博士眼鏡線下門店整體盈利能力降低之下，此次再融資合理性存疑

博士眼鏡連鎖股份有限公司（以下簡稱“博士眼鏡”或發(fā)行人，股票代碼：300622.SZ）為一家從事眼鏡零售連鎖經(jīng)營企業(yè)，公司業(yè)務(wù)并不涉及眼鏡生產(chǎn)環(huán)節(jié)，其經(jīng)營重點(diǎn)為品牌運(yùn)營和銷售渠道。截至2024年末，博士眼鏡旗下?lián)碛?57家連鎖門店與六大眼鏡零售品牌。2025年4月，深交所正式受理了博士眼鏡向不特定對象發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券的申請文件。此次博士眼鏡擬募集資金總額為不超過人民幣37,500.00萬元，并在扣除發(fā)行費(fèi)用后計劃用于連鎖眼鏡門店建設(shè)及升級改造項目、總部運(yùn)營管理中心及品牌建設(shè)項目、數(shù)字化平臺升級建設(shè)項目以及補(bǔ)充流動資金。此次發(fā)行的保薦機(jī)構(gòu)為平安證券，審計機(jī)構(gòu)為政旦志遠(yuǎn)會計師事務(wù)所。

就報告期內(nèi)發(fā)行人經(jīng)營業(yè)績來看，2024年博士眼鏡已出現(xiàn)營收增長乏力、凈利潤顯著下滑的境況。公司全年實現(xiàn)營業(yè)收入為120,281.61萬元，同比增速僅為2.29%；而發(fā)行人同期扣非歸母凈利潤則已下滑至8,847.60萬元，同比減少達(dá)24.03%。雖然其2024年的經(jīng)營業(yè)績并不令人樂觀，但或受益于公司業(yè)務(wù)搭上了AI智能眼鏡市場概念熱點(diǎn)，博士眼鏡的股價于2024年8月起開始出現(xiàn)快速攀升。而在股價飆升之下，隨之而來的則是博士眼鏡大股東與實控人相繼紛紛逢高大量減持公司股份。

且需要特別注意的是，博士眼鏡作為AI智能眼鏡概念股的成色也可能不高。發(fā)行人于年報中表示，公司該項業(yè)務(wù)主要致力于智能眼鏡“最后一公里”的驗配服務(wù)。而由此可見，雖然博士眼鏡目前已與已與業(yè)內(nèi)頭部智能眼鏡廠商星紀(jì)魅族、雷鳥創(chuàng)新等多家品牌開展合作，但就其合作內(nèi)容來看，發(fā)行人的業(yè)務(wù)仍然側(cè)重于品牌運(yùn)營及銷售渠道。而在智能眼鏡的核心技術(shù)研發(fā)領(lǐng)域，博士眼鏡則很可能鮮有涉獵；且就目前智能眼鏡業(yè)務(wù)的規(guī)模來看，公司也表示其智能眼鏡鏡片驗配服務(wù)的營業(yè)收入規(guī)模和占比仍然極小。

一、報告期內(nèi)發(fā)行人前五大客戶存大量變動，鏡聯(lián)易購向公司大規(guī)模采購的合理性仍然待考；公司毛利率水平持續(xù)承壓，線下門店整體的盈利能力與線上渠道增長的可持續(xù)性均令人擔(dān)憂

行業(yè)市場競爭日趨激烈，發(fā)行人的毛利率水平持續(xù)承壓。2024年，發(fā)行人的綜合毛利率為61.71%，較2023年下滑1.36個百分點(diǎn)。對此，發(fā)行人于審核問詢函回復(fù)中表示其主要原因之一為，為應(yīng)對市場競爭公司加大了促銷活動力度，如為了增加客流量，公司開展了太陽鏡“買一送一”促銷活動，便導(dǎo)致當(dāng)年自營門店太陽鏡產(chǎn)品的毛利率下降達(dá)5.01個百分點(diǎn)。而進(jìn)一步拉長時間來看，近五年來發(fā)行人的毛利率水平總體也呈現(xiàn)著較為明顯的下滑態(tài)勢，公司2020年的毛利率一度達(dá)67.59%，2024年相較于2020年下滑5.88個百分點(diǎn)。且報告期后的2025年第一季度，發(fā)行人的毛利率已進(jìn)一步下滑至58.08%，較2024年全年水平減少3.63個百分點(diǎn)，其下滑幅度還呈現(xiàn)著顯著擴(kuò)大趨勢。

就客戶構(gòu)成來看，報告內(nèi)發(fā)行人的前五大客戶則存在大量變動、銷售規(guī)模萎縮，并與公司第一大客戶一枝獨(dú)秀的銷售情況形成鮮明反差。2022年，發(fā)行人向第二大客戶鏡聯(lián)易購、第四大客戶南昌同城網(wǎng)絡(luò)服務(wù)有限公司的銷售收入分別達(dá)1,326.96萬元、1,064.45萬元，其銷售規(guī)模均在千萬以上級別；但自2023年起，兩大客戶便快速于前五大客戶名單中消失，其中鏡聯(lián)易購為因發(fā)行人收購并表導(dǎo)致。與此同時，2023年公司向大客戶深圳市鵬城杰視科技有限公司及其關(guān)聯(lián)方的銷售金額也出現(xiàn)斷崖式下滑至531.24萬元，同比減少高達(dá)52.76%。且值得注意的是，2022年發(fā)行人向鏡聯(lián)易購超千萬的銷售規(guī)模，還遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于所披露的該客戶全年僅62.74萬元的營業(yè)額水平。在兩者金額的巨大懸殊之下，鏡聯(lián)易購當(dāng)年龐大規(guī)模采購量的合理性存疑。

2023年，發(fā)行人前五大客戶中就有多達(dá)3家客戶為報告期內(nèi)新增客戶，且其中還包括一個名為“羅志誠”的自然人客戶；而至2024年，該自然人客戶也快速退出了公司前五大客戶之列。同時，除第一大客戶外，公司其余大客戶的銷售規(guī)模較2022年也出現(xiàn)明顯萎縮。2022年公司多家大客戶的銷售規(guī)模均超千萬級別，而2023年發(fā)行人向第二大客戶海旅免稅的銷售金額僅有667.52萬元。

而與公司前五大客戶整體穩(wěn)定性較低、多家客戶的銷售規(guī)模明顯萎縮形成鮮明對比的是，發(fā)行人向第一大客戶的銷售規(guī)模則呈現(xiàn)持續(xù)快速增長。報告期內(nèi)，發(fā)行人的第一大客戶均為客戶A，公司向其的銷售規(guī)模則已從2022年的14,727.89萬元，快速增長至2024年的29,611.05萬元，期間年復(fù)合增長率高達(dá)41.79%。這不但與公司其余大客戶銷售規(guī)模大幅下滑的趨勢明顯不相匹配，同時其增速也遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于發(fā)行人同期整體營收10.54%的年復(fù)合增長率。基于以上綜合比較分析，發(fā)行人第一大客戶營收規(guī)模持續(xù)快速增長是否與目前行業(yè)整體發(fā)展情況相匹配，其一枝獨(dú)秀的經(jīng)營業(yè)績是否具備合理性均需要發(fā)行人予以詳細(xì)解釋說明。

而報告期內(nèi)，發(fā)行人的經(jīng)營業(yè)績就曾兩度出現(xiàn)同比較大下滑，其經(jīng)營業(yè)績的穩(wěn)定性也頗為令人擔(dān)憂。2022年，發(fā)行人實現(xiàn)扣非歸母凈利潤為6,366.96萬元，同比減少達(dá)25.21%。彼時發(fā)行人所解釋的主要原因之一則為，年內(nèi)公司門店整體盈利能力有所下滑，新拓展門店的營業(yè)不確定性加大，新店培育周期略有增長。當(dāng)年公司新增直營門店為63家，關(guān)閉門店為35家，門店凈增長達(dá)28家，其整體門店的擴(kuò)張速度仍然相對較快。

至2023年，或因受到門店整體盈利能力下滑的影響，發(fā)行人明顯減緩了門店擴(kuò)張的速度，不但全年新增直營門店減少至了50家，而且關(guān)閉門店的力度也在加大、其閉店數(shù)量也高達(dá)47家，其整體門店凈增長僅為3家。而發(fā)行人于審核問詢函中所解釋的閉店原因則甚是繁多，其包括門店所在百貨商場或超市整體關(guān)閉、門店經(jīng)營狀況不佳、商圈周邊環(huán)境發(fā)生重大變化、聯(lián)營方未與業(yè)主續(xù)簽合同、租金上漲幅度超出可承受范圍、自身發(fā)展戰(zhàn)略發(fā)生變化而主動撤店等所導(dǎo)致。而在此番解釋之下，也可有力地說明發(fā)行人線下門店經(jīng)營所面臨的各類風(fēng)險因素較多。

而另一方面，發(fā)行人線上渠道業(yè)務(wù)新業(yè)績增長點(diǎn)的可持續(xù)性也令人擔(dān)憂。2023年，在公司線下門店渠道拓展大幅放緩的情況下，發(fā)行人則明顯加大了線上業(yè)務(wù)的投入，其全年銷售費(fèi)用中的線上平臺費(fèi)用快速上升至5,056.79萬元，同比增加30.68%。而發(fā)行人當(dāng)年線上零售業(yè)務(wù)的營收規(guī)模也實現(xiàn)快速增長至18,392.38萬元，同比高增44.68%，提供了5,679.50萬元的較大營收增量。

但至2024年，發(fā)行人線上零售業(yè)務(wù)的高成長性便已戛然而止。雖然公司表示仍在積極拓展小紅書媒體運(yùn)營、抖音短視頻帶貨等線上渠道，但2024年發(fā)行人線上零售業(yè)務(wù)的營業(yè)收入規(guī)模反倒出現(xiàn)有所下滑，同比減少為7.68%。而發(fā)行人也在年報中提示，公司電商平臺的銷售表現(xiàn)受平臺流量扶持政策變化、線上同行競爭分流、線下門店銷售承載力等多方面因素影響，具有較強(qiáng)不確定性風(fēng)險。

二、發(fā)行人大客戶信用期存在顯著延長，公司應(yīng)收賬款持續(xù)高企，且與營收變動趨勢匹配度不高；供應(yīng)商返利比例于2024年較快提升的合理性、較高返利比例的長期可持續(xù)性仍然待考

報告期內(nèi)，發(fā)行人的應(yīng)收賬款規(guī)模持續(xù)高企，其增速也已顯著高于增長乏力的營收增速。報告期各期末，發(fā)行人應(yīng)收賬款的賬面價值分別為4,867.68萬元、6,434.89萬元、7,597.93萬元，其應(yīng)收賬款規(guī)模呈現(xiàn)持續(xù)快速增長態(tài)勢。而與營業(yè)收入變動趨勢相比較，2023年底發(fā)行人應(yīng)收賬款同比增速達(dá)32.20%，其較高于同期營收22.20%的同比增速；至2024年，其兩者的匹配度更是明顯較低，公司當(dāng)年的營業(yè)收入同比增長僅為2.29%，而反觀其年末應(yīng)收賬款規(guī)模仍保持著18.07%的同比較快增速。

且其中前述所分析發(fā)行人第一大客戶，其于報告期內(nèi)的應(yīng)收賬款增速更是遠(yuǎn)超同期對應(yīng)營收增速。截至2024年底，發(fā)行人對客戶A的應(yīng)收賬款余額已快速攀升至5,352.78萬元，而2022年底該客戶的應(yīng)收賬款規(guī)模則僅為1,280.22萬元，其期間年復(fù)合增長率高達(dá)104.48%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于同期該客戶41.79%的銷售收入規(guī)模增速。同時，該客戶的信用期于報告期內(nèi)也存在著明顯延長的情況，其付款周期2020年原為30天，至2023年8月起則已延長至45天。雖然發(fā)行人表示公司不存在放寬信用期進(jìn)行銷售的情形，此次調(diào)整是基于客戶A對供應(yīng)商統(tǒng)一延長信用期的要求，為維護(hù)良好的客戶關(guān)系，公司經(jīng)協(xié)商后同意滿足其要求，但這也側(cè)面說明發(fā)行人在行業(yè)中的議價能力可能較低。

且橫向比較來看，發(fā)行人的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率水平也遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于可比公司。根據(jù)募集說明書數(shù)據(jù)顯示，2023年可比公司千葉眼鏡的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率為78.41次/年，而發(fā)行人同期的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率則僅為20.81次/年。對此，發(fā)行人表示其原因為，一方面因公司銷售模式與千葉眼鏡存在差異，公司應(yīng)收賬款主要為與商場的結(jié)算款項，報告期內(nèi)重要聯(lián)營客戶的應(yīng)收賬款金額不斷增加，導(dǎo)致公司的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率下降；而可比公司千葉眼鏡的客戶結(jié)構(gòu)中采取類似銷售模式的比例與公司相比則相對較小。而就毛利率來看，2024年發(fā)行人聯(lián)營門店的毛利率為56.75%，其遠(yuǎn)低于自營門店74.70%的同期毛利率水平。綜合以上分析，發(fā)行人的客戶結(jié)構(gòu)相較于可比公司可能也并不具備優(yōu)勢。

而發(fā)行人解釋的另一應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率較低的原因則為業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的差異，公司的主營業(yè)務(wù)以眼鏡及相關(guān)產(chǎn)品銷售為主；千葉眼鏡的主營業(yè)務(wù)中除包括眼鏡及相關(guān)產(chǎn)品的銷售，還存在一定比例的眼科醫(yī)院、眼科診所等業(yè)態(tài)，其下游為患者終端個人客戶，故而該業(yè)務(wù)的現(xiàn)金流狀況較好。而此番解釋之下，也可說明公司主要以眼鏡及相關(guān)產(chǎn)品銷售為主的業(yè)務(wù)模式，相較于可比公司也較為單一。

且需要特別注意的是，在發(fā)行人2024年已出現(xiàn)較大下滑的經(jīng)營業(yè)績中，還包括了供應(yīng)商返利較大增長所貢獻(xiàn)的可觀增量，且其返利比例提升的合理性與較高返利比例的長期可持續(xù)性仍然待考。2024年，發(fā)行人計入當(dāng)期損益的返利金額已高達(dá)9,524.67萬元，較2023年提升1,554.48萬元，同比增長19.50%；但反觀公司同期的采購規(guī)模情況，其全年采購總額為55,297.20萬元，同比增速則僅為8.49%，其兩者的匹配度并不高。

且縱向比較來看，發(fā)行人2024年返利比例的較快提升，也與之前兩年基本穩(wěn)定的返利比例情況形成了鮮明反差。2024年，發(fā)行人返利金額占采購總額的比例已達(dá)17.22%，較2023年提升1.58個百分點(diǎn)；而2023年-2024年，公司的返利比例則分別為15.90%、15.64%，卻基本保持著穩(wěn)定態(tài)勢。對于返利比例的較大提升，發(fā)行人解釋主要原因之一為，隨著公司采購規(guī)模的不斷提高，其會適當(dāng)提高公司與供應(yīng)商合作的話語權(quán)，進(jìn)而影響返利比例政策。

但令估值之家頗為不解的是，2023年公司的采購總額增量達(dá)9,248.21萬元，其遠(yuǎn)高于2024年4,326.93萬元的采購增量之下，發(fā)行人于當(dāng)年的返利比例卻是出現(xiàn)較2022年不增返降至15.64%。而基于以上諸多分析之下，發(fā)行人對于返利比例提升的解釋并不能令人信服。

同時，發(fā)行人也于募集說明書中表示，公司具體商品的返利比例和返利額由供應(yīng)商及公司協(xié)商確定，若未來供應(yīng)商返利政策調(diào)整，可能對公司營業(yè)成本及經(jīng)營業(yè)績造成不利影響。而疊加考慮到2024年公司營業(yè)收入同比增長僅為2.29%、其業(yè)務(wù)成長性并不樂觀之下，未來發(fā)行人能否保持與鞏固其采購規(guī)模優(yōu)勢存疑的同時，也使得公司目前較高返利比例的長期可持續(xù)性仍然待考。

另一方面，從發(fā)行人報告期內(nèi)研發(fā)費(fèi)用的投入水平來看，也顯然難以與高科技AI智能眼鏡概念較好地匹配。2022年，發(fā)行人的研發(fā)費(fèi)用投入一度為0，2023年-2024年公司的研發(fā)費(fèi)用金額分別為466.94萬元、307.98萬元，其研發(fā)投入規(guī)模也較低，主要系公司收購漢高信息及鏡聯(lián)易購所產(chǎn)生IT軟件開發(fā)方面的研發(fā)費(fèi)用。且在2024年，發(fā)行人本就規(guī)模不大的研發(fā)團(tuán)隊還出現(xiàn)大幅削減8人，截至年底公司研發(fā)人員僅還剩7人。

此外值得一提的是，發(fā)行人此前所收購公司還存在業(yè)績大幅不及預(yù)期，而導(dǎo)致其全額計提了商譽(yù)減值準(zhǔn)備。2023年，發(fā)行人通過以自有資金851.58萬元認(rèn)購鏡聯(lián)易購的新增注冊資本，同時以2,293.95萬元收購漢高信息68.00%的股權(quán)，進(jìn)而合計持有鏡聯(lián)易購51.06%的股權(quán)，并實現(xiàn)上述兩家公司并表。因該次收購，發(fā)行人還形成了高達(dá)1,744.25萬元的商譽(yù)。

而審核問詢函回復(fù)顯示，收購后鏡聯(lián)易購的實際經(jīng)營業(yè)績則持續(xù)大幅低于收購時預(yù)期。彼時所預(yù)測鏡聯(lián)易購2023年的營業(yè)收入為497.61萬元，而其實際營收卻僅有36.92萬元；2024年所預(yù)測營業(yè)收入為656.67萬元，其實際營收則為174.69萬元，仍不及預(yù)測值的三成水平。而鏡聯(lián)易購也從原本收購時定位的單一線上銷售平臺，轉(zhuǎn)型為了發(fā)行人旗下的加盟業(yè)務(wù)中心。截至2024年底，發(fā)行人也已對于此次收購所產(chǎn)生的商譽(yù)全額計提了減值準(zhǔn)備，其也對公司當(dāng)期的經(jīng)營業(yè)績造成了較大的不利影響。

三、報告期內(nèi)公司線下門店坪效與毛利率下滑態(tài)勢較為明顯，且未來折舊攤銷費(fèi)用龐大之下，此次募投項目建設(shè)的必要性與合理性存疑；效益測算所涉及關(guān)鍵假設(shè)數(shù)據(jù)預(yù)測也可能過于樂觀

回顧發(fā)行人前次募投項目，其曾經(jīng)歷三度變更實施地點(diǎn)、兩度延期。發(fā)行人前次募集資金為首次公開發(fā)行股票，公司募集資金凈額17,054.40萬元早在2017年8月便已到位。而前次發(fā)行人募投的營銷服務(wù)平臺建設(shè)項目則分別于2018年10月、2020年3月、2021年6月被三度變更項目實施地點(diǎn)，先由原計劃的15個省市自治區(qū)縮減至13個，其后再次變更為擴(kuò)張至17個省市自治區(qū)，最終三度更改為16個省市自治區(qū)。同時，該項目也兩度遭遇延期，其完成時間最終延長至2021年11月30日，而該時點(diǎn)距離公司募集資金到位已過去了4年多之久。

考慮到前次募投資金使用效率可能不高，疊加報告期內(nèi)公司線下門店大量關(guān)停、整體盈利能力下降的情況下，此次發(fā)行人卻仍計劃大規(guī)模擴(kuò)張門店的合理性與必要性存疑。在此次公司募投項目中，發(fā)行人擬計劃用于連鎖眼鏡門店建設(shè)及升級改造項目的募集資金就高達(dá)18,000萬元，且該項目的總投資規(guī)模更是預(yù)計將高達(dá)35,012.20萬元，公司計劃于3年內(nèi)建設(shè)新增多達(dá)225家自營門店。

而2022年，發(fā)行人就曾因門店整體盈利能力的下滑而出現(xiàn)了扣非歸母凈利潤同比達(dá)25.21%的明顯減少。2023年，在公司新建門店擴(kuò)張速度明顯放緩，并加大優(yōu)化關(guān)閉已有門店，其全年凈新增門店僅3家的情況下，發(fā)行人當(dāng)年則實現(xiàn)了自營門店業(yè)務(wù)的營業(yè)收入同比12.86%的增長。而至2024年，在公司已有門店閉店優(yōu)化量縮減較多，其凈新增門店顯著提升至15家的情況，發(fā)行人自營門店業(yè)務(wù)的營業(yè)收入?yún)s是出現(xiàn)不增反降，同比下滑0.50%。基于以上分析，發(fā)行人選擇大規(guī)模新增門店的必要性與合理性可能較低。

同時，從所披露坪效來看，此次募投項目計劃主要建設(shè)的兩大類門店：博士眼鏡店、總統(tǒng)店的坪效于2021年以來均總體呈現(xiàn)下降的態(tài)勢。2021年，發(fā)行人博士眼鏡店、總統(tǒng)店的坪效分別為2.45、5.71萬元/㎡/年；至2024年1-6月其年化坪效則已分別下滑至2.02、3.90萬元/㎡/年，較2021年減少分別達(dá)17.55%、31.70%。

且需要特別注意的是，發(fā)行人對于此次募投項目新開門店的坪效測算采用了歷史數(shù)據(jù)均值作為參考，本次募投項目中博士眼鏡店、總統(tǒng)店所預(yù)測的坪效值分別為2.06、4.20萬元/㎡/年，其均高于所披露最近一期2024年1-6月的坪效水平。且考慮到所選取2021年歷史數(shù)據(jù)明顯高于剩余2022年至2024年1-6月期間，該年數(shù)據(jù)的代表性與可參考性可能相對較低的情況下，此次所預(yù)測上述門店的坪效值是否合理仍然待考的同時，也需要發(fā)行人對于2024年下半年以及2025年的實際坪效數(shù)據(jù)進(jìn)行補(bǔ)充披露。

而就其毛利率變動趨勢分析，報告期內(nèi)發(fā)行人直營零售業(yè)務(wù)的毛利率分別為70.84%、69.87%、68.84%，也呈現(xiàn)持續(xù)下滑的態(tài)勢。進(jìn)一步就分門店類別來看，發(fā)行人各類自營門店的毛利率水平也均呈現(xiàn)著下滑的態(tài)勢， 2024年1-6月公司博士眼鏡店、總統(tǒng)店、渠道合作配鏡中心、視光中心的毛利率水平分別交2021年下滑達(dá)1.23、2.19、10.84、5.66個百分點(diǎn)，且較2023年同樣均處于毛利率下行通道。但反觀發(fā)行人所測算本次募投各類門店的毛利率則均高于2024年1-6月的實際毛利率水平，而在目前公司門店的整體盈利能力下滑態(tài)勢較為明顯，疊加行業(yè)市場競爭日趨激烈、各大公司促銷活動力度不斷加大的情況下，發(fā)行人所預(yù)測募投項目毛利率的可實現(xiàn)性同樣存疑。

另一方面，雖然公司表示其在新商業(yè)地段開店時會對該地段的未來商業(yè)環(huán)境做分析預(yù)測，但在報告期內(nèi)發(fā)行人共計關(guān)停自營門店的數(shù)量仍然高達(dá)115家，而其截至2024年底的合計自營門店數(shù)量也才510家。如前述所分析，考慮到公司線下門店經(jīng)營所面臨的各類風(fēng)險因素甚多，而發(fā)行人仍然選擇一邊大量閉店，又一邊計劃大規(guī)模投資建設(shè)新店的謹(jǐn)慎性與合理性高度存疑。若未來發(fā)行人募投項目的門店選址存在大量不當(dāng)與判斷失誤，或?qū)е滦略鲩T店大量關(guān)閉，其規(guī)模化建設(shè)投入的沉沒成本將可能會對公司的整體經(jīng)營業(yè)績帶來不利影響。

單位：家

同時，此次募投項目因涉及到龐大規(guī)模的資本性支出投入，其相應(yīng)折舊攤銷費(fèi)用所可能導(dǎo)致的公司業(yè)績下滑風(fēng)險也不容忽視。根據(jù)募集說明書相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，此次募投項目實施的T+3年，發(fā)行人預(yù)計將新增的折舊攤銷金額將攀升至4,625.30萬元，占公司預(yù)計當(dāng)年凈利潤的比例則將高達(dá)41.22%。而若未來公司募投項目的效益不及預(yù)期，發(fā)行人所需確認(rèn)金額龐大的折舊攤銷等剛性費(fèi)用也或?qū)⒋蠓侠酃镜慕?jīng)營業(yè)績。

且在此次募投項目中，除建設(shè)項目外發(fā)行人還計劃將募集資金用于補(bǔ)充公司流動資金，其投入規(guī)模將達(dá)5,500萬元。但就公司目前的財務(wù)情況來看，其流動性可謂是相當(dāng)充足。截至2024年底，發(fā)行人不但手握19,933.56萬元的貨幣資金，而且公司還使用營運(yùn)資金購買了大量的短期理財產(chǎn)品。同時點(diǎn)，發(fā)行人所配置的交易性金融資產(chǎn)規(guī)模高達(dá)12,814.70萬元，目前公司流動性的充足程度可見一斑。

截至2024年底，發(fā)行人流動負(fù)債的規(guī)模為37,812.51萬元，而僅僅考慮貨幣資金、交易性金融資產(chǎn)的合計金額便已高達(dá)32,748.26萬元，其就已經(jīng)能夠覆蓋近九成的公司流動負(fù)債。且橫向比較來看，報告期內(nèi)發(fā)行人的各項償債能力指標(biāo)也大幅優(yōu)于可比公司。截至2023年底，發(fā)行人的流動比率、速動比率分別為2.70、1.88，而可比公司千葉眼鏡則為0.78、0.40；同時點(diǎn)公司的資產(chǎn)負(fù)債率僅為27.59%，而千葉眼鏡則達(dá)53.73%。綜合以上分析，在公司目前極為穩(wěn)健的財務(wù)結(jié)構(gòu)之下，此次發(fā)行人仍然計劃補(bǔ)充流動資金的合理性與必要性存疑。

此外值得一提的是，在2024年公司股價或借助AI智能眼鏡市場熱點(diǎn)而飆升之下，隨之而來的則是發(fā)行人大股東與實控人相繼紛紛逢高大量減持股份。2024年11月，發(fā)行人宣布實控人之一致行動人、董事、副總經(jīng)理、機(jī)構(gòu)投資者等在內(nèi)的5名股東合計計劃減持268.89萬股股份，占公司總股本的1.53%。而在不久之后的2025年2月，發(fā)行人再度公告相關(guān)減持計劃，此次為公司兩大實控人擬共計減持471.85萬股股份，占公司總股本的2.6915%。

四、結(jié)語

綜上所述，公司經(jīng)營方面，報告期內(nèi)發(fā)行人前五大客戶存在大量變動，鏡聯(lián)易購向公司大規(guī)模采購的合理性仍然待考；且公司毛利率水平持續(xù)承壓，線下門店整體的盈利能力與線上渠道增長的可持續(xù)性均令人擔(dān)憂。同時，發(fā)行人大客戶信用期還存在顯著延長，公司應(yīng)收賬款持續(xù)高企，且與營收變動趨勢匹配度不高；供應(yīng)商返利比例于2024年較快提升的合理性、較高返利比例的長期可持續(xù)性可能不高。

募投項目方面，報告期內(nèi)公司坪效與毛利率下滑態(tài)勢較為明顯，且未來折舊攤銷費(fèi)用龐大之下，此次募投項目建設(shè)的必要性與合理性存疑。同時，募投項目效益測算所涉及關(guān)鍵假設(shè)數(shù)據(jù)預(yù)測也可能過于樂觀。