開盤大漲200%！TA靠給農夫山泉、喜茶們“貼標”敲鐘，又一個水飲大戰的受益者

本文為食品內參原創

作者丨何昕琳編審丨佑木

2025年的快消資本市場，不只有品牌商的熱鬧。那些為消費巨頭提供配套服務的“賣鏟人”，正越來越頻繁地出現在上市敲鐘臺上。

今天，從事標簽印刷產品生產銷售的蘇州江天包裝科技股份有限公司（以下簡稱：江天科技）正式登陸北交所，開盤大漲200%。截至發稿，江天科技報65元/股，市值達43.37億元。農夫山泉、伊利、蒙牛、喜茶、億滋、海天等，都是其主要客戶。

二代掌舵，加速擴張

江天科技的前身可追溯至1992年成立的蘇州江天包裝彩印有限公司，最初只是一家從事簡單凸版印刷的地方小廠。

2002年，創始人王金華接手國營印刷廠改制后的全部股權，其女兒滕琪、女婿黃延國從標簽市場龍頭企業艾利丹尼森離職回歸，帶來了國際化的供應鏈管理經驗和工藝升級思路。

2014年，王金華夫婦將所持股權轉讓給滕琪、黃延國等人，完成了平穩的家族交接。招股書顯示，目前滕琪直接持有公司75.65%股份，黃延國直接持有8.83%股份，兩人通過直接和間接持股，合計掌控公司88.70%的表決權。

自此，二代接班人帶著江天科技開始了加速擴張，其行業地位也隨之提升。據招股書，2022年至2025年，公司連續四年獲評中國標簽印刷業品牌影響力50強，并在日化標簽、食品飲料標簽分榜中榮獲全國5強。

從資本化進程來看，江天科技的步伐十分穩健。2024年9月，公司先在新三板創新層掛牌；當年12月23日通過江蘇證監局輔導驗收，25日向北交所提交上市申請。到今日敲鐘，短短一年多就完成了從新三板到北交所的跨越。

這背后，離不開其穩健的業績表現，在當前多元化的市場需求和日新月異的發展態勢下，消費品牌尤其是中高端消費品牌的產品包裝形態通常有一定的生命周期，需要不斷更新樣式、文字和色彩來吸引消費者，而標簽正是更新迭代的關鍵部分。

招股書顯示，2022-2024年，江天科技營收從3.84億元增至5.38億元，凈利潤從7445.4萬元攀升至1.02億元，三年復合增長率分別達20.95%和25.46%。2025年前三季度，江天科技營收同比增長10.85%至4.68 億元，歸母凈利潤同比增長11.45%至8911.48萬元。

公司預計，2025年全年營收將達到6.04億元至6.24億元，同比增長12.24%至15.95%；扣除一次性損益后的凈利潤為1.03億元至1.12億元，同比增長6.58%至15.89%。江天科技解釋，業績增長主要得益于下游市場需求擴大，以及和現有優質客戶深化合作、積極開拓新市場。

隱憂仍在

光鮮業績背后，江天科技的經營風險也不容忽視。分業務板塊來看，公司主營業務聚焦薄膜類與紙張類不干膠標簽兩大品類，合計貢獻超九成營收。其中薄膜類標簽是絕對核心，2024年營收占比高達79.81%，主要應用于飲料、日化等領域。

數據顯示，2022年薄膜類標簽占營收的比例為71.69%，2024年提升到79.81%。2025年上半年，薄膜類標簽營收占比更是高達84.58%，同期營收2.57億元；而紙張類標簽同期營收僅2816萬元，占比9.27%。

主營業務的高度集中，也將導致公司成本高度依賴原材料價格。據招股書，2022-2025年上半年，公司直接材料成本占主營業務成本的比例分別為77.75%、79.81%、79.55%和79.88%。

江天科技也直言，報告期內，假設在其他條件不變的情況下，若薄膜類不干膠材料價格上升10%，公司主營業務毛利率也將下降4.22至4.97個百分點。

更值得警惕的是客戶構成問題。目前，江天科技服務的消費品牌系列達到400多個，包括農夫山泉、伊利、蒙牛、億滋、海天、香飄飄等，但其大客戶依賴癥十分明顯。

2022-2025年上半年，江天科技對第一大客戶養生堂/農夫山泉的銷售金額分別為1.13億元、2.05億元、1.9億元和1.28億元，占營業收入比例分別為29.40%、40.29%、35.33%和42.02%，占比較高，且存在一定波動。甚至于，2023年，僅東方樹葉品牌的爆賣，就能給江天科技帶來超8000萬的業績增量。

盡管江天科技也在積極拓展新客戶新市場，擴大客戶范圍，比如其新拓展客戶果子熟了和今麥郎，分別貢獻了514.37萬元、540.77萬元的銷售收入增量。但從整體業績看，江天科技仍高度依賴著大客戶。

江天科技在招股書中也明確提及，如果未來與養生堂/農夫山泉合作發生不利變化，或因經營不善、產業政策調整、市場競爭加劇等而發生重大不利變動，而公司未能及時開拓新客戶、新市場，將可能會對公司的盈利能力產生不利影響。

壓力之下，為了保持競爭力，江天科技在研發上持續投入。過去三年，公司累計研發投入7668.77萬元，平均每年投入2556.26萬元，研發投入年均增長22.65%；僅最近一年的研發投入就達到2971.23萬元，占營收比例5.36%。

針對此次IPO募集所得資金，江天科技也將主要用于產能擴張、技術研發項目的建設。

“賣鏟人”扎堆上市

近年來，隨著消費行業復蘇，尤其是茶飲行業加速擴張，市場需求爆發讓一批供應鏈企業分到了紅利，包裝、原料、設備等細分領域的“賣鏟人”紛紛扎堆沖擊IPO。

所謂“賣鏟人”，源自美國淘金熱的經典商業邏輯。當年無數人涌入西部追逐淘金夢，真正穩賺不賠的并非靠運氣的淘金者，而是為他們提供鏟子、帳篷、飲用水等基礎物資的服務商。

如今，這個概念被延伸到產業領域，在快消賽道里，“賣鏟人”就是那些不直接面向消費者打造品牌，而是扎根上游，為下游品牌商提供包裝、原料、生產設備、技術支持等核心配套服務的企業。

值得一提的是，僅2025年內，就有兩家頭部包裝企業成功登陸資本市場。今年1月，環保餐具供應商富嶺股份在深交所上市，其產品覆蓋吸管、水杯、餐盒等餐飲包裝，服務肯德基、茶百道等品牌；3月，紙杯制造商恒鑫生活登陸創業板，專注于一次性紙制品和可降解塑料制品的研發生產，客戶包含瑞幸、喜茶等新茶飲品牌。

除此之外，給香飄飄、蜜雪冰城供應杯裝容器的新天力也在今年9月成功過會，距離登陸資本市場僅一步之遙。

這波“賣鏟人”上市潮的背后，是消費行業復蘇帶來的上游需求增長，也是細分賽道集中度提升的必然結果。

但上市從來不是終點，而是新一輪考驗的開始。從已上市企業的業績表現來看，“賣鏟人”的日子并非一帆風順。

其中，恒鑫生活憑借可降解產品的優勢，今年前三季度業績表現亮眼，實現營收13.84億元，同比增長19.49%；凈利潤1.85億元，同比增長14.12%。與之形成對比的是富嶺股份，公司2025前三季度實現營收15.09億元，凈利潤7695.34萬元，均出現雙位數的下滑，且凈利潤不及去年同期的一半。原材料價格波動、下游大客戶訂單調整，都給這家企業的盈利穩定性帶來挑戰。

由此可見，留給“賣鏟人”要過的難關還有很多：如何擺脫原材料價格波動的牽制，如何降低對大客戶的依賴，如何在同質化競爭中找到技術突圍的路徑，這些都是擺在所有上游企業面前的必答題。