中方瀟灑離場，大規(guī)模拋售美債，馬斯克已通知白宮：美基本沒救了

美國財政部前段時間放出了一組去年11月的數據，整體看起來挺“熱鬧”的，海外投資者持有的美債總額又往上走了，單月增加1128億美元，累計到9.36萬億美元。挪威、加拿大、沙特這些國家都在加倉。可同一張表里還有個很顯眼的對照，中國又減了61億美元，手里剩下6826億美元，位置也落到了2008年9月以來的最低點。一個在加，一個在減，擺在一起看，反差很大。

很多人看到這里會自然冒出一個疑問，既然別人都在買，說明市場表現不錯，那中國這么做是不是不劃算？尤其是數據里確實寫著，那個時間點外資持有量還創(chuàng)了新高，這種“熱度”很容易讓人覺得，美債好像又穩(wěn)了。可如果只盯著總量，就容易把局勢想簡單了。因為美債的壓力從來不只是“有沒有人買”，更關鍵的是“誰在買、買得動不動、能不能長期接得住”。

如果把發(fā)債和買入放在同一時間軸上對照，就能看出兩者的變化速度并不一致。表面上，外資那個月確實在增加持倉，但美國政府新增舉債的體量更大，增發(fā)更快，外資那點增量往里一放，實際影響就沒那么顯眼了。

也正因為這樣，美債的主要承接者這些年早就變了，越來越多的新債靠的不是海外資金，而是美國本土的機構來消化，美聯儲、養(yǎng)老金、共同基金之類的買家，已經成了增量的主力。外資還在場，但更多像是在補位，而不是扛大梁。

再往下看，就會遇到更現實的一層，不只是海外投資者在猶豫，美國國內的投資者興趣也沒有想象中那么高。拜登政府時期通脹壓力很重，美聯儲長期維持高利率，再加上債務規(guī)模持續(xù)膨脹，市場對美債的態(tài)度自然會更謹慎。

于是就出現一種情況，發(fā)行端還在不斷推新債，但買家端的熱情跟不上。海外這邊，礙于各種現實因素，可能會適當增持一些，可速度和規(guī)模都不夠；國內這邊，也不見得愿意無限量吃進。最后，能兜底的就只剩一個力量特別大的角色，美聯儲。

放在當前的結構中再看“外資持有量創(chuàng)新高”這個說法，就會更明白它為什么容易誤導。因為數量可以增長，占比卻可以下降。把時間拉到更長的維度，會看到外資持有美債的占比一直在往下走。2008年金融危機時，外國投資者持有占比接近60%；到了2015年，這個比例降到34.0%；再往后走，近年基本穩(wěn)定在24%到25%之間。

哪怕按公眾可交易債務去算，占比也只是略高一點，大概在27.7%到30%這個區(qū)間。也就是說，十幾年的時間里，外資在美債體系里的分量下降了不止一半。外資還在，但它已經很難再承擔“主要配置者”的角色。

這時候就必須把一個常見誤解說清楚，美國政府發(fā)美債，并不等同于美聯儲馬上開動印鈔機。正常情況下，政府發(fā)行美債會通過拍賣等方式找投資者，投資者把錢交出來買債，就相當于借錢給政府，政府拿到的是市場上的資金，不需要因為發(fā)債而立刻印錢。

真正會把印鈔這個問題拉進來，是在債賣不動的時候，沒有足夠的投資者接盤，剩下的那部分才可能被美聯儲回收。美聯儲接盤的那部分，才更接近人們說的“靠貨幣擴張來兜底”。

也正因為這個機制，美債真正的風險點就變得很明確，如果市場買家越來越愿意少接一點，最后兜底的比例就會越來越高，而兜底越多，貨幣擴張的壓力就越大。貨幣擴張一旦頻繁，市場資產價格更容易被推高，通脹風險也會更難控，金融體系的脆弱性會被放大。

這樣一來，美債的問題就不再只是“財政赤字大不大”，而會變成一個更復雜的連鎖反應，債務融資依賴更強的內部消化，內部消化又更多依靠美聯儲，越依賴就越難擺脫，風險也更容易累積。

在這樣的背景下，中國的動作就更像是在做長期的風險管理。中國這些年減持美債并不是突然的，也不是哪一次情緒化的轉向，而是一個持續(xù)、穩(wěn)定的過程。確實會出現少數月份持有量短暫回升的情況，通常是因為市場表現不錯、部分機構做了增持操作，但這類回升并沒有改變整體趨勢。

總體上，持倉一路往下走，這一點非常清楚。把時間拉長看，減持本身就是在把暴露在美債體系里的風險逐步降下來，而且是以相對溫和的方式去做，避免因為短期劇烈變化對市場造成沖擊。

當減持變成一個長期動作，它的意義也就不只是“少買一點”這么簡單了。積少成多之后，拋出的規(guī)模自然會很可觀，而這種漸進式的調整，有一個直接效果，在不明顯擾動市場的情況下，把本國資產配置的風險敞口慢慢轉移出去。

等到美債市場壓力真的走到更緊張的階段，手里已經不需要再背著那么重的倉位，也更容易做到進退從容。對外界來說，這可能只是每個月數據表里一行數字的變化；對做資產安全的人來說，這是提前把不確定性壓縮在可控范圍內。

美國國內也有人不斷把這種風險擺到臺面上。馬斯克最近又一次向白宮表達了擔憂，這也不是他第一次談美債風險。他這次講的點不止一個，但美債仍然是他關注的重點。他的判斷很直接，現在美債的利息支出已經超過了五角大樓的預算，而且還在繼續(xù)上升。他還提到，如果人工智能和機器人技術沒法解決國債問題，美國就會走到很危險的境地。

這樣的說法當然帶著他一貫的表達方式，但它至少說明，圍繞美債可持續(xù)性的擔憂，在美國國內并不缺聲音，而且這種擔憂越來越容易被公眾理解，因為利息負擔正在變成一個實打實的財政壓力。

把這些因素放在一起，再結合那張11月的數據表，就不難理解為什么會出現“外資總體增持、中國繼續(xù)減持”的組合。別人增持，可能有短期收益、配置需求、或者基于各自立場的考量；中國持續(xù)減持，則更像是在把一個長期問題當作長期問題來處理，不追著短期波動跑，把重點放在結構變化和潛在風險上。

等到外資占比越來越低、本土承接越來越重、美聯儲兜底越來越頻繁時，提前降低相關敞口，本質上就是在給自身留出更大的安全邊際。