從資產(chǎn)重整到業(yè)績(jī)兌現(xiàn)：國(guó)城礦業(yè)“鉬鋰雙輪”驅(qū)動(dòng)新成長(zhǎng)周期

在有色金屬行業(yè)結(jié)構(gòu)性分化與新能源產(chǎn)業(yè)蓬勃發(fā)展的雙重背景下，國(guó)城礦業(yè) （000688.SZ）2025 年業(yè)績(jī)預(yù)告交出了一份極具標(biāo)志性的答卷。得益于公司戰(zhàn)略性資產(chǎn)處置與核心業(yè)務(wù)板塊的強(qiáng)勁并表貢獻(xiàn)，預(yù)計(jì)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)達(dá)到10億元至11.2億元，成功實(shí)現(xiàn)扭虧為盈的業(yè)績(jī)突破。

隨著鉬、鋰兩大戰(zhàn)略資源賽道的布局深化，以及2026年核心產(chǎn)能的集中釋放，國(guó)城礦業(yè)正告別傳統(tǒng)業(yè)務(wù)依賴，步入“鉬鋰雙輪驅(qū)動(dòng)”的全新發(fā)展階段，其業(yè)績(jī)結(jié)構(gòu)的重塑與估值邏輯的切換，使得國(guó)城礦業(yè)正從“資產(chǎn)重整”邁向“業(yè)績(jī)兌現(xiàn)”，其橫跨傳統(tǒng)有色與新能源上游的多元化布局，有望推動(dòng)公司進(jìn)入新一輪成長(zhǎng)周期。

2025凈利顯著提升：鉬資產(chǎn)并表重構(gòu)主營(yíng)業(yè)務(wù)成長(zhǎng)邏輯

國(guó)城礦業(yè)2025年歸母凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)顯著增長(zhǎng)，遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期。

年內(nèi)，公司完成對(duì)內(nèi)蒙古國(guó)城實(shí)業(yè)有限公司（簡(jiǎn)稱：國(guó)城實(shí)業(yè)）60%股權(quán)的收購(gòu)，將國(guó)城實(shí)業(yè)納入麾下，標(biāo)志著國(guó)城礦業(yè)正式切入鉬資源這一重要賽道。根據(jù)公告，國(guó)城實(shí)業(yè)2025年預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)11億元至12億元，成為公司利潤(rùn)的核心貢獻(xiàn)者。

國(guó)城實(shí)業(yè)作為一家大型鉬業(yè)公司，其并表不僅帶來(lái)了當(dāng)期的利潤(rùn)貢獻(xiàn)，更從根本上改變了公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)構(gòu)成和長(zhǎng)期成長(zhǎng)邏輯。

值得注意的是，由于收購(gòu)國(guó)城實(shí)業(yè)屬于同一控制下企業(yè)合并，根據(jù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，國(guó)城實(shí)業(yè)從期初至合并日的凈利潤(rùn)將計(jì)入“非經(jīng)常性損益”。這使得，雖然公司在實(shí)際經(jīng)營(yíng)已擁有一個(gè)年賺超10億的優(yōu)質(zhì)鉬礦資產(chǎn)，但在衡量“持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力”的扣非指標(biāo)上卻無(wú)法體現(xiàn)。這種會(huì)計(jì)處理雖符合準(zhǔn)則要求，但客觀上造成了財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)與經(jīng)營(yíng)實(shí)質(zhì)的階段性錯(cuò)配。

由于國(guó)城實(shí)業(yè)旗下的鉬資源優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的利潤(rùn)被暫時(shí)“隔離”在經(jīng)營(yíng)性利潤(rùn)之外。這解釋了為何在歸母凈利潤(rùn)大增的同時(shí)，扣非凈利潤(rùn)仍為虧損，公司業(yè)績(jī)預(yù)告顯示，國(guó)城礦業(yè)2025年扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)虧損2.3億至2.9億元，若剔除這一會(huì)計(jì)處理方式的影響，公司核心主業(yè)的實(shí)際盈利能力或達(dá)到3億元以上，經(jīng)營(yíng)狀況已趨于穩(wěn)健，鉬礦業(yè)務(wù)的盈利潛力初步顯現(xiàn)。

另一方面，公司全資子公司內(nèi)蒙古國(guó)城鈦業(yè)有限公司由于所處鈦白粉行業(yè)產(chǎn)品銷售價(jià)格處于低位，也對(duì)公司凈利潤(rùn)產(chǎn)生較大影響。因此，公司2025年的扣非虧損并非公司基本面惡化，而是鈦白粉行業(yè)周期下行與會(huì)計(jì)規(guī)則疊加下的暫時(shí)性現(xiàn)象。

切換鉬、鋰行業(yè)賽道：供需重構(gòu)下遇長(zhǎng)期發(fā)展機(jī)遇

國(guó)城實(shí)業(yè)之所以能貢獻(xiàn)超10億元凈利潤(rùn)，核心在于其掌控的內(nèi)蒙古大蘇計(jì)鉬礦。

該礦是國(guó)內(nèi)少有的大型鉬礦之一，資源儲(chǔ)量豐富、品位高、開(kāi)采條件優(yōu)越。2025年，鉬價(jià)雖有波動(dòng)，但整體維持在相對(duì)高位。受益于新能源、高端制造等領(lǐng)域?qū)Ω咝阅芎辖鸩牧系男枨笤鲩L(zhǎng)，鉬作為關(guān)鍵戰(zhàn)略金屬，其長(zhǎng)期需求前景被廣泛看好。國(guó)城實(shí)業(yè)憑借低成本、高效率的開(kāi)采能力，在鉬價(jià)穩(wěn)健背景下實(shí)現(xiàn)高利潤(rùn)實(shí)屬必然。

此外，隨著技術(shù)的進(jìn)步，鉬行業(yè)呈現(xiàn)“傳統(tǒng)需求疲軟、高端需求爆發(fā)”的結(jié)構(gòu)性分化特征，價(jià)格在供需博弈中維持高位震蕩。

需求端的結(jié)構(gòu)性變革成為鉬行業(yè)最大亮點(diǎn)。傳統(tǒng)應(yīng)用領(lǐng)域中，不銹鋼產(chǎn)量出現(xiàn)下滑，不銹鋼廠噸鋼利潤(rùn)壓縮至盈虧線，導(dǎo)致不銹鋼領(lǐng)域鉬消費(fèi)需求出現(xiàn)下滑。但高端制造領(lǐng)域需求爆發(fā)式增長(zhǎng)，風(fēng)電軸承用鉬合金鋼、半導(dǎo)體濺射靶材需求、航空航天領(lǐng)域鎳基高溫合金需求大幅增長(zhǎng)，這些高端領(lǐng)域?qū)︺f制品純度要求極高。需求結(jié)構(gòu)的重構(gòu)推動(dòng)鉬消費(fèi)價(jià)值重心轉(zhuǎn)移，特鋼合金與電子化學(xué)品領(lǐng)域消費(fèi)占比持續(xù)提升。

更值得關(guān)注的是，國(guó)城礦業(yè)并未止步于鉬資源。公司正積極向新能源上游延伸。公司在四川地區(qū)布局的金鑫鋰礦及國(guó)城鋰業(yè)的鋰鹽項(xiàng)目也在穩(wěn)步推進(jìn)中。隨著項(xiàng)目建設(shè)的深入，公司將形成“鉬+鋰”雙輪驅(qū)動(dòng)格局，切入動(dòng)力電池原材料賽道，極大提升成長(zhǎng)想象空間。

從市場(chǎng)需求來(lái)看，鋰電產(chǎn)業(yè)呈現(xiàn)全面回暖態(tài)勢(shì)，鋰行業(yè)供需格局也出現(xiàn)持續(xù)改善，價(jià)格觸底反彈，新能源汽車與儲(chǔ)能市場(chǎng)快速發(fā)展形成共振，在此影響下，電池級(jí)碳酸鋰價(jià)格上演V字反彈，近期價(jià)格暴漲至18萬(wàn)元每噸，上游鋰礦企業(yè)的盈利能力預(yù)期大幅增長(zhǎng)，鋰資源項(xiàng)目有望為公司打開(kāi)第二增長(zhǎng)曲線。

2026產(chǎn)能集中釋放：經(jīng)營(yíng)結(jié)構(gòu)及估值體系或出現(xiàn)根本性變化

隨著2026年國(guó)城礦業(yè)將進(jìn)入核心產(chǎn)能集中釋放期，鉬礦擴(kuò)能、鋰鹽投產(chǎn)與傳統(tǒng)主業(yè)優(yōu)化形成合力，預(yù)計(jì)將推動(dòng)公司扣非業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)實(shí)質(zhì)性反轉(zhuǎn)。

首先，國(guó)城實(shí)業(yè)鉬礦采選產(chǎn)能有望實(shí)現(xiàn)跨越式提升，2026年礦石處理量將從500萬(wàn)噸/年擴(kuò)至800萬(wàn)噸/年。

由于2025年已完成股權(quán)交割和工商變更，2026年起國(guó)城實(shí)業(yè)的全部?jī)衾麧?rùn)將作為“經(jīng)常性損益”納入合并報(bào)表。

其次，鋰資源業(yè)務(wù)也將在2026年形成實(shí)質(zhì)性貢獻(xiàn)，公司旗下國(guó)城鋰業(yè)20萬(wàn)噸/年鋰鹽項(xiàng)目一期正在積極開(kāi)展基建工程，該項(xiàng)目規(guī)劃產(chǎn)能6萬(wàn)噸/年電池級(jí)碳酸鋰，采選冶一體化后公司預(yù)期成本控制在5萬(wàn)元/噸以下，具備顯著的成本優(yōu)勢(shì)。

原料供應(yīng)方面，四川金鑫鋰輝石礦采礦證將擴(kuò)至500萬(wàn)噸/年，同時(shí)技改完成后，鋰礦運(yùn)輸成本也將大幅降低。5000t/d選廠技改建設(shè)項(xiàng)目已進(jìn)入尾聲、尾礦庫(kù)及二期選廠新建項(xiàng)目已納入建設(shè)規(guī)劃，相關(guān)準(zhǔn)備工作正在有序開(kāi)展，預(yù)計(jì)2026年該選廠建設(shè)完成后，有望成為四川地區(qū)產(chǎn)能第一的鋰輝石礦在產(chǎn)礦山。鋰業(yè)務(wù)將與鉬業(yè)務(wù)形成“雙輪驅(qū)動(dòng)”格局，共同推動(dòng)公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。

此外，國(guó)城礦業(yè)傳統(tǒng)主業(yè)也將通過(guò)擴(kuò)能與技改實(shí)現(xiàn)提質(zhì)增效。中都礦產(chǎn)正在開(kāi)展的35萬(wàn)噸/年采選工程項(xiàng)目正在有序推進(jìn)中，在金價(jià)突破1000元/克的背景下，預(yù)計(jì)將為公司貢獻(xiàn)較大利潤(rùn)。東礦鉛鋅礦在鉛、鋅、銅等有色金屬價(jià)格持續(xù)上漲的背景下，通過(guò)優(yōu)化生產(chǎn)流程、提升資源綜合回收率，有望進(jìn)一步釋放產(chǎn)能，增厚公司業(yè)績(jī)。

傳統(tǒng)礦產(chǎn)資源業(yè)務(wù)的穩(wěn)健發(fā)展，不僅為公司提供了穩(wěn)定的現(xiàn)金流支撐，也與新興的鋰業(yè)務(wù)形成了良好的協(xié)同效應(yīng)，共同構(gòu)筑起公司多元化、抗風(fēng)險(xiǎn)能力更強(qiáng)的經(jīng)營(yíng)結(jié)構(gòu)。