社區商業：萬科玩不轉，領展、新建元風生水起

贏商專欄

邀一線專業人士，享行業底層邏輯和實操方法論，激發深度思索，推動商業向上生長。

專欄作者 夢見電子楊

圖片來源 除特別標注，均來自領展官網

任職于頭部商管公司，憑借研策、投資及資產管理經驗，沉淀全周期商業思維，同時始終保持對于實體商業的熱愛，善于總結分析，持續探索行業趨勢與未來發展方向。

萬億社區商業藍海，同為巨頭，但境遇迥然。

掙扎的萬科，享受過社區商業帶來的高光時刻，引龍湖、華潤紛紛效仿，爭搶“最后一公里”生意。可在時代大浪中，熱潮褪去，盛況難續，其曾被寄予厚望的“五菜一湯” 模式終未規模化盈利，而多數學步者亦陷入 “單個項目收益微薄、資產分散難以退出” 的尷尬境地。

對比之下，從容的領展、新建元們卻能在社區商業這門生意中，實現“穩收益、擴規模”的良性循環。

為何手握海量住宅資源的萬科，在社區商業領域始終“玩不轉”？而聚焦專業運營的領展、新建元們，卻能持續風生水起？

這一問題成為行業內熱議的焦點，但答案絕非簡單的運營能力差距，而是深層戰略思維、資管邏輯與價值導向的根本分野——萬科的“開發基因”與社區商業“長期持有、資產增值”的核心屬性天然相悖，而領展們則以“資管思維”與“長期主義”精準契合了行業本質。

它們在戰略定位、資管邏輯、運營理念與考核機制等多個維度的系統性差異，是“開發思維”與“資管思維”、“短期主義”與“長期主義”的根本碰撞。

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社區商業的時代困局

社區商業的核心價值在于“便民性” 與 “普惠性”，但這一屬性也天然形成重資產與低收益難退出的多重制約，使其長期難以擺脫“小打小鬧” 的標簽。

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收益端看，社區商業的盈利空間存在天然天花板。

不同于購物中心依靠品牌溢價、體驗式消費實現高租金與高坪效，社區商業以生鮮超市、便民餐飲、生活服務等剛需業態為主，客群鎖定在0.5-1公里半徑內的固定居民，消費頻次高但客單價偏低。

單個項目的可租賃面積多集中在1-2萬平米，部分小型項目甚至不足1萬平米，有限的規模與偏低的租金水平，導致單體項目的凈物業收益（NOI）往往僅數百萬元，難以產生具備吸引力的投資回報。

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退出端來看，社區商業的資產特性使其陷入“退出無門” 的困境。

一方面，單體項目估值偏低，多數不足1億元，遠未達到基礎設施REITs要求的10億元以上資產規模門檻，難以直接對接資本市場；

另一方面，社區商業多為非標物業，如沿街鋪面、地下室改造項目等，改造難度大、標準化程度低，且部分項目存在產權分散問題，老舊社區商鋪的業主可能多達數十個，資產整合成本極高。

這些因素導致社區商業資產缺乏合格的第三方買家，投資者投入資金后難以實現有效退出，形成“投得多、退不出” 的資本循環僵局。

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社區商業的運營費效比高，進一步壓縮了盈利空間。

雖然相較于標準化購物中心，社區商業的營銷推廣成本與人力成本有所減少，但其能源費用、維護維保費用等剛性支出并不與項目面積呈等比例縮減，這使得社區商業（尤其是3萬平米以下的小盒子形態）費用化率居高不下。

同時，社區商業的租戶以中小商戶和個體經營者為主，這類群體契約意識相對薄弱，決策鏈條短且靈活，導致項目出租率易出現大幅波動，現金流穩定性受到挑戰。

多重因素疊加，使得社區商業在很長一段時間內成為“食之無味、棄之可惜” 的資產，難以獲得資本青睞。

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社區商業規模化與資本化退出

的三個典型案例

當傳統地產開發模式驅動下的社區商業發展遭遇瓶頸，通過規?；吓c資本化工具的運用，成為打破社區商業發展枷鎖的關鍵路徑。

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香港領展：社區商業資產證券化的先行者

提及社區商業資本化，領展無疑是繞不開的行業標桿。

領展的前身是香港特區政府公營房屋部門的商業產業板塊，其設立初衷是通過資產證券化緩解政府財政壓力，卻意外開創了社區商業“規?；?REITs”的核心發展模式。

2002年，香港房委會因停售居屋導致財政收入銳減，現金結余較往年減少50億港元，旗下大量公屋配套商業資產面臨運營難題。

為破解這一困境，香港政府決定將這些商業資產打包成立REITs，通過市場化運作實現 “還富于民” 與高效運營。

2005年，領展（當時名為 “領匯”）在港交所掛牌上市，成為香港首個公募REITs，其底層資產包含180個香港的商業資產及停車場，總估值338億港元，發行規模約220億港元。

領展的核心策略是“聚焦社區商業+規模化運營”。其位于香港的零售類資產中，社區商業（匯坊、鄰里）的收入占比高達81%。

雖然單個社區商業項目的收入規模有限，但通過規模化整合，形成了穩定且抗風險能力極強的資產包。

數據顯示，2019-2024年間，領展社區商業（匯坊、鄰里）的出租率始終維持在97%以上，其中匯坊的出租率從2019年的97.8%穩步提升至2024年的98.5%，遠高于都會型購物中心的出租率水平。

租金增長方面，領展鄰里項目的平均租金復合增長率達到3.2%，超過都會型購物中心的1.3%，展現出更強的成長性。

規模化與REITs的結合，讓領展實現了從 “政府資產” 到 “全球資本寵兒” 的蛻變。通過REITs平臺，其獲得穩定資金來源，隨后開啟全球化擴張之路，收購了北京歐美匯、上海七寶萬科等內地資產，以及悉尼、倫敦的海外資產，進一步擴大規模效應。

截至2024年，領展在香港本地管理的社區商業資產已達92個（35個匯坊、57個鄰里），形成了“收購-改造-運營-證券化”的成熟模式，證明社區商業只要通過規模化整合，就能突破單個項目的收益局限，成為資本市場認可的優質資產。

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蘇州鄰里中心：新加坡鄰里中心的國內樣板

作為大陸社區商業的低調先行者，蘇州鄰里中心起源于1990年代中新合作的蘇州工業園區開發，其核心定位借鑒了新加坡的鄰里中心模式，并在1998年開業了首個項目——新城鄰里中心，至此正式開啟標準化復制的征程。

經過二十余年發展，據官方公眾號，目前蘇州鄰里中心在運營項目達28個，其中近20個集中在蘇州工業園區，已形成龐大的規模體系。

• 數據來源：蘇州鄰里中心官方公眾號

這些項目遵循標準化模板：可租賃面積集中在1-2萬平米（最大4萬平米、最小0.8萬平米），基礎服務面積占比不低于45%，整合了商業、文化、教育、醫療等12項居住配套功能，涵蓋生鮮菜場、便民餐飲、圖書館、社區工作站等民生設施，達成 “商業屬性與普惠價值” 的有機統一，而標準化與規模化為REITs發行奠定了堅實基礎。

• 東湖鄰里中心便民業態與設施考察照片

早在2018年，蘇州鄰里中心的母公司新建元集團就發行了國內首單社區商業類REITs——“中聯東-新建元鄰里中心資產支持專項計劃”，以湖東、玲瓏、翰林等10處鄰里中心為底層物業資產，發行規模達20.5億元，產品期限5年，發行利率5.8%。

截至目前，其24個在營項目中已有13個發行類 REITs產品，形成了“開發-培育-REITs-再開發” 的良性資本循環。

規模效應帶來的不僅是資本層面的突破，更實現了運營效率的提升與抗風險能力的增強。

數據顯示，蘇州鄰里中心的多數項目出租率維持在90%以上，沁苑鄰里中心、翰林鄰里中心等項目的出租率更是長期保持95% 以上。即使受改造、疫情等因素影響，出租率出現短期波動，也能快速恢復，如新城鄰里中心2020年出租率降至73.23%，2023年重新改造開業后回升至92.27%，2025年1季度進一步提升至94%。

穩定的運營表現支撐了租金收入的持續性，也使其在資本市場獲得認可，成功破解了單個項目收益低、退出難的問題。

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嘉實物美消費REIT：國內首單零售型社區商業REIT

如果說領展是社區商業國際化REITs的成熟典范，蘇州鄰里中心是標準化社區商業在前REITs時代的資本化探索，那么嘉實物美消費REITs則真正開辟了國內以零售商超主導的社區商業REITs上市路徑。

作為國內首批消費基礎設施REITs之一，嘉實物美消費REIT向市場證明，即使是聚焦超市等單一零售業態的社區商業資產，通過規?；吓c專業運營，也能實現資本化退出與價值提升。

嘉實物美消費 REIT于2024年3月在上海證券交易所掛牌上市，底層資產包含北京物美華天店、德勝門店、大成店、玉蜓橋店四個項目，總建筑面積達7.79萬平米，均以物美超市作為主力租戶，是周邊居民日常消費的核心場所。

這些項目雖然單個規模不大，但通過統一運營與整合，形成了符合REITs發行要求的資產包，發行后迅速展現出強勁的經營韌性。

2025年第3季度數據顯示，嘉實物美消費REIT整體出租率為95.7%，租金收繳率98.4%，加權平均剩余租期6.8年。

在整體消費市場承壓、餐飲消費受沖擊的背景下，項目憑借貼近民生的業態組合與穩定的客群，保持了高效運營。

其成功的關鍵在于“零售資源 + 規?；\營”的深度結合：原始權益人物美商業擁有豐富的社區超市運營經驗與龐大的供應商網絡，能夠通過開拓新租戶、更新設施、精準服務商戶等措施穩定項目運營。

同時，四個項目形成的規模效應，提升了資產的整體估值與抗風險能力，滿足了REITs對資產規模與現金流穩定性的要求。

更重要的是，嘉實物美消費 REIT為投資者帶來了實實在在的回報。根據基金季度報披露，2025年分紅總金額達到67,52萬元，每份基金份額分紅0.1688元。

這打破了“零售物業難以證券化” 的傳統固有認知，證明零售型社區商業資產只要形成規模、運營規范，就能通過 REITs實現資本退出，同時為投資者創造穩定收益。

規模效應解決了社區商業“小而散” 的資產痛點，REITs則打通了 “投融管退” 的資本閉環，兩者有機結合，讓社區商業從 “民生配套” 升級為 “資本寵兒”，實現了 “小社商大生意” 的質變。

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未來展望

REITs深化下的社區商業新趨勢

隨著國內REITs市場的進一步發展成熟，以及 “15分鐘生活圈” 政策的深入推進，社區商業將迎來更多新的發展機遇，“小社商大生意” 的模式將進一步深化，預計將呈現三大主要趨勢：

社區商業REITs多元化

2025年12月31日，證監會發布《中國證監會關于推出商業不動產投資信托基金試點的公告》，商業不動產（含酒店、公寓、辦公等物業類型）將正式納入REITs發行范疇。在此背景下，社區商業REITs將從目前的單一資產類型，向綜合資產類型演進。

底層資產將更加多元化，除傳統的社區商業中心、零售超市外，養老服務設施、社區醫療中心、便民服務中心等資產將逐步納入REITs 資產包。

此外，公募REITs的擴容將進一步降低社區商業REITs的發行門檻，讓更多中小規模的資產包也能實現證券化。

資產整合規模化

隨著社區商業REITs產品的逐漸豐富，將吸引更多市場主體參與社區商業領域。

一方面，現有運營商將加速整合存量資產，通過收購、合作等方式擴大規模，滿足 REITs發行的資產包要求。

另一方面，也將吸引其他領域的跨界玩家入局，如物業巨頭（萬物云、萬象生活）憑借住宅社區的流量數據，拓展整合分散底商商鋪，互聯網電商（小象超市）加大線下重資產布局等，推動社區商業形成多元化、規?；l展趨勢。

運營模式精細化

隨著人口老齡化、少子化趨勢的進一步加劇，不同社區的消費需求將呈現差異化特征。

因此，未來社區商業在規模化發展的同時，并非意味著“千店一面”。

運營方將根據社區的人口結構（老齡化、年輕化）、消費偏好（高端化、性價比）等因素，定制差異化的業態組合：老齡化社區將增加養老服務、理療館等業態，年輕社區將引入寵物店、共享辦公等場景，高端社區將提升業態的品質與體驗感。

同時，隨著AI大模型在行業內的深度應用，社區商業的經營效率也將得到質的提升，通過大模型分析消費偏好、優化商戶組合，借助會員小程序推送專屬福利與品牌活動，實現 “精準服務+高效運營”。

社區商業作為城市民生服務的核心載體，長期受困于“小而散” 的資產屬性，難以充分釋放商業價值，也無法實現資本的有效退出。

未來，隨著資產整合的進一步深化、運營模式的持續創新、REITs產品的不斷豐富，社區商業將迎來更加廣闊的發展空間。

它不僅是居民“家門口的幸福”，更是資本市場的 “穩定器”；不僅是城市微更新的重要抓手，更是實現共同富裕的重要載體。在REITs的賦能下，社區商業將徹底擺脫 “小而散” 的標簽，成為商業地產領域最具活力與潛力的賽道，真正開啟 “小社商大生意” 的新時代。

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