金蝶剛活過(guò)來(lái)又要換牌桌

文：王智遠(yuǎn) | ID:Z201440

我接觸過(guò)不少做企業(yè)軟件的人，這幾年聊下來(lái)有一個(gè)明顯的感受。

三年前大家聊金蝶、用友，情緒是焦慮。云轉(zhuǎn)型燒錢，看不到頭。去年開(kāi)始變了。焦慮還在，但多了一層?xùn)|西。

AI出來(lái)之后，到處都在說(shuō)軟件要死了，SaaS要完了。有些人開(kāi)始不確定自己還該不該留在這個(gè)行業(yè)。

01

然后上周，金蝶發(fā)了年報(bào)。五年來(lái)第一次賺錢。賺了多少呢？70億收入，留下了9300萬(wàn)。凈利率1.3%。換個(gè)說(shuō)法，每收進(jìn)來(lái)100塊錢，只留下1塊3毛。

經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)好看一點(diǎn)，2.32億，也就是3.3%，這是一條剛剛沒(méi)淹死的水線。

那這1塊3毛是從哪省出來(lái)的？

收入端沒(méi)問(wèn)題。

全年收入70億，同比漲了12%。訂閱收入35.56億，漲了將近21%，第一次超過(guò)總收入的一半。這個(gè)數(shù)字是實(shí)在的，說(shuō)明客戶確實(shí)在為訂閱付費(fèi)。

去看利潤(rùn)端，故事就不太一樣了。研發(fā)費(fèi)用率降了2.9個(gè)百分點(diǎn)。銷售費(fèi)用率降了1.1個(gè)百分點(diǎn)。兩把刀一起砍，才擠出來(lái)這個(gè)盈利。

一家剛剛在業(yè)績(jī)會(huì)上說(shuō)「AI轉(zhuǎn)型是生死之戰(zhàn)」的公司，研發(fā)投入占比在往下掉。這兩件事放在同一份年報(bào)里，是矛盾的。你要打仗，但在削減彈藥。

再看毛利率。

67.1%，同比升了2個(gè)百分點(diǎn)，方向是對(duì)的。把這個(gè)數(shù)字放到SaaS行業(yè)里比一下就知道問(wèn)題在哪。成熟的SaaS公司毛利率通常在75%到80%。Salesforce常年在75%以上。

金蝶卡在67%，差了將近10個(gè)百分點(diǎn)。差在哪？

差在交付還是重的。訂閱收入已經(jīng)過(guò)半了，收入結(jié)構(gòu)確實(shí)在往輕走。大客戶端的實(shí)施仍然需要顧問(wèn)駐場(chǎng)、需要定制開(kāi)發(fā)，這些都是人力密集的活。

金蝶現(xiàn)在人均產(chǎn)值大概60萬(wàn)，比用友的40萬(wàn)出頭高不少。跟Salesforce的200多萬(wàn)一比，差距就出來(lái)了。

一家穿著輕資產(chǎn)衣服的中資產(chǎn)公司。報(bào)表上看是SaaS，地面上跑的還是半個(gè)傳統(tǒng)軟件的交付模式。砍費(fèi)用能讓公司活過(guò)來(lái)，但砍費(fèi)用省出來(lái)的利潤(rùn)是脆弱的。你不可能年年砍。

真正讓盈利變得可持續(xù)的，是把毛利率從67%往75%推。而推上去的前提，是把交付做輕。

上面數(shù)字看不懂也沒(méi)關(guān)系，我跟你打個(gè)比方。

一個(gè)人欠了五年的債，今年終于第一個(gè)月存下了錢。你仔細(xì)一看，因?yàn)樗淹赓u戒了、健身卡退了、連暖氣都停了。

存下來(lái)了嗎？存下來(lái)了。但不敢說(shuō)他的日子變好了。只能說(shuō)他暫時(shí)沒(méi)繼續(xù)往下掉；而且有一件事很擰巴。他一邊在省錢，一邊跟你說(shuō)他準(zhǔn)備拿錢去創(chuàng)業(yè)。

這就是金蝶現(xiàn)在的狀態(tài)，砍費(fèi)用扭虧了，同時(shí)喊出AI是生死之戰(zhàn)。賬上剛剛不再流血，就要押上一個(gè)比訂閱制轉(zhuǎn)型更大的賭注。

02

要理解金蝶怎么走到今天，得先搞清楚一件事。訂閱制到底改了什么？

簡(jiǎn)單說(shuō)，金蝶過(guò)去賣軟件，簽合同收錢裝系統(tǒng)，一筆幾十萬(wàn)到手，這單就結(jié)了。訂閱制按年收費(fèi)。客戶今年覺(jué)得好明年續(xù)，覺(jué)得不好就走了。

收入從一筆到手變成了一年一年地收。公司得一直伺候著。銷售簽完單還得盯續(xù)費(fèi)，整個(gè)考核邏輯都變了；這不是換個(gè)收費(fèi)方式的事，金蝶等于把公司的操作系統(tǒng)重裝了一遍。

代價(jià)很直接，原來(lái)一年收的錢，現(xiàn)在攤到三五年收。收入曲線前期一定塌。研發(fā)和服務(wù)的投入又不能停，客戶隨時(shí)可能走；錢進(jìn)來(lái)變慢，花出去沒(méi)少。

金蝶從2020年開(kāi)始虧。連虧五年，累計(jì)大概14億。沒(méi)斷氣靠一件事。2025年經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流10.97億，歷史新高；訂閱制有個(gè)特點(diǎn)，客戶的錢是預(yù)付的，現(xiàn)金流比利潤(rùn)先到。賬面在虧，口袋里有錢，就能撐著。

說(shuō)完金蝶自己，再說(shuō)一層報(bào)表上看不到的。

金蝶有五千多家渠道伙伴。二三線城市里給中小企業(yè)裝金蝶的那些人，大概率是代理商；這幫人過(guò)去簽一單拿一筆傭金，幾萬(wàn)到幾十萬(wàn)，現(xiàn)金當(dāng)期到手。

訂閱制一來(lái)，他們的收入也變成了分期分成；前面那段水最細(xì)的時(shí)候，有人扛不住就去接別家產(chǎn)品線補(bǔ)收入，有人直接不干了。

總部財(cái)報(bào)上ARR在漲，續(xù)費(fèi)率在走高。到了代理商這一層，體感可能完全不同。

細(xì)水長(zhǎng)流是好聽(tīng)的說(shuō)法，前提是你能扛過(guò)前面水最細(xì)的那段。扛不住的代理商要么去接別家的產(chǎn)品線補(bǔ)收入，要么直接退出。

這個(gè)生態(tài)層面的摩擦力不會(huì)體現(xiàn)在金蝶的財(cái)報(bào)上，它直接影響一件事：金蝶在中小客戶端的地面覆蓋能力。

金蝶年報(bào)里藏著三組續(xù)費(fèi)率，很有意思。

蒼穹和星瀚，面向大型企業(yè)的產(chǎn)品，凈金額續(xù)費(fèi)率110%；意思是老客戶不僅續(xù)費(fèi)了，還在加錢，飛輪在這一端是轉(zhuǎn)起來(lái)了。

星空，面向中型企業(yè)，97%；星辰，面向小微企業(yè)，94%，沒(méi)過(guò)100%就意味著客戶在縮減用量或者在流失。

而星辰那一端，恰恰最依賴代理商網(wǎng)絡(luò)去觸達(dá)和維護(hù)的客戶群；如果代理商的積極性在下降，94%還會(huì)繼續(xù)往下漏。

五年代價(jià)換來(lái)的轉(zhuǎn)型成果，在大客戶端驗(yàn)證了，在基本盤上還沒(méi)完全站穩(wěn)；金蝶三十年的根基是中小企業(yè)；現(xiàn)在真正在貢獻(xiàn)增長(zhǎng)質(zhì)量的，是大客戶。新簽了1461家專精特新、拿下多家央國(guó)企和五百?gòu)?qiáng)。

基本盤正在往大客戶位移。換句話說(shuō)，訂閱制的上半圈跑通了。金蝶證明了自己能靠這個(gè)模式活下來(lái)。

03

不過(guò)，徐少春又把一個(gè)更大的賭注押上了桌。3.56億。這是金蝶2025年AI合同的簽約金額。

年報(bào)里的說(shuō)法是，發(fā)布了小K超級(jí)入口，推出了近20款智能體，覆蓋財(cái)務(wù)、招聘這些場(chǎng)景。還有一個(gè)單獨(dú)的產(chǎn)品叫金鑰財(cái)報(bào)，號(hào)稱將近40萬(wàn)用戶。

看上去矩陣很豐富，數(shù)字也不差。

我看完之后一直在想一個(gè)問(wèn)題。這3.56億，客戶買的到底是什么東西？

你想，一家企業(yè)跟金蝶簽了一份AI合同，這筆錢的流向有兩種可能。

第一種，這家企業(yè)本來(lái)用著金蝶的云產(chǎn)品，今年續(xù)費(fèi)的時(shí)候金蝶說(shuō)我們加了AI功能，價(jià)格漲一點(diǎn)。企業(yè)覺(jué)得行，多掏了幾萬(wàn)塊。這幾萬(wàn)塊被歸進(jìn)了AI簽約額。

第二種，這家企業(yè)專門為金蝶的AI能力單獨(dú)付了一筆錢。不是因?yàn)槔m(xù)費(fèi)順便加的，是看到了一個(gè)新的價(jià)值，愿意為它單獨(dú)買單。

這兩種情況，表面上都會(huì)體現(xiàn)為AI簽約額增長(zhǎng)。

數(shù)字可以一樣，含義完全不同。

第一種本質(zhì)上還是訂閱模式在驅(qū)動(dòng)，AI是漲價(jià)的理由。客戶的付費(fèi)意愿沒(méi)有變，只是被包裝了一層；第二種才叫AI真的創(chuàng)造了新需求。客戶的預(yù)算里多出了一個(gè)新的科目，專門留給AI的。

金蝶的年報(bào)沒(méi)有把這兩種拆開(kāi)。

3.56億就是一個(gè)總數(shù)放在那，里面的構(gòu)成看不到。做過(guò)商業(yè)分析就會(huì)知道，一個(gè)公司愿意把一個(gè)數(shù)字拆開(kāi)給你看，通常說(shuō)明拆開(kāi)了好看。

不拆開(kāi)的原因一般有兩個(gè)。要么還太早，結(jié)構(gòu)還沒(méi)成型，拆不出來(lái)。要么拆得出來(lái)，拆開(kāi)了不太能講。我不知道金蝶是哪種情況。只是注意到了這個(gè)數(shù)字沒(méi)有被拆。

再說(shuō)金鑰財(cái)報(bào)這個(gè)產(chǎn)品。

將近40萬(wàn)用戶，聽(tīng)起來(lái)很熱鬧。你再往下看一行。企業(yè)客戶35家。40萬(wàn)和35。

這中間的落差說(shuō)明一件事。個(gè)人愿意打開(kāi)試一試，這個(gè)門檻很低，可能注冊(cè)就能用，也可能免費(fèi)。試完覺(jué)得有意思發(fā)個(gè)朋友圈，這叫用戶量。

企業(yè)掏錢采購(gòu)是完全另一回事。要過(guò)審批流程，要IT部門評(píng)估，要跟現(xiàn)有系統(tǒng)對(duì)接，要確認(rèn)數(shù)據(jù)安全。

一個(gè)產(chǎn)品從「我個(gè)人覺(jué)得挺好用的」到「公司愿意為它付費(fèi)」，中間隔著好幾堵墻。

40萬(wàn)個(gè)人用戶轉(zhuǎn)化出35家企業(yè)客戶，這個(gè)漏斗的轉(zhuǎn)化率非常低。低到你很難說(shuō)這個(gè)產(chǎn)品已經(jīng)找到了企業(yè)端的付費(fèi)邏輯。

把這些放在一起看，AI在金蝶的體系里現(xiàn)在扮演的角色就比較清楚了。

它更像一個(gè)增強(qiáng)層，買金蝶的云產(chǎn)品，AI是附帶能力，讓產(chǎn)品更好用，幫續(xù)費(fèi)率往上拉，幫客單價(jià)往上抬；它在加固訂閱制的護(hù)城河，讓已經(jīng)在用金蝶的客戶覺(jué)得產(chǎn)品越來(lái)越值。

這個(gè)打法其實(shí)挺務(wù)實(shí)。比那些單獨(dú)拎出來(lái)賣AI工具的路子可能更扎實(shí)；不過(guò)，擰巴的地方在于，徐少春在業(yè)績(jī)會(huì)上說(shuō)的不是「AI讓我們的產(chǎn)品更好了」。

他說(shuō)的是「用AI再造一個(gè)金蝶」。

嗯。再造一個(gè)。這個(gè)措辭的意思是，AI要長(zhǎng)成跟現(xiàn)在整個(gè)金蝶同等體量的東西。是另起一座樓。3.56億放在70億的盤子里，占5%。35家企業(yè)客戶。一個(gè)還沒(méi)拆清楚的收入構(gòu)成。

離「再造一個(gè)金蝶」，距離還很遠(yuǎn)。這是一個(gè)起點(diǎn)，林波在業(yè)績(jī)會(huì)上給了下一個(gè)數(shù)字。2026年，AI套件收入目標(biāo)超10億。從3.56億到10億。一年，接近三倍。

04

接近三倍是什么概念。金蝶2025年全年收入增速是12%。訂閱收入增速快一點(diǎn)，21%。AI這塊要做到接近200%的增長(zhǎng)。

林波在業(yè)績(jī)會(huì)上給了這個(gè)數(shù)字，沒(méi)給路徑。

倒推一下就知道，中小客戶那端加不動(dòng)價(jià)，前面的續(xù)費(fèi)率已經(jīng)說(shuō)明了問(wèn)題。AI專項(xiàng)的企業(yè)端新簽也還沒(méi)跑出規(guī)模。

10億大概率要壓在大客戶身上。

這就來(lái)到一個(gè)很擰巴的地方了。金蝶越依賴大客戶，交付就越重；大客戶的需求是復(fù)雜的。系統(tǒng)要定制、流程要梳理、數(shù)據(jù)要遷移，顧問(wèn)要駐場(chǎng)好幾個(gè)月，全是人力密集型的活。

前面說(shuō)過(guò)，毛利率67%，離SaaS公司該有的75%差了一截。差在哪，就差在交付太重。

大客戶給了金蝶最好看的續(xù)費(fèi)率。110%，老客戶年年加錢；大客戶也給了最確定的AI加價(jià)空間。預(yù)算充足，決策鏈成熟，你推一個(gè)AI模塊過(guò)去他接得住。

同時(shí)也是大客戶，把金蝶的毛利率死死按在67%；因?yàn)槟阋藕蛩Ｒ扇笋v場(chǎng)，要一個(gè)項(xiàng)目一個(gè)項(xiàng)目地啃。每簽一家大客戶，收入上去了，利潤(rùn)率就被拽一下。

發(fā)動(dòng)機(jī)和重力是同一個(gè)東西。

這個(gè)矛盾是這條路本身就長(zhǎng)這樣，你要增長(zhǎng)就得靠大客戶，靠大客戶就得做重交付，做重交付就壓利潤(rùn)。

除非有一天AI能把交付環(huán)節(jié)本身變輕。比如：用AI替代一部分顧問(wèn)駐場(chǎng)的工作，用智能體跑通一部分實(shí)施流程。否則這個(gè)結(jié)就解不開(kāi)。

而解這個(gè)結(jié)本身又需要研發(fā)投入；毛利率壓著盈利，盈利薄研發(fā)就跟不上。前面看到了，研發(fā)費(fèi)用率已經(jīng)降了2.9個(gè)百分點(diǎn)。

一個(gè)自己絆自己的循環(huán)。

徐少春說(shuō)生死之戰(zhàn)。我覺(jué)得他說(shuō)的不是AI會(huì)不會(huì)顛覆軟件行業(yè)這種大命題。他在賭一個(gè)更具體的東西：

信創(chuàng)替代的窗口期還開(kāi)著；央國(guó)企在換國(guó)產(chǎn)軟件；大客戶的AI預(yù)算剛開(kāi)始釋放；金蝶的訂閱基本盤剛好能接住這波需求。

這幾個(gè)條件碰在一起，是一個(gè)窗口。

窗口不會(huì)永遠(yuǎn)開(kāi)著。信創(chuàng)替代做完一輪就飽和了。大客戶的選擇會(huì)越來(lái)越多。AI原生的創(chuàng)業(yè)公司在長(zhǎng)大。釘釘和飛書的AI能力也在往上走，對(duì)中小客戶來(lái)說(shuō)，平臺(tái)自帶的AI可能就夠用了。

訂閱制的轉(zhuǎn)型金蝶花了五年熬過(guò)來(lái)，AI這一輪，留給它的時(shí)間可能沒(méi)有五年。

金蝶剛證明自己能活下來(lái)，活下來(lái)和活得好之間，隔著一個(gè)從67%到75%的毛利率，一個(gè)從3.56億到10億的AI收入，一個(gè)正在漏水的中小客戶基本盤，和一個(gè)不知道還能開(kāi)多久的窗口。