誰在“走鋼絲”？ A股保殼術全景透視

2026年1月27日至2月6日連續9個交易日跌停，成交急劇萎縮至不足500萬元，還有約1億元資金在跌停價格等待賣出……*ST精倫（600355.SH）因退市預期，正陷入資金恐慌出逃的下跌漩渦之中；另一邊，*ST東晶（002199.SZ）、*ST華嶸（600421.SH）等公司各顯神通，通過突擊增收、并購重組、資產剝離乃至債務豁免，試圖跨越那條保殼紅線——新“國九條”規定，滬深兩市主板公司財務類退市的指標包括利潤總額、凈利潤、扣非凈利潤三者孰低為負值且收入不足3億元，或者凈資產為負等。

在這個2025年財報季，A股市場正在上演一場悄然而殘酷的“生死時速”。結合“凈資產為負”的退市財務指標，圍繞“營收超3億元或扭虧”“凈資產扭正”兩大關鍵指標，一批游走在盈虧邊緣的上市公司展開了五花八門的保殼行動。

從拓展新主業到主業收入激增，從債務豁免到無償受贈現金，從資產剝離到并購重組，資本市場的“殼資源保衛戰”正以更復雜的形態上演。不過，監管層的“零容忍”態度和對“突擊保殼”的警惕與問詢，也讓這些公司的命運充滿變數。

“那些精準踩過保殼紅線的公司是在‘走鋼絲’。在2025年正式年報發布前，誰也無法預料它們能否成功。”一名*ST公司板塊的投資者告訴記者。

新增業務沖刺3億元收入紅線

新“國九條”在2025年1月開始施行以來，包括*ST精倫在內的一批上市公司在發布2024年年報后，因觸發財務類紅線而被施以退市風險警示標志。

相比于此前規定，在營業收入方面，新“國九條”將滬深兩市主板公司營收從“低于1億元”提高至“低于3億元”。這意味著，原先在1億元收入紅線徘徊的公司若能將年收入提升至3億元以上，則可以免除退市風險。

一些*ST公司選擇沖刺3億元營收的保殼路線。

*ST精倫嘗試將新業務納入主營業務收入。

此前，*ST精倫的主營業務分為“智能制造類產品”“商用智能終端類產品”和“軟件與信息服務類產品”。其中，智能制造類產品主要是縫制設備系統等需要的伺服控制以及服裝生產廠商生產管理系統及相關配套軟硬件。在2025年半年報中，*ST精倫將智能制造類產品拓展至企業級云服務器的集成、調試、檢驗及交付。

然而，2025年12月，在年報審計機構辭任的同時，*ST精倫發布上交所問詢函，問詢函的核心直指圍繞服務器業務的收入確認問題。

2026年1月28日，*ST精倫發布業績預告稱，2025年預計未能扭虧，營業收入約為3.38億元，扣除與主營業務無關的業務收入和不具備商業實質的收入后的營業收入（下稱“扣除后營業收入”）為8622萬元左右。

在業績預告中，*ST精倫披露被扣除收入的新業務是算力服務器業務，被剔除的原因是：算力服務器業務存在單一客戶依賴，且裝配過程簡單，商業附加值增加較少，該項業務收入應從營業收入中扣除。

盡管最終結果尚需等待正式年報公布，但此次預告已提前宣判了*ST精倫的退市終局。

2月5日，*ST精倫董秘辦人士表示，剔除該業務是因為“上交所認為2.5億元收入不算主營業務，這個事基本已經定了，審計機構與交易所和證監局已有過溝通，剔除理由是客戶單一，風險過大”。該人士表示，現在公司要被退市了。

1月29日，*ST精倫跌停，收盤價為2.18元/股，尚有5200余萬元成交額；連續9個工作日跌停后，到2月6日收盤，*ST精倫全天的成交額只剩下495萬元，股價低至1.45元/股。

*ST東晶主要從事石英晶體元器件的研發、生產和銷售，主要經營產品包括石英晶體諧振器、振蕩器等晶振產品。2025年，因營收和利潤均不達標，*ST東晶觸發財務類退市紅線，在去年3月被施以*ST。

根據*ST東晶發布的業績預告，這家公司在2025年預計繼續虧損，但營業收入提升至3.4億元—3.7億元；扣除后營業收入為3.3億元—3.6億元，兩者的收入下限均已越過了3億元紅線。

值得注意的是，*ST東晶2025年前三季度營業收入合計為1.84億元，將其拆分成單季度業績，營業收入分別為0.51億元、0.66億元、0.67億元，每季度營業收入較為平穩。

但若以*ST東晶發布業績預告中的扣除后營業收入下限3.3億元計算，則第四季度*ST東晶需完成1.46億元營業收入。

*ST東晶表示，上述預計的扣除后營業收入包含了2025年度新增的電池級碳酸鋰業務收入，相關金額為1.02億元。記者查閱了*ST東晶半年報，未發現電池級碳酸鋰業務介紹。

這1億元收入的新增業務是否被納入扣除后營業收入，將直接決定*ST東晶在資本市場的去留。*ST東晶稱，相關業務收入根據規定應扣除的金額尚未經審計專項確認，存在不確定性。

記者注意到，在業績預告的凈利潤下限為負值，營業收入處于3億元—4億元之間的*ST公司中，包括*ST云網（002306.SZ）、*ST智勝（002253.SZ）、*ST星農（603789.SH）、*ST星光（002076.SZ）等公司在公告中或多或少地提及新業務對其收入的影響。

一家因觸發財務類退市指標即將帶星的上市公司人士告訴記者，對于公司來說，帶星后還有一年時間可以改善業績。他直言，目前公司對于保殼頗有壓力，公司傳統主業不振，接下去肯定走雙主業道路，2026年要爭取盈利。

該人士稱：“從當前案例來看，監管重點監控3億元收入指標，沒有意義的收入將會被去除。僅將功夫下在收入超過3億元紅線并不保險。因此，2026年上市公司著力于扭虧，這對于去除退市風險是最保險的。”

并購擴充業績 為求一線生機

并購重組也是*ST上市公司越過財務紅線的方式之一。

2026年1月28日晚間，*ST華嶸發布2025年業績預告，預計全年凈利潤將實現扭虧為盈，有望壓軸“保殼”成功。

經財務部門初步測算，*ST華嶸預計2025年年度實現的利潤總額為700萬元—850萬元，預計凈利潤為650萬元—800萬元，扣非后凈利潤為600萬元—750萬元；同時，*ST華嶸預計2025年年度營業收入為1.85億元—1.95億元，扣除后營業收入為1.75億元—1.85億元。

*ST華嶸表示，上市公司控股子公司浙江莊辰建筑科技有限公司（下稱“浙江莊辰”）主營業務收入同比增長約30%。2025年，*ST華嶸增加收購了浙江莊辰34%的股權，合計持有浙江莊辰 85%的股權，歸屬于上市公司的權益增加。據披露，2024年浙江莊辰的經審計凈利潤為543.81萬元。

*ST匯科（300561.SZ）則是通過并購越過營業收入紅線。2025年8月，*ST匯科公告，擬以自有資金2907萬元收購南京壹證通信息科技有限公司51%股權。南京壹證通主營密碼技術研發與服務，2025年上半年營收917.67萬元，凈虧損252.17萬元。2025年9月1日，*ST匯科公告完成對壹證通51%股權的收購并實現并表。

據新“國九條”規定，相對于滬深主板公司，針對創業板和科創板，財務類退市紅線關于營業收入部分要求為“低于1億元”。根據業績預告，*ST匯科2025年預計利潤總額、凈利潤、扣除非經常性損益后的凈利潤均為負值，營業收入預計為1.06億元—1.18億元，扣除后營業收入為1.05億元—1.17億元。憑借該筆并購，*ST匯科業績得以精準踩線。

不過，市場對于在預告中越過營收紅線的*ST匯科尚有憂慮。在發布業績預告次日即1月29日，*ST匯科以20%的跌停價收盤。截至2月6日收盤，7個交易日*ST匯科累計跌幅達36.25%。

無獨有偶，*ST花王（603007.SH）在2025年8月完成對安徽尼威汽車動力系統有限公司控股權的收購后，業績預告顯示其營收得以踏過退市紅線。

另有*ST生物（000504.SZ）曾于8月籌劃以現金方式收購湖南慧澤生物醫藥科技有限公司51%股權，通過并購重組增強自身盈利能力。不過，2026年1月，*ST生物宣布該筆交易告吹。

五花八門的“自救”動作

在有部分*ST公司進行資產收購保殼的同時，也有*ST公司選擇資產剝離達到同一目的。

記者通過Wind數據統計，有15家*ST公司2024年的凈資產為負，除*ST長藥外，*ST金科、*ST金地、*ST金剛等14家*ST公司在2025年業績預告中，宣布凈資產轉正。

凈資產轉正，觸及撤銷退市風險警示（即“摘帽”）最關鍵的財務門檻之一。根據《深圳證券交易所股票上市規則》，若上市公司2025年經審計的年報確認不再觸及凈資產為負等終止上市情形，便可申請撤銷“*ST”標識。

其中，*ST中地（000736.SZ）披露的業績預告顯示，截至2025年年末，其歸屬于上市公司股東的所有者權益預計約為12.5億元。這一指標相較2024年末歸屬于上市公司股東的所有者權益的-35.79億元，已實現由負轉正。

*ST中地在此次公告及相關說明中明確指出，隨著重大資產重組實質完成，其凈資產已實現轉正，具備向交易所申請撤銷退市風險警示的核心財務條件。據悉，該交易以剝離房地產業務相關重資產及負債為核心，相關資產交割已于2025年8月31日完成。上市公司房地產開發業務相關的資產和負債置出至中交房地產集團有限公司。

在2025年進行資產剝離動作的*ST公司還有*ST南置和*ST綠康。

2025年10月，*ST南置以人民幣1元的價格，向控股股東中國電建地產集團有限公司的全資子公司上海瀧臨置業有限公司轉讓房地產開發、租賃業務相關資產及負債，標的資產評估價值為-29.34億元。

*ST南置表示，上述重大資產出售完成后，資本公積增加約37億元，導致歸屬于上市公司股東的所有者權益由負轉正。此外，*ST綠康（002868.SZ）此前也以0元價格完成對三家子公司的出售，剝離其虧損的光伏業務。

在五花八門的“自救”動作中，破產重整是保殼的核心路徑。

據不完全統計，2025年有棵樹（300209.SZ）、文投控股（600715.SH）、合力泰（002217.SZ）等多家上市公司被相關法院受理公司重整、和解和破產清算申請，有4家成功實現“脫星”。

*ST東易（002713.SZ）在2026年1月22日公告稱，管理層已將4.98億股股票（約占公司總股本的52.36%）由*ST東易破產企業財產處置專用賬戶過戶至重整投資人及部分債權人指定證券賬戶。重整計劃已執行完畢。1月31日，據*ST東易業績預告，該公司2025年預計歸屬于母公司股東凈資產為7.2億元—10.67億元，2024年該公司歸屬于母公司股東凈資產為-11.07億元。

還有*ST公司通過債務豁免快速“減負”。*ST中基（000972.SZ）、*ST新元（300472.SZ）、*ST建藝（002789.SZ）、*ST云網等多家公司公告，獲得控股股東或債權人主動豁免大額債務，快速改善凈資產狀況。

對于投資*ST公司，京衡律師事務所律師吳瑋告訴記者，常態化退市機制有助于將資產質量較差的上市公司及時清退出市場，實現資本市場對上市主體“優勝劣汰”的功能，從而提升上市公司整體的質量，也是對上市公司專注主業、努力經營的正面督促。但在這個過程中，也應加強對信息披露的監督和中小投資者的保護。他同時提醒普通投資者，應高度警惕*ST公司的退市風險，若無十足把握，應慎重參與*ST股等高風險股票的投資。

（作者 黃一帆）

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黃一帆

記者 關注上市公司的資本運作和資本市場中所發生的好玩的事，對未知事物充滿好奇，對已知事物挖掘未知面。 關注領域：上市公司、券商、新三板。擅長深度報道。