美股最強(qiáng)50｜從手機(jī)芯片到AI大腦：全世界的算力都開(kāi)始向ARM交版稅

美股最強(qiáng)50由財(cái)聯(lián)社和中文投資網(wǎng)聯(lián)合打造，我們未來(lái)會(huì)定期披露一支股票，并實(shí)時(shí)追蹤。旨在為投資人篩選出美股里同時(shí)兼具穩(wěn)定和成長(zhǎng)的強(qiáng)基本面股票，結(jié)合技術(shù)圖形和AI算法，把握上漲趨勢(shì)。每期內(nèi)容包含三部分：上周回顧與下周展望，最強(qiáng)50股研究報(bào)告，實(shí)盤(pán)交易匯總。想要獲得更多美股的及時(shí)分析報(bào)告與美股討論交流，請(qǐng)?zhí)砑游⑿舃rant0402咨詢。

欲了解美股最強(qiáng)50系列的過(guò)往報(bào)告，可點(diǎn)選 美股最強(qiáng)50專題。

有句話叫做“屋漏偏逢連夜雨”，最近美股表現(xiàn)比較疲軟，即便是在芯片巨頭英偉達(dá)發(fā)布了強(qiáng)勁財(cái)報(bào)之后，依然遭到了市場(chǎng)的拋售，而在上個(gè)周末，美國(guó)和以色列宣布聯(lián)合打擊伊朗之后，市場(chǎng)面臨的壓力就更大了。

不過(guò)，就我們的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，美國(guó)對(duì)外發(fā)動(dòng)戰(zhàn)爭(zhēng)的靴子落地之后，市場(chǎng)反而可能會(huì)在短期見(jiàn)底，因此，投資者無(wú)需過(guò)于擔(dān)憂，反而應(yīng)該利用好這樣一個(gè)短期底部的機(jī)會(huì)進(jìn)行選股和布局。

本期我們將為大家?guī)?lái)美股最強(qiáng)五十股——Arm Holdings plc (ARM)。

如果說(shuō)英偉達(dá)是AI算力浪潮的最大受益者，那么Arm Holdings（ARM）則是這場(chǎng)革命真正意義上的“地基”。全球超過(guò)99%的智能手機(jī)、數(shù)十億物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備，以及越來(lái)越多的數(shù)據(jù)中心服務(wù)器，都運(yùn)行在Arm架構(gòu)的芯片之上。

Arm不自己造芯片，它賣的是“設(shè)計(jì)圖”——通過(guò)授權(quán)和版稅模式，將自己的架構(gòu)知識(shí)產(chǎn)權(quán)嵌入到全球幾乎每一顆計(jì)算芯片中。

然而，這家坐擁最寬護(hù)城河的芯片IP公司，股價(jià)較去年10月的高點(diǎn)183.16美元一度大幅回撤了45%。然而今年至今，ARM已反彈逾18%，底部似乎已現(xiàn)。本文將從公司基本面、財(cái)報(bào)表現(xiàn)、強(qiáng)勢(shì)邏輯、估值分析到機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)，為讀者完整還原這家公司的投資價(jià)值。

【公司介紹】

Arm Holdings plc成立于1990年，總部位于英國(guó)劍橋，是全球最重要的半導(dǎo)體知識(shí)產(chǎn)權(quán)（IP）公司。公司并不直接生產(chǎn)芯片，而是將其CPU架構(gòu)設(shè)計(jì)授權(quán)給蘋(píng)果、高通、三星、英偉達(dá)、亞馬遜等全球領(lǐng)先半導(dǎo)體企業(yè)，收取授權(quán)費(fèi)與版稅。2016年被軟銀集團(tuán)以320億美元私有化收購(gòu)，2023年9月在納斯達(dá)克重新上市，當(dāng)前市值約1373億美元，軟銀仍持有約90%以上股份，流通盤(pán)不足8%。

三大核心業(yè)務(wù)

1.授權(quán)收入：2026財(cái)年Q3達(dá)5.05億美元，同比增長(zhǎng)25%。客戶支付授權(quán)費(fèi)以獲得使用Arm架構(gòu)設(shè)計(jì)芯片的權(quán)利，涵蓋Arm Total Access（ATA，50個(gè)授權(quán)）和Arm Flexible Access（AFA，318個(gè)授權(quán)）兩大訂閱模式。年化合同價(jià)值（ACV）達(dá)16.2億美元，同比增長(zhǎng)28%，是授權(quán)業(yè)務(wù)質(zhì)量的核心指標(biāo)。

2.版稅收入：2026財(cái)年Q3達(dá)7.37億美元，同比增長(zhǎng)27%，創(chuàng)歷史新高。每當(dāng)基于Arm架構(gòu)的芯片被售出，Arm即收取相應(yīng)版稅。Armv9架構(gòu)的快速普及（版稅率約為Armv8的2倍）和數(shù)據(jù)中心ARM CPU的爆發(fā)式增長(zhǎng)是核心驅(qū)動(dòng)力。

3.計(jì)算子系統(tǒng)：Arm向客戶提供預(yù)集成IP模塊，大幅縮短芯片設(shè)計(jì)周期，并顯著提升每顆芯片的版稅收入。目前已有21個(gè)CSS授權(quán)，涵蓋智能手機(jī)、PC、數(shù)據(jù)中心與汽車四大市場(chǎng)，被視為Arm未來(lái)最重要的增長(zhǎng)引擎之一。

生態(tài)系統(tǒng)護(hù)城河

?全球超過(guò)325億顆Arm架構(gòu)芯片已累計(jì)出貨，生態(tài)規(guī)模無(wú)與倫比

?超過(guò)2200萬(wàn)開(kāi)發(fā)者在Arm平臺(tái)上構(gòu)建軟件

?Armv9架構(gòu)開(kāi)發(fā)者工時(shí)（Developer Hours）已達(dá)Armv8首個(gè)十年的3倍

?蘋(píng)果、亞馬遜AWS Graviton、微軟Cobalt 200、谷歌等超大規(guī)模云廠商均深度綁定ARM架構(gòu)

【財(cái)務(wù)表現(xiàn)】

1.業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)一覽

Arm于2026年2月4日發(fā)布2026財(cái)年Q3財(cái)報(bào)（截至2025年12月31日），業(yè)績(jī)?nèi)娉鍪袌?chǎng)預(yù)期。

扣除非經(jīng)常性項(xiàng)目后的每股收益（EPS）為0.43英鎊，比FactSet共識(shí)預(yù)期的0.41英鎊高出0.02英鎊；營(yíng)收同比增長(zhǎng)26.3%，達(dá)到12.4億英鎊，高于FactSet共識(shí)預(yù)期的12.3億英鎊。

2.業(yè)務(wù)與技術(shù)亮點(diǎn)

Armv9架構(gòu)驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)：Armv9的版稅率高于先前的架構(gòu)，目前已在智能手機(jī)和云計(jì)算領(lǐng)域大規(guī)模采用。

數(shù)據(jù)中心市場(chǎng)擴(kuò)張：Arm 預(yù)計(jì)其在頂級(jí)超大規(guī)模云計(jì)算巨頭（如 AWS、Google、Meta、Microsoft）中的市場(chǎng)份額在2025年將接近50%。

計(jì)算子系統(tǒng)（CSS）表現(xiàn)：本季度新簽2個(gè)CSS授權(quán)，用于智能手機(jī)和平板電腦。目前共有21個(gè)CSS授權(quán)，進(jìn)展快于原計(jì)劃，且CSS能夠顯著提升單顆芯片的版稅收入。

生態(tài)系統(tǒng)規(guī)模：全球已有超過(guò)2200萬(wàn)名開(kāi)發(fā)者在Arm平臺(tái)上進(jìn)行開(kāi)發(fā)。自1990年以來(lái)，基于Arm架構(gòu)的芯片累計(jì)出貨量已超過(guò)3250億顆。

3. 市場(chǎng)多元化進(jìn)展

Arm的版稅收入結(jié)構(gòu)正在從移動(dòng)端向多元化轉(zhuǎn)型：

智能手機(jī)AP：占比45%

物聯(lián)網(wǎng)（IoT）與嵌入式：占比18%

消費(fèi)電子：占比12%

云與網(wǎng)絡(luò)：占比10%

汽車與機(jī)器人：占比7%

4.Q4業(yè)績(jī)指引

總營(yíng)收：14.7億美元（±5000萬(wàn)），同比增長(zhǎng)約59.7%

非GAAP運(yùn)營(yíng)費(fèi)用：約7.45億美元

非GAAP每股收益：0.58美元（±0.04），同比增長(zhǎng)約5.4%

FY2027展望：管理層明確重申?duì)I收增速約20% YoY的長(zhǎng)期目標(biāo)

【強(qiáng)勢(shì)理由】

1.流通盤(pán)不足8%——跌不動(dòng)的股票

什么是流通盤(pán)？

流通盤(pán)，是指一家上市公司股票中，實(shí)際可以在公開(kāi)市場(chǎng)上自由買賣的股票數(shù)量占總股本的比例。

簡(jiǎn)單理解：總股本=大股東鎖定股份+公開(kāi)流通股份。流通盤(pán)越小，可在市場(chǎng)上買賣的股票就越少。

ARM的情況：軟銀集團(tuán)控制著ARM約90%以上的股份，作為長(zhǎng)期戰(zhàn)略股東完全不參與市場(chǎng)交易。這意味著公開(kāi)市場(chǎng)上可自由流通的ARM股票不足總股本的8%——以市值約1373億美元計(jì)算，真正可交易的股票市值僅約110億美元左右。

低流通盤(pán)對(duì)股價(jià)有深刻影響：一是賣盤(pán)極為有限，當(dāng)市場(chǎng)下跌時(shí)，由于大股東（軟銀）不會(huì)拋售，實(shí)際供應(yīng)量極少，股價(jià)下跌幅度受到天然抑制；二是買盤(pán)沖擊明顯放大，一旦有機(jī)構(gòu)投資者增持或大型指數(shù)基金被動(dòng)配置，有限的流通股會(huì)導(dǎo)致股價(jià)迅速拉升。

2.Agentic AI架構(gòu)反轉(zhuǎn)——CPU重奪C位

當(dāng)前AI發(fā)展正經(jīng)歷從GPU主導(dǎo)的模型訓(xùn)練階段，向CPU主導(dǎo)的推理與代理協(xié)調(diào)階段轉(zhuǎn)型。Agentic AI需要持續(xù)運(yùn)行、低延遲、低能耗的計(jì)算負(fù)載——這正是Arm架構(gòu)最擅長(zhǎng)的領(lǐng)域。亞馬遜AWS Graviton5（192核）、微軟Cobalt 200（132核）、英偉達(dá)Vera（88核）均采用Arm架構(gòu)，超大規(guī)模云廠商正以此為基礎(chǔ)構(gòu)建永遠(yuǎn)在線的AI代理基礎(chǔ)設(shè)施。

Arm在數(shù)據(jù)中心市場(chǎng)的份額持續(xù)增長(zhǎng)，并預(yù)測(cè)，其在頂級(jí)超大規(guī)模云服務(wù)商中的市場(chǎng)份額將在2025年接近50%。這標(biāo)志著ARM從一家周期性芯片IP許可商，向AI基礎(chǔ)設(shè)施底層工具演進(jìn)——其估值邏輯理應(yīng)從傳統(tǒng)半導(dǎo)體估值框架，向SaaS平臺(tái)型公司靠攏。

3.Armv9 + CSS雙引擎驅(qū)動(dòng)版稅持續(xù)提升

Armv9架構(gòu)的版稅率約為舊架構(gòu)的2倍，目前已在智能手機(jī)與云計(jì)算芯片中快速滲透，F(xiàn)Y2025年的版稅占比已顯著提升。與此同時(shí)，計(jì)算子系統(tǒng)（CSS）將Arm版稅收入與單顆芯片的價(jià)值深度綁定——CFO Jason Child曾表示，未來(lái)CSS每顆芯片的版稅率有望達(dá)到芯片價(jià)值的50%以上。

這一機(jī)制使Arm的版稅收入從過(guò)去單純依賴出貨量驅(qū)動(dòng)，轉(zhuǎn)向"量?jī)r(jià)雙升"的成長(zhǎng)模式，有效隔絕了智能手機(jī)出貨量周期性下滑的沖擊：即使智能手機(jī)單位出貨量下降20%，Arm的版稅收入影響也僅在-2%左右，體現(xiàn)了商業(yè)模式的高度韌性。

4.多元終端市場(chǎng)——超越移動(dòng)端的萬(wàn)億級(jí)機(jī)遇

Arm已不再只是"智能手機(jī)的芯片"。FY2025年版稅收入中，智能手機(jī)占45%，其余來(lái)自云計(jì)算與網(wǎng)絡(luò)（10%）、消費(fèi)電子（12%）、IoT與嵌入式（18%）、汽車與機(jī)器人（7%）等高成長(zhǎng)市場(chǎng)。汽車市場(chǎng)尤其引人注目：Arm在汽車市場(chǎng)的份額從FY2022的36%提升至FY2025的44%，隨著自動(dòng)駕駛時(shí)代到來(lái)，單車Arm芯片價(jià)值將大幅提升。

4.軟件生態(tài)護(hù)城河

超過(guò)2200萬(wàn)開(kāi)發(fā)者、1.5億生態(tài)開(kāi)發(fā)工時(shí)，Android、iOS、Linux、Windows（ARM版）、NVIDIA CUDA等全部運(yùn)行于Arm平臺(tái)——這是30年積累、無(wú)法用幾年時(shí)間復(fù)制的軟件生態(tài)。RISC-V雖然開(kāi)源，但當(dāng)前軟件生態(tài)成熟度與Arm相差甚遠(yuǎn)，在高性能計(jì)算領(lǐng)域的挑戰(zhàn)在5年內(nèi)仍是邊際威脅而非主流替代。

【估值分析】

ARM的估值一直是多空雙方分歧最大的焦點(diǎn)。當(dāng)前ARM以約70.8倍FWD P/E交易，較歷史區(qū)間高位（97x）已大幅修正，但仍遠(yuǎn)超同行平均水平（約23-40x）。如何理解這一溢價(jià)？

相對(duì)估值比較：

ARM的高溢價(jià)有其結(jié)構(gòu)性支撐：其商業(yè)模式更接近SaaS（高毛利率98%、收入可預(yù)期性強(qiáng)、基本無(wú)邊際成本），而非傳統(tǒng)半導(dǎo)體。結(jié)合約20%的長(zhǎng)期收入增速預(yù)期與版稅率持續(xù)提升的邏輯，部分買方認(rèn)為給予50-70x估值具有合理性。

【機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)】

近三個(gè)月內(nèi)，華爾街機(jī)構(gòu)對(duì)ARM的評(píng)級(jí)呈現(xiàn)明顯分化態(tài)勢(shì)，多空雙方均有知名機(jī)構(gòu)背書(shū)，反映市場(chǎng)對(duì)ARM估值合理性的真實(shí)爭(zhēng)議。

?上調(diào)方（新街、Susquehanna）：看好Agentic AI驅(qū)動(dòng)的數(shù)據(jù)中心版稅加速，認(rèn)為市場(chǎng)低估了CSS與Armv9普及帶來(lái)的版稅提升空間，當(dāng)前股價(jià)提供了較好的買入機(jī)會(huì)。

?下調(diào)方（高盛、美銀）：主要擔(dān)憂軟銀相關(guān)收入的可持續(xù)性、RPO下滑暗示的有機(jī)增速放緩，以及70x以上估值在宏觀不確定性背景下的脆弱性。

?RBC Capital Markets首次覆蓋給予"跑贏大盤(pán)"評(píng)級(jí)，大型機(jī)構(gòu)新增覆蓋通常代表對(duì)長(zhǎng)期邏輯的認(rèn)可。

機(jī)構(gòu)給予的平均目標(biāo)價(jià)在145美元，意味著ARM的潛在上漲空間約12%。

中文投資網(wǎng)首席分析師Brant觀點(diǎn)

Arm的股價(jià)在過(guò)去幾年的AI浪潮中迎來(lái)了巨大的漲幅，而且該公司的業(yè)務(wù)也從早起的以智能手機(jī)為主逐漸變得多元化，因此可以說(shuō)，Arm在過(guò)去幾年的漲幅是有一定的基本面作為支撐的。

但是我們也要考慮到，目前市場(chǎng)給予AI巨頭的溢價(jià)正在逐漸減少，因此，短期該股也難免受到這一趨勢(shì)帶來(lái)的壓力。因此，對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，短期可以耐心等待一個(gè)比較好的入場(chǎng)點(diǎn)再作考慮。

近期中東發(fā)生的戰(zhàn)爭(zhēng)也給美股市場(chǎng)帶來(lái)了壓力，從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，市場(chǎng)的恐慌情緒得到比較徹底的宣泄之后，一般會(huì)形成一個(gè)布局良機(jī)，正如去年4月特朗普宣布全球?qū)Φ汝P(guān)稅一樣。古人云：“福兮禍所依，禍兮福所伏”，也正是對(duì)當(dāng)前這一情況的寫(xiě)照。

如果大家對(duì)美股感興趣，歡迎添加微信brant0402討論。

（財(cái)聯(lián)社 中文投資網(wǎng)）