北京
出品|清流工作室
作者|王曉悅 主編|趙妍
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蛇年的最后一個月，萬科（000002.SZ）已進入兵荒馬亂的境地。繼公司總裁祝九勝被采取刑事強制措施、一把手郁亮被媒體報道失聯(lián)后，萬科2025年預(yù)虧820億的虧損記錄再引熱議——曾率先預(yù)見地產(chǎn)下行周期并喊出“活下去”的行業(yè)“優(yōu)等生”，也難逃行業(yè)下行慣性，跌入債務(wù)的黑洞里。
市場也在疑惑——曾自稱“活在陽光下”的萬科，它的跌落究竟是什么原因？
這個疑問背后是對萬科一系列“影子”公司的審視。這些“影子”公司由萬科高管層控制，游離在萬科的控制之外，早期因購入大量萬科股票而在寶萬之爭中暴露行蹤。近年，這些“影子”公司被指搭建員工跟投平臺、參股大量萬科地產(chǎn)項目獲利，更被譴責(zé)“掏空萬科”、“侵犯股東權(quán)益”。
清流工作室調(diào)查發(fā)現(xiàn)，以博商資產(chǎn)管理有限公司及其子公司深圳博商順泰實業(yè)有限公司（下稱“博商順泰”）為核心的萬科“影子”公司，近年頻繁向萬科“倒賣”地塊或地產(chǎn)項目。所謂“倒賣”，即由博商系公司先行拿下土地或項目，在短時間內(nèi)再賣給上市公司萬科。
這些被倒賣的項目，有位于北方省份的，也有位于珠三角甚至在萬科大本營深圳的。這令人疑惑，退一萬步講，如果萬科開疆拓土需要一個“中間人”從中斡旋，那在深圳大本營的項目倒賣又如何解釋？更不合理的是，事實上至少部分博商系投資的項目，其實是以萬科名義進行宣傳，博商系的高管也常年在萬科任職，博商自身的品牌并未體現(xiàn)出拿地優(yōu)勢。作為全球知名的地產(chǎn)商，萬科為何在拿項目時頻頻需要“中間商”？
因無公開的信息披露，目前暫無法確認(rèn)，博商系公司在倒賣項目給萬科時是否抬價獲利。但這個交易模式的存在，令人費解。
此外，博商系“影子”公司還頻繁在萬科的合資公司股東列表中出現(xiàn)。而相比其他萬科的地產(chǎn)項目，博商系參股的項目公司似乎更容易獲得萬科慷慨的資金支持。
清流工作室梳理，據(jù)2023年峰值數(shù)據(jù)，博商系投資的其中一家頂層持股公司，旗下至少6家項目公司獲得萬科超過20億元的資金，合計在萬科賬上形成約167億元其他應(yīng)收款。而這只是部分“影子”公司參股項目所獲資金，還有大量難以追蹤實際控制人的“影子”以自然人持股、基金持股等形式參與萬科旗下項目，并獲得了萬科的資金支持。
萬科向項目公司支出的款項在賬上記為其他應(yīng)收款，自2018年以來其他應(yīng)收款一直維持在2000億以上。2024年及2025年，萬科對其他應(yīng)收款計提了減值損失。也就是說，部分應(yīng)收款已被認(rèn)為“難以收回”，成為萬科虧損的傷口之一。
影子公司向萬科“倒手”地塊？
萬科在2018年宣布收縮戰(zhàn)略，但直至2022年底行業(yè)進入下行周期，其仍從“影子”公司手中接盤項目公司。
在2022年底，“影子”公司曾以武漢市萬宸房地產(chǎn)開發(fā)有限公司（下稱“武漢萬宸”）名義拿地，不久便轉(zhuǎn)手賣給上市公司萬科。
工商信息顯示，武漢萬宸穿透后由深圳富士房地產(chǎn)開發(fā)有限公司持股40%，富士集團由陸豐商人葉宏達掌控且曾參股大量萬科項目。武漢萬宸剩余60%股權(quán)則由深圳市豐匯智誠實業(yè)有限公司（下稱“豐匯智誠”）持有，豐匯智誠是深圳博商順泰實業(yè)有限公司（下稱“博商順泰”）全資控制的公司。而博商順泰與博商資產(chǎn)管理有限公司（下稱“博商資管”）法定代表人、企業(yè)電話及郵箱均一致，后者早期股東是深圳市金色資產(chǎn)投資中心（有限合伙），隸屬于萬科“影子”公司梅沙資本（深圳）有限公司（下稱“梅沙資本”）。
據(jù)媒體報道，在寶萬之爭中，萬科將每年計提的集體獎金委托第三方進行投資管理，以梅沙資本名義注資設(shè)立基金并購入了大量萬科股票。梅沙資本與萬科并無股權(quán)關(guān)系，但由萬科元老級人物、監(jiān)事會主席丁福源控股，后交由萬科戰(zhàn)投部何卓打理。此后，以梅沙資本為代表的大量由萬科高管控制卻與萬科無股權(quán)關(guān)系的公司，均被認(rèn)為是萬科的“影子”公司，其中以博商資管為核心的分支被稱為“博商系”。
2023年，“影子”公司博商順泰以武漢萬宸名義拿地不久，就將地塊連同開發(fā)公司股權(quán)一起“倒手”給萬科。
2022年底，武漢萬宸以8.96億元的底價拍下金融港板塊的P(2022)113地塊，成交樓面價約7202.6元/平。到2023年9月，博商順泰控制的豐匯智誠退股，萬科新設(shè)子公司武漢市萬耀企業(yè)管理服務(wù)有限公司接盤原股東持有的60%股權(quán)。此后，武漢萬宸所持地塊被用于開發(fā)“萬科·光谷錦曜小區(qū)”。
萬科的財務(wù)報告明確表示，武漢萬宸是萬科2023年通過收購方式增加的子公司。一個值得注意的問題是，一個公開拍賣的項目，萬科為何不自己出面參與土地競拍？而是時隔數(shù)月，要從影子公司博商順泰手中接盤？8.96億元是原股東競拍價格，那么接盤的萬科，在接手項目公司股權(quán)時，是平價、跌價還是溢價？
這似乎成了陽光照不到的角落。
此類案例不在少數(shù)，且“影子”公司往往在拿地后數(shù)月乃至一個月，就將土地轉(zhuǎn)給萬科，幾乎沒有對土地進行前期處理的時間。
2020年3月，徐州萬鴻置業(yè)有限公司（下稱“萬鴻置業(yè)”）以1.68億元拍下徐州鼓樓區(qū)九里小學(xué)北一塊城鎮(zhèn)住宅用地。拿到地塊后，萬鴻置業(yè)原股東在當(dāng)年4月將股權(quán)轉(zhuǎn)讓給博商系旗下公司深圳市匯創(chuàng)鴻致實業(yè)有限公司（下稱“匯創(chuàng)鴻致實業(yè)”）。次月，匯創(chuàng)鴻致實業(yè)將剛到手的項目二次轉(zhuǎn)給萬科旗下的徐州萬錦企業(yè)管理服務(wù)有限公司及博商系另一只基金，二者分別持股50%。到2024年，博商系基金完全退出，萬鴻置業(yè)成為萬科100%控股的公司。
在新疆，新疆中萬捷創(chuàng)房地產(chǎn)開發(fā)有限公司于2019年底斥資2.11億元購入一塊住房用地。當(dāng)時，新疆中萬捷創(chuàng)由中天萬弘（深圳）投資控股有限公司全資持有，后者由廣東中天實業(yè)投資集團有限公司及博商系公司深圳市花封投資有限公司各持50%。拿地后，新疆中萬捷創(chuàng)70%股權(quán)于2020年8月被轉(zhuǎn)讓給萬科旗下的新疆萬利風(fēng)尚企業(yè)管理咨詢有限公司，萬科一躍成為這個地塊的大股東。
在省外開疆拓土需要所謂的“中間人”從中斡旋，對于從深圳起家的萬科而言也許還存在“合理性”。萬科在南方尤其是大本營深圳拿地拿項目應(yīng)當(dāng)?shù)眯膽?yīng)手，但在南方地區(qū)依然出現(xiàn)博商系“過一道手”的情形。
深圳市匯成通泰實業(yè)有限公司（下稱“匯成通泰”）原本由博商順泰全資持有。2020年5月28日，匯成通泰控股子公司深圳市華通基業(yè)投資有限公司以1800余萬元拍下廣東省深圳市龍華區(qū)一個地塊后，其頂層公司發(fā)生股權(quán)變動。次日2020年5月29日，博商順泰將匯成通泰一半股權(quán)轉(zhuǎn)讓給深圳萬科公司，后又在2024年，將剩余股權(quán)也轉(zhuǎn)讓給深圳萬科。萬科在2023年的報告中亦表示，匯成通泰是公司以“收購方式”新增的子公司。
在毗鄰深圳的東莞，萬科曾接盤粵宏遠公司的一個大型項目，該項目也經(jīng)了博商系的手。
2019年底，粵宏遠的全資子公司廣東宏遠投資有限公司(下稱“宏遠投資”)與兩位合作方參與競拍取得東莞市一塊建設(shè)用地使用權(quán)，競拍成交金額25.52億元。三方于當(dāng)年設(shè)立項目公司東莞市中萬宏信房地產(chǎn)有限公司（以下簡稱“中萬宏信”）共同開發(fā)前述地塊。
2020年，三位股東將中萬宏信合計70%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給深圳市凱福實業(yè)投資有限公司。而持有凱福投資51%股權(quán)的大股東——深圳市花福投資有限公司隸屬于博商系，萬科控制的東莞市勝凱實業(yè)投資有限公司則持有凱福投資剩余49%股權(quán)。到2023年，凱福投資將所持中萬宏信70%股權(quán)全部轉(zhuǎn)讓給萬科旗下的勝凱實業(yè)，中萬宏信成為萬科報表中以收購方式獲得的子公司。
這樣的案例比比皆是。更有知名度的萬科，需要博商系作為中間商拿下更多項目。是因為博商系更具有拿地優(yōu)勢嗎？
但事實上，至少部分由博商系持有的項目可能以萬科名義對外活動，博商“在當(dāng)?shù)馗心玫貎?yōu)勢”的理由恐怕也站不住腳。
杭州錦寧置業(yè)有限公司由博商系旗下公司于2019年設(shè)立，注冊地址就位于杭州的萬科中心。2020年5月，萬科就已發(fā)布通稿，杭州錦寧置業(yè)將負(fù)責(zé)開發(fā)打造萬科2020年新一代的特別居住作品“樟宜翠灣”。而直到2020年7月，博商系才將杭州錦寧置業(yè)40%股權(quán)轉(zhuǎn)讓到萬科旗下公司手中。此后到2024年，博商系將剩余60%股權(quán)也轉(zhuǎn)到萬科名下，杭州錦寧置業(yè)成為萬科以“收購方式”新增的子公司。
工商信息也顯示，大量博商系公司的參保人員均為0，且在博商系任職的高管同時也在萬科公司留有職位。那么，博商系究竟是確有商業(yè)活動的開發(fā)公司，還是萬科高管用于流轉(zhuǎn)土地的殼公司？
百億應(yīng)收款流向“影子”合資公司
在部分合作中，“影子”公司不向萬科轉(zhuǎn)手項目，而是與萬科設(shè)立合資公司共同開發(fā)項目。
在項目建設(shè)過程中，萬科以經(jīng)營往來款名義向大量項目提供了資金支持。2014年至2018年，萬科高速發(fā)展期間，向合作方及聯(lián)合營項目付款年均增速達50%以上。
2018年，萬科召開媒體發(fā)布會高喊“活下去”并宣布萬科進入收縮戰(zhàn)略，外部合作項目對萬科的“抽血”模式到2019年才踩下急剎車。2018年年報顯示，萬科的其他應(yīng)收款激增50%至2400余億元，并在此后維持在2000億元到2500億元區(qū)間。
這些從萬科“抽血”的項目，背后隱現(xiàn)大量由萬科高管操控的“影子”公司。
截至2023年，天津?qū)幬醴康禺a(chǎn)開發(fā)有限公司、中投發(fā)展有限責(zé)任公司及北京寧溪房地產(chǎn)開發(fā)有限責(zé)任公司、天津?qū)庡康禺a(chǎn)開發(fā)有限公司、北京綠城銀石置業(yè)有限公司分別占用萬科28.88億元、28.37億元、28.25億元、28.12億元及29.9億元。這些公司穿透后，均由北京萬福陽光投資有限公司全資持有，而萬福陽光也在2023年占用萬科23.44億元。
再往上追溯，萬福陽光由萬科旗下公司持股40%，另外56%股權(quán)則由深圳市錦迪投資咨詢合伙企業(yè)（有限合伙）持有，后者穿透后由深圳博商順泰實業(yè)有限公司全資持股，是明顯的“影子”萬科博商系成員。
僅以上所提及公司，2023年占用萬科資金合計已逼近167億元，按照持股比例計算，“影子”公司占用資金接近84億元。而這部分公司，只是“影子”公司與萬科合資項目中的一部分。
截至2022年，天津和諧家園建設(shè)開發(fā)有限公司（下稱“天津和諧家園”）欠付萬科款項高達23.87億元。天津和諧家園由天津萬科及合作方分別持股45%和30%，剩余25%由深圳市廣匯達置業(yè)投資有限公司（下稱“廣匯達置業(yè)”）持有。廣匯達置業(yè)也是明顯的博商系公司，其申報的企業(yè)郵箱與博商系頂層公司一致，并以博商官網(wǎng)broadlakeamc.com.cn為后綴。
另一家聯(lián)營公司佛山市萬科商業(yè)管理有限公司在2023年占用萬科27.97億元，該公司僅有20%股權(quán)在萬科名下，剩余80%股權(quán)掌握在深圳錦琇地誠實業(yè)有限公司（下稱“深圳錦琇地誠”）手中，后者也是明顯的博商系公司。工商信息顯示，深圳錦琇地誠穿透后由深圳市奈德實業(yè)有限公司，該公司早期注冊于深圳市南山區(qū)科發(fā)路南山金融大廈2301，與深圳市萬科財務(wù)顧問有限公司、深圳盈嘉眾實業(yè)合伙企業(yè)（有限合伙）等萬科“影子”公司注冊于同一地址。
此外，還有一些大額應(yīng)收款，背后人物來歷不詳。
2022年財報顯示，萬科應(yīng)收合營公司廣州市萬沙房地產(chǎn)有限公司（下稱“廣州萬沙”）往來款高達54.93億元。據(jù)萬科披露，萬科僅持有廣州萬沙50%股權(quán)，因此將廣州萬沙列為合營公司。詭異的是，廣州萬沙的工商資料卻顯示其為萬科子公司廣州萬科企業(yè)有限公司100%持股。直到2024年，工商信息顯示，北京萬啟安企業(yè)管理咨詢有限公司接手了廣州萬沙20%股權(quán)。而北京萬啟安層層穿透后，仍由萬科控制。
也就是說，廣州萬沙多年來占用了萬科數(shù)十億資金，但持有廣州萬沙剩余50%股權(quán)的股東卻一直隱于暗處，外界無從得知其真面目。
另一家廣東萬全投資發(fā)展有限責(zé)任公司，截至2022年占用萬科資金44.95億元。這家公司由萬科財務(wù)顧問有限公司持有50%股權(quán)，剩余50%股權(quán)則由一家名不見經(jīng)傳的個人獨資企業(yè)曲水萬全科技有限公司持有。曲水萬全由自然人楊雪艷設(shè)立，亦無更多信息顯示楊雪艷的背景。
近年來，賬上2000余億元其他應(yīng)收款，一直是懸在萬科頭頂?shù)倪_摩克利斯之劍。2024年，萬科已經(jīng)動手計提減值損失，就其他應(yīng)收款確認(rèn)信用減值損失人民幣258億元。這也傳遞出一個危險信號，流向合作項目的巨額資金，至少部分已被財務(wù)定性為“難以收回”。
據(jù)近期發(fā)布的業(yè)績預(yù)告，萬科2025年預(yù)計巨虧820億元。公告同樣提及減值損失——因業(yè)務(wù)風(fēng)險敞口升高，公司新增計提了信用減值和資產(chǎn)減值。
2024年萬科計提258億元減值，直接導(dǎo)致當(dāng)年虧損494.78億元。2025年預(yù)計虧損820億元，又有多少是計提其他應(yīng)收款減值損失所致？只能靜待年報給出答案。
本文來源：清流
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