邁威爾科技 Marvell：ASIC 單卡撲空，靠互聯殺回 AI！

文 | 海豚研究

邁威爾科技 Marvell(MRVL.O) 北京時間 3 月 6 日凌晨，美股盤后發布 2026 財年第四季度財報（截至 2026 年 1 月）：

1.收入端：本季度 22.2 億美元，環比增長 7%，符合市場預期（22.1 億美元）。本季度環比增量的 1.5 億美元，增長主要來自于數據中心業務的帶動。

2.毛利率：本季度毛利率為 51.7%，環比提升 0.1%。由于公司毛利率受收購資產攤銷等方面的影響，因而財報中的毛利率并不能直接體現出經營情況。在剔除該影響后，海豚君參考調整后的毛利率，公司本季度調整后的毛利率為 58.5%，環比下滑 0.5%，受毛利率較低的定制 ASIC 等業務占比提升帶來的結構性影響。

3.數據中心業務：是市場關注的重點。本季度收入 16.5 億美元，環比增長 8.8%，增長主要來自于定制 ASIC 及光互連產品的帶動，本季度數據中心業務占比為 74.4%。海豚君預估Marvell本季度 AI 業務收入約為 9.6 億美元，環比增長 1.1 億美元。

亞馬遜發布了 Trainium 3，但結合市場情況看，Trainium 3 主要是由 Alchip 來提供。Marvell 依然是亞馬遜的供應商之一，將主要提供 Trainium 2.5 產品（Trainium 2 中期改款），還是符合公司此前 “無收入缺口” 的表態。

4.下季度指引：收入 24 億美元，好于市場預期（22.7 億美元），環比增長主要來自于定制 ASIC 及數據中心業務的帶動；毛利率（GAAP）51.4%- 52.4%，保持相對平穩。

5.全年展望：上調 2027 財年收入展望 110 億美元（此前為 100 億美元），同比增長 34%。其中 ASIC 增速 20% 以上，光互連產品的增速超 50%；上調 2028 財年收入展望 150 億美元（此前為 130 億美元），同比增長 40% 左右。

海豚君整體觀點：再度上調指引展望，明確打造 “規模化集群” 能力

邁威爾科技 Marvell 本次財報基本符合市場預期，其中收入端的增長基本都來自于數據中心業務的帶動。在剔除攤銷等影響后，公司調整后的毛利率為 58.5%，環比下降 0.5%，受毛利率較低的定制 ASIC 等業務占比提升帶來的結構性影響。

公司本季度調整了業務披露口徑，將業務從原來的 5 項調整為 2 項（數據中心、通信及其他），進一步凸顯數據中心的重要性。數據中心業務是本季度增長的主要來源，本季度環增 8.8%，其中海豚君預估公司本季度 AI 收入為 9.6 億美元左右。

在財報數據之外，公司給出的指引是 “相當不錯” 的。邁威爾科技 Marvell 預計下季度收入將達到 24 億美元，環比增長 8%，好于市場預期（22.7 億美元），增長將主要來自于光模塊芯片和定制 ASIC 的帶動。

公司管理層再次上調了未來的經營面展望，公司預計 2027 財年的營收將達到 110 億美元（此前指引 100 億美元），同比增長 34%，其中數據中心的 AI 業務將貢獻主要增量。

對于邁威爾科技 Marvell 的 AI 業務，主要關注點有以下幾方面：

a）大客戶的資本開支：亞馬遜是 Marvell 公司 AI 業務中最主要的大客戶，大客戶的資本開支是 AI 業務增長的基礎。

如果將邁威爾科技 Marvell 數據中心的表現與亞馬遜資本開支結合起來看，可以清楚地看到，公司數據中心的增速是明顯低于亞馬遜的資本開支。

即使亞馬遜將 2026 年資本開支提升至 2000 億美元，同比增長 50% 左右。而 Marvell 只能享受其中一部分的增量，公司管理層上調后的數據中心業務增速預期為 40% 以上，依然低于亞馬遜資本開支的增速。

海豚君認為，這主要是受定制 ASIC 增速較低的拖累（公司預期增速 20% 以上），表明公司的 ASIC 產品并未讓亞馬遜感到滿意。此前公司為亞馬遜提供了 Trainium2/ Inferentia3，然而亞馬遜將最新一代 Trainium3 產品基本都交給了臺廠 Alchip 來完成，Marvell 是做 Trainium2.5（相當于 Trainium2 的中期改款）。

b）AI 芯片市場份額：相比于英偉達、博通等公司，邁威爾科技 Marvell 的市場份額非常小，大約只有 1% 左右。

正因如此，市場此前對公司爭取份額的成長性是非常期待的。然而當前公司表現依然 “平淡”，核心客戶還是只有亞馬遜，并且公司在亞馬遜 Trainium 產品的份額還在下滑，產品競爭力依然是不夠的。

c）收購 Celestial AI & XConn：拓展成為 “scale out+scale up” 全場景的廠商

①Celestial AI：補強硅光電子和 CPO 技術，為規模化互連核心

核心技術為光子織物（PF），可實現 CPO 的大規模商業部署，2028 年開始貢獻營收；

公司正推動其第一代芯粒量產，2028 財年四季度 CPO 年化營收達 5 億美元（即單季度 1.25 億美元），2029 財年四季度達 10 億（即單季度 2.5 億美元）。

②XConn：補強 PCIe/CXL 交換能力，拓展 AI 基礎設施接口

收購前已有 20+ 客戶，并入后依托 Marvell 的全球銷售網絡快速拓展，有望成為 PCIe/CXL 交換市場的核心玩家，同時補強 UA-LINK 技術，加速規模化交換路線圖。

綜合（a+b+c）來看，雖然公司與亞馬遜在定制 ASIC 領域合作不太順利，但公司依然在持續拓展自身的數據中心等相關的互連能力。相比于單純 “賣卡”，公司更希望能打造成具備 “規模化集群能力” 的服務提供商。

結合邁威爾科技 Marvell 公司當前市值（642 億美元），大約對應公司 2027 財年調整后凈利潤約為 23 倍 PE 左右（假定營收同比 +34%，調整后毛利率 57.6%，調整后稅率 10.6%），估值介于英偉達（20xPE）和博通（27xPE）之間。

近期受市場對大廠后續資本開支不確定性的擔心（2028 年增速大幅回落）、Trainium3 主要由臺廠 Alchip 來負責等因素影響，公司股價表現相對 “低迷”。

公司管理層本次再度上調了經營面展望，能直接帶來信心的注入。2027 財年營收將達到 110 億美元，同比增長達到 34%。即便市場 “失望” 的 ASIC 業務的增速僅有 20% 以上，但光電互連產品的高增長，依然能給公司帶來成長性看點。

對比 AMD 和博通 AVGO 兩個公司的表現來看，在 AI 數據中心市場中，大型云廠商更看重的是 “規模化集群” 的能力，而不是單純 “賣卡”。

收購 Celestial AI & XConn，雖然短期內不能帶來收入增量，但可以看到，公司找到了自身的發展重心。拓展和豐富在互連領域的能力，打造成為 “規模化集群” 的服務提供商，才能獲得更多客戶及市場競爭力。

海豚君對邁威爾科技 Marvell(MRVL.O) 財報的具體分析，詳見下文：

一、邁威爾科技 Marvell 業務

邁威爾科技 Marvell 公司憑借存儲技術起家，后續通過一系列的 “外延并購” 實現業務拓展，數據中心業務已經成為公司最大的收入來源。

具體業務情況：

1）數據中心業務（75% 左右）：高成長業務，受益于數據中心及 ASIC 需求的推動，是當前市場最主要的關注點。業務中包括光電互連產品、SSD 控制器、定制 ASIC 業務（亞馬遜 AWS、谷歌 Axion CPU 等定制化芯片）等，主要應用于云服務器、邊緣計算等場景；

2）其他業務（25% 左右）：公司已經將 “企業網絡、運營商基礎設施、消費、汽車 + 工業” 整合為 “通信及其他” 板塊。

二、核心數據：EBITDA 穩步向上

2.1 收入端

邁威爾科技 Marvell 在 2026 財年第四季度實現營收 22.2 億美元，環比增長 7%，符合市場預期（22.1 億美元）。公司本季度營收端的增長，主要來自于數據中心的帶動，其中定制 ASIC 業務和光電互連產品是主要驅動力。

2.2 毛利端

邁威爾科技 Marvell 在 2026 財年第四季度實現毛利 11.5 億美元，環比增加 0.8 億美元。其中 Marvell 在本季度的毛利率為 51.7%。

由于公司毛利率受收購資產攤銷等方面的影響，因而財報中的毛利率并不能直接體現出經營情況。在剔除該影響后，海豚君參考調整后的毛利率。

公司本季度調整后的毛利率為 58.5%，環比下滑 0.5pct。主要是由于毛利率較低的定制 ASIC 業務占比提升，對整體毛利率產生結構性影響。

2.3 經營費用及利潤

邁威爾科技 Marvell 在 2026 財年第四季度實現凈利潤 4 億美元。

若剔除非經常性因素影響，從 EBITDA 角度來看，公司本季度 EBITDA 為 7.4 億美元，本季度 EBITDA% 繼續提升至 33.5%。公司本季度經營費用端穩中有降，整體經營狀況的環比回升主要來自于收入增加的帶動。

三、各業務情況：再度上調指引，打造 “規模化集群” 能力

邁威爾科技 Marvell 從 2018 年起陸續收購了 Cavium、Innovium 等公司，從而增強了公司 ASIC 及數據中心的相關能力。而隨著亞馬遜、谷歌等公司對定制 ASIC 和光電互連產品需求的增長，公司的數據中心業務呈現上升的趨勢，是公司業績的最大影響項。

公司本季度開始傳統業務統一歸納為通信及其他，其中企業網絡、運營商基建、消費電子和汽車及工業的收入占比都下滑至 1 成附近及以下。

3.1 數據中心業務

邁威爾科技 Marvell 在 2026 財年第四季度的數據中心業務實現營收 16.5 億美元，環比增長 8.8%，符合市場預期（16.4 億美元）。公司數據中心業務本季度的增長主要來自于定制 ASIC 及光電互連產品的帶動。

當前 AI 業務已經占據數據中心業務中的大部分，海豚君預期公司本季度 AI 收入約為 9.6 億美元，環比增加 1.1 億；而非 AI 業務的存儲等產品本季度實現環比微增。AI 業務占總收入的占比維持在 40% 以上，公司管理層此前的目標就是將 AI 收入占比提升至 50% 以上。

公司管理層再次上調了未來的展望，公司預計 2027 財年數據中心業務增長 40% 以上，其中光電互連業務增長 50% 以上，定制 ASIC 業務增長 20% 以上；2028 財年數據中心業務增速繼續提升至 50% 左右。

至于 ASIC 業務方面，當前公司的大客戶是亞馬遜，而亞馬遜近期大幅提高了 2026 年的資本開支（同比增長 50% 左右），Marvell 的定制 ASIC 業務全年增長 20% 以上，還是明顯偏低的。

結合市場情況看，亞馬遜最新一代的 Trainium3 是由 Alchip 來完成的，而 Marvell 主要提供于 Trainium2.5（Trainium2 中期改款），在亞馬遜供應鏈中的份額也有所下滑，這就導致 Marvell 的 ASIC 增速將低于亞馬遜的資本開支。

相比于定制 ASIC，海豚君認為公司當前的重心更多地側重在打造 “規模化集群” 能力，尤其是在近期分別收購了 Celestial AI & XConn。

①Celestial AI：補強硅光電子和 CPO 技術，為規模化互連核心

核心技術為光子織物（PF），可實現 CPO 的大規模商業部署，2028 年開始貢獻營收；

公司正推動其第一代芯粒量產，2028 財年四季度 CPO 年化營收達 5 億美元（即單季度 1.25 億美元），2029 財年四季度達 10 億（即單季度 2.5 億美元）。

②XConn：補強 PCIe/CXL 交換能力，拓展 AI 基礎設施接口

收購前已有 20+ 客戶，并入后依托 Marvell 的全球銷售網絡快速拓展，有望成為 PCIe/CXL 交換市場的核心玩家，同時補強 UA-LINK 技術，加速規模化交換路線圖。

對比 AMD 和博通 AVGO 兩個公司的股價表現來看，在 AI 數據中心市場中，大型云廠商（下游客戶）更看重的是 “規模化集群” 的能力，而不是單純 “賣卡”。

收購 Celestial AI & XConn，雖然短期內不能帶來收入增量，但可以看到，公司找到了自身的發展重心。拓展和豐富在互連領域的能力，打造成為 “規模化集群” 的服務提供商，才能獲得更多客戶及市場競爭力。

3.2 通信及其他業務

公司本季度調整了業務披露口徑，僅披露通信及其他業務項，而不再細分企業網絡、運營商基建、消費電子、工業等業務。

邁威爾科技 Marvell 在 2026 財年第四季度的通信及其他業務實現營收 5.7 億美元，同比增長 25%，主要得益于企業網絡及運營商基建業務的回暖。

對于通信及其他業務，公司的展望將維持穩步增長的表現。其中 2027 財年也保持 10% 左右的增長，2028 財年也能維持個位數增長。