臻寶科技上會！30%研發人員閃電轉崗，第四大股東低價入股存疑

2026年3月5日，重慶臻寶科技股份有限公司（簡稱臻寶科技）即將接受科創板上市委審議。公司擬募資11.98億元，用于半導體及泛半導體精密零部件擴產及研發中心建設等項目。

《摩斯IPO》注意到，臻寶科技在報告期內業績增速亮眼，但毛利率連續多年遠超同行，硅零部件、石英零部件毛利率顯著高于可比公司水平，其毛利率合理性引發監管關注。

同時，公司客戶集中度風險突出，2025年上半年向前五大客戶的銷售收入占比仍達71.06%，應收賬款余額占當期營業收入的比例飆升至70.83%，回款壓力持續加大。

此外，公司在IPO前夕清理了對賭協議，卻設置了“自動恢復”條款，上市成敗仍與股東利益深度綁定。第四大股東楊璐曾以顯著低于外部融資的價格入股，且在待業期間獲得股權激勵，其與配偶家族控制的企業持續發生關聯交易，合計金額超747萬元。

在科創屬性方面，公司研發人員占比低于同行，且存在大規模轉崗、能耗與項目量嚴重不匹配等問題，研發投入的真實性被質疑。

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1超七成收入依賴前五大客戶，毛利率遠超同行平均

從財務數據看，2022年至2025年上半年，臻寶科技營業收入分別約為3.86億元、5.06億元、6.35億元和3.66億元。對應實現歸屬凈利潤分別約為8162.16萬元、1.08億元、1.52億元和8619.6萬元。2022年至2024年的復合增長率達到28.27%。2025年全年，臻寶科技經審閱的營業收入進一步增至8.68億元，歸母凈利潤達到2.26億元。

2022年至2025年上半年，臻寶科技綜合毛利率分別為 43.24%、42.45%、47.81%和 48.47%。其中半導體行業產品毛利率分別為 50.80%、54.07%、56.57%和 54.24%，顯著高于同行平均，顯示面板行業產品毛利率分別為 32.88%、22.92%、25.04%和 25.57%。

此外，2024年，臻寶科技工程塑料零部件毛利率從52.28%驟升至72.35%。臻寶科技硅零部件毛利率也顯著高于同行平均，報告期內分別為45.83%、50.05%、52.99%和48.28%，而同行神工股份、盾源聚芯的均值僅為34.65%、34.49%、37.32%和43.74%。石英零部件毛利率更是達到58%-60%，遠超凱德石英的45%-55%。

對于毛利率差異，臻寶科技解釋稱，公司客戶均為B端客戶，相關產品無公開市場報價，公司產品的定價系根據市場化競爭確定，相關價格定價公允；硅零部件毛利率高于可比公司Hana、Worldex、盾源聚芯及神工股份具有商業合理性。

然而，這種遠超同行的毛利率能否保持長期穩定性，仍是監管和市場關注的焦點。

與高增長相伴的，是臻寶科技客戶集中度居高不下的問題。2022年至2025年上半年，臻寶科技向前五大客戶的銷售收入占比分別為80.23%、74.59%、72.80%和71.06%。這意味著臻寶科技超過七成的收入依賴少數幾個大客戶。臻寶科技自己也承認，如果主要客戶生產經營情況惡化，或者半導體和顯示面板行業景氣度下降，公司的業績穩定性將受到直接影響。

在營收增長的背后，臻寶科技的應收賬款規模逐年攀升。2022年至2025年上半年，臻寶科技應收賬款余額分別約為1.31億元、1.83億元、2.23億元和2.59億元。

更值得關注的是，2025年上半年末應收賬款余額占當期營業收入的比例從2024年的35.19%驟然升至70.83%（未年化）。與此同時，應收賬款周轉率也從2022年的3.31次下降至2025年上半年的1.52次。

臻寶科技解釋稱，這主要系公司經營業績持續向好，應收賬款金額隨著營業收入規模增加而提高所致，公司應收賬款周轉率與同行業上市公司平均水平不存在較大差異。臻寶科技還表示，其客戶主要面向集成電路及顯示面板主流廠商，信用資質較好，期后回款情況良好。

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2 臨陣清理對賭條款附恢復條款，第四大股東低價入股引爭議

控制權方面，截至招股書簽署日，臻寶科技控股股東及實際控制人王兵合計控制公司近六成表決權。王兵直接持有臻寶科技44.33%的股份，并通過員工持股平臺重慶臻芯合伙、重慶臻寶合伙分別控制臻寶科技10.29%、2.59%的股份，合計控制臻寶科技57.2%的表決權。

更值得關注的是，王兵的配偶夏冰、哥哥王喜才、姐姐王鳳英均通過直接或間接的方式持有臻寶科技股份，構成王兵的一致行動人。夏冰直接持有臻寶科技3.01%的股份，并通過重慶臻芯合伙間接持有臻寶科技1.8%的股份；王喜才直接持有臻寶科技0.24%的股份；王鳳英通過重慶臻芯合伙間接持有臻寶科技1.85%的股份。

除此之外，臻寶科技在Pre-A輪、A輪、B輪及Pre-IPO輪等多輪融資中，實際控制人王兵與各輪次投資方均簽署了包含回售權（即對賭）條款的協議。所有對賭協議均明確約定，若觸發回售條件（通常與上市進程或業績目標掛鉤），回購義務主體是實際控制人王兵個人。

在上市的進程中，為了清理對賭條款，臻寶科技及其股東于2025年5月20日簽署補充協議，約定所有對賭條款自上市申請獲受理之日起“自始自動終止”。臻寶科技遞交IPO招股書的時間為2025年6月。

然而，這份清理協議同時設置了“自動恢復”機制。《摩斯IPO》認為，這種“附條件終止”的安排，實際上正是監管要求與投資者風險對沖需求之間的一種折中產物。一方面，為了滿足上市審核對股權清晰、穩定的硬性要求，形式上確實把對賭條款“清理”掉了；但從實質上看，股東的權利在審核期間反而陷入了一種“懸空”的狀態，既不能說它完全有效，也不能說它徹底消失。

此外，在臻寶科技的股東名單中，一位名叫楊璐的自然人尤為引人注目。她直接持有臻寶科技6.76%的股份，并通過員工持股平臺臻芯合伙間接持股，合計持股比例為8.09%，為公司第四大股東。

楊璐的入股過程充滿爭議。2019年11月，臻寶科技第一次增資時，楊璐以1元/股的價格入股，與公司實控人王兵及其一致行動人同價。2020年10月，公司員工持股平臺增資時，并非公司員工的楊璐再次以2元/股的價格參與，成為持股平臺的第四大合伙人，持有12.94%的份額，遠超普通高管及員工。而僅兩個月后的2020年12月，Pre-A輪融資的入股價格已達6.1026元/股，是楊璐2019年入股價的6倍、2020年10月入股價的3倍以上。

監管要求臻寶科技說明楊璐入股公司、在公司任職但未領薪的原因及合理性，是否存在代持和其他利益安排。

對此，臻寶科技解釋稱，楊璐在公司成立早期為公司提供了較多協助，且當時擬出任公司董事，因此參與了公司員工持股平臺的股權激勵安排。楊璐所持股份均已按照股份支付處理，其股權激勵的公允價值參照公司持股平臺入股前后外部股東的入股價格確定，具有合理性。

臻寶科技進一步稱，楊璐因其配偶為王兵的大學同學而早與公司相識，基于其在重慶當地銀行的工作經驗，熟悉當地招商引資政策及企業投資落地流程，在公司設立過程中提供了相關咨詢和協助。在擔任董事期間，其主要從宏觀層面協助制定公司發展目標，并推動公司日常融資工作。

然而，據招股書披露，楊璐在2017年10月至2020年12月期間處于“待業”狀態。一位待業人員憑借何種貢獻獲得遠超普通高管的激勵？這種“超前綁定”的設計，是否符合科創板對股權激勵真實性的要求？這些疑問至今仍未完全消散。

在楊璐成為公司股東和董事的同時，其配偶控制的多家企業與臻寶科技之間，存在著持續且金額可觀的關聯交易。

根據招股書披露，2022年至2025年上半年，臻寶科技與楊璐配偶家族控制的企業——重慶禾美物業管理有限公司簽訂了物業管理協議，各期采購金額分別為116.74萬元、160.51萬元、160.51萬元和80.25萬元。公司還與重慶耐德智能技術有限公司簽訂了咨詢服務合同，金額為124.81萬元和105.00萬元。這些關聯采購金額合計超過747萬元。

這種“董事+股東+關聯交易”的多重身份疊加，構成了一個復雜的利益捆綁圖景。雖然臻寶科技表示這些關聯交易定價公允，但在楊璐低價入股的特殊背景下，這些交易很難不引發市場對利益輸送的猜疑。

3 科創成色不足，產能擴張誰來買單？

科創板最看重的是科創屬性，而科創屬性的核心體現便是研發人員和研發投入。報告期內，臻寶科技的研發人員數量從2022年末的38人激增至2024年末的113人，占員工總數的比例從5.58%提升至13.23%。

然而，這看似光鮮的數字背后，隱藏著巨大的“注水”嫌疑。

首先，臻寶科技研發人員占比始終低于同行業可比公司的平均水平（14.52%、15.89%和14.90%）。其次，臻寶科技承認存在“過往經歷和學歷與研發工作匹配性不強”的研發人員。這些人員是如何勝任半導體設備零部件的核心研發工作的？

更為致命的問題在于人員的流動性。根據問詢回復，2025年上半年，臻寶科技有34人轉崗調出研發部門，占2024年末研發人員總數的30%。同時，負責操作設備完成研發實驗的輔助人員從14人直接歸零。公司的解釋是“項目結題”。

有分析指出，這種“上半場還是主力陣容，下半場哨一響換人”的操作，讓研發人員占比的真實性大打折扣。如果剔除這部分人和大量工作不滿一年的新人，其研發人員占比恐怕連科創板的紅線10%都岌岌可危。

此外，在2024年6月之前，臻寶科技并未使用研發信息管理系統，工時信息記錄“不夠精細”。這意味著，在長達數年的報告期內，研發人員的工時統計完全依賴于人工填報和主觀判斷，缺乏客觀、可追溯的系統支持。這種粗放的管理方式，為虛增研發人員、粉飾研發費用提供了巨大的操作空間。

更加值得注意的是，2024年，臻寶科技研發能源費從40.08萬元暴增至494.79萬元，增幅超1135%，但同期研發項目僅從50個增至52個。能耗與項目量的嚴重不匹配，進一步加劇了市場對研發投入真實性及科創板上市紅線的質疑。

而根據最新披露的上會稿，臻寶科技取消了原計劃用于“補充流動資金”的2億元募投資金，總募資金額由此前的13.98億元縮水至11.98億元，將全部投向三大實體項目：半導體及泛半導體精密零部件及材料生產基地項目、臻寶科技研發中心建設項目、上海臻寶半導體裝備零部件研發中心項目。

這一調整看似主動“瘦身”，實則折射出監管層對公司資金需求真實性的拷問。一邊是高企的應收賬款和逐年攀升的第三方回款，一邊是IPO前的大額分紅和募資補流的必要性，市場對臻寶科技募資合理性的質疑從未平息。

根據公司在第二輪問詢回復中的披露，募投項目建成后，硅零部件產能相較于2025年6月將上漲66.67%，石英零部件上漲93.75%，陶瓷零部件上漲53.33%。臻寶科技預計2028年營收較2024年增長144%。

臻寶科技解釋稱，這些產能增長幅度均低于對應細分市場的增長預期，因此規劃具有合理性。公司還強調，2025年新增訂單同比增長33.15%，在手訂單同比增長44.27%，為產能消化提供了支撐。

然而，光鮮的數據背后，產能消化的現實困境不容忽視。

公司來自新客戶的收入增長有限。招股書顯示，報告期內臻寶科技新客戶銷售金額分別為2354.89萬元、1676.70萬元、886.88萬元及427.17萬元，呈逐年下降趨勢。臻寶科技解釋稱，這主要系新客戶前期存在測試環節，各期銷售金額受樣品采購數量影響較大。但在大幅擴產的背景下，新客戶開拓不力的現狀，難免讓人擔憂新增產能能否被有效消化。

隨著大規模的擴產，則意味著巨額的折舊壓力。募集資金投資項目實施后，預計在穩定期（即計算期第八年）每年新增折舊及攤銷為7277.18萬元，預測這一金額占募投營業收入比重為4.53%，占募投凈利潤比重為22.31%。

臻寶科技表示，隨著募投項目達產，項目效益得到釋放，經營業績有望穩步提升，研發費用和折舊攤銷對公司經營業績的影響將逐步降低。但這一樂觀預測的前提是產能能夠如期消化、市場能夠如期增長。一旦市場需求發生重大不利變化，或公司對新市場開拓不力，將有可能導致訂單需求不足，進而導致部分生產設備閑置、人員冗余，巨額新增固定資產折舊將進一步侵蝕盈利能力。

作者 | 摩斯姐

來源 | 摩斯IPO（MorseIPO）