塑造“長錢長投”良好資本市場生態

資本市場是實體經濟的“晴雨表”，更是長期資本形成與配置的關鍵樞紐。“十五五”時期是我國全面建設社會主義現代化國家新征程的關鍵期，也是全面推進金融強國建設的重要階段。塑造“長錢長投”的良好市場生態，既是資本市場服務實體經濟轉型升級的必然要求，也是夯實金融市場韌性、實現投融資動態平衡的核心抓手，對維護資本市場穩定、優化投資者結構、服務實體經濟高質量發展具有重大戰略意義。

圖/中經視覺

亟需完善“長錢長投”體制機制

“十四五”以來，我國資本市場在長期資金引入與長效機制構建上已取得階段性突破，為“十五五”時期深化改革筑牢了根基。2025年1月，中央金融辦、中國證監會等六部門聯合印發《關于推動中長期資金入市工作的實施方案》，推動中長期資金加速入市。而隨著資本市場深化改革的持續推進，我國在引導長期資金入市方面的積極成效進一步顯現。從規模與結構來看，涵蓋養老金各支柱、保險資金、公募基金、私募股權創投基金、境外主權及養老基金在內的各類中長期資金規模穩步增長，投資者結構不斷優化。“十四五”期間，基本養老保險累計結余從4.8萬億增長至7.07萬億，年均增長10%。2025年三季度末，公募基金規模突破36萬億。截至2025年8月底，中長期資金合計持有A股流通市值約21.4萬億元，機構投資者隊伍的壯大正逐步改變以散戶為主的市場格局，提升了市場專業化、機構化水平。在市場韌性與服務實體層面，A股市場波動率總體呈下降趨勢，“十四五”期間上證綜指年化波動率15.9%，較“十三五”下降了2.8個百分點，A股市場韌性明顯增強。同時，長期資金持續布局科技創新、綠色發展、先進制造等關鍵領域，積極參與國企改革與專精特新中小企業投資，促進經濟結構優化和產業升級。

盡管成效顯著，但對標金融強國建設目標與實體經濟轉型升級需求，我國資本市場“長錢長投”生態仍存在諸多體制機制性卡點堵點，制約了長期資本功能的充分釋放。從入市意愿看，養老金、險資等權益投資比例上限仍有提升空間，險資受償付能力、負債端成本等因素約束，新會計準則關于對權益資產的計量尚未在保險企業全面落地，個人養老金難以覆蓋中低收入群體，境外長期資金也面臨準入和匯兌便利度不足的問題。從留存機制來看，相關機構多實行年度考核，如社保基金、企業年金及職業年金等考核仍由財政、人社等部門按年開展，進而影響到公募基金和險資投管人的考核。盡管部分國有險企提升了長期收益考核占比，但高管變動頻繁等原因掣肘了長期投資決策；公募基金的季度考核激勵不足，造成成熟基金經理流失，長期考核機制落地困難。在市場基礎與法治層面，盡管近5年上市公司通過分紅、回購派發“紅包”合計達到10.6萬億元，但股市尚未形成“長牛”預期，上市公司質量仍需提升；適配長期資金的REITs、科創債等資產及A股對沖工具供給不足；財務造假等違法行為懲戒力度弱、投資者權益保護機制待完善，制約了長期資金安心布局市場。

放眼全球，發達國家成熟資本市場在培育長期投資者、構建“長錢長投”良好生態方面積累了豐富經驗，為我國提供了有益借鑒。養老金體系改革方面，美國通過稅收優惠提升企業與個人繳費積極性，個人退休賬戶（IRA）繳費金額在應納稅所得額中可稅前抵扣且投資收益免稅，繳費上限可隨通脹調整，還依托默認投資機制、逆周期再平衡策略及低費率指數基金投資于資本市場，實現了養老金與資本市場良性互動。上市公司治理層面，美國頭部養老金通過股東提案深度參與公司治理，日本則以8%ROE為基準，要求破凈公司披露價值提升計劃，引導企業轉向價值創造。私募創投退出領域，美歐依托科技巨頭CVC打造并購退出市場，新加坡的“可變資本公司”結構則穩定了投資預期，培育了耐心資本。

打通長期資本全鏈條環節

塑造資本市場“長錢長投”生態并非一蹴而就，而是系統性制度設計與市場實踐發展共同作用的結果。面向“十五五”時期的改革任務，推進“長錢長投”生態建設，需堅持“立破并舉”的改革思路，以政策協同、機制創新、生態優化為抓手，打通長期資本“引得來、留得住、用得好”的全鏈條環節。可以考慮從以下幾個方面重點發力。

首先，要拓寬中長期資金來源，提高長期機構投資者多渠道參與股票市場的意愿。在有效管控風險的前提下，適度、有序地提高基本養老保險基金、企業年金和保險資金等長期資金的權益投資比例上限。鼓勵社保基金參與定增并拉長鎖定期。對于保險資金，應穩妥推進新金融工具會計準則的全面應用，并探索建立更加科學的償付能力監管體系，減少其因財務波動和負債成本而對權益投資的顧慮。此外，監管部門要加大與稅務局、人社部、財政部等部門的溝通力度，提高個人養老金的稅前抵扣額度，并針對中低收入群體設計精準的稅收補貼政策。大力推廣默認投資機制，將目標日期基金等適合長期持有的產品作為默認選項，提升投資的便捷性。深化制度型開放，吸引境外長期資金配置中國資產，進一步放寬外資準入、擴大投資范圍、簡化資金匯兌管理。加強與國際主流治理準則和會計標準的接軌，提升市場透明度和可預期性，為境外主權財富基金、養老金等長期戰略性資金創造更加友好、便利的投資環境，不斷增強其配置中國資產的信心與決心。

其次，要完善對長期資金投資的監管及考核激勵制度，引導機構投資行為“長期化”落到實處。監管部門可考慮引導機構科學設置收益目標要求，例如，將保本保收益的絕對收益要求與虧損約束相結合，進一步提高長期資金的風險容忍度。推動養老金、保險資金等長期資金的委托方將單一年度投資業績占公司、高管年度績效考核的比例降低，建立以3年至5年為周期的長周期考核體系，以降低核心管理層頻繁變動帶來的影響。倡導公募基金機構內部摒棄季度考核及排名文化，引導管理人更多關注基金的長期年化回報、投資者收益及風險控制能力。優化監管與審計環境，為長期投資“減壓松綁”。針對巡視審計按單個投資項目追責“國有資產”流失的問題，應探索建立更加科學、符合股權投資規律的容錯糾錯機制。加強對金融機構巡視審計人員的培訓，將正常的商業決策失誤與違法違規行為區分，鼓勵在市場低谷時逆向布局，真正踐行價值投資理念。

最后，要夯實資本市場穩健運行的內在基礎，提高法治保障水平，讓長期資金真正獲得長期回報。一方面，監管部門應不斷引導上市公司樹立“資本成本”和“股東回報”意識，鼓勵更多企業通過穩定分紅、股份回購等方式回報投資者。對于長期破凈的公司，可引導其主動披露價值提升計劃，明確改善經營、提高ROE的具體路徑，增強市場對其長期價值的信心。另一方面，不斷豐富REITs、科創債等適配長期資金風險收益特征的金融產品，提供更多元化的資產配置選擇。同時，著力暢通私募創投基金的退出渠道，培育發展活躍的并購市場。強化法治保障與投資者保護，大幅提高欺詐發行、財務造假、內幕交易、操縱市場等惡性違法行為的違法成本，讓“零容忍”落到實處。加大對投資者特別代表人訴訟（集體訴訟）的監管資源投入，簡化投資者維權手續及流程，讓投資者真正感受到“投資有回報，權益受保護”，提升對資本市場的長期信心。

金融是實體經濟的血脈，長期資本則是血脈中最具韌性與活力的組成部分。“十五五”時期，唯有以系統思維推進“長錢長投”生態建設，讓長期資本與實體經濟同頻共振、與產業升級同向而行，才能真正實現資本市場高質量發展，為金融強國建設與中國式現代化提供堅實的金融支撐。

（清華大學國家金融研究院院長、五道口金融學院副院長 田軒；本文第二作者為中證金融研究院助理研究員 李尚穎）