收入暴漲兩倍多，MiniMax這算站穩(wěn)腳跟了嗎

“我們有信心在有編程去驅(qū)動(dòng)智能體，以及將來更廣泛的這種辦公場景。”財(cái)報(bào)會(huì)議上，MiniMax CEO閆俊杰這樣說道。

昨日，MiniMax公布了上市后的第一份年報(bào)，映入眼簾的收入數(shù)據(jù)：2025年收入7904萬美元，相比上一年3052萬美元，同比增長158.9%。

另一方面，盡管年內(nèi)虧損總計(jì)為18.72億美元，但在剔除股份支付費(fèi)用、金融負(fù)債公允價(jià)值虧損及上市開支等非經(jīng)營性項(xiàng)目后，公司2025年經(jīng)調(diào)整凈虧損為2.51億美元，較2024年的2.44億美元僅同比微增2.7%，經(jīng)營層面虧損基本保持穩(wěn)定。

解構(gòu)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)不難發(fā)現(xiàn)，收入暴漲背后，是MiniMax在多個(gè)AI業(yè)務(wù)板塊中都展示出了商業(yè)化增長動(dòng)力。

根據(jù)全年財(cái)報(bào)，MiniMax收入層面大致可以分成兩部分：AI原生產(chǎn)品、開放平臺(tái)及企業(yè)服務(wù)。2025年，前者實(shí)現(xiàn)收入5308萬美元，占比67.2%；后者為2596萬美元，占比32.8%。

在去年12月上市前的招股書中，MiniMax曾披露過2025年前9個(gè)月收入的一些細(xì)節(jié)：總收入5344萬美元中，消費(fèi)者應(yīng)用約占71.1%，B2B約占28.9%。

全年財(cái)報(bào)中更加“平衡”的營收結(jié)構(gòu)，是MiniMax在消費(fèi)端產(chǎn)品做大盤子、企業(yè)端平臺(tái)加速放量的結(jié)果。

盡管僅憑9000萬美元級別的收入數(shù)據(jù)，還稱不上是商業(yè)化的拐點(diǎn)。但在上市僅兩個(gè)月的時(shí)間節(jié)點(diǎn)，這份財(cái)報(bào)還是展示出了MiniMax給市場的積極信號：保持增長、鞏固預(yù)期、穩(wěn)扎穩(wěn)打。

01

收入暴漲兩倍多，都漲在哪

一句話總結(jié)MiniMax財(cái)報(bào)中呈現(xiàn)的商業(yè)結(jié)構(gòu)：海外一枝獨(dú)秀，C端、B端兩手抓。

財(cái)報(bào)顯示，全年收入7904萬美元里，AI原生產(chǎn)品5308萬美元，占比67.2%；開放平臺(tái)及企業(yè)服務(wù)2596萬美元，占比32.8%。對比2024年，AI原生產(chǎn)品同比增長143.4%，企業(yè)服務(wù)同比增長197.8%。

如果按地域劃分，MiniMax海外增長的占比進(jìn)一步提升。2025年海外收入5766萬美元，占比73.0%，較2024年的69.8%繼續(xù)抬升。

翻譯過來就是，在C端和B端里，C端產(chǎn)品仍然是收入大頭，但B端的平臺(tái)服務(wù)增長勢頭更猛。

把時(shí)間撥回到幾個(gè)月前，在招股書中披露的收入數(shù)據(jù)是這樣的：2025年前9個(gè)月收入5344萬美元，而全年收入為7904萬美元。也就是說，MiniMax在2025年第四季度單季實(shí)現(xiàn)了約2560萬美元的營收，占全年約三分之一，收入增長在年末明顯加速。

而在過去一段時(shí)間，中國模型公司在春節(jié)檔的出色表現(xiàn)，以及在Agent生態(tài)上的不斷進(jìn)化，成為推動(dòng)2025年四季度，乃至今年年初收入增長的重要因素。

春節(jié)假期周榜單中，調(diào)用tokens前五名公司里，有四家是中國AI創(chuàng)業(yè)公司：MiniMax、月之暗面、智譜，DeepSeek也憑借V3.2位居第五名。四家中國獨(dú)立AI企業(yè)將GoogleGemini3擠在第三名的中間位置。

其中，MiniMax M2.5憑借對OpenClaw的全面支持以及更經(jīng)濟(jì)的使用成本，來到了高達(dá)2.57萬億tokens調(diào)用量。

相比只有幾十頁的財(cái)報(bào)，那份長達(dá)數(shù)百頁的招股書披露了更多細(xì)節(jié)，讓我們可以對MiniMax的營收結(jié)構(gòu)有更清晰的認(rèn)識(shí)。把2025年前9個(gè)月按產(chǎn)品拆開：Talkie/星野占35.1%，海螺AI占32.6%，B2B占28.9%，MiniMax原生及語音占剩下不到4%。

不難發(fā)現(xiàn)，MiniMax幾大板塊的營收能力相對均衡，并非依賴“一個(gè)爆款”打天下的模型公司。

進(jìn)一步拆解海螺AI和Talkie/星野兩大C端板塊，其實(shí)它們的“賺錢邏輯”也完全不同。海螺AI屬于工具訂閱類產(chǎn)品：前9個(gè)月訂閱收入1415萬美元，另有充值331萬美元。

Talkie/星野作為AI社交龍頭，其付費(fèi)訂閱收入在前9個(gè)月為660萬美元，但這并非大頭，其在線營銷服務(wù)收入高達(dá)1119萬美元。

簡單來說，海螺AI賺的是“功能的錢”，Talkie/星野賺的是“流量的錢”。

換言之，海螺AI和Talkie/星野已經(jīng)分別打通了工具訂閱和內(nèi)容社交兩大產(chǎn)品鏈路，構(gòu)筑了獨(dú)立模型公司里少有的頭部C端用戶池，在消費(fèi)端筑牢了近七成收入的穩(wěn)定底座。

另一邊，B端的“上量”背后，是付費(fèi)客戶數(shù)顯著增加。根據(jù)招股書披露的數(shù)據(jù)，MiniMax開放平臺(tái)付費(fèi)用戶從約400增至約2500，對應(yīng)企業(yè)服務(wù)收入從593萬美元增至1542萬美元。

公開資料顯示，MiniMax的開放平臺(tái)業(yè)務(wù)已進(jìn)入多個(gè)行業(yè)生態(tài)合作。比如，值得買與MiniMax達(dá)成合作，海螺AI已接入“值得買大模型增強(qiáng)工具集”用于提升內(nèi)容智能化處理；大型游戲公司如巨人網(wǎng)絡(luò)與MiniMax等多家大模型共同探索“游戲+AI”解決方案，用于智能創(chuàng)作、對話及自動(dòng)化輔助。

在代碼與工程任務(wù)能力上，MiniMax最新旗艦?zāi)Ｐ蚆2.5在真實(shí)代碼評測SWE-BenchVerified中得分約80.2%，接近ClaudeOpus4.6，并在多倉庫任務(wù)Multi-SWE-Bench上領(lǐng)先Gemini3Pro。

“不同模態(tài)的積累其實(shí)都非常重要，并且現(xiàn)在其實(shí)也到了一個(gè)多模態(tài)要融合的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。”電話會(huì)議上，閆俊杰這樣回應(yīng)如何面對不同賽道模型競爭的問題。

對于未來發(fā)展，MiniMax方面表示，2026年模型智能水平將進(jìn)一步提升，編程領(lǐng)域?qū)⒂瓉鞮4至L5級別智能。

而在毛利指標(biāo)上，從2024年的373.8萬美元升至2025年的2008萬美元；這一改善得益于M2系列模型的落地以及系統(tǒng)效率和資源配置優(yōu)化。

在海外持續(xù)擴(kuò)大影響力，在C端筑牢流量護(hù)城河，MiniMax正在均衡發(fā)展自身的“造血能力”。

02

18億美元還是2.5億，到底虧了多少

財(cái)報(bào)中，MiniMax出現(xiàn)了兩個(gè)虧損指標(biāo)：年內(nèi)虧損18.72億美元，經(jīng)調(diào)整凈虧損2.51億美元。

2.51億美元是剔除特定會(huì)計(jì)項(xiàng)目后的經(jīng)營層面凈虧損。仔細(xì)梳理財(cái)報(bào)，可以定位到“特定會(huì)計(jì)項(xiàng)目”主要指金融負(fù)債公允價(jià)值虧損。

在資產(chǎn)負(fù)債表中，有一項(xiàng)金融負(fù)債公允價(jià)值虧損15.90億美元。MiniMax解釋稱，該項(xiàng)主要由于估值持續(xù)增加，導(dǎo)致優(yōu)先股產(chǎn)生重大重新計(jì)量虧損。因此，18.72億美元中相當(dāng)一部分并非“業(yè)務(wù)虧損”，而是融資工具在會(huì)計(jì)上重新計(jì)量后的損益。

換句話說，這15.90億美元并非MiniMax在過去一年中實(shí)際燒掉的現(xiàn)金，而是上市前可贖回優(yōu)先股的賬面重估。由于帶有贖回條款，會(huì)計(jì)上需作為金融負(fù)債處理，并隨著公司估值上升重新計(jì)算賬面價(jià)值，差額計(jì)入當(dāng)期損益，形成“金融負(fù)債公允價(jià)值虧損”。

由于報(bào)表口徑截至2025年12月31日，當(dāng)時(shí)尚未上市，這部分優(yōu)先股仍為可贖回狀態(tài)。隨著MiniMax已于今年1月9日上市，優(yōu)先股在上市時(shí)自動(dòng)轉(zhuǎn)換為普通股，理論上也從負(fù)債轉(zhuǎn)為權(quán)益。

事實(shí)上，不只是MiniMax，同樣在年初上市的智譜，未來財(cái)報(bào)中也可能出現(xiàn)類似金額不菲的“金融負(fù)債公允價(jià)值虧損”。

回到2.51億美元的經(jīng)調(diào)整虧損，主要包括推理成本、獲客與運(yùn)營費(fèi)用以及研發(fā)與算力投入。

財(cái)報(bào)顯示，2025年MiniMax銷售成本5900萬美元，對比2008萬美元的毛利，距離覆蓋固定投入仍有差距。

接下來是經(jīng)營費(fèi)用。銷售及分銷開支約5200萬美元，行政開支約3700萬美元，兩項(xiàng)合計(jì)接近9000萬美元。僅銷售與管理費(fèi)用就已超過毛利數(shù)倍。

2025年研發(fā)開支約2.53億美元，這一數(shù)字是當(dāng)年毛利的十倍以上。公司的經(jīng)調(diào)整虧損2.51億美元，對等研發(fā)層面的投入。而如此巨大的研發(fā)投入要兌現(xiàn)為商業(yè)化能力，需要更長的周期去檢驗(yàn)。

“當(dāng)越來越多Agent在公司里跑起來時(shí)，我們觀察到，即使是目前最好的模型，在很多環(huán)節(jié)依然做得不夠好。”談及下一代模型研發(fā)思路，閆俊杰表示，“但恰恰是這些做得不夠好的地方，具備很高的經(jīng)濟(jì)價(jià)值和使用價(jià)值，也會(huì)成為下一代模型的重要迭代方向。”

電話會(huì)上，MiniMax披露計(jì)劃于2026年上半年發(fā)布M3模型。模型迭代往往會(huì)帶來一輪訓(xùn)練與推理側(cè)的算力開支波動(dòng)，短期內(nèi)可能反映在研發(fā)與模型成本上。

此外，MiniMax等中國模型企業(yè)在提升訓(xùn)練能效的同時(shí)，也采取了相對低價(jià)策略。

MiniMax在API計(jì)費(fèi)上明顯低于主流對手。MiniMaxM2系列模型的API價(jià)格約為每百萬輸入$0.30、每百萬輸出$1.20左右；同期Anthropic的Claude Sonnet等模型定價(jià)約為每百萬輸入$3、每百萬輸出$15。

對比來看，MiniMax的低價(jià)策略直接降低了開發(fā)者調(diào)用成本，但也限制了營收數(shù)據(jù)的爆發(fā)式增長。

在開發(fā)者訂閱與Agent使用層面，這種定價(jià)差異同樣體現(xiàn)在套餐費(fèi)用上。MiniMax的Coding/Agent訂閱計(jì)劃起步更為親民，多數(shù)第三方路由平臺(tái)還提供包含MiniMaxM2.5的免費(fèi)額度或低價(jià)體驗(yàn)，而同級別的Claude或GPT計(jì)劃通常需要更高月費(fèi)或更快消耗API額度。

這種“低成本體驗(yàn)+低每令牌計(jì)費(fèi)”的組合，使MiniMax在Agent、自動(dòng)化編碼與多輪調(diào)用場景中具備更高的成本效益，對中小開發(fā)者和高頻調(diào)用應(yīng)用更具吸引力。

中國創(chuàng)新觀察此前披露的報(bào)告顯示，智譜和MiniMax每賺1美元就要燒掉10美元。不過該數(shù)據(jù)來源于MiniMax此前的招股書。隨著四季度收入強(qiáng)勁增長，關(guān)于“燒錢”ROI也會(huì)有一定的提升，但不管怎樣，商業(yè)化能力將長期影響著市場對大模型企業(yè)的估值判斷。

過去幾周，MiniMax和智譜這對“港股AI雙子”經(jīng)歷了市值大起大落。春節(jié)假期期間，憑借訂閱量表現(xiàn)與市場熱度，兩家公司一度攜手邁過市值3000億港元大關(guān)。兩周后，又紛紛回落至千億級區(qū)間。

在財(cái)報(bào)發(fā)布后首個(gè)交易日，Minimax股價(jià)一路走高，截至上午11點(diǎn)，上漲超18%，市值突破2700億港元。

盡管財(cái)報(bào)中的巨額虧損仍在持續(xù)，商業(yè)化拐點(diǎn)尚未完全確立。但大模型的商業(yè)化之路注定漫長， MiniMax數(shù)倍增長的營收曲線，或許已為其在港股市場站穩(wěn)腳跟，提供了階段性證明。