真實的“印鈔機”：解讀A股最好的生意模式

做生意的最高境界是，守著一臺“印鈔機”，每天躺著也能賺錢。

不得不承認，人有高低，商業模式也分三六九等。

現實商業世界中三種生意模式：夢幻般的生意（賺錢不辛苦）、良好的生意（辛苦但賺錢）、糟糕的生意（辛苦不賺錢）。

01

三種生意模式

第一類以高端白酒、奢侈品為典型代表（貴州茅臺、愛馬仕），擁有寬廣的護城河和獨一無二的經濟特許權，具備難以逾越的競爭優勢、充沛的現金流、超高的資本回報率。這類企業在商業世界中極為稀缺，堪比不停運轉的超級印鈔機。

第二類以家電企業為代表，賺錢相對辛苦，需要一定的資本支出和研發投入，但經歷激烈的市場廝殺后苦盡甘來，依靠市場地位和競爭優勢也能有不錯的回報；

第三類是糟糕的生意，行業進入門檻極低、廝殺激烈，稍有不慎就可能被淘汰出局，企業好比是燒錢機器，擴張速度越快，對股東價值越不友好。

有的生意，更容易形成差異化的競爭優勢，具有更加穩定和持久的行業需求，且行業更新換代頻率很低，又能帶來飽滿的現金流，不僅能夠增長，還可以在長期保持優秀的資本回報率。

而有的生意，無論如何努力也做不到這些，或者只能做到某一方面，難以兼顧其它，即使付出再多心血，也難突破商業模式的限制。

投資，就要從不同行業之間甄別商業模式的優劣，回避低門檻和低利潤率的行業，在一片富礦上尋找黃金。

ROE最能代表一個行業的盈利能力，ROE越高，具備越強的盈利能力和資本增值潛力。

從持續穩定盈利能力、超額盈利能力來看，食品飲料行業最為突出，過去20年間有18年跑贏大盤，2023年ROE達到23.11%，遠高于大盤平均值8.95%；家電行業同樣表現不俗，過去20年間有14年跑贏大盤，2023年ROE達到17.36%，亦高于大盤平均值。

不難發現，消費行業屬于盈利能力突出的優質賽道。

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賺錢不辛苦

巴菲特說過：“我們要尋找的生意，是在穩定行業中具有長期競爭優勢的企業，需要避免的是那種收入增長雖然迅速，但需要巨大投資來維持增長的企業。”

“一家真正偉大的公司必須要有一道‘護城河’來保護投資者獲得很好的回報，像蓋可保險、Costco，或者像可口可樂、吉列剃須刀、美國運通這樣擁有享譽世界的強大品牌，才是企業獲得持續成功的根本。”

它們通常具備以下基本特征：

擁有絕對的定價權，提供差異化的產品或服務，并且這種差異化無可替代。

巴菲特曾說，“定價權是評估企業時最重要的因素，沒有之一，如果你能夠提高產品價格卻不被競爭對手搶走生意，那么你就是在做一門非常好的生意，而如果你在提價10%之前還必需先祈禱一下，那么你的生意就糟透了”。

這類企業并不需要持續的大規模投入，僅僅維持一定水平的投資，就能產生源源不斷、持續增長的現金流，屬于投入一定、產出無限大的“賺錢機器”。

以高端白酒為例，不需要投入大量研發費用，產品更新換代頻率很低，酒精的成癮性使得消費粘性極強。更重要的是，不會面臨存貨貶值的風險。利潤又源源不斷地轉化為基酒庫存，可以說是一本萬利的好生意。

對管理層的依賴程度較低，“傻瓜也能經營好的企業，才是偉大的企業”。

通貨膨脹會侵蝕企業利潤率，尤其是商業模式較差或者受到價格管控的企業。真正有定價權的企業，能將上游的成本壓力轉嫁給下游客戶，保持利潤率穩定。

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辛苦但賺錢

家電行業為是典型的耐用消費品，商業模式相對一般，更新換代周期慢、頻率低，很容易陷入一輪發展的空窗期，即新品類的消費引爆拉動尚未形成，但舊品類的規模需求陷入低迷。

好在家電行業經歷價格戰洗禮，美的、海爾、格力三足鼎立格局逐步確立，形成CR3在70%以上的局面，在制造、產品、渠道、品牌等各方面已經構筑起全面且深厚的競爭壁壘，最終走出國門。

更重要的是，家電龍頭形成默契，對于高質量增長、盈利能力修復的指引策略增強，毛利率、凈利率、毛銷差等各項指標持續改善。

家電行業苦盡甘來，龍頭企業成為市場最大的贏家，依靠突出的市場地位和競爭優勢，帶來豐厚回報。

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辛苦不賺錢

糟糕的生意模式，需要極高的資本投入、始終處于高負債、面臨激烈競爭、產品供過于求，再加上不停的價格廝殺，最終利潤微薄。

巴菲特回憶說，他一時賭氣，買下伯克希爾紡織公司，是一生中最大的敗筆。

這種商業模式的特點：

① 資本密集且產品無重大差異，除非出現供不應求，紡織品行業的只能賺取微薄的利潤；

② 產品性能、外觀、售后服務等方面，與其它產品沒有什么不同，幾乎不存在差異化；

③ 產品成本與價格完全由市場競爭來決定，可拓展空間又非常有限，再加上客戶也不在乎其所用產品或分銷道由誰提供，那這樣的企業一定表現平平，甚至會面臨悲慘的結局。

這些行業中，也存在優秀標的（如豐田汽車、西南航空等大牛股），但在行業景氣的波峰波谷中捕捉機會確實并非易事。

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消費是一門好生意

消費行業，具備明顯的弱周期屬性，尤其與日常生活相關的必選消費品，不太受經濟周期影響，具有扛過經濟低谷的能力。

這些產品具備剛需屬性、消費頻次高、需求的收入彈性較小，行業顛覆式創新很少出現。

荷蘭皇家集團統計，只有5%-10%的企業能存活，大多集中于消費和醫藥行業，它們經營的生意更符合最基礎的需求（例如食品、酒水、中藥），或者滿足消費升級（例如化妝品、奢侈品），對經濟變化波動的敏感性很低。

企業壽命越長，內在價值越高。巴菲特所投資的企業壽命都很長，而且從來沒有遭受過致命的損失，通過復利實現穩定向上的成長。

相反，重資產、強周期性、低差異化的企業，即使出現短暫的高成長，也要警惕周期波動帶來經營業績的波動。

重資產導致企業成本占營業收入的比例大且支出剛性，低差異化導致企業面臨價格戰，這就很難對企業長期前景進行預期。

相對于To B企業，To C企業產品相對標準化、銷售半徑廣、擴展性強，更容易實現爆發式增長。

在B端，面臨獲客成本高、獲客周期長、價值交付及實施流程過于復雜等一系列問題；出于維護客戶的需求，To B企業需要承受大客戶的拖賬行為，訂單回款速度慢，甚至出現壞賬，議價能力容易受到侵害，因此To B企業的規模往往是線性增長的。

而在C端，價值交付流程簡單、獲客成本更低，如果能夠提供標準化的產品，那么企業會獲得爆發性增長。

例如，滴滴打車在三年內就達到了100億美元的市值；拼多多在三年內達到300億美元市值后，僅用不足五年的時間便突破1000億美元市值。這種快速增長機會，更多出現在To C領域。

好的消費品企業，具備易擴張和規模效應的特征，尤其是在全國范圍內大面積鋪貨，或者線上擴張的企業（白酒、啤酒、調味品、家電、化妝品等），借助渠道優勢迅速放大。

從經營維度，銷售半徑小的產品很難做大，能夠實現全國鋪貨銷售的產品就容易一些。

以海天味業為例，2023年經銷商達到6591家，強大的渠道網絡，使其在醬油、蠔油、調味醬等主力產品保持優勢，還能加大對料酒、醋、腐乳、火鍋底料等新品類的拓展，極強的可擴展性，是支撐海天味業享受估值溢價的重要原因。

可見，To C企業的規模爆發性，具有天然的優勢。對投資者而言，選擇穩定性較好的消費行業，是獲取長期收益的前提，巴菲特、費雪、芒格等均青睞具有“歷史恒定”品質的消費股。

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個人觀點，僅作參考，不作推薦。股市有風險，投資需謹慎。