和凈利潤分別下滑22.07%、44.05%，下滑幅度較大且未達到前期預測水平，由于華康股份未予以相應的商譽計提減值準備，交易所曾發函要求公司說明未計提商譽減值的合理性。

在上述對豫鑫糖醇的收購事項中，盡管標的公司2024年營收同比增長28.17%至9.19億元，凈利潤也實現扭虧為盈，然而《每日經濟新聞》在今年8月份的一篇報道中指出，豫鑫糖醇的一家重要客戶A公司存在嚴重債務問題。

交易草案顯示，2023年至2024年，A公司為豫鑫糖醇第一及第二大客戶，豫鑫糖醇對其銷售金額分別達到1.24億元和1.15億元。結合草案中披露的A公司為功能糖醇生產商，其與樂湛特(標的前五大客戶之一)為豫鑫糖醇的關聯方，豫鑫糖醇副總經理曾擔任A公司股東的董事(2024年10月離任)，該股東持有A公司33.07%股權等信息，上述報道中確認A公司即為功能糖醇賽道的另一生產商福田藥業。

營收增長，利潤反降

據中國執行信息公開網，福田藥業存在兩起被執行案件，立案時間為2020年5月的這起案件執行標的為3200萬元，終本日期為2020年9月，未履行金額為1214.19萬元；立案時間為2021年10月的另一起案件的執行標的為703.15萬元，終本日期為2022年2月，未履行金額為702.8萬元。

圖1 來自中國執行信息公開網

另據中國裁判文書網，2023年，工商銀行禹城支行申請凍結或扣劃福田藥業多個銀行賬戶內的資金。例如案號為(2023)魯1482執855號之二十七的裁定書顯示，本院依據已經發生法律效力的禹城市人民法院作出的判決，責令被執行人履行上述法律文書確定的義務。但被執行人山東福田藥業有限公司至今未履行。

圖2 來自中國裁判文書網

不過華康股份在公告中并未提及終止收購是否與媒體報道中的相關問題有關。此次收購計劃的終止，無疑為華康股份的“外延式增長”之路按下了暫停鍵，使其不得不將解決“增收不增利”的核心困境轉向內部。近年來，這一財務特征在華康股份身上表現得尤為明顯。

2024年及今年前三季度，公司實現營收分別同比增長0.93%和40.52%，歸母凈利潤卻分別同比下滑27.72%和9.91%，這反映出公司的規模擴張并未有效轉化為實際的利潤增長。

證券之星梳理發現，公司“增利”困境的背后，是持續承壓的盈利能力。其毛利率已從2023年的24.18%下降至今年前三季度的15.94%；同期銷售凈利率從13.38%下降至5.76%。

在今年三季度業績說明會中，有投資者表示公司自上市以來長期處于增收不增利的狀態，股價更是長期處于破發狀態，是行業原因還是公司原因？對此公司管理層回復稱，公司上市以來，受海運費上漲、原材料價格波動、匯率波動、可轉債費用增加等諸多因素的影響，部分年份出現了增收不增利的情況。例如2025年營業收入增加主要系舟山項目投產所致，凈利潤減少主要系可轉債財務費用增加所致。(本文首發證券之星，作者|吳凡)