高股息策略的陷阱，高股息+成長性，缺一不可

很多人在研究高股息策略，這確是一個好思路，但如果只看股息率，很容易陷入估值陷阱，賺了股息，賠了本金。

今天我說一個優化版本，既賺股息的錢，又賺估值修復的錢，一魚二吃。

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高股息策略的本質

高股息策略的本質是：在低位通過股利的再投資，累積籌碼，等待風口，在大幅上漲、股息率降低后高拋，賺籌碼增加+估值修復的錢。

炒股收益，可拆分為資本利得（股價變動）+股息收益（股票紅利），高股息策略更偏重于股息收益， 即尋找股價泡沫小（低估值）、波動低、具備長期穩健經營基礎的公司。投資該類標的，獲取穩健的股息收益。

我對分紅必要性的一點理解：

1）分紅是財務證偽的重要一環，尤其在A股。

2）如果沒有分紅，投資退出的唯一途徑就是賣出，股價上升成為唯一的價值實現，在A股更加會導致投機重于投資。

3）同樣的，原來買公司的人，將把注意力將放在市場什么時候認可公司價值，從而在合適價格退出。分紅，給了一個即使市場不認可，依然可以獲取期望回報的途徑。

觀察目前 A股典型的高股息指數的收益，也可以印證這一點：

代表資本利得的價格指數，中長期的表現并沒有什么優勢；但是一旦考慮股利再投資，高股息全收益指數的市場表現有明顯的提升。

從這個視角來看，可以進一步得出一個結論：高股息策略如果要顯著的有效，背后有一個前提條件：高股息品種的資本利得相對穩定、不過多的拖后腿，也就是業績要保持穩定，最好還有所增長。

有了這個前提，高股息品種持續的股息分紅，才可以最終跑贏市場。

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日股和港股的先例

日本作家野口悠紀雄，描述1989 年之后30年的為“失去的30年”——經濟放緩、資產負債表惡化、人口增長乏力。

然而，高股息風格在絕大多數時間內占優，背景共性是：不確定性提升。

港股也是類似情況，高股息指數是長期優勝策略， 2008年以來持續跑贏恒生指數。

2007-2008年，高股息指數短暫跑輸恒生指數之后，持續跑贏恒生指數。同時，在 2008年、2015年、2020年指數快速下跌中，高股息指數都有不錯的表現，有一定的防御能力。

為何港股的高股息這么香？

港股是一個離岸市場，香港市場分子端盈利取決于大陸，港府無法用財政、產業政策對沖；分母端流動性取決于美元流動性；風險偏好取決于全球風險偏好。

因此，港股對利空更加敏感，對不確定性更加不歡迎，導致港股估值長期低于其他市場估值，呈現了“不確定性折價”。

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高股息并非只在熊市好

在傳統認知中，高股息策略是熊市策略。其理由是：

1）高股息策略往往對應著低估值，在熊市中，更低的估值具備更好的防御性；

2）市場弱勢時，資金更青睞具有穩定分紅的“類債”公司，穩定、可觀的分紅收益，可以對沖熊市的下跌。

但回顧2009年以來中證紅利指數表現，這樣的認知是有偏差的。

在高股息顯著占優的期間，有相當一部分時間市場身處牛市階段，其中包括了 2016、2017年牛市、以及 2021年 3月至 11月的結構牛市。

另一方面，市場大幅走熊也并非高股息策略占優的充分條件， 例如在 2015年 6月至 2016年 3月的熊市當中，高股息策略顯著跑輸。

這表明，高股息策略并非單純的熊市策略，其占優階段在熊市和牛市的比例一樣高。

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傳統策略的2個陷阱

傳統高股息策略，有兩個陷阱。

股息陷阱： 公司的分紅能力和分紅意愿，都有可能變化，因此歷史的高股息不代表未來。

這可能由于兩方面的變化：一，企業的分紅意愿發生改變，不愿再維持高股息率；二，企業盈利能力的下滑，導致無法繼續維持高股息率。

估值陷阱： 傳統高股息策略本質是深度價值股策略，資本利得成為負向拖累，難以真正實現“低波動、低回撤”。

傳統高股息策略的成分股，多是產業生命周期處于中后期的周期股、金融股，資本支出的需求較低，盈利可大幅分紅；此外分紅可以避免稀釋 ROE，因此他們有提高分紅的內生動力。

傳統高股息策略的風格、行業特征，決定了其波動率和最大回撤較高。同時此類公司的增長偏弱，缺乏成長，資本利得項（股價漲幅）往往成了拖累。

這就陷入了兩難，要在高股息和高收益之間進行取舍：單純高股息策略增長性較弱，容易損失資本利得；而“假”高股息策略存在股息陷阱，會舍棄股息收益，與原本投資“高股息策略”的初心背離。

一句話，高股息策略通常難以兼顧高股息和高收益，股息率高則收益率偏低，收益率高則股息率偏低。

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如何擺脫陷阱？

如何解決高股息的兩難？

“分紅意愿” 角度，可以關注做出了分紅承諾的公司，比如承諾每年分紅50%以上，強制維持較高的分紅比例。

比如，中國神華2022-2024年股東回報規劃承諾，每年現金分紅比例不低于60%，實際上均超承諾目標，2023年派息比例達到75.2%。

“盈利能力” 角度，對盈利能力進行篩選，避免因業績下滑而難以維持高分紅。比如，ROE均值-標準差，可以兼顧高盈利能力與高業績質量；本期歸母凈利潤同比增速-去年同期歸母凈利潤同比增速，可以衡量盈利能力的成長性。

一言以蔽之，今年的業績比去年有進步。

此外，成長股高股息投資，需要更重視現金流。

自由現金流 在傳統高股息的投資中作用不大，但對于成長股的高股息篩選中提升很大。

對于成長型公司，持續提升的經營現金流，意味著更穩定的商業盈利模式，也就有利于業績的穩定性，以及分紅的可持續性。

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當下有吸引力

最新一周（10.08-10.11），中證紅利指數股息率（近12個月）小幅回升至4.86%，主要因為近期股價出現一定調整。

從中報分紅公司的數量上看，上市公司加大分紅力度的趨勢依舊明顯；924新聞發布會提出，將創設股票回購增持再貸款工具，貸款利率為2.25%，有利于增強增持回購力度，高股息公司可以做一個套利，積極性當然高。

歷史數據看，當中證紅利指數股息率高于4%的時候，通常都是較好的機會區，目前4.86%的數值仍高于4%的水平。

截止10月11日，中證紅利指數股息率/10年期國債收益率為2.31倍，中期看無風險利率下行的趨勢并沒改變，說明高股息資產配置價值仍然較高。

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個人觀點，僅作參考，不作推薦。股市有風險，投資需謹慎。