中國(guó)生物制藥謝炘：醫(yī)療IPO將分化，資金流向BD、商業(yè)化預(yù)期明確標(biāo)的｜2026醫(yī)療展望

走過(guò)了為期4年的“去泡沫”和“洗牌”，醫(yī)療健康賽道終于迎來(lái)柳暗花明的2025年。接連不斷的BD交易，疊加創(chuàng)新藥企盈利預(yù)期持續(xù)抬高、港交所“科企專(zhuān)線”和科創(chuàng)板第五套規(guī)則重啟等政策紅利，二級(jí)市場(chǎng)率先開(kāi)啟新一輪上行周期。 2025年全年，共有39家醫(yī)療健康企業(yè)成功發(fā)行IPO，募集總規(guī)模達(dá)359億元；個(gè)股層面，百余家企業(yè)的年內(nèi)漲幅超過(guò)100%，中國(guó)生物制藥、恒瑞醫(yī)藥、百濟(jì)神州等、百利天恒、信達(dá)生物等14家企業(yè)市值破千億，TOP10市值醫(yī)療健康企業(yè)的整體構(gòu)成也由傳統(tǒng)的綜合藥企、CXO為主，向創(chuàng)新藥概念企業(yè)轉(zhuǎn)移。 接下來(lái)，港股、科創(chuàng)板的IPO紅利期能否持續(xù)？由創(chuàng)新藥BD催化的出海熱潮將發(fā)生怎樣的變化？2026年開(kāi)局之際，36氪約訪了9位醫(yī)療健康賽道的投資人、創(chuàng)業(yè)者，歸納了如下十條趨勢(shì)和洞察，詳情見(jiàn)《2026醫(yī)療展望：百家公司港股排隊(duì)，醫(yī)療板塊能否再創(chuàng)「神話」》。 同時(shí)，為保證觀點(diǎn)連續(xù)性，受訪者的全部觀點(diǎn)在此單獨(dú)發(fā)布。本篇中，中國(guó)生物制藥（01177.HK）執(zhí)行董事、資深副總裁謝炘將從本土買(mǎi)方的視角，為讀者帶來(lái)有關(guān)創(chuàng)新藥賽道發(fā)展趨勢(shì)的分享。過(guò)去一年間，中國(guó)生物制藥接連完成針對(duì)禮新醫(yī)藥、赫吉亞生物等創(chuàng)新藥企的收購(gòu)。 以下為謝炘觀點(diǎn)全文：

2025年，中國(guó)創(chuàng)新藥BD出海總金額基數(shù)已達(dá)到1300億美元。我認(rèn)為，從絕對(duì)金額和交易量的角度，今年的BD交易增長(zhǎng)情況未必再有去年那么顯著。

但整體上，我沒(méi)有觀察到BD交易熱情減弱的趨勢(shì)。中國(guó)醫(yī)藥研發(fā)仍具備成本低、效率高的優(yōu)勢(shì)，部分跨國(guó)藥企甚至開(kāi)始考慮將全球產(chǎn)品的臨床前和早期臨床試驗(yàn)放在中國(guó)。只要這一底層優(yōu)勢(shì)不變，BD節(jié)奏就不會(huì)明顯放慢。

同時(shí)，過(guò)去的交易比較集中于腫瘤免疫領(lǐng)域，但如今，交易涉及的病種和技術(shù)路徑已愈發(fā)多元。比如，圍繞減重領(lǐng)域的FGF21靶點(diǎn)，去年就接連誕生多筆重磅并購(gòu)：分別是諾和諾德以52億美元收購(gòu)Akero Therapeutics、羅氏以35億美元收購(gòu)89Bio，以及GSK以20億美元收購(gòu) Boston Pharmaceuticals。

再比如，在呼吸系統(tǒng)疾病領(lǐng)域，去年，默沙東以100億美元對(duì)價(jià)收購(gòu)了Verona Pharma。后者的核心產(chǎn)品是一款針對(duì)慢阻肺（COPD）的PDE3/4雙重抑制劑恩司芬群，2024年獲美國(guó)FDA批準(zhǔn)上市，也是FDA時(shí)隔20年來(lái)，批準(zhǔn)的首個(gè)用于COPD的新型吸入機(jī)制藥物。

這些案例說(shuō)明，除了腫瘤免疫，越來(lái)越多的病種都在慢慢出現(xiàn)BD交易機(jī)會(huì)。

就中國(guó)生物制藥而言，我們重點(diǎn)布局腫瘤免疫、肝病代謝、呼吸抗病毒、外用藥四大領(lǐng)域。2026年，在深耕這四大領(lǐng)域的同時(shí)，將加速開(kāi)發(fā)心腦血管、中樞神經(jīng)系統(tǒng)等慢病產(chǎn)品；技術(shù)路徑角度，我們關(guān)注小核酸、ADC、雙抗，及中樞神經(jīng)相關(guān)技術(shù)。

對(duì)尚未成熟的技術(shù)路徑，如體內(nèi)CAR-T等也會(huì)關(guān)注，但需看到更多成藥數(shù)據(jù)再出手，以平衡風(fēng)險(xiǎn)，避免被后續(xù)更優(yōu)的技術(shù)替代。我們不擔(dān)心錯(cuò)過(guò)最早一波投資機(jī)會(huì)，即便后期參與成本更高，但依托臨床、銷(xiāo)售資源等方面的優(yōu)勢(shì)，未必不能獲得可觀回報(bào)。

此外，去年以來(lái)，資金重新開(kāi)始涌入國(guó)內(nèi)的AI制藥領(lǐng)域，我們也已經(jīng)組建了百余人的AI團(tuán)隊(duì)。我相信，由AI自主設(shè)計(jì)的分子獲批上市是必然趨勢(shì)，但核心是“得數(shù)據(jù)者得天下”，數(shù)據(jù)儲(chǔ)備決定臨床推進(jìn)、產(chǎn)品落地成效。

二級(jí)市場(chǎng)方面，經(jīng)歷前兩年的泡沫、洗牌，投資人已愈發(fā)成熟，對(duì)IPO項(xiàng)目要求更高了。現(xiàn)在港股排隊(duì)的企業(yè)已超過(guò)400家，2026年IPO表現(xiàn)可能分化。資金將流向有成功出海BD案例/潛力、細(xì)分賽道技術(shù)領(lǐng)先，且產(chǎn)品上市時(shí)間及銷(xiāo)售預(yù)期明確（如新藥峰值收入、利潤(rùn)等）的企業(yè)；相反，沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的企業(yè)IPO壓力很大。