紫金礦業，急流勇退！

來源：市場資訊

（來源：財報分析解讀）

一代傳奇，就此謝幕！

11月29日，我國礦業巨頭——紫金礦業發布公告稱，一手締造了“金礦帝國”的創始人兼董事長陳景河不再接受董事候選人提名。

他認為，一個基業長青的企業應從“創始人驅動”邁向“制度驅動”，目前公司新的核心管理團隊已經成熟，是實現新老交替的最好時機。

這位將紫金礦業帶上全球金屬礦企第四、黃金礦業第一的靈魂人物，以“雞肋礦山”起家，又在公司如日中天時審時度勢、急流勇退，只為保障紫金礦業的平穩更替，不禁令人且敬且嘆。

從小礦山到無可撼動的“礦王”，紫金礦業必然有其過人之處。陳景河所說的“制度驅動”，難道就是公司保持成熟運作的底層邏輯？

銅金并重 逆周期布局

締造礦產帝國

紫金礦業的發展史，是一部足夠驚艷的“逆襲史”。

1992年，陳景河來到紫金礦業的前身——上杭縣礦產公司出任總經理。在業內普遍認為紫金山開采難度高、將其判做“雞肋礦”的情況下，陳景河從“降本”切入，采用了堆浸工藝，以700萬成本建成了年處理礦石5萬噸規模的礦山。

要知道，原本的預算，可是整整2900萬元。

此后，在陳景河帶領下，紫金礦業經歷了改制、并購、上市，雖然困難，但都有驚無險地度過了，并且越做越強。

截至12月29日，公司市值直逼9000億，已經是相當龐大的體量。

在成長的過程中，紫金礦業摸索出兩條“雙輪驅動”的路徑。

一個是從業務上看，形成了“銅金并重”的兩種支柱產業。

以金礦起家的紫金礦業，在站穩腳跟后，開始涉足多種礦產。2025年上半年，在公司的生產業務中，礦山產金以15.77%的營收占比位列第一，其次就是占比15.55%的冶煉產銅。

銅金并重，說起來是雙線并行，不僅多了一條增長曲線，也有“把雞蛋放到不同籃子里”的風險分散意味。然而實際上，金屬礦產都有自己的周期性，想要做到不同資源間的平衡，并不容易。

紫金礦業是如何解決的？

這就要看其另一條路徑，即發展模式——一手抓礦產資源勘查，一手抓并購。勘察比較好理解，礦產就是企業的生命線。陳景河的特殊思路，在于“逆周期布局”的并購。

周期不是洪水猛獸，但看如何利用。

在銅金價格處于相對低谷時，紫金礦業開啟“買買買”的全球擴張模式，最經典的就是2015年：

以每股0.1澳元的價格收購澳大利亞鳳凰黃金公司股份；接手哥倫比亞武里蒂卡金礦，打造成“世界級高盈利礦山”；以4.12億美元收購了剛果（金）卡莫阿-卡庫拉銅礦49.5%的股份，現為世界第四大銅礦……

截至2024年末，資金礦業在全球17個國家擁有超30座大型、超大型礦產資源開發基地，包括西藏巨龍銅業、澳大利亞諾頓金田、紫金鋅業等。公司的金、銅礦儲量及產量均為全國第一。

在下行期低價買來的優質資產，會在礦產價格攀升時逐步釋放資源，紫金礦業的業績可謂一路水漲船高。

2020年-2024年，公司的總營收由1715億增至3036億，年復合增長率高達15.35%；2025年前三季度，實現營收2542億，同比再度增長10.33%。在上千億的龐大規模下，能夠有此增速，并不容易。

更何況，紫金礦業并不是“增收不增利”的企業。

2020年-2024年，公司凈利潤從65億狂飆至320億，四年間增幅近400%；2025年前三季度，其凈利潤甚至超越去年全年水平，達378億，同比大增55.45%。

完善的制度、穩定的增長，的確是管理層權力交接的好時機。但，紫金礦業，真的可以高枕無憂了嗎？

毛利率差異大

銅冶煉成本倒掛

別看紫金礦業的總營收和凈利潤從數額上差距不小，其實公司的盈利已經相當不錯。

近年來，紫金礦業利潤率穩步上升：毛利率從2020年的11.91%增至2025年前三季度的24.93%，凈利率也相應地從4.93%增至17.98%。

這意味著，不僅企業的盈利能力明顯提高，而且兩項利潤率之間的差額，即期間費用率，非常穩定地保持在4%左右的水平，幾乎沒什么變化，費用管控良好。

不過，由于紫金礦業的業務涉及金、銅、鋅等多種金屬的生產及冶煉，不同金屬的特質差異明顯，表面上業績、盈利穩定上升，水面之下另有一番博弈。

從2025年半年報中不難看出，紫金礦業不同業務之間毛利率差距十分明顯。

凡是礦山業務，其毛利率都不低，綜合可達60.23%，其中更有金精礦為翹楚，單個業務毛利率高達72.59%！

反觀企業的整體毛利率，則在23.75%。中間巨大的差額，來自于冶煉加工部分。無論是精煉加工金還是冶煉產銅，毛利率都未超過2%；更有冶煉產鋅業務，直接成為虧損的“窟窿”。

我們前面提到，2025年上半年，冶煉產銅是營收達260億，是占總營收比重15.55%的支柱產業。

如此低利潤的“半邊天”，值得嗎？

紫金礦業所面對的，其實是整個行業共通的問題。

當前，世界上游銅礦供應較為緊張，導致中游冶煉產能相對礦端供應過剩。冶煉廠為獲取加工原料在一定程度上“被迫讓利”，也就造成了“賣礦增收、冶煉降利”的情況。

數據顯示，截至今年3月，銅精礦加工費（TC）報價為21.25美元/噸，較2024年的80美元/噸大幅下降73%。即使考慮硫酸等副產品收益，在長單和現貨條件下，依然有不同程度的虧損。

與之相對的，則是全球銅礦需求的持續增長。

在AI、新能源汽車、數據中心的大量需求下，據國際能源署統計，2024年，全球精煉銅需求近2700萬噸，預計到2035年將增至近3300萬噸，抓住銅礦供給才是長期之道。

當前，銅礦供需包括銅冶煉成本的倒掛，都屬于結構性矛盾，只存在一時，而不是永遠。如若紫金礦業抓住銅金價格上漲的關鍵時期，通過礦山業務進行填補，家底厚實，足夠其走得長久。

紫金礦業這艘巨輪，在陳景河手里，走得相當平穩。

制度也好，布局也罷，紫金礦業都已建立了一套行之有效的模式。在新一輪銅金價格上行周期中，如何破解冶煉成本倒掛、保持公司平穩運行？但看“新班底”的實力。