老鋪黃金的“資本密碼”

作者 | 歸去來

編輯 | 計然

3月31日，老鋪黃金發(fā)布了截至2024年12月31日的全年業(yè)績公告，這也是老鋪黃金上市以來的首份年報。

財報顯示，2024年老鋪黃金銷售業(yè)績和凈利潤分別同比增長166%和254%，分別至98.0億元（含稅）和14.7億元。

財報發(fā)布當日，老鋪黃金就漲了1.67%，收盤價至729港元/股。自2024年6月28日老鋪黃金上市至今，其股價從發(fā)行價的40.5港元/股，不到9個月時間飆至798港元/股的歷史高位，最大漲幅比例超18倍，創(chuàng)下“史詩級漲幅”。

圖源：雪球

正式成立于2016年的老鋪黃金，作為黃金上市企業(yè)中成立最晚的企業(yè)，但卻在業(yè)內(nèi)創(chuàng)下幾個“最”：2024年上半年老鋪黃金41.3%的毛利率在現(xiàn)有上市黃金企業(yè)最高；3月28日老鋪黃金1250.51以港元的市值和137.22的PE均為業(yè)內(nèi)最高；截至2024年末，老鋪黃金共擁有線下門店36家，門店平均業(yè)績超3億元。弗若斯特沙利文稱，在所有知名珠寶品牌（含國際、國內(nèi)品牌）中，老鋪黃金在中國內(nèi)地的單個商場平均收入、坪效均排名TOP1。

圖源：基于公開信息整理

但作為業(yè)內(nèi)的后起之秀，老鋪黃金的營收、凈利潤、門店數(shù)量仍和業(yè)內(nèi)“前輩”存在明顯差距。在門店數(shù)量上，老鋪黃金當年36家的門店數(shù)量和其他黃金企業(yè)動輒幾千家的門店數(shù)量，完全不在一個量級上。在營收和凈利潤上，老鋪黃金當年98.0億元（含稅）的營收為周大福1087.13億港元營收的9.67%，14.7億元的凈利潤為周大福64.99億港元股東應占溢利的24.26%。

圖源：基于公開信息整理

為何在營收和凈利潤不及“前輩”的情況下，老鋪黃金卻能創(chuàng)下幾個“最”呢？這是資本手段的操作，還是有著獨特的“經(jīng)營玄學密碼”？老鋪黃金又是如何鑄造“煉金術(shù)”的呢？

黃金的盡頭為何是老鋪？

買黃金要找黃牛插隊領(lǐng)號，這件事就發(fā)生在老鋪身上。

今年2月份早上六點半，消費者劉娜（化名）抵達杭州大廈的老鋪黃金門店時，門店前早已排起長隊。排隊的人群里不僅有年輕人，還有不少上了歲數(shù)的阿公阿婆。現(xiàn)場有黃牛表示可以幫忙插隊領(lǐng)號，價格從幾十元到幾百元不等。按照當天二三十人找黃牛插隊領(lǐng)號，黃牛能日賺兩三千元。

劉娜表示，從2020年至2023年老鋪的足金黃金產(chǎn)品平均售價603元/克上漲到2023年的729元/克，足金鑲嵌產(chǎn)品平均售價769元/克提高到2023年的1043元/克，漲幅比例分別為21%和36%。2024年3月和9月老鋪黃金又漲價兩次，每次上漲幅度均在10%左右。

但即使老鋪不斷漲價，金龍香囊吊墜、金鴛鴦、玫瑰花窗項鏈售價分別高達11萬元、20萬元、40萬元，單克均價高達1500元/g，大幅高于同行的800元/g-900元/g。但門店店員卻表示，成交率依然能做到40%以上，且不少產(chǎn)品已售罄。

不僅僅是線下門店火爆，抖音#老鋪黃金話題播放量超3億，小紅書#老鋪黃金話題瀏覽量近5億、“老鋪黃金”筆記超10萬篇，而近一年老鋪黃金微信搜索指數(shù)更是實現(xiàn)指數(shù)級爆發(fā)增長。另據(jù)《2023胡潤至尚優(yōu)品-中國高凈值人群品牌傾向報告》顯示，老鋪黃金上榜高凈值人群最青睞的十大珠寶品牌，是僅有的兩家中國珠寶品牌之一。

圖源：抖音、小紅書、微信

要知道，老鋪黃金產(chǎn)品的回收價僅為原始售價的75%，遠低于投資金條的保值率；而且，老鋪的黃金飾品價格也大幅高于同行。按道理購買老鋪黃金飾品用以投資并不是“明智”選擇。但為何老鋪仍受到消費者瘋狂追捧呢？

以劉娜為例，她喜歡老鋪黃金的理由是，這里的飛天游龍、金龍金鳳、萬年如意、麥穗貔貅、長生鎖等飾品，不僅寄托著自己對美好生活的向往，且傳遞東方生活觀。更重要的是，老鋪的黃金飾品真的是美得不可方物，佩戴這些飾品會讓自己的心情變好，減輕工作和生活帶來的壓力。

圖源：老鋪黃金官網(wǎng)

且同樣的黃金飾品工藝，老鋪黃金的純手工打造既比其他家產(chǎn)品更精細，又比工業(yè)模具生產(chǎn)的更絕美。可以說，在工藝美學價值和文化鑒賞性上，老鋪的黃金飾品遠超市面上的黃金飾品。這既是貴婦們熬夜排隊搶購老鋪黃金的原因，也是圈內(nèi)將其稱為“黃金的盡頭是老鋪”的理由。

如劉娜所言，在抖音評論區(qū)中，不少網(wǎng)友稱：同樣的玫瑰花窗，老鋪黃金做得特別特別細；其他門店的手工鎏刻錦鯉鎖的精細度，和老鋪黃金相差甚大。購買老鋪黃金的點鉆葫蘆后，因看不上其他品牌的黃金飾品，又相繼購入老鋪的平安鈴和紅寶石戒指。

圖源：抖音

換言之，老鋪黃金帶給消費者的美學價值既是支撐其高溢價的基礎(chǔ)，也是消費者為之瘋搶的原因，這和世界黃金協(xié)會發(fā)布的黃金轉(zhuǎn)向自戴、悅已與審美需求相契合。

圖源：世界黃金協(xié)會

在業(yè)內(nèi)普遍以黃金克重+工藝費銷售模式，通過瘋狂開店不斷擴大規(guī)模效應之際，為何老鋪黃金能找到這種差異化競爭路線呢？

20世紀90年代老鋪黃金的創(chuàng)始人徐高明，從湖南岳陽市畜牧水產(chǎn)局體內(nèi)離職后創(chuàng)立金色寶藏公司，主營黃金珠寶、文化產(chǎn)品、古董產(chǎn)品、旅游等相關(guān)業(yè)務。后基于精簡業(yè)務需要，金色寶藏在完成業(yè)務調(diào)整的同時，2009年獨立于金色寶藏公司的“老鋪黃金”誕生。基于在業(yè)內(nèi)多年的打拼和沉淀，徐高明對老鋪黃金的定位放到古法手藝上，而不是將其當成大眾品牌來經(jīng)營。

作為老鋪黃金上市前唯一一輪融資的領(lǐng)投方——黑蟻資本，其創(chuàng)始及管理合伙人張沛元在接受媒體采訪時表示，“我對徐總最深刻的印象，就是他的用戶洞察能力和戰(zhàn)略定力非常強。他想用古法金工藝在黃金品類中打造出一個經(jīng)典傳世的高端品牌。”

圍繞古法金工藝，多年來老鋪黃金形成六大核心自研工藝。其中，花絲鑲嵌工藝早在2008年就被列入國家非物質(zhì)文化遺產(chǎn)名錄。另以老鋪黃金金壺使用的“一張打”為例，該工藝為唐代錘揲工藝的特殊形式，壺身、壺底、壺嘴均由一張金片或銀片打造而成，完全沒有焊接。這在保留自然手工紋理的同時，兼具人文氣息和藝術(shù)審美。現(xiàn)收藏陜西歷史博物館的鴛鴦蓮瓣紋金碗，就是采用該工藝制成。

圖源：老鋪黃金官網(wǎng)

但在打造如壺嘴、壺耳等精細部位時，需精確控制材料的延展程度，避免出現(xiàn)裂紋或斷裂，同時又要保證其厚度均勻，以確保整個器物的強度和美觀，對工匠對材料特性的把握要求極高。且中間若出現(xiàn)失誤很難進行修正，往往需要將整個器物回爐重造，這不僅浪費工匠的大量時間和消耗大量的黃金材料，也給工匠心理帶來巨大壓力。

圖源：老鋪黃金官網(wǎng)

那老鋪黃金是怎么解決這個難題的呢？

黃金+奢侈品，老鋪黃金的“煉金術(shù)”

中國藝術(shù)研究院呂品田教授稱，機械復制時代的手工價值被削弱，傳統(tǒng)工藝的“溫度感”需要通過情感營銷重新定義。

京都工藝大學調(diào)查顯示，日本全國掌握“蒔繪”技法的匠人不足200人，年輕學徒因長達10年的學習周期望而卻步。換言之，傳統(tǒng)工藝在傳承過程中如何與現(xiàn)代消費者審美相結(jié)合、小批量生產(chǎn)和工業(yè)機器大規(guī)模量產(chǎn)形成的矛盾，是全球市場普遍面臨的問題。

面對上述問題，老鋪除和北京清宮造辦處第五代傳承人共同打造純手工花絲鑲嵌，要求設(shè)計師候選人必須擁有優(yōu)秀的美術(shù)功底與傳統(tǒng)文化，并且掌握傳統(tǒng)審美。

此外，堅持做中國原創(chuàng)文化設(shè)計的老鋪，也在不斷挖掘當前年輕人審美和消費市場的變化。

比如，自2023年至今，情緒消費持續(xù)主導國內(nèi)消費市場，老鋪黃金以古法工藝推出手搖式轉(zhuǎn)經(jīng)筒，轉(zhuǎn)經(jīng)筒每轉(zhuǎn)動一次代表祈福一次，這種互動感能夠讓人與產(chǎn)品之間產(chǎn)生緊緊相依的感覺。十二生肖守護神吊墜，同時滿足當下年輕人精神寄托與心靈慰藉、文化認同與歸屬感、個性化與獨特性表達、情感陪伴與安全感、社交互動與話題性等多樣化的情感需求。

全球奢侈品意見領(lǐng)袖之一的Daniel Langer多次反復強調(diào)，奢侈品行業(yè)中品牌故事遠比產(chǎn)品更加重要。比如，豪華車中的林肯，從羅斯福之后就是美國白宮的首選座駕，是美國許多重要歷史時刻的見證者和參與者，成為人們心中“美式豪華”的代名詞。

更深層來看，底層文化的自信才是支撐奢侈品品牌故事的關(guān)鍵。比如，依托法國18世紀以來的貴族審美與手工業(yè)傳統(tǒng)的愛馬仕，建立在20世紀初歐洲女性主義浪潮具象化的香奈兒，依托瑞士工業(yè)革命后的精密制造神話的勞力士，建立在歐洲貴族對神秘學與自然符號的迷戀，將珠寶轉(zhuǎn)化為幸運護身符的梵克雅寶等等。

同理，從國內(nèi)四大名繡之一的蘇繡到云記風羽扇，從春秋水晶項鏈到魏晉的金步搖和金項鏈、再到遼代的金耳墜等各地博物館中展示的古代美輪美奐的金飾。不少網(wǎng)友紛紛感嘆道，原來影視劇和短劇中的后宮妃子爭的從來都不是皇帝的恩寵，而是這些奢侈品的使用權(quán)和擁有權(quán)。中國從來都不缺奢侈品，且若是真的奢侈起來，恐怕沒有多少人能夠買得起。

圖源：抖音

傳承古法工藝，堅持以中國文化做原創(chuàng)設(shè)計，不斷滿足當下年輕人對黃金需求的老鋪，在持續(xù)構(gòu)建國人文化自信的同時，也是支撐其奢侈品定位的根基。圍繞奢侈品路線，老鋪的線下門店多集中在SKP、萬象城等具有嚴格準入要求的知名商業(yè)中心。

老鋪黃金曾指出，“我們高端的門店選址天然地篩選出了一批與我們品牌定位相符的高端消費者客流。”

正如劉娜所言，你以為很多人在老鋪黃金門店前排隊幾小時排的是隊么，大家排的是自我身份認同和自我身份彰顯，這和當年在愛馬仕、LV門店前排隊是相同的。

Daniel Langer曾指出，將注意力轉(zhuǎn)移到低價商品或增加促銷頻率基本是自我毀滅，降價和頻繁促銷是破壞品牌資產(chǎn)的最快方法之一。高端和奢侈品行業(yè)的折扣是一個增長陷阱。它可能會刺激銷售，但效果往往是短暫的，且會嚴重削弱對品牌的信任。

但這似乎也不能完全解釋老鋪不斷漲價、產(chǎn)品售罄的原因。從更大的行業(yè)變化看，黃金投資也正呈非理性狀態(tài)。

老鋪黃金的股價上漲，是否理性？

2024年國際金價從年初開盤的2066美元/盎司，收于2624美元/盎司震蕩調(diào)整。整個國際金價漲幅約27.19%，最高漲幅40.5%，年內(nèi)連續(xù)40次刷新歷史紀錄。

金價上漲之際，多家黃金企業(yè)的股價并未跟隨黃金價格同步上漲。當年老鳳祥、周大生、周生生、周大福股價最高點和最低點跌幅比例均在40%以上。

圖源：基于公開信息整理

甚至出現(xiàn)黃金價格漲幅越高，多家黃金企業(yè)股價跌幅更快的情況。當年下半年倫敦市場金價接連突破2500美元/盎司到2700美元/盎司三大整數(shù)關(guān)口，紐約市場金價一度突破每盎司2800美元整數(shù)大關(guān)。

多家黃金企業(yè)當年的股價最低點同樣出現(xiàn)在下半年，潮宏基出現(xiàn)在7月、老鳳祥、周大生、六福集團出現(xiàn)在8月、周大福和周生生分別出現(xiàn)在當年9月和10月。2025年開年金價繼續(xù)上漲之際，A股市值百億黃金概念股玉龍股份公告稱，因公司經(jīng)營狀況不佳，現(xiàn)金流持續(xù)惡化選擇停牌。

圖源：玉龍股份公告

但2016年至2019年上半年為金價相對穩(wěn)定時期,其間周大福股價漲幅超100%，老鳳祥股價雖有所波動，但整體仍以上漲為主。金價和黃金企業(yè)股價背離的背后，表面上看是以加工費盈利，以加盟模式擴大門店數(shù)量的黃金企業(yè)，構(gòu)建的規(guī)模盈利方式難以成立。

圖源：金價查詢網(wǎng)

圖源：雪球（周大福股價）

圖源：雪球（老鳳祥股價）

一方面，金價上漲對終端消費需求的抑制和加盟商采購成本增加形成的矛盾，不僅會讓黃金企業(yè)單店盈利能力下滑，且供求失衡問題的存在，讓黃金企業(yè)的存貨增加和財務風險放大。2024年Q3周大福零售值同比下降21%。在當年上半年內(nèi)地閉店180家門店的基礎(chǔ)上，該季度繼續(xù)關(guān)停145個珠寶零售點。

另一方面，2024年金價上漲源于地緣沖突加劇與美聯(lián)儲降息預期，但二級市場更看重的是企業(yè)盈利預期。因?qū)ξ磥斫饍r上漲的擔憂，黃金企業(yè)的PE會被提前壓縮。比如，當年老鳳祥的PE從19.53被壓縮到10.51。

更深層來看，金價上漲很容易讓黃金企業(yè)陷入惡性。即：維護渠道規(guī)模需要保持加盟商利潤，應對金價波動又需壓縮渠道成本；擴張市場份額依賴價格競爭，但價格敏感客群恰是利潤最薄弱的環(huán)節(jié)。這種結(jié)構(gòu)性矛盾在金價持續(xù)上漲下集中爆發(fā)，倒逼行業(yè)進入“破壞性重構(gòu)”階段。

老鋪股價上漲和金價上漲重合的背后，本質(zhì)上老鋪走出另一條路線：即以消費能力較強，鐘情中國文化，對產(chǎn)品品質(zhì)有更高要求的消費者為目標受眾，以堅持中國文化遠程和非遺工藝在帶來消費者工藝美學價值和文化鑒賞價值的同時，為產(chǎn)品提供更深層次的情感溢價，以此打造作為高端黃金珠寶的品牌價值。

Daniel Langer博士指出，奢侈品的核心在于創(chuàng)造吸引力和極高的客戶價值，但隨著奢侈品行業(yè)的競爭激烈和當下Z世代消費心理的持續(xù)改變，4P模型無法適用奢侈品市場的同時，取而代之的為4E模型——情感（Emotion）、體驗（Experience）、互動（Engagement）和獨特性（Exclusivity），4E模型更能在復雜且日益喧囂的現(xiàn)實中，幫助品牌與客戶建立持久的聯(lián)系，其代表著奢侈品行業(yè)的未來。簡單來說就是，4E模型的關(guān)鍵在于“情感溢價”。

換言之，老鋪黃金此前股價的持續(xù)上漲，更多是“情感溢價”部分，和當前國內(nèi)消費市場持續(xù)被情緒消費主導有關(guān)。只是當越來越多的黃金企業(yè)紛紛復制老鋪的路線時，老鋪的差異化路線是否還能保持呢？其股價又能否繼續(xù)保持高增長呢？這些恐怕都需要時間來一一驗證。