沖擊港交所上市，Suplay劍指“卡牌界泡泡瑪特”？

撰文｜H.H

編輯｜楊勇

來源 | 氫消費(fèi)出品

ID | HQingXiaoFei

卡牌賽道，或許要跑出一家上市公司。

2026年初，作為潮玩卡牌品牌的Suplay正式向港交所遞交了招股書，若最終上市成功，將會(huì)成為名副其實(shí)的“卡牌第一股”。

和很多人在童年時(shí)代收藏奧特曼等卡牌不同，Suplay的產(chǎn)品覆蓋故宮文化、哈利波特等知名大IP，主打高端定位。從2023年轉(zhuǎn)型卡牌市場(chǎng)到如今沖擊港交所上市，Suplay的營收已經(jīng)翻倍有余，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)更是高達(dá)數(shù)十倍。

如果從市場(chǎng)前景角度出發(fā)，Suplay切入的卡牌市場(chǎng)極具增長(zhǎng)潛力。不過這也并不意味著狂奔的背后沒有任何現(xiàn)實(shí)挑戰(zhàn)，對(duì)授權(quán)IP的高度依賴、經(jīng)銷渠道占比過高、缺乏自有IP等。

想要真正成為“卡牌界泡泡瑪特”，Suplay向上攀登的步伐可能才剛剛開始。

卡牌生意，究竟有多賺錢？

一張紙的成本和售價(jià)可以低到忽略不計(jì)，但如果在這張紙上印有各大知名IP的圖畫，相應(yīng)的圖案在二級(jí)市場(chǎng)又能夠得到有效流通，事情就完全變得不一樣了。

以上所提到的就是在全球市場(chǎng)擁有一批忠實(shí)擁躉的卡牌游戲，從最初作為很多公司產(chǎn)品的贈(zèng)品，到現(xiàn)在逐漸成長(zhǎng)為集收藏和娛樂于一體的產(chǎn)品。結(jié)合玩法不同，卡牌主要可以分為對(duì)戰(zhàn)式卡牌和非對(duì)戰(zhàn)式卡牌兩類，后者由于本身的稀缺屬性一定程度上具有收藏價(jià)值。

據(jù)弗若斯特沙利文所發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2024年全球泛娛樂商品市場(chǎng)的規(guī)模約120億美元，預(yù)計(jì)到2029年將會(huì)增長(zhǎng)到257億美元，年復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)16.5%。在這之中，收藏級(jí)非對(duì)戰(zhàn)式卡牌是增速最快的細(xì)分賽道之一。

不過如果要回顧國內(nèi)的卡牌市場(chǎng)，恐怕還是要把視線先拉回到泡泡瑪特的身上。

早在2018年，泡泡瑪特的橫空出世帶火了盲盒經(jīng)濟(jì)，只是由于盲盒隨機(jī)性較大，對(duì)消費(fèi)者而言無論抽到重復(fù)款又或是隱藏款，都需要有一個(gè)二手交易平臺(tái)來變現(xiàn)。

基于此，創(chuàng)始人黃萬鈞在2019年底創(chuàng)辦了Suplay，主打潮流玩具的二手交易市場(chǎng)，因?yàn)槟軌蚋斓奶嵘绷魍婢叩牧魍ㄐ剩琒uplay很快就積累了百萬級(jí)的用戶。在互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代做交易平臺(tái)很快就會(huì)引來一眾模仿者，最終陷入同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)，于是黃萬鈞把目標(biāo)瞄準(zhǔn)在了集換式卡牌市場(chǎng)并推出了自有品牌“卡卡沃”。

圖源：Suplay官方微博

和大多數(shù)成年人在兒童時(shí)代通過吃干脆面等獲得的奧特曼卡牌不同，Suplay從一開始就主打發(fā)行價(jià)10元以上的高端市場(chǎng)。

為了能夠讓自己的卡牌產(chǎn)品具備收藏和流動(dòng)價(jià)值，Suplay一方面通過各種復(fù)雜工藝去對(duì)標(biāo)國際市場(chǎng)中的球星卡等成熟產(chǎn)品，另一方面和國際市場(chǎng)積極接軌，成為國內(nèi)首個(gè)獲得PSA、CGC等四大權(quán)威機(jī)構(gòu)所認(rèn)證的卡牌品牌，截止到2025年10月底，卡卡沃的卡牌中有80%左右獲得權(quán)威機(jī)構(gòu)在工藝和品相等方面的最高評(píng)級(jí)。

乘著卡牌市場(chǎng)的東風(fēng)，Suplay在這一細(xì)分領(lǐng)域的知名度越來越高。時(shí)至今日提起卡卡沃，很多忠實(shí)的消費(fèi)者都知道其推出的一系列如哈利波特、老友記、迪士尼等歐美知名大IP。

不要小瞧這么一個(gè)不起眼的卡牌市場(chǎng)，實(shí)際上背后的盈利能力可以說是相當(dāng)之高。

據(jù)Suplay所發(fā)布的招股書顯示，公司營收從2023年的1.46億增長(zhǎng)到2024年的2.81億，到2025年前三季度2.83億的營收已經(jīng)超過了2024年全年；利潤(rùn)率方面更是讓人難以置信，2023年時(shí)Suplay的凈利潤(rùn)只有290萬，到2024年便跨越式增長(zhǎng)到4910萬，2025年前三季度經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)達(dá)8642萬，凈利率接近30%，亮眼的表現(xiàn)一度吸引來了游戲巨頭米哈游的入股。

無獨(dú)有偶，作為行業(yè)內(nèi)的大哥、已經(jīng)兩度沖擊上市的卡游有著更加炸裂的業(yè)績(jī)表現(xiàn)。數(shù)據(jù)顯示，2022~2024年間卡游營收從41億增長(zhǎng)到100億，對(duì)比來看Suplay的營收只有前者的3%左右。

如果說泡泡瑪特之類的盲盒潮玩還有開模、涂裝等成本，即便是收藏級(jí)的卡牌也只是印刷品，更大的成本來自于IP授權(quán)，材料成本分?jǐn)傁聛砻堪赡軆H需幾毛錢。從這個(gè)角度來看，面向成年人收藏市場(chǎng)的Suplay堪稱行業(yè)內(nèi)的“印鈔機(jī)”。

暴利光環(huán)下的挑戰(zhàn)與隱憂

無論定位高端又或者沖擊上市，在國內(nèi)卡牌市場(chǎng)占有一席之地的Suplay都有著自己的經(jīng)營策略和優(yōu)勢(shì)。尤其是旗下的哈利波特、原神等授權(quán)IP，相關(guān)產(chǎn)品的復(fù)購率超過70%。

截止到目前，Suplay已經(jīng)和包括哈利波特、暮光之城、怪奇物語、原神等22個(gè)熱門IP簽訂了授權(quán)協(xié)議。

IP授權(quán)對(duì)卡牌產(chǎn)品收藏和流通價(jià)值的重要性不言而喻，卡牌廠商通過更具獨(dú)特性的IP也能夠更快的打響知名度，不過反過來對(duì)IP的過度依賴也會(huì)限制相關(guān)廠商的進(jìn)一步向上突破。實(shí)際上，這是整個(gè)泛娛樂商品市場(chǎng)所普遍面臨的困境。

以Suplay為例，目前的整體營收仍然高度依賴授權(quán)IP。招股書顯示，從2023年到2025年前三季度，授權(quán)IP分別實(shí)現(xiàn)營收0.79億、2.36億和2.69億，在總營收中的占比為54.2%、85.1%和95%，呈現(xiàn)出連年走高的趨勢(shì)。反觀自有IP，雖然Suplay擁有Rabbit KIKI、OHO大叔和水波蛋等，不過在整體營收中的占比從40.6%一路下滑至4.1%。

包括行業(yè)內(nèi)的龍頭卡游，80%以上的營收也都來自于奧特曼、小馬寶莉等外部授權(quán)IP。

這種過于依賴外部IP授權(quán)所帶來的負(fù)面影響主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面：一方面是和IP授權(quán)方合作關(guān)系的持續(xù)性，另一方面手握各大IP的授權(quán)方可能會(huì)合作多家廠商，使得市場(chǎng)中的產(chǎn)品趨于同質(zhì)化。

招股書顯示，Suplay的IP授權(quán)協(xié)議通常為一到三年且沒有自動(dòng)續(xù)期的條款。截止到2025年前三季度，Suplay和最大授權(quán)IP所簽訂的協(xié)議已經(jīng)屆滿失效，未來的合作還在洽談過程中，一旦雙方未能達(dá)成新的協(xié)議，對(duì)Suplay而言勢(shì)必會(huì)在很大程度上影響公司的營收表現(xiàn)。

更關(guān)鍵的是，IP授權(quán)方也會(huì)想盡辦法讓自身的利益最大化，出價(jià)更高的廠商自然有優(yōu)先合作權(quán)。這種方式下，如果IP授權(quán)費(fèi)用開始內(nèi)卷，也會(huì)進(jìn)一步吞噬卡牌廠商的利潤(rùn)空間。

如此一來，隨著IP授權(quán)方合作的廠商越來越多，各路競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手都會(huì)推出相似的IP卡牌，行業(yè)內(nèi)部的價(jià)格戰(zhàn)也就不可避免。說白了，高度依賴外部IP授權(quán)的廠商更像是個(gè)負(fù)責(zé)生產(chǎn)和銷售的“代工廠”角色。

對(duì)授權(quán)IP的過度依賴只是其一，渠道方面和泡泡瑪特?fù)碛猩锨Ъ揖€下直營門店不同，Suplay的絕大部分營收主要來自于經(jīng)銷商的貢獻(xiàn)。招股書顯示，截止到2025年9月底Suplay總共擁有479名經(jīng)銷商，來自這一渠道的營收占比高達(dá)74%。

無法直面消費(fèi)者，也就意味著不能第一時(shí)間獲取用戶數(shù)據(jù)和消費(fèi)偏好的改變。直到出現(xiàn)庫存積壓、甚至是二級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格跳水，才能后知后覺的調(diào)整產(chǎn)能和方向，這對(duì)卡牌廠商而言顯然不是一件好事。

何以成為“卡牌界泡泡瑪特”？

客觀來說，在二手交易市場(chǎng)Suplay的保值率并不盡如人意。以閑魚平臺(tái)為例，搜索相應(yīng)的卡牌產(chǎn)品能夠看到不少低價(jià)出售的推送，部分產(chǎn)品在二手市場(chǎng)甚至能夠打到5折以下，如此一來對(duì)經(jīng)銷商的把控某種程度上也就成了難點(diǎn)，這反過來也會(huì)影響Suplay的品牌形象。

更不用說卡牌市場(chǎng)的抽卡機(jī)制，還面臨著監(jiān)管和輿論的壓力。

那么，卡牌市場(chǎng)的發(fā)展前景究竟如何？Suplay有可能成為卡牌界的泡泡瑪特嗎？

據(jù)灼識(shí)咨詢所發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2024年國內(nèi)卡牌市場(chǎng)規(guī)模已經(jīng)達(dá)到263億，超越美國，成為全球最大的卡牌市場(chǎng)；進(jìn)一步，國內(nèi)泛娛樂卡牌市場(chǎng)規(guī)模在2025年已經(jīng)突破300億預(yù)計(jì)到2027年將會(huì)達(dá)到500億大關(guān)。換個(gè)角度來看，2022年日本和美國在集換式卡牌市場(chǎng)的人均支出分別為92.3元和50.7元，同一年的國內(nèi)消費(fèi)者只有8.6元。

無論從哪個(gè)角度來看，國內(nèi)卡牌市場(chǎng)都極具發(fā)展空間。只不過若放眼全球，真正具有收藏級(jí)卡牌的選手仍然主要來自海外品牌，這也是為什么本土品牌想要有一番作為需要做出更多的動(dòng)作才行。

早在2011年就已經(jīng)成立的卡游，在國內(nèi)集換式卡牌市場(chǎng)占據(jù)著超過70%的份額。卡游的策略是主要走大眾化路線，面對(duì)青少年群體推出更優(yōu)惠的卡牌，作為對(duì)比，Suplay走的是高端化路線。

無論采取什么樣的發(fā)展策略，只是卡牌廠商們的品牌定位和爭(zhēng)奪市場(chǎng)的方式有所不同。要想成為卡牌界的泡泡瑪特，僅僅靠差異化的路線遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。

誠然，泡泡瑪特最初切入盲盒賽道之時(shí)主要是通過購買或合作IP來推出相應(yīng)的產(chǎn)品。不同的是當(dāng)品牌開始具備影響力且用戶粘性不斷提升后，泡泡瑪特開始把重心放在培育更多元的IP矩陣方面，尤其是對(duì)自有IP的打造。

過往數(shù)據(jù)顯示，2016年8月泡泡瑪特推出了首款自有IP盲盒“MOLLY生肖系列”，電商平臺(tái)上線僅過了幾秒鐘就全部售罄。此后泡泡瑪特又推出火遍全球的labubu，相關(guān)產(chǎn)品無論在線上又或是線下渠道均一盒難求，labubu的爆火直接助推泡泡瑪特的股價(jià)呈現(xiàn)出指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)的趨勢(shì)。

時(shí)至今日泡泡瑪特旗下有13個(gè)IP實(shí)現(xiàn)年?duì)I收過億，以labubu為代表的四大超級(jí)IP累計(jì)貢獻(xiàn)超過60億營收，其中自有IP的營收占比更是高達(dá)85%。

不難發(fā)現(xiàn)，想要成為卡牌界的泡泡瑪特，擺脫對(duì)授權(quán)IP的過度依賴、積極發(fā)展自有IP才能夠穩(wěn)定營收和提升利潤(rùn)率。再加上能夠直面消費(fèi)者的DTC模式進(jìn)行營銷，更快的感知到消費(fèi)市場(chǎng)的變化從而積極做出應(yīng)對(duì)。

如此來看，恐怕Suplay積極尋求融資上市，目的之一也是要借助市場(chǎng)的力量去做出更多動(dòng)作來擺脫“寄人籬下”的窘境。