沒人真正押中哪吒

2023年，光線傳媒董事長王長田在北京電影學院影視金融班的一節課上，做出了一個過于前瞻的預測：“我更大的期望是寄托在明年2024年，看看有沒有可能帶動中國的電影票房進入70億時代。我希望這部里程碑的片子名字叫《哪吒2-魔童鬧海》[1]。”

能懂他的人并不多，包括人均迷影的豆瓣，彼時對這件事的最高贊評論也是“他沒事吧”。

圖片來源：豆瓣網

對于當時的電影行業來說，三年的疫情沖擊，加上小帥小美三分鐘演完全片的短視頻夾擊，電影消費陷入疲軟，阿里影業、騰訊影業等互聯網資本巨頭也逐漸收緊開支，即便是被認為受疫情影響較小的動畫電影行業，在《哪吒之魔童降世》達到50億元票房之后也露出頹勢，2020年至2022年動畫電影的平均票房僅為36.47億元。

今年春節檔之前，大多數電影播客主理人預測的票房冠軍還是唐探1900，《哪吒2》的定位更多是黑馬備選。然而，短短20多天的時間，《哪吒之魔童鬧海》的累計票房就突破了120億元人民幣，超越《頭腦特工隊2》的同時登頂了全球動畫電影票房榜首。王長田結果還是錯了，但錯的原因卻變成：太保守了。

還是同一個豆瓣帖子，最近的評論區畫風已經變成了“接王長田事業運財運（無副作用）”。

圖片來源：豆瓣網

毫無疑問的是，光線傳媒在中國動畫電影史上留下了極為濃墨重彩的一筆。但面對這樣的戰績，王長田本人卻只是在票房突破100億元時發文稱：“百尺竿頭，還有好多步。”

對于王長田乃至光線傳媒而言，《哪吒之魔童鬧海》的成功或許具有一定的偶然性，但國產動漫的不斷進步卻有著其必然性。不管是《哪吒之魔童鬧海》還是以此為基礎構建的整個神話宇宙，追根溯源，它們的成功都不約而同地指向了同一個方向：彩條屋。

中國迪士尼

2015年，《大圣歸來》的成功引爆了整個影視圈。9.56億元的票房不僅創造了當時國產動畫電影的歷史，同時也讓其開始逐漸擺脫“低幼化”的標簽。在《大圣歸來》上映后僅三天，其主創團隊田曉鵬、梁輝、林中倫等人就宣布成立了十月文化公司。投資他們的，正是剛剛成立了彩條屋的光線傳媒。

彩條屋的方向非常明確，就是動畫電影行業。因為它幾乎是影視內容里為數不多還能做出點“我命由我不由天”的賽道。

影視本質是內容行業，一個顯著特征便是公司的業績極度依賴于爆款產品。但爆款不是流水線作業，頂流的當紅小生、昂貴的特效制作、密集的宣發路演都不能作為“作品一定會火”的論據。觀眾們難以琢磨的口味，市場飄忽不定的情緒，都讓“持續出爆款”成為懸在影視公司頭上的利劍。

畢竟，開張吃十年的另一面常常是，十年不開張。

但動畫電影有自己的特殊性，它的生命周期更長，收入更多樣，尤其是其中的IP衍生品，是“分散風險”的關鍵。換句話說，動畫電影一旦做出爆款好內容，賣的既有一過性的票房，也有長周期的周邊。

在一次投資者調研回答中，光線傳媒表示美國真人電影1美元票房衍生收入為3-5美元，而動漫電影的衍生收入能達到10美元[2]。這意味著一旦以動畫電影為載體的IP受到觀眾的喜愛，那么由此衍生出來的周邊就能夠為公司帶來源源不斷的現金流。

最典型的案例便是迪士尼。迪士尼高層在2015年就公開表示，《冰雪奇緣》每年可帶來10億美元的衍生收入[3]。這就意味著，迪士尼不需要每年都拍出冰雪奇緣這樣的電影，只要有能力做出一部冰雪奇緣，它就能夠每年持續地為其創造利潤。

彩條屋也在《大魚海棠》中初次嘗到了IP帶來的甜頭。2016年彩條屋首部動畫電影《大魚海棠》相關衍生品上線后僅兩周的時間，銷售額就達到了5000萬元，超過了電影的制作成本[2]。

但IP經濟也無法脫離內容單獨存在，它只是延長了優質內容的生命周期，并不意味著動畫電影行業不再需要優質內容。甚至可以說，因為有了IP的杠桿，打磨內容就更是成敗關鍵。

畢竟爆款雖然難以預測，但一個六邊形戰士的下限總歸不差，唯一的問題就是：時間。

好內容的長制作周期和低集中度，對于這種商業模式來說，都是客觀存在的缺陷。譬如在《大圣歸來》的制作過程中，長達8年的制作周期對于團隊乃至整條產業鏈的生存能力都是一個極大的考驗。因此，彩條屋成立之時就做出了一個清晰的定位：投資動畫電影行業的優秀公司，快速切入動畫電影行業。

通過“投資+孵化”模式，彩條屋扮演了動畫電影行業里的“內容風投”，主動入股一些具有潛力的動畫工作室，讓他們在沒有生存壓力的狀態下全身心投入創作。僅2015年，彩條屋就投資超過20家動漫產業鏈公司，彼時市面上一個夸張說法是，“中國一半的初創動畫公司是靠拿光線的錢存活著的”[4]。

與此同時，彩條屋也在布局產業鏈。譬如在《哪吒之魔童鬧海》的后期創作中，“混沌星云”這個僅3秒的鏡頭就耗費上海紅鯉整整一年多的時間進行制作，而后者同樣也是彩條屋控股的公司之一。

一邊做掘金者，一邊賣鏟人，可謂是把作品的阿爾法和行業的貝塔，想得很清楚。

混沌星云，豆瓣網

但光線傳媒的版圖里，真正和行業基本盤息息相關的，主要還是另一枚布局——貓眼。

布局互聯網

早在2014年，光線傳媒就曾經在渠道端做過嘗試。

彼時正值互聯網資本大舉進軍傳媒行業之際，光線傳媒也順勢同奇虎360共同出資，創辦了先看網。在王長田眼中，先看網的定位就是一個“中國版Netflix”，主要的商業模式就是通過會員付費模式獲利，而為了能夠發展起先看網，光線傳媒還一度計劃為先看“量身定制網劇”。

這也不難理解，光線傳媒本身就是一個優質的內容提供者，一旦先看網的模式能夠跑通，就意味著其既擁有了一個能夠將自己內容進行輸出的渠道，又可以通過用戶付費的方式不斷獲取現金流。

這一次，王長田還是太前瞻了。當時市場上幾大主流視頻網站還處于用免費的視頻資源來爭奪流量的階段，會員付顯然不會有太大的市場。這讓先看網在前期沒能夠獲取到足夠多的流量，進而在之后的會員爭奪戰中錯失了先機，最終逐漸淡出了人們的視野。

回憶這一段過去，王長田稱：“之前開發耽誤了太多時間，錯失了良機。如果我們不是自己開發，而是接手一個有基礎的付費網站，是有機會的[5]。”

而伴隨著互聯網時代的到來，線上渠道開始發力。《2017年第3季度中國電影票市場行業研究報告》數據顯示，影院現場柜臺購票和使用影院自有網上平臺購買的觀眾只有21.1%，而78.9%的觀眾都是使用第三方在線購票。

2016年，光線傳媒通過其全資子公司光線影業以23.83億元人民幣的現金和價值23.99億元人民幣的光線傳媒股票，收購了貓眼電影57.4%的股權，從而成為其控股股東，貓眼電影成為了他切入互聯網渠道的契機。

在收購了貓眼電影之后，光線傳媒極大地彌補了渠道方面的短板，使其能夠在面對影院擠壓排片時擁有更大的底氣。用王長田自己的話來說，“院線不是完全不可替代的，即使賣票，票務平臺出票量達到 80%，如果一家影院失去票務平臺的支撐，相當于失去了80%的市場份額[6]。”

更重要的是，它的到來也為光線傳媒增添了一份確定性。由于坐擁騰訊、美團以及格瓦拉等多個流量入口，貓眼電影成為了多數影片發行的必經渠道。譬如2017年貓眼出品并發行了首個過20億的影片《羞羞的鐵拳》；2022年進一步深入到宣傳營銷，成為《這個殺手不太冷靜》的宣傳方；2023年更是當年年度票房冠軍《滿江紅》的出品、發行以及宣傳方。

數據顯示，2017年至2024年歷年票房前十的電影中，貓眼電影共計出品、發行或是宣傳（不包含聯合出品或聯合發行）過24部影片，占比達到了30%。這就意味著一旦市場上出現爆款作品，貓眼電影都能夠參與最終的票房分賬。

說到底，大家都心知肚明，做一個影視公司，光線傳媒是有內容理想也有行業眼光的，但作為一個股票代碼，內容就不是一個在A股會受到歡迎的行業。光線傳媒做的事情，就是讓自己面臨的風險更小一點，捕捉的機會更多一點。

反正，最終都是做“爆款內容”的生意，光線傳媒一手通過彩條屋切入“一魚可以好幾吃”的動畫電影垂類，一手通過貓眼把“爆款內容”的范圍從自己家拓寬到了所有友商，相當于有家造車廠做出了全行業的懂車帝。

也正是這種敘事邏輯下，機構們開始紛涌而至。從2017年三季度開始就陸續有基金經理開始布局光線傳媒，其中不乏謝治宇、楊浩以及譚麗等明星基金經理，一時間眾星云集。

但對于影視行業來說，邏輯的證偽遠比證實更加容易：一次行業的寒冬、一次財報的Miss，甚至是一次電影票房的不及預期都能夠成為被拋棄的理由。

難以復制的成功

2016年，王長田在接受采訪的時候曾這樣說道，“到2019年的時候，我們有可能會達到一個歷史上新的高峰。如果說做動畫片真正具有非常強的競爭力，我覺得在2019年會是一個最值得期待的年份。”

但持有光線傳媒的機構在2019年到來時，看到的卻是一份慘淡的年報。光線傳媒發布的2018年年報中顯示，其當年實現凈利潤13.73億元，同比增加68.47%，但其中絕大部分收益是由光線傳媒在2018年一季度以33億元出售新麗傳媒27.64%股權所帶來的收益。

如果拋開這部分收益，光線傳媒當年度的扣非凈利潤為-2.85億元，是公司上市七年以來主營業務首次虧損。這也預示著在2018年這場因范冰冰而起的影視寒冬中，即便是想要努力做出公司α的光線傳媒也無法做到獨善其身。

尤其是2018年彩條屋出品的動畫電影《昨日青空》，慘淡的口碑和票房為光線傳媒在動畫電影上的未來平增了一層陰霾。業績和邏輯的雙重壓力下，機構們也開始作鳥獸散。數據顯示，2018年四季度共有20只基金重倉持有光線傳媒，到了2019年一季度僅剩8只。

但影視行業的反轉也非常簡單，只需要一部爆款電影。

2019年三季度，《哪吒之魔童降世》橫空出世，在全球取得了近50億人民幣票房成績的同時，一舉成為了當年度票房冠軍。影片的成功也為市場注入了一劑強心劑，它不僅驗證了彩條屋在動畫電影上擁有著創作爆款的能力，同時以此為基礎所展開的封神宇宙也開始逐漸進入人們的視野。

“我們大概從2018年2019年組織了一個幾十人的團隊秘密研發，重新梳理了中國有史以來的神話體系，建立我們自己的神話宇宙世界觀。”王長田在一次采訪中說道，“希望它成為中國人自己的漫威，但是我們的漫威是動畫電影構成的。”

封神宇宙的敘事加上《哪吒之魔童降世》的成功讓機構們再一次為其買單。數據顯示，2019年中報基金重倉持有光線傳媒占總股本的比例僅為1.63%，而三季度這一比例進一步增加達到了2.89%。

即便是在受到疫情影響的2020年，機構也沒有停止對于光線傳媒的追捧。

一方面光線傳媒作為行業內的龍頭企業，疫情可以加速行業競爭格局的優化，一旦消費復蘇，那么光線傳媒的也能夠率先恢復；另一方面，有了《哪吒之魔童降世》的前車之鑒，市場對于封神宇宙中的另一個IP姜子牙擁有極高的預期。這導致機構重倉持有光線傳媒占總股本的比例在2020年進一步攀升，一度達到了6.37%的峰值。

但過高的預期最終也伴隨著《姜子牙》16.02億元的票房而落空。

四季度，神話宇宙的第二部動畫電影《姜子牙》如期上映，雖然16.02億元的票房在國產動畫電影中并不低，但和《哪吒之魔童降世》50億元的票房相比還是有些捉襟見肘。

當一個爆款的成功經驗難以復制到下一個作品中時，市場也開始產生了對其持續制造爆款能力的質疑，更遑論建立起能夠對標漫威宇宙的神話宇宙。

在此情形之下，批量的機構再一次出逃光線傳媒。2020年四季度基金重倉持有光線傳媒占總股本的比例驟降至2.11%，而上一個季度該數值為5.66%。

機構在光線傳媒上的兩進兩出之間，市場對于傳媒行業的刻板印象也在不斷加深：股價的爆發力來自于偶發性的爆款盈利。即便是極力地想要在行業中建立自己獨屬α的光線傳媒，也無法抵擋整個行業的β屬性，不論是2016年的《大魚海棠》、2019年的《哪吒之魔童降世》以及2025年可以預見的《哪吒之魔童鬧海》均是如此。

相較于光線傳媒在動畫電影上的工業化能力、穩定的宣發渠道以及打造神話宇宙的敘事，投資者更愿意去對它下一部電影是否會成為爆款下賭注。這種特性也讓光線傳媒在被投資的過程中，很少有長期持有的機構。

當然，長期持有的機構也并非沒有，但等待他們的，卻是一個更加殘酷的現實。

尾聲

數據顯示，從《哪吒之魔童降世》到《哪吒之魔童鬧海》上映前夕，光線傳媒在四年多的時間里股價漲幅僅為14.09%，而魔童出海上映之后，股價在短短8個交易日內的漲幅就達到了264.43%。

從《哪吒之魔童降世》到《哪吒之魔童鬧海》，兩個爆款動畫電影之間耗費了5年多的時間，而那些長期持有光線傳媒的基金經理，最終也沒能等到魔童鬧海的到來。

以泓德基金的鄔傳雁為例，其在2019年一季度首次將光線傳媒買入到泓德遠見回報的前十大重倉股，并在之后的四年當中一直持有該公司。2019年，其在泓德遠見回報基金的年報中這樣評價：傳媒的高端內容主要是指對人們的心靈境界有提升作用、能長期吸引人們閱讀或觀看的書籍、電影、動畫片等，正在變成越來越多國內民眾的剛性需求。

遺憾的是，2023年年初，鄔傳雁離開了泓德基金。而秦毅在接管了泓德遠見回報之后，光線傳媒雖然也斷斷續續地出現在前十大重倉股的名單中，最終在2023年年末徹底告別了該基金的前十大重倉股。

值得一提的是，泰信基金的董山青從2017年二季度就開始重倉持有光線傳媒，但在2024年一季度他卸任相關產品之后，持倉中對于光線傳媒的持股數量也已經連續三個季度大幅下降。

有一種艱難，是哪吒終于等來了它的票房，是餃子和王長田誰都沒有放棄或是被拋棄。而這種時間和信任成本的投入，或許在投資行業，只會更加難覓。

這不，兩周拉出四倍漲幅之后，只用了幾個交易日，光線傳媒又從高點下來接近腰斬了。

參考資料：

[1]王長田先生：堅持底線，獨善其身。電影是高端內容的金字塔尖！北京電影學院影視金融班BFF

[2]卡位動畫電影賽道，爆款后看工業化打開長線增長通道，萬聯證券

[3]《冰雪奇緣2》創全球首周票房紀錄，狂攬3.502億美元，口碑卻毀譽參半，國際金融報

[4]哪吒帶飛的東北富豪，有了新煩惱，財經天下WEEKLY

[5]光線王長田：對于“先看網”，這一年一直在反思當初的決策，娛樂資本論

[6]對話王長田，尋找光線預測爆款的小秘訣，圈內師老師

作者：吳文濤

編輯：張婕妤

視覺設計：疏睿

責任編輯：張婕妤