一場(chǎng)“斷尾求生”的戰(zhàn)略換倉(cāng)，山鷹國(guó)際拐點(diǎn)已在不遠(yuǎn)處？

出品 | 子彈財(cái)經(jīng)

作者 | 白楊

編輯 | 方芳

美編 | 倩倩

審核 | 頌文

一家營(yíng)收規(guī)模近300億元的行業(yè)龍頭，年度凈利潤(rùn)卻預(yù)計(jì)虧損8.5億至10億元——這是山鷹國(guó)際（600567.SH）在2026年1月24日交出的2025年成績(jī)單。然而，與尋常的“業(yè)績(jī)爆雷”不同，該公司在公告中明確寫(xiě)道：“生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)正常，現(xiàn)金流安全，可持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力未受到影響。”

更值得注意的是，公司強(qiáng)調(diào)“未來(lái)有望迎來(lái)業(yè)績(jī)拐點(diǎn)”。這不禁讓人發(fā)問(wèn)：在造紙行業(yè)深陷內(nèi)卷泥潭的背景下，山鷹國(guó)際究竟在下一盤(pán)怎樣的棋？

1、虧損背后：不是經(jīng)營(yíng)潰敗，而是“流動(dòng)性保衛(wèi)戰(zhàn)”的主動(dòng)代價(jià)

從數(shù)據(jù)上看，山鷹國(guó)際2025年的虧損額較2024年有所擴(kuò)大。但細(xì)讀公告不難發(fā)現(xiàn)，虧損的主因并非業(yè)務(wù)萎縮或訂單流失，而是公司為應(yīng)對(duì)“鷹19轉(zhuǎn)債”到期兌付所采取的主動(dòng)戰(zhàn)略調(diào)整。

公告明確指出，毛利率下滑主要系公司為保障債券兌付前的流動(dòng)性安全，“階段性主動(dòng)調(diào)整應(yīng)收應(yīng)付賬期，收縮利潤(rùn)端以保障流動(dòng)性安全”。換句話(huà)說(shuō)，在山鷹國(guó)際看來(lái)，短期利潤(rùn)的收縮，是換取現(xiàn)金流安全的必要代價(jià)。

這一策略與我們?cè)凇稄木韮r(jià)格到拼產(chǎn)品，山鷹國(guó)際破局造紙業(yè)內(nèi)卷》一文中觀察到的行業(yè)困境高度呼應(yīng)。在原料成本高企、成品紙價(jià)格低迷的“兩頭擠壓”下，現(xiàn)金流已成為造紙企業(yè)生存的生命線(xiàn)。正如某位行業(yè)高管所言：“現(xiàn)在不是賺不賺錢(qián)的問(wèn)題，是現(xiàn)金流能不能扛住的問(wèn)題。”

隨著“鷹19轉(zhuǎn)債”順利完成轉(zhuǎn)股及兌付，這一階段性壓力已逐步解除。有分析認(rèn)為，此次虧損在某種意義上可視為公司對(duì)歷史包袱的一次性出清。

2、破局之路：從“卷價(jià)格”到“卷技術(shù)”，高端化布局悄然提速

如果說(shuō)保障流動(dòng)性是“守”，那么山鷹國(guó)際在業(yè)務(wù)層面的“攻”也并未停歇。

根據(jù)公司此前披露的信息，2025年山鷹國(guó)際宿州基地新增90萬(wàn)噸高端瓦楞紙產(chǎn)能，顯示出其仍在逆勢(shì)擴(kuò)張高端產(chǎn)能。這與公司在業(yè)績(jī)預(yù)告中強(qiáng)調(diào)的“推動(dòng)高端纖維木漿項(xiàng)目落地，實(shí)現(xiàn)高端纖維自主”戰(zhàn)略一脈相承。

在《從卷價(jià)格到拼產(chǎn)品》一文中，我們?cè)钊敕治鲞^(guò)山鷹國(guó)際的轉(zhuǎn)型路徑：通過(guò)切入宜家、百事、微軟等高端客戶(hù)供應(yīng)鏈，從“標(biāo)準(zhǔn)紙品供應(yīng)商”向“一體化包裝解決方案服務(wù)商”躍遷。這一轉(zhuǎn)型的核心邏輯，正是擺脫低水平價(jià)格戰(zhàn)，轉(zhuǎn)向“卷技術(shù)、卷服務(wù)”的價(jià)值競(jìng)爭(zhēng)。

最新進(jìn)展顯示，山鷹國(guó)際發(fā)起設(shè)立的智源基金已與云印技術(shù)、質(zhì)子科技擬成立合資公司，推動(dòng)無(wú)人駕駛叉車(chē)等智能設(shè)備在工廠(chǎng)落地。這一布局不僅旨在降本增效，更意在為行業(yè)提供工業(yè)具身整體解決方案，開(kāi)辟新的增長(zhǎng)曲線(xiàn)。

3、行業(yè)曙光：原料瓶頸有望突破，頭部企業(yè)或率先受益

山鷹國(guó)際在公告中提及“未來(lái)有望迎來(lái)業(yè)績(jī)拐點(diǎn)”，這一判斷并非空穴來(lái)風(fēng)。

從行業(yè)層面看，制約國(guó)內(nèi)造紙企業(yè)多年的原料瓶頸正出現(xiàn)松動(dòng)跡象。據(jù)了解，行業(yè)正在積極推動(dòng)將海外優(yōu)質(zhì)再生紙漿納入新的原料名錄。若此舉落地，將顯著降低國(guó)內(nèi)高端紙品的生產(chǎn)成本，重塑行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力。

與此同時(shí)，在“反內(nèi)卷”政策導(dǎo)向下，頭部企業(yè)間的協(xié)調(diào)機(jī)制正在形成。從2025年下半年開(kāi)始，多家紙企密集發(fā)布漲價(jià)函，箱板瓦楞紙市場(chǎng)價(jià)格逐步企穩(wěn)回升。行業(yè)供需格局的邊際改善，為山鷹國(guó)際等具備成本和技術(shù)優(yōu)勢(shì)的龍頭企業(yè)提供了復(fù)蘇土壤。

4、真正的拐點(diǎn)，是能力結(jié)構(gòu)的重構(gòu)

縱觀山鷹國(guó)際的2025年，我們看到的是這樣一個(gè)故事：以短期利潤(rùn)為代價(jià)，打贏現(xiàn)金流保衛(wèi)戰(zhàn)；以高端產(chǎn)能為矛，突破同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)困局；以行業(yè)協(xié)同為勢(shì)，迎接原料與價(jià)格的雙重改善。

正如我們?cè)谇拔闹兴赋龅模骸按┰街芷诘奈ㄒ宦窂剑皇堑却禾欤侵鲃?dòng)創(chuàng)造春天。”對(duì)于山鷹國(guó)際而言，2025年的虧損或許正是其在行業(yè)寒冬中主動(dòng)換倉(cāng)、蓄力未來(lái)的關(guān)鍵一步。當(dāng)多數(shù)企業(yè)還在內(nèi)卷中掙扎時(shí)，有人已經(jīng)向上突圍。

*文中配圖來(lái)自：攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議。