倪正東對話鄧鋒：2026，中國創投“大”年

穿越二十年創投周期，中國的一級市場正站在一個新的十字路口。從美元基金主導到國資遍地，從“草根”創業到“科學家”登場，時代的邏輯已悄然重塑。

在第18屆創業邦年會暨創業邦100未來獨角獸大會現場，北極光創投創始管理合伙人鄧鋒與清科集團創始人、董事長，清科控股（01945.HK）董事長兼CEO倪正東進行了一場穿越周期的深度對話。

面對當下的市場情緒，倪正東給出了極具信心的判斷，直言2026年將是中國資金“史無錢例”的一年；鄧鋒則從微觀視角——企業成長切入，強調在全球化與硬科技的浪潮下，中國企業需要夯實技術和組織能力，走向全球市場，才能建立長期、可持續的競爭優勢。這場對話不僅是對過去的致敬，更是對未來的精準把脈。

以下是他們在第18屆創業邦年會暨創業邦100未來獨角獸大會上的對話實錄，由創業邦整理。

2026年，

中國資金將“史無錢例”

倪正東：很高興來到第18屆創業邦年會暨創業邦100未來獨角獸大會，一晃18年過去了，其實北極光創投成立也20年了。創業邦給我們準備了很多問題，但鄧總最喜歡直接交流，所以我們不用提綱。

我想回到20年前那個時間點：當時鄧鋒把NetScreen賣給Juniper，42億美元，然后回中國做投資。那時候美國資本、全球資本都在涌入中國。如果是20年前，像今天的市場格局，可能就沒有紅杉中國，或者是另外的基金了。因為在2005年、2006年那個時間點，硅谷的VC如果不來中國做投資，都不叫美國主流VC。

最近兩年變化很大，美元資本占比少了，VC也都改名了，遍地都是國資。鄧總最有遠見，當年起名就叫“北極光”。想問您，穿越這漫長的20年歲月，從當年的美元基金主導到今天遍地國資，您的感受是什么？

鄧鋒：感受太多了。回答問題之前，我先說一句題外話。今年是創業邦第18屆年會，我想起當年Mary（南立新）創立創業邦時，我們之間的交流。我當時提了一條建議：不要聚焦在投資人身上，而要聚焦在創業者身上，關注他們在不同階段的真實需求。創業邦后來18年的發展，始終圍繞創業者展開，這一點到今天我覺得依然成立。恭喜創業邦走過18年，為中國創業生態系統的建設做出了長期和重要的貢獻。

北極光創投創始管理合伙人鄧鋒

回到這20年的變化。我是2004年賣掉NetScreen，2005年回國。那時候硅谷的風險投資開始系統性進入中國，是中國風險投資的元年。雖然更早之前有IDG等機構，但當時還沒有形成完整的生態。2004年，華登國際的陳立武先生組織了一次交流活動，把一批美國頭部VC帶到中國，我恰好參與其中。

那個時候，我也面臨過是否加入已有平臺的選擇，紅杉本想讓我加入一起做，但我更希望做一件屬于自己的事，不想給別人打工，所以我選擇獨立成立了北極光創投，把它當做是我的又一次創業。

今天回頭看，不同的機構走出了各自的路徑，很難簡單的判斷哪個更好。但我從來沒有后悔過，這是一種基于價值觀和生活方式的選擇。

從投資環境來看，每個時代都有它的好與壞。20年前中國的創投生態還很不完善，企業連CFO都不容易找到，很多創業者連TermSheet（投資意向書）都沒見過。但正是因為市場不完善、信息不對稱，VC在那個階段反而更容易賺大錢。

今天的情況完全不同了，律師、會計師，合規體系都很成熟，創業者對資本市場的理解也顯著提升了。但與此同時競爭也變得激烈了很多，現在中國有幾萬家風投，信息高度透明，企業的估值也水漲船高，賺錢反而不見得比那時候容易。

至于資金機構的變化，無論是國資還是美元資本，這是市場的周期變化。目前國資占主導地位，占比超過八成。但我相信只要中國持續有創新和賺錢的機會，市場化資金和國際資本會逐漸回流，這個趨勢已經在二級市場和香港市場出現，未來也會慢慢傳導到一級市場。

倪正東：是的，我們要適應地緣政治的變化。10年前、15年前是外資VC/PE主導，今天在座的要么是GVC（政府的錢），要么是CVC（企業創投）。

回顧過去，互聯網和移動互聯網時代，我們的GVC其實沒賺過一毛錢，阿里巴巴、騰訊、字節跳動跟政府基金關系不大。但是今天，在硬科技時代，像摩爾線程、沐曦，還有做機器人的宇樹科技，這些最牛的公司背后賺錢最多的都是中國政府的基金、國資的基金。這是巨大的變化。

市場已經連續三年下跌，但2025年已經回暖了。對于在座的創業者，2026年將是中國資金“史無錢例”——歷史上錢最多的一年。國家發改委的一千多億、社保的兩千億，還有更多的資金正在進入市場。如果到2026年還有人說我們處在“資本寒冬”，那你絕對不是這個行業的人。因為錢太多了，融資熱度可能會回到2021年。

從“激情創業”到“科學家時代”

創業者的不斷進化

鄧鋒：正東，我也問你一個問題。除了投資，從你的角度看，中國企業家的畫像在過去20年發生了什么變化？你怎么看中國企業家過去20年的變化？

倪正東：變化太大了。大家看福布斯或胡潤排行榜，80年代、90年代的創業者，各地的首富從地產商那一波全部換掉了。

到創投圈，20年前我們不需要看太多的技術，看的是商業模式。不管你是本科、專科還是研究生都能創業。那時候我們最怕投做互聯網的PHD（博士），我那時候都不好意思說自己是博士，朋友們開玩笑說，博士書讀多了，有點傻呆，所以我名片上就不敢印PHD了。

今天完全不一樣，我每天見的都是最好學校畢業的，要么是科學家、院士、博導，要么是AI領域的大拿。以前我覺得我的智商夠用，現在天天得學芯片、學半導體、學創新藥、學核聚變，否則真的跟不上。現在大家投的都是DeepTech（深科技），創業者背景都非常強，這是最大的變化。

而且我們自己現在投資的速度確實很快，基本上100%全是在技術方面，教育背景都是很強的，以前不會這樣。

鄧鋒：我非常同意。現在的創業者整體素質確實比過去強得多。剛回國時，創業靠的更多是激情和勇敢，很多是草根創業者。現在光靠激情已經遠遠不夠了，越來越多的創業者是在行業里打拼多年的專家，比如制藥行業，創業者的平均年齡可能往往在45歲左右；企業軟件領域，也多是30多歲、具備產業經驗的人。

除了技術能力，企業家的商業能力也明顯提升。最早大家都沒有“產品經理”的概念，是互聯網這一波浪潮，讓大家逐漸理解了什么是PMF（產品市場匹配），什么是從產品走向市場。再往后，一個顯著的變化是國際視野的提升。中國企業國際化，已經不是選項，是未來10年的大方向。這要求企業家不僅要把中國市場做好，還要知道國際客戶是誰，怎么進入國際市場。

我舉個企業家的例子，紛享銷客的羅旭，花了兩年時間，每天學習英語1個小時，現在基本交流沒問題。這件事看起來很小，但背后反映的是一個趨勢：國際化不是口號，而是需要企業家親身投入和長期準備的能力。

另外你剛提到的一點我特別認同，就是學習能力，今天的企業家，已經不是只靠勇敢，只靠激情就行的。因為現在變化太快了，無論是對于市場的理解，對于產品的理解，還是對于科技趨勢的理解，都需要企業家有持續的學習能力。

還有一個很有意思的變化是，現在的企業家不再一上來就講宏大的顛覆性故事，而是更務實：先把生意做好，先把錢賺到。在牌桌上活下來，比虛高的估值更重要。

倪正東：確實。這里我一直有個好奇的問題。我看了一下北極光歷年的投資數據，作為一位IT技術出身的前輩，您投資的項目中超過一半是醫療健康。在這么一個AI時代，您為什么連續好幾年重倉醫療？是因為你想帥氣、長壽，還是因為什么原因？

鄧鋒：和我自己一點關系都沒有，你聽我這個嗓子，現在還在感冒。

說回投資，本質上還是兩個判斷。第一，是能力圈的構建。我的背景是做企業軟件，但北極光過去20年里，并沒有在企業軟件上大規模發力。投資不能只跟著自己的履歷走，還要不斷擴展和打造能力的邊界。

第二，是對長期大賽道的判斷。我們在2011年前后，就開始認為醫療健康會是一個長期的大賽道。雖然當時中國新藥的審批數量很少，醫療器械跟國外也有明顯差距，但我們判斷方向是對的。于是我們開始做系統性的布局：招募具備醫藥研發背景的PHD，從最初投得少、投得晚，逐步轉向早期布局并持續加大投入。

雖然過去兩年生物制藥出現過階段性低谷，但長遠看，隨著人類壽命的延長和科技進步（比如癌癥治療、長壽研究），這個領域的創新機會會越來越多。到今天為止，我們依然認為這個方向判斷是非常正確的。

回到個人，其實我一直覺得，今天的“年輕”更多是一種狀態，而不只是年齡，現在60歲的人，很多心態和狀態都跟過去50歲的人一樣。

更關鍵的是心態。大家不要把創業搞成一件特別苦哈哈的事，創業不單是為了將來能賺錢。創業的過程如果不快樂，長期來看并不是一個好的狀態。要快樂創業，把它看成是一個能夠持續學到新東西、不斷成長的過程。

這也是我為什么愿意做科技投資、早期投資的原因，因為每天都可以學習到新東西，每天都在和優秀的人交流，心態自然就會保持年輕。

一個企業家要想把企業做得長久，一定要有樂觀的心態，同時規律運動、保持節奏、照顧好家人和自己，才能在七八十歲的時候依然精力充沛。

倪正東：前幾年整個行業都很焦慮，最近大家好像看清很多，而且今年跟前面不一樣，2026年是非常有意思的一年，以前投資行業的戰斗在春節之后，但是今年不一樣，今年1月2日就有公司上市，1月元旦一過就已經投入戰斗，大家都在飛行的路上。鄧鋒昨天從香港回來，我昨天從新加坡回來，他今天開完會馬上飛杭州，我馬上飛長沙，今年元旦一過，大家都在飛行的路上。這是以前從來沒有見過的事。

最近投資界狀態好很多，大家不熬夜盯美股了（因為去美國上市的少了），打摜蛋也少了，開始忙起來了。

因為去美國上市的很少，大家都是每天香港上市，一天好幾個公司上市，我們去年3家公司香港上市，一下子關注香港的資本市場。在2025年上半年說香港上市，某個著名VC說誰去香港就打斷腿，現在香港最近最火的minimax都買不到，香港市場一下子非常重要。而且香港對中國來說確實非常重要，在香港不叫出國叫做出境，香港是中國走向國際、連接國際資本市場最好的地方。

鄧鋒：我也是審慎樂觀的看待香港市場。一方面，整體流動性在改善；另一方面，一個很重要的因素是，國際大型資本進入香港相對更容易，以生物制藥的企業為例，很多公司在上市時，引入的基石投資者都是國際上長期活躍的大型機構，無論是18A（醫藥）還是18C（科技），都能明顯感受到資本在回流。

更關鍵的是，香港市場之所以逐漸轉好，本質上還是因為一批優質的中國企業選擇來這里。無論是A+H還是直接發行H股，好的公司進入市場后，提升了整體質量。同時，機構投資人更容易對企業進行價值判斷，并不是所有公司到香港上市都會有好的結果，市場會慢慢分化，真正優秀的公司可以在那里持續成長。

但從企業家的角度出發，創業初期其實不用過早糾結在哪里上市。資本市場本身有周期性，包括香港市場也經歷過低谷，變化在未來同樣會繼續。對企業而言，更重要的是持續提升自己的價值。無論是人民幣還是美元融資，將來都可能同時具備境內和境外上市的選擇，等到接近上市的階段，再根據環境做判斷也不遲。

在美國，企業更多是“先發展，后上市”，在中國，常見的路徑是“先上市，后發展”，這與市場環境和制度背景有關，本身沒有對錯好壞。至于最終選擇哪一個市場，倒不一定在創業最開始的時候就給出答案。

我認為企業家真正需要投入更多精力的，是業務本身的成長、團隊的成長。外部的資本市場當然重要，但也會有投資人、專業機構協助你判斷。很多時候，走到一定階段，自然會出現更適合的上市或者退出路徑。

不要只盯著AI

要尋找非共識的機會

鄧鋒：我想問你一個問題，我們總講中國的企業家扎堆、同質化，很多都說風口來了追風口，投資人也是這種邏輯，往未來看，底層的投資邏輯有沒有發生根本的變化，創業邏輯有沒有發生根本的變化，未來十年，什么地方會發生根本變化，企業家該怎么面對這些變化？

倪正東：這是比較好的問題，其實中國的基因就決定，好比你做一件事，周圍的同學就會做me too，所以中國在任何一個細分的市場、細分的領域，都是高度競爭、高度內卷的。但這種內卷讓中國企業極具競爭力。中國的新能源汽車卷得很厲害，卷著卷著就變成了全球第一。

只要你走出中國市場，到全球就是無敵的。加上中國政府也在“卷”——蘇州的各個區、各級政府都在競爭招商，這種“有為政府”疊加“有為企業家”，讓中國變得全球無敵。所以我對未來是很樂觀的。

像我們行業以前說三大問題，我們現在不是三大問題。其實美國的VC管的主要是美國的錢，中國的VC為什么不能管中國的錢？非得去管美國的錢？從投資角度來看，中國這么大的市場也沒問題。

我說咱們這種卷、這種競爭是很好的，讓中國強大。因為我們從小就開始，從初中、高中、大學一路開始競爭，像我們山里面出來的一個環節掉隊，你就出局了，一直在不斷的淘汰，這種淘汰、這種競爭讓我們很強大。

鄧鋒：這一點我也很認同。不過如果從企業家角度換一個側面來看，中國未來的科技創新點其實非常多，不僅僅是大模型、具身智能，也不僅僅是生物制藥，在幾乎所有行業的各個環節，都在不斷出現新的技術和結構性機會。

企業家有時候要意識到，并不一定要扎堆去做大模型、拼算力、比誰融資多。真正有價值的機會，往往存在于那些相對不被關注的“非共識”領域。舉個例子，在AI的基礎設施層面，中國面臨的現實問題和美國并不完全相同，這意味著中間有很多重新設計和改造的機會。比如專門做渦輪電機葉片的公司，你會發現它們估值漲得很快，為什么？因為這跟AI算力的能源相關。這種隱形的機會很多。

另外關于上市，我自己也在持續思考。過去我們做投資，更強調企業的內生成長，對政策因素關注相對有限。但未來十年，中國的資本市場可能會持續帶有政策性指導，企業家要學會根據國家重點支持的產業方向調整成長路徑和策略。至于是在香港、美國還是A股上市，起步時不用太糾結，先發展業務，隨著企業成長，再結合政策環境和市場條件，選擇更合適的上市或退出路徑。

倪正東：感謝鄧鋒師兄。他在清華企業家協會是我們的“帶頭大哥”，最受尊敬。不管市場好壞，有這么一位學長帶著我們往前跑，特別開心。

鄧鋒：清華同學的特點就是互相支持。Gavin（倪正東）擔任清華企業家協會主席期間，做的非常出色，這一點在協會內部都是大家公認的。這背后是因為我們有共同的價值觀，愿意為組織、為群體服務，付出時間和精力，并且當成一件值得長期投入的事兒來做。

倪正東：感謝創業邦，感謝南總。祝愿各位企業家和投資人，2026年一切都好，謝謝大家！