國債市場做大過程中國債做市支持操作的重要意義

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國債做市機(jī)制是對國債市場的一種重要調(diào)節(jié)手段，主要做法是財(cái)政部在二級市場運(yùn)用國債隨買、隨賣操作，支持銀行間債券市場做市商對新發(fā)關(guān)鍵期限國債做市，促進(jìn)國債市場供需狀況動態(tài)平衡。“隨買”是指當(dāng)某只或者多只國債在二級市場上出現(xiàn)超賣狀況，即供大于求時(shí)，財(cái)政部便從做市商手中買入相應(yīng)國債，繼而提升該國債的市場需求。“隨賣”是二級市場出現(xiàn)超買狀況，即供小于求時(shí)，財(cái)政部向做市商賣出相應(yīng)的國債，維持國債供應(yīng)的穩(wěn)定。

早在2016年9月，財(cái)政部和人民銀行發(fā)布《國債做市支持操作規(guī)則》，我國的國債做市支持機(jī)制就已經(jīng)確立。自那時(shí)起，財(cái)政部不定期開展國債做市支持操作。通過隨買和隨賣的操作，財(cái)政部能夠在一定程度上調(diào)節(jié)國債的供需平衡，從而維護(hù)國債市場的穩(wěn)定性和流動性。隨著國債市場的不斷做大，未來國債做市操作將更為頻繁，力度也可能逐漸增大。

截至2024年11月，我國債券市場國債托管余額為33.8萬億元，近年來呈加速上漲之勢。相較于近130萬億元的年度GDP，國債市場規(guī)模并不大，未來還將進(jìn)一步擴(kuò)大，預(yù)計(jì)將持續(xù)攀升到100萬億元以上。從國債收益率來看，近年來持續(xù)下行，2024年12月十年期國債收益率已經(jīng)降到2%以內(nèi)，達(dá)到1.8%左右。隨著降準(zhǔn)降息力度持續(xù)加大，利率水平將維持在低位，可能進(jìn)一步下探。

從往年國債發(fā)行量來看，每年的國債發(fā)行量呈逐漸上升趨勢，預(yù)計(jì)未來每年發(fā)行的國債規(guī)模也將持續(xù)增加。從年度發(fā)行節(jié)奏來看，國債發(fā)行高峰普遍集中于二季度末到四季度初。為了緩解大量新發(fā)行國債對市場流動性的沖擊，更好地維護(hù)供需平衡，每年的三季度到四季度應(yīng)成為國債做市操作的重要時(shí)間段。

雖然國債做市機(jī)制的原理很簡單，但在實(shí)際操作中，財(cái)政部開展國債做市支持操作是一個(gè)復(fù)雜而精細(xì)的過程，涉及多個(gè)環(huán)節(jié)和多個(gè)市場參與方。通過做市支持操作，在多方主體的積極參與下，能夠有效提升國債市場的運(yùn)轉(zhuǎn)效率，促進(jìn)金融市場健康穩(wěn)定，以及支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

一方面，有助于提高國債市場的流動性和活躍度，吸引更多的投資者參與國債投資。

國債市場的流動性非常重要，流動性差的市場活躍度和吸引力普遍較差，并且會使投資者買賣國債的成本增加。如果市場缺乏流動性，投資者可能難以順利出售持有的國債，或者難以買到某一期限的國債，就會使得國債價(jià)格過度下跌或者上漲。這就會引起國債市場劇烈波動，甚至?xí)φ麄€(gè)金融體系造成負(fù)面沖擊。

財(cái)政部通過隨買和隨賣操作，能夠有效平抑國債市場的超預(yù)期非理性波動，促進(jìn)市場供需動態(tài)穩(wěn)定。2024年11月，財(cái)政部加大了國債做市操作，主要開展國債隨賣操作，即向國債做市支持參與機(jī)構(gòu)、銀行間同業(yè)拆借中心以及中央國債登記結(jié)算有限責(zé)任公司賣出相應(yīng)的國債，以維持二級市場國債供給的穩(wěn)定。根據(jù)相關(guān)通知，從2024年11月22日起，隨賣券與同期國債合并上市交易。

對于投資者而言，國債做市支持操作實(shí)質(zhì)上是為市場提供了一個(gè)報(bào)價(jià)和補(bǔ)償機(jī)制。依靠合理的做市報(bào)價(jià)和補(bǔ)償機(jī)制，可以更加清晰地反映國債市場的供求關(guān)系和價(jià)格水平，有助于維持供需動態(tài)平衡，增強(qiáng)市場穩(wěn)定性和安全性。通過提高市場的流動性，可以減少交易過程中的摩擦和不確定性，從而降低交易成本和風(fēng)險(xiǎn)，提高國債投資的吸引力。這將帶來多方面的好處，包括為投資者提供更多的投資機(jī)會、降低交易成本、提高投資安全性、增強(qiáng)市場透明度以及提升投資信心等。投資者可以更加便捷地參與國債市場的交易，選擇適合自己的投資產(chǎn)品和期限，從而實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)配置的多樣化和風(fēng)險(xiǎn)分散。

另一方面，有助于健全國債收益率曲線，提升金融市場的定價(jià)功能和整體效率。

國債利率往往被視為金融市場的基準(zhǔn)利率，國債收益率曲線能夠?yàn)槠渌鹑谫Y產(chǎn)和衍生金融資產(chǎn)的定價(jià)提供重要參考。一個(gè)健全的國債收益率曲線，應(yīng)當(dāng)能夠真實(shí)、準(zhǔn)確地反映不同期限國債的市場供需關(guān)系，并體現(xiàn)投資者對利率變化的預(yù)期。合理的收益率曲線通常呈現(xiàn)出上翹的形狀，即長期利率高于短期利率，這反映了投資者對長期資金風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)母咭蟆Ｍ瑫r(shí)，整個(gè)利率曲線應(yīng)保持平滑，避免突兀的跳躍或下沉，以確保不同期限國債之間的收益率關(guān)系穩(wěn)定，避免市場投機(jī)套利。

為了充分發(fā)揮國債收益率的定價(jià)基準(zhǔn)作用，財(cái)政部早在2014年就公布了1年、3年、5年、7年和10年等關(guān)鍵期限的國債收益率曲線。近年來，采取了一系列措施來建立和健全收益率曲線的預(yù)期管理機(jī)制。不過，我國處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展關(guān)鍵時(shí)期，經(jīng)濟(jì)的非均衡狀態(tài)使得國債收益率曲線未能完全準(zhǔn)確反映市場供需關(guān)系，需要通過政策調(diào)節(jié)來維持收益率曲線保持平滑。并且，我國利率債市場以商業(yè)銀行資金配置和交易為主。隨著近年來房地產(chǎn)市場的調(diào)整，銀行資產(chǎn)端的配置需求發(fā)生了顯著變化，對利率曲線帶來反饋影響。

在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，財(cái)政部開展國債做市支持操作，是進(jìn)一步完善國債收益率曲線的重要舉措。國債做市支持操作較為靈活，不僅局限于短期國債，還可以擴(kuò)大到中長期國債。這種靈活性使得國債市場在不同的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下都能找到適合的運(yùn)行模式，從而優(yōu)化國債的期限結(jié)構(gòu)，提供不同期限的基準(zhǔn)利率，為金融市場提供更為準(zhǔn)確的定價(jià)參考。健全的國債收益率曲線將為金融創(chuàng)新提供更加穩(wěn)定、可靠的基礎(chǔ)，促進(jìn)金融市場的整體效率提升，為我國的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和高質(zhì)量發(fā)展提供有力的支持。

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