美圖靜待價值重估

最近幾個月，沉寂了許久在市場上存在感并不太強的美圖公司（1357.HK）股價翻了四倍，不少從業者的直觀看法是——美圖借了AIGC的東風。

然而當我們仔細梳理背后的邏輯，會發現并不如很多人說的那樣簡單直接。

今天，借著美圖新發布的2022年全年財報，衛夕和大家一起來盤一盤坎坷而充滿爭議的美圖公司。

一、從AI繪畫相關產品的推出看美圖的AIGC的板凳深度

2022年8月，在美國科羅拉多州舉辦的新興數字藝術家競賽中，一位沒有繪畫基礎的參賽者以一幅AIGC繪畫作品《太空歌劇院》獲得了“數字藝術/數字修飾照片”類別一等獎，引發業界熱議。

沒錯，以ChatGPT和Midjourney為代表AIGC開年以來持續占據了科技媒體的頭條，它讓科技行業重新興奮起來，為這個沉悶和內卷了許久的行業重新注入了想象力。

的確，美圖的股價大漲有AIGC概念推動的原因，這個判斷毋庸置疑。

但我們需要進一步思考的問題是——在AIGC的浪潮下，相關標的如昆侖萬維、萬興科技、藍色光標也一同上漲，而美圖的漲幅遠超其他標的，這背后的邏輯又是什么呢？

答案其實是美圖在AI領域的技術積累和板凳深度。

要講清楚其中的來龍去脈，我們從一個小的例子說起——

獵豹移動的傅盛曾經創辦的可牛影像一度是美圖的競爭對手，他有一次在創業復盤時回憶說——

“那些看似簡單的小功能，比如磨皮、去皺以及把臉捏瘦一點，我們也投入了相當多的精力，但最終發現確實打不過搞了很多年的美圖。”

可牛影像在修圖領域的敗北是美圖技術沉淀的一個縮影。

的確，對于一個年輕愛美的女性而言，修圖的每一個細節在效果上都是極其微妙的。

任何一個最細微的差異都會被敏感而細膩的女孩們察覺，而這些細節的背后并不是別的，而是圖像的底層核心技術。

美圖在產品層面不是沒有遇到過競爭，從可牛影像到天天P圖再到現在的醒圖，想要成為“美圖終結者”的產品并不少。

但美圖系產品依然在市場份額和心智上牢牢占據賽道的核心。

這背后的原因并不僅僅是美圖在產品和功能層面的打磨，一個單純的功能是沒有任何壁壘的，畢竟互相“借鑒”的成本太低了，真正的壁壘是影像技術的沉淀。

修圖的少女們并不懂那些AI視覺算法，但她們感受細微差距的火眼金睛并不會騙人。

從這個意義上，美圖在AI技術上高額投入的ROI是沒辦法直接用數字直接衡量的。

沒錯，抄功能容易，抄技術難。

必須承認，盡管草根出身的美圖剛開始創業的時候技術底蘊并不深，但對女性用戶需求理解深刻的吳欣鴻在技術投入上還是有足夠長遠的前瞻意識。

早在2010年，美圖就成立了負責研發AI智能和新技術的“美圖影像研究院”（MT Lab），致力于計算機視覺、機器學習、增強現實等人工智能相關領域的研發。

它為美圖產品提供核心算法支持，研究院在人臉技術、圖像分割、圖像識別、圖像生成、圖像增強等方面有著技術優勢。

在CVPR 、 ICCV 、ECCV等計算機視覺國際頂級會議及賽事上多次獲獎。

截至2022年3月，美圖擁有有效專利451項（其中發明專利256項），登記軟件產品著作權192項。

部分行業人士稱，美圖就是追熱點，看著AIGC火，立馬推出相關的產品和功能，這個說法是站不住腳的。

事實上，早在2017年美圖的“繪畫機器人Andy”上線3個月累計使用量達2.8億次，2019年“AI動漫化身”單月保存圖片數達4680萬張，這些是美圖AI技術產品化的直接產出。

而在AIGC還沒有今天那么火的去年11月份，美圖系的APP就憑借著新上線的AI繪畫功能，在東亞、北美、南美、澳洲等全球多個地區下載量攀升，并且持續占據日本AppStore免費榜單第一名。

業界忽略了在AIGC大熱之前美圖在AI領域的持續投入和深耕，而正是因為有足夠強的技術積累和板凳深度，美圖才可能在AI概念日趨流行時上線眾多實用好用的AI相關功能。

3月24日，美圖在旗下短視頻剪輯應用Wink首創了AI視頻內容生成功能：AI動漫，這是美圖在AIGC在視頻領域再次發力。

該功能面向小白用戶推出，可以實現一鍵將真人視頻動漫化，而在此之前，美圖推出的AI繪畫、百變AI頭像、AI簡筆畫等功能也廣受用戶歡迎。

據了解，美圖推出的數款B端SaaS工具也將AIGC技術應用其中，如美圖云修與美圖宜膚，構建起了橫跨C端到B端完整AI業務布局。

此外，除了AI圖像相關的算法與技術的先發優勢，數據也是美圖發力AIGC的一大優勢。

長期深耕C端市場，讓美圖積累了在量和質上足夠多的影像創新經驗。

根據最新的財報，美圖月活躍用戶數為2.43億。

而公開數據顯示，美圖每月平均產生約70億的照片和視頻，持續緊跟用戶需求的影像創新能力及經驗，可以為AIGC的功能創新提供彈藥支持。

3月14日，李開復在一個媒體分享會上談到近期的AI熱潮時說——

“AI1.0是電，而AI2.0則是電網，在 AI1.0 時代，我們投出了10家獨角獸。今天的AI2.0，我們已經開始布局，投資了一些公司，美圖是最快應用AI2.0 的公司。”

根據艾瑞2022年《中國人工智能產業研究報告》，美圖公司憑借突出的AI影像能力、技術落地效率以及市場認可度，入選2022年中國人工智能產業AI+泛互聯網圖譜。

AIGC本身是一個有足夠深技術壁壘的賽道，沒有積累現趕工是來不及的。

只有將捕獵器提前放置好的獵人才可能在獵物成群出現的時候滿載而歸。

從另一個角度，美圖在AI技術投入在實現用戶增長層面的成效也是值得業界關注的，我們從財報中也可以略窺一二：

2022年相比2021年美圖在銷售支出僅僅從3.91億小幅增加到4.03億，也就是美圖其實并沒花太多錢單純通過買量實現用戶增長。

但美圖的月活用戶依然在移動互聯網大盤基本不漲的大前提下，和2021年相比提升了5.3%達到2.43億。

這背后的增長的核心推動力就是那些征服眾多愛美用戶的AI繪畫功能。

AI是真正的增長黑客。

事實上，美圖CFO顏勁良在2022年財報中也直接指出了AIGC對美圖訂閱服務的促進作用——

“在AIGC技術加持下，VIP訂閱業務這一高毛利的業務收入創新高，為利潤提升作出巨大貢獻。

影像行業第一的用戶心智，長期沉淀的大模型能力，以及用戶需求及審美潮流的敏銳觸覺將為美圖在AIGC領域提供龐大的核心競爭力。”

資本市場魚龍混雜，信號與噪聲通常會同時出現，并不容易區別，而以上的諸多事實已經證明了美圖在AI領域的布局已經應用到了產品層面并且收獲了增長與收益。

如果我們將視角拉遠到整個圖像設計領域，就會發現AIGC的確是一場革命與浪潮，它對于給圖像設計領域帶來的機遇遠大于挑戰。

我們可以從Adobe對AIGC的投入中略窺一二——

3月19日，Adobe宣布推出AIGC設計工具Firefly，Firefly目前集成在Adobe的企業級創意工具Adobe Express中進行內測。

官方承諾未來將全面擴展到旗下的Photoshop、Illustrator以及Premiere等軟件中。

3月24日，繼Firefly工具后，Adobe在數字體驗峰會Adobe Summit上又發布了生成式AI服務Sensei GenAI，以進一步推動AIGC的產業身體。

Adobe數字媒體業務總裁David Wadhwani說——

“生成式人工智能是人工智能驅動的創造力和生產力的下一個進化，它將創造者和計算機之間的對話轉變為更自然、更直觀、更強大的內容。”

資本市場對于Adobe在AIGC領域的投入反應積極，Erste Group上調了上市公司Adobe評級，由持有調整至買入評級，表達了對其產業動作的認可。

當然，AIGC是一場長跑，美圖在AI領域的技術沉淀讓其可以在浪潮來臨之時有搶跑的優勢，但還需要在未來通過財務業績來證明其在AIGC領域的耐力。

二、SaaS化轉型：厚雪長坡的慢生意潛力到底有多大？

業內曾有人調侃，在中國互聯網公司中，有兩家公司可以稱之為“商業模式體驗專家”，第一家是知乎，第二家就是美圖。

這句調侃折射的是知乎和美圖都在“如何賺錢”這件事上反復趟過很多坑。

從最初倚重的手機銷售到后來的廣告變現，再到現在的訂閱及SaaS模式，美圖的確一直在“邊開車邊換引擎”。

久病成良醫，一通折騰的結果是：最近兩年終于在漫長的摸索中逐漸找到商業變現的體感了——聚焦付費訂閱和SaaS。

其實，任何商業模式都不可能獨立于業務模式存在，二者必須高度匹配商業化進程才可能在邏輯上和執行上理順。

之前的手機業務的重硬件模式在國內卷出天際的競爭環境中回天乏術先不說，單論廣告模式，工具產品的大規模廣告變現其實無論是在中國還是全球范圍內都鮮有成功的先例。

這背后的核心邏輯是廣告和工具產品特別是美圖這樣的強功能工具在體驗上是多少存在對立關系的——

年輕愛美的女性用戶打開美圖秀秀，大概率是想趕緊把自己剛拍的美照修完發朋友圈和小紅書秀出來。

在這個過程中，無論廣告多么有吸引力、多么精準，要從瞬時分享欲爆棚的年輕女孩眼中搶注意力難度的確太大了。

而訂閱業務則不然，它天然和用戶體驗是協同的。

用戶之所以十幾年如一日留在美圖系APP，唯一的原因就是她們的確認可美圖產品的核心能力，認可美圖給在修圖這件事上創造的價值。

這部分價值理應在商業上得到體現，而付費訂閱就是將用戶價值轉化成商業價值的轉換器，美圖是上市5年之后才終于想清了這一商業化邏輯。

當然，習慣了打仗的吳欣鴻在真正想清楚商業模式之后的執行力還是可圈可點的，我們從這兩年的財報就可以非常直觀地看到——

從2021年到2022年，訂閱收入同比增長57.4%，在總收入占比中達到37.5%，SaaS及相關業務收入同比增長1093.2%，在總收入占比中增加到22.2%。

而進一步分析數據會發現，美圖VIP會員在MAU中的滲透率仍處于較低水平——

560萬付費會員在2.43億的月活用戶中比率僅為2.3%，這意味著美圖在付費滲透率這一指標中依然有足夠多的上升空間。

同時，隨著AI繪畫等AIGC的相關產品與功能對于用戶吸引力的增強，以及VIP功能從生活場景相關需求拓展到工作需求，未來產品往設計工具延伸，ARPU 同樣具備進一步提升的空間。

事實上，我們看到這次財報發布后，美圖首次派息，總額約為8890萬港元，這在很大程度上也反應了公司在收入結構優化之后管理層對未來的持續健康經營的自信。

去年9月，Adobe以200億美元的高價收購了設計公司Figma。

作為一款在線設計領域的新晉黑馬，Figma在商業模式的核心也是SaaS，而值得注意的是，Figma的年度收入僅僅為4億美金。

Adobe重金拿下Figma可以進一步夯實自己設計帝國在產品布局層面的統治力，進一步強化SaaS商業模式的覆蓋度。

事實上，當我們仔細觀察AIGC領域的眾多產品，無論是文本聊天領域還是圖片領域，基于訂閱的SaaS模式都是一種重要的商業變現方式——

ChatGPT推出的是20美元Plus套餐，營銷文案產品Jasper是99美元的訂閱套餐，Midjourney是10美元、30美元和60美元的階梯套餐。

因此，SaaS這種模式也有助于美圖在未來的AIGC的產品中更加靈活地設計自己的商業變現方式，以便和之前的產品產生協同、形成合力。

和美國等發達國家的SaaS模式成熟的市場相比，國內SaaS市場由于起步晚、企業付費意愿處于培育階段、資本市場押注滯后等原因，國內SaaS相關企業無論是在營收還是估值層面和美國SaaS企業依然有不小的差距，而這背后也折射出國內SaaS市場依然有較大的增長空間。

歐美市場已經證明，SaaS模式是一個厚雪長坡的健康商業模式，主要體現在——

產品層面：提供服務的方式更敏捷，產品更新更快；變現層面：收入更穩定和可持續，可以和用戶價值協同，更有對沖波動的韌性。

隨著國內數字經濟的進一步滲透，圖像SaaS領域的先行者美圖有望在To C端和To B端進一步強化自己的護城河。

三、價值重估與美圖的產業溢出效應

巴菲特說過——

“股市短期是投票器，長期則是稱重機。”

對于真金白銀下注的長期投資者而言，一個企業或賽道看一個季度、一兩年的短期進度在統計意義上的參考價值是有限的。

而真正決定價值的是這個大賽道到底有多高的天花板，以及這家企業在賽道中的權重到底有多高。

接下來我們一起來看一看美圖所在的影像數字化賽道的空間以及美圖可能的潛力來做一個展開探討——

在互聯網這個行業，“溢出效應”是一個有趣的詞，事實上，我們看到的很多產品其實都是“溢出”的結果——

亞馬遜的云服務AWS誕生之初其實是亞馬遜給自己內部使用的云服務器集群，而飛書誕生的起點其實也源自字節跳動內部聊天工具。

的確，當一項技術在企業內部能創造足夠強的價值的時候，它其實就有了經濟學上的“正外部性”。

美圖顯然是深刻理解這一點的，于是美圖在幫助C端用戶變美的同時，也提出了“從Life到Work”的業務部署，將影像技術進一步“溢出”，復用至B端行業場景。

通過美圖云修、美圖宜膚、美得得、美圖秀秀電腦版、美圖設計室、美圖魔鏡等產品，美圖向商業攝影、內容設計、美容護膚等領域的企業級客戶開放影像數字化能力，助力實體經濟降本增效。

根據艾瑞咨詢的《中國影像數字化行業研究報告》，影像數字化市場C端應用繁榮，B端應用尚處于探索期，滲透率還有較大提升空間。

2022年中國影像數字化市場空間約為125億元，其中醫美美妝與內容設計場景各自約為50億元，未來市場將保持較快增速，預計2025年將接近160億元。

該報告綜合產品、技術、數字化、品牌與商業化、ESG五大評價指標，美圖位列2022年中國影像數字化廠商綜合實力榜榜首。

《“十四五”數字經濟發展規劃》提出要推動“數字絲綢之路”深入發展。

規劃支持我國數字經濟企業“走出去”，加大對數字經濟企業出海的支持力度，而美圖在出海產品上的先發優勢也有助于后續在海外影像數字化層面持續創造價值。

二十大報告提出建設數字中國，加快發展數字經濟，促進數字經濟和實體經濟深度融合，從頂層設計的高度對數字中國建設作出了整體布局。

的確，“數字中國、數實融合、國產替代化”這些頂層戰略落地到美圖這樣的市場參與者層面，利用自己在影像數字化的優勢和解決方案幫助力美麗產業優化流程、提升效率，加速數字化轉型與升級。

在2022年世界互聯網大會上，美圖CEO吳欣鴻說——

“美圖公司是全球數字化浪潮的參與者，更是“數字中國”的受益者。未來，美圖公司將積極參與到活力迸發的數字經濟中去，持續聚焦影像數字化創新，通過更好的產品和服務，為美好數字未來貢獻一份力量。”

從 PC 時代，到移動互聯網時代再到AI時代，美圖一直是當之無愧的“美顏之王”，而接下來的美圖會在產業互聯網賽道通過融合智能算法加速產業的數字化升級。

結語——

“你在哪些問題上和別人的看法截然不同？這個截然不同的標準是——大多數人認為是X，但真相恰恰是X的反面。”

這是《從0到1》作者、硅谷最成功的投資人之一彼得*蒂爾經常問面試者的問題。

沒錯，投資的邏輯也是一樣，當一位投資的看法和市場不一致而他的看法恰恰是正確的時候，他就能獲得高于市場的超額回報。

我謹慎樂觀地認為——

美圖的價值應該被市場重新評估，在AIGC的蓬勃發展的大潮中，它有較大概率是一家能在影像數字化這個厚雪長坡的賽道持續創造長期價值的公司。

——End——

作者簡介：衛夕，公眾號“衛夕指北”出品人，科技專欄作者，專寫長文，專注剖析互聯網及社會科學的底層邏輯；不關注這個賬號，你都不知道你會錯過神馬！