國資債主變主人，曾經的醬油第一股能否重振輝煌？

文/劉工昌

2026年1月5日，加加食品發布公司“詳式權益變動報告書之持續督導總結報告”，強調稱中國東方已持有公司總股本的23.42%，成為第一大股東。2026年1月初，醬油第一股ST加加正式完成股權過戶，中國東方資產管理股份有限公司以10.66億元司法競拍價，成功斬獲2.7億股股份（占總股本23.42%）。

圖源：調料家

這場耗時數年的債務糾葛終落塵埃，也意味著ST加加徹底告別創始人楊振家族時代，迎來國資主導的全新發展階段。

國資債主變主人

此事的根源可追溯至2018年，加加原實控人楊振家族控制的湖南卓越投資因合同糾紛，對中國東方資產管理股份有限公司天津市分公司欠下巨額債務，卻始終無法還上。

2024年11月，寧鄉市法院的強制執行拍賣，中國東方作為申請執行人，以每股約3.95元的價格，競得楊振、肖賽平、楊子江三人所持的2.6984億股ST加加股份，相較于當時的市場價格形成明顯折價。

2024年12月20日，股權完成過戶登記，楊振家族持股比例驟降至18.79%，徹底喪失對公司的控制權。至此，這場曠日持久的債務糾葛的結果是，中國東方以“債主變主人”的方式，正式入主ST加加。

作為國內四大資產管理公司（AMC）之一，中國東方在化解企業債務危機、推動破產重整與資產盤活方面擁有豐富的經驗，其過往參與的多個ST公司重組案例，為ST加加的重生提供了參考范本。

公開信息顯示，中國東方曾深度參與昆明西南海、紫光集團、ST澄星等一批代表性破產重整項目。以ST澄星為例，中國東方介入后，不僅幫助公司厘清了復雜的債務關系，還最終實現業績扭虧為盈。此外，在*ST圍海、ST聯合等企業的重組過程中，中國東方也通過混改、并購重組等方式，助力企業增強核心競爭力。

目前來看，中國東方為ST加加帶來的最核心幫助就是解決債務問題與資金困境。

一方面，中國東方可通過債務重組、資產剝離等方式，幫助ST加加厘清與原控股股東的關聯債務，減輕公司財務負擔；另一方面，其強大的資金實力與資源整合能力，有望為ST加加的產品研發、渠道升級提供資金支持。

另外隨著中國東方的入主，公司治理結構逐步規范，管理層穩定性增強，為后續經營改善奠定了基礎。

不過企查查顯示，中國東方持股23.42%，第二大股東卓越投資持股18.79%，前兩大股東持股比例較為接近，其他股東持股分散，無任何單一股東能控制公司股東大會或董事會，公司處于無控股股東、無實際控制人狀態。①

獨立董事對董事長開刀

2025年12月29日，加加食品發布公告稱，收到獨立董事姚祿仕提交的《關于加加食品集團股份有限公司關聯交易賠償等問題的督促函》。《督促函》要求董事長及關聯方立即向公司還款，涉及金額達6700余萬元。

據了解，早些時候加加食品寧夏子公司委托關聯方寧夏可可美生物工程有限公司及寧夏玉蜜淀粉有限公司代工生產味精。2024年3月，兩家代工廠因存在露天堆放工業固廢及其他幾項環保問題，造成全線停產。2024年5月，各方解除代工合同。

天眼查系統顯示，寧夏可可美生物工程有限公司的控股方為湖南卓越，寧夏玉蜜淀粉有限公司控股方為深圳前海一家合伙企業，但仍有湖南卓越身影。由此，楊振作為湖南卓越的大股東，已然構成關聯交易。

經確認，此次共造成約6724.68萬元損失，損失由兩家代工企業承擔。作為代工企業關聯方，楊振和兩家代工企業承諾于2024年11月30日前支付上述資金，但時至今日加加食品并未收到欠款。

此外，公告顯示，截至2025年6月30日，加加食品公司存放于關聯方倉庫的味精及原輔料等賬面余額合計5611.43萬元，其中2677.91萬元已被法院強制拍賣。

就此，獨董姚祿仕要求加強對這筆價值重要資產的管理。②

盲目擴張陷困局

1996年，楊振以1.2萬元在湖南寧鄉買下3畝地，創辦了加加醬油廠。他發明的內置拉環式瓶蓋解決了醬油遠程運輸問題。當時市面上主流醬油賣1.5元一瓶，他將加加醬油定價為6.5元，成功在消費者心中塑造了高端的品牌形象。

真正讓其家喻戶曉的，是2003年那場豪賭。楊振押上公司七年的利潤，豪擲4800萬元，買下央視兩個月的黃金廣告時段。“一個醬油瓶蓋，突破百年歷史”的廣告語響徹全國，這場豪賭獲得了巨大回報，到2004年，加加食品營收達創紀錄的5億元。

2012年，加加食品成功上市，成為“中國醬油第一股”，市值破百億元。加加食品上市后，楊振家族通過湖南卓越投資有限公司持有公司超40%的股份，楊振、肖賽平及楊子江為公司實際控制人。

然而上市后的加加沒有繼續深耕調味品賽道，反而開啟了瘋狂跨界擴張。

2015年，加加食品斥資5000萬元收購了剛成立不久的云廚電商51%的股權，意圖切入生鮮電商領域。但收購后云廚電商持續虧損，僅僅兩年后，加加食品便以0元的價格轉讓了這部分股權，5000萬元投資血本無歸。

2017年擬收購辣妹子食品，磋商半年無果。

2018年策劃了一場“蛇吞象”式收購。加加食品宣布擬以高達47.1億元的價格，收購大連遠洋漁業金槍魚釣有限公司。這筆巨額收購不僅與公司主業毫無協同性，其金額甚至超過了加加食品當時21.74億元的凈資產，引發了市場的廣泛質疑。最終，這筆收購因資金鏈問題、監管壓力以及公司自身陷入信披違規風波而宣告失敗，資料顯示，自2019年起，楊振及其家族成員因未能清償因該交易及相關擔保產生的債務，被列為失信被執行人，累計執行金額高達數十億元?。

自2018年起，楊振未經審批，擅自以加加食品名義進行違規擔保、開具商業承兌匯票并挪用資金，涉案累計金額超9億元，根據證監會湖南監管局2020年的《行政處罰決定書》，加加食品未及時披露控股股東非經營性資金占用情況、未按規定披露關聯方交易、未及時披露為控股股東提供擔保情況。經自查，加加食品為控股股東及其關聯方提供的違規擔保本金余額合計達4.66億元，占公司2019年經審計凈資產的19.94%。

這些行為嚴重違反了上市規則，導致加加食品在2020年6月被實施其他風險警示，股票簡稱由“加加食品”變更為“ST加加”。雖然公司在2021年7月艱難“摘帽”，但內部管理的混亂和財務上的窟窿已經難以掩蓋。

公司連續4年虧損：2021年虧損?8016.39萬元?，2022年虧損?7959.04萬元?，2023年虧損?1.91億元?，2024年虧損?2.43億元?，累計虧損近6億元?；2025年業績出現波動，上半年凈利潤為?835萬元?（同比增長128.64%），但前三季度歸母凈利潤為?-2638萬元?，仍處于虧損狀態。

有專家認為，加加食品目前面臨的核心壓力是公司治理失效引發的“信任危機+經營失序”雙重惡性循環。同時激烈的同品競爭讓加加自顧不暇。

盲目擴張終釀苦果

由于資金被挪用于多元化投資，主業的研發和渠道建設投入嚴重不足。其經銷商數量在2020年和2021年僅分別為1394家和1525家，遠低于行業龍頭。

線上渠道更是其短板，2021年線上銷售收入僅1250萬元，不及海天味業線上營收（7.04億元）的一個零頭。

這使得整個供應鏈也出現了嚴重問題。2023年，其全資子公司鄭州加加味業有限公司因設備老舊、運行成本過高而停產。更為關鍵的是，為加加食品貢獻了占總產量88.64%的味精產品的兩家寧夏代工廠，可可美生物工程有限公司和玉蜜，也于2024年3月因環保問題全面停產。這直接導致其味精業務遭受重創，進一步加劇了公司的經營困難。

產品毛利率也持續處于行業低位，2021年其核心產品醬油類的毛利率為27.18%，而海天味業醬油毛利率達到42.91%。

自2021年起，加加食品的業績開始出現斷崖式下滑。此后直至2025年，公司一直持續虧損。

面對如此困境，楊振曾在2020年的一次調研中坦言：“企業上市后發展緩慢，主要是自己2013年以來沉迷投資，沒有聚焦主業所以錯過了發展時機。”③然而，這番醒悟為時已晚。

截至2024年，楊振及其家族被執行總金額高達46.38億元，楊振家族持股比例曾高達42%，2024年6月，卓越投資及楊振、楊子江、肖賽平因個人債務糾紛被列入失信被執行名單。

2024年，萬向信托股份公司向法院申請對卓越投資進行破產審查。2025年5月，寧鄉市人民法院正式裁定受理湖南卓越投資的破產清算申請。這意味著，加加食品的創始團隊徹底失去了對公司的控制權。④

加加為何走到今天

如今大型商超里擺滿了海天、千禾、李錦記的醬油，而曾名噪一時的加加醬油卻難覓蹤跡。為何會這樣？

圖源：斑馬消費

首先是在渠道方面，商超失守。

上世紀90年代至21世紀初，商超的崛起是調味品銷售的核心渠道，成為品牌觸達消費者的關鍵陣地。對于全國布局的調味品企業來說，終端渠道的覆蓋廣度和深度，決定了品牌的市場聲量與銷售業績。

而加加渠道策略調整滯后，引發很多經銷商集體撤離，商超覆蓋率大幅萎縮。大量核心終端陣地的丟失，讓品牌在消費市場的能見度漸漸下滑。經銷商選擇代理品牌的核心訴求是盈利，當加加既不能提供渠道費用支持，又因債務危機導致供貨不穩定時，經銷商自然會轉向政策更優、品牌更穩的競品。

其實，加加的渠道困境，本質上是傳統制造企業對渠道變革的認知滯后。當千禾借助電商和社區團購實現彎道超車時，加加依然依賴傳統經銷商模式，既沒有擁抱商超渠道，也沒有布局新興渠道。而且，加加的渠道管理也缺乏彈性。

在2024年中國東方入主后，加加才啟動全渠道布局，完成了淘寶、京東等傳統電商和抖音、小紅書等內容電商的全覆蓋。

2025年上半年線上收入2597.17萬元，同比增長37.32%；但這個增速在行業內并不算突出，千禾僅抖音渠道的月銷就已破億元。

加加的渠道補課，顯然已經錯過了最佳窗口期。快消行業的渠道變革從未停止，從早期的供銷社、小賣部，到商超主導時代，再到現在的線上線下融合、私域流量崛起，每一次渠道迭代都會淘汰一批跟不上節奏的企業。

數據顯示，2025年中國調味品行業線上渠道占比在30%左右，而2025年上半年，加加的線上收入占比僅3.5%，遠低于行業平均水平。即便2025年上半年營收降幅收窄，其營業收入仍同比下降7.07%，渠道短板依然是制約其復蘇的核心瓶頸。

其次是產品端缺乏創新。

2025年上半年，千禾的研發投入占比達3.1%，而加加僅1.7%。

2025年半年報顯示，加加的銷售收入仍主要依賴“加加”醬油和“盤中餐”食用植物油，占總收入的75%左右。但這些核心產品的終端覆蓋率已不足行業平均水平的三分之一。

布局減鹽醬油又未獲成功。2018年，加加率先布局減鹽賽道。于2019年推出首款減鹽醬油產品，通過電滲析等物理減鹽核心技術，憑借發酵優化工藝，完整保留醬油的鮮醇風味，解決了“減鹽不減味”的行業痛點，實現減鹽35%以上的突破。

但這份先發優勢卻未能轉化為長久競爭力，核心問題就出在它不懂得以知識產權布局來保護自己。

加加初期未及時為減鹽核心技術構建完善的專利保護體系，這一點剛開始還沒什么問題。可隨著健康消費趨勢升溫，同行紛紛推出類似減鹽產品，隱患才爆發。

由于缺乏專利壁壘，加加既無法通過專利維權，也無法建立技術壁壘，只能苦打價格戰，最終泯然眾人矣。

反觀后來者千禾，其成功的核心在于專利布局的前瞻性。關于所謂的“零添加”技術申請了多項核心專利，憑借“不含防腐劑、香精、味精”的差異化定位，迅速搶占高端市場。看起來加加的減鹽創新更像是一次碰運氣蒙對，而千禾的零添加戰略則是系統性布局，從原料、工藝、專利、營銷，形成完整的產業鏈閉環。

2021年減鹽賽道成為風口，加加順勢推出減鹽系列升級款產品，試圖重拾先發優勢。但此時市場格局早已定型，千禾憑借清晰的“零添加和健康”的品牌認知占據高端市場；海天依托規模優勢搶占大眾市場。

無論高端還是中低端市場都已被占，而加加的升級款沒有突出的技術亮點，又因前期品牌聲量弱化、渠道布局不足難以觸達消費者，自然難以突圍。

2024年千禾的醬油產品收入19.64億元，占總營收64%；而加加的減鹽系列收入占比不足10%，曾經的創新先鋒徹底掉隊。

國資注入能否重振輝煌？

中國東方資產管理股份有限公司是四大國有金融資產管理公司之一，其核心能力在于 “問題資產收購、重組、處置” 和 “債權轉股權” 等金融操作。它的長項是金融和法律，而非具體的消費品生產、品牌營銷和渠道管理。它們可以更換管理層、制定新戰略，但是否能親自下場解決“如何讓一瓶醬油更受歡迎”的問題，關鍵或在于能否將過往的重組經驗和調味品行業的特性相結合。

2024年加加食品關停虧損子公司、聚焦調味品主業并推廣高毛利產品，同時優化債務結構。2025年上半年加加的歸母凈利潤835萬元，同比扭虧為盈，重組“止血方案”初見成效。但2025年上半年營收仍同比下降7.1%，說明渠道修復效果未顯。

債務危機與創始人失信造成的品牌損傷需長期優質經營修復，而AMC擅長的是金融運作，在品牌營銷、市場運營上經驗不是很足，這可能成為重組的短板。不過，中國東方也有獨特優勢。其資金實力可支撐渠道重建與研發；資源整合能力能引入優質供應鏈與合作伙伴。

還有“無實控人”股權結構（持股23.42%，第二大股東18.79%）可規避單一股東的決策失誤，助力引入專業管理團隊。并且，其承諾18個月不轉讓股份，彰顯出長期投資的決心，這為加加的穩定發展提供了時間窗口。⑤

東方控股的介入，可能首先會徹底 “去實控人化” ，建立規范的董事會和決策機制，防止個人再次將公司帶入歧途。這會帶來治理上的規范化。在財務重組后，引入真正有產業背景和渠道能力的戰略投資者，完成“金融資本+產業資本”的交接，或許能獲得新生。

加加已難再回到全國性領導品牌的位置。更現實的戰略或是 “收縮與聚焦”。放棄全系列競爭，將資源集中于1-2個有技術優勢的細分品類（如減鹽醬油、高端料酒）。在極度收縮和聚焦后，憑借差異化的技術，在某個區域或某個渠道（如高端超市、健康食品店）存活下來，成為一家小而美的公司。

中國東方控股的介入，給了加加食品一個 “程序上避免死亡” 的機會，但遠遠不等于 “實質上獲得重生” 。它的未來，不取決于過去“醬油第一股”的榮光，而取決于新的主導者能否以極大的智慧和耐心，完成一場近乎于“二次創業”的艱難轉型。在巨頭林立的紅海市場中，這注定是一條荊棘之路。

[引用]

①（10.66億易主！昔日醬油大王能被救活嗎？ 納食號 2026-01-09 ）

②（加加食品4年虧損6億元 “無主”狀態亟待破局 中國經營報2026-01-17 記者 黨鵬 ）

③（一家三口成老賴！寒門逆襲大佬熱衷搞副業，實力坑慘百億醬油帝國 文 金融八卦女特約作者：無言 2024-06-30）

④（從央視標王到全家老賴，昔日醬油大王，為何輸光了一切？財來有道2025-12-21 ）

⑤（10.6億司法競拍落槌！深陷債務泥潭的“醬油大王”，迎來資本救贖 品牌觀察官 2026-01-19 ）