構(gòu)建戰(zhàn)略性資金配置體系，助力司庫體系建設(shè)優(yōu)化

原文標(biāo)題： 資金運動重新分類與內(nèi)部資本市場資金配置優(yōu)化

作者： 王竹泉，中國海洋大學(xué)管理學(xué)院院長，中國企業(yè)營運資金管理研究中心主任，教授，博士生導(dǎo)師；王苑琢，中國海洋大學(xué)管理學(xué)院/中國企業(yè)營運資金管理研究中心，副教授，博士生導(dǎo)師，通訊作者

來源： 《財務(wù)與會計》2025年第16期

摘要： 企業(yè)內(nèi)部資本市場的資金配置是大型企業(yè)資金管理需面對的戰(zhàn)略性問題。資金運動論是我國自主會計知識體系的重要組成部分，為企業(yè)內(nèi)部資本市場資金配置優(yōu)化提供了理論依據(jù)。本文在資金運動論的框架下，厘清了企業(yè)對投資者真實的資本占用等概念，對資金運動的重新分類和內(nèi)部資本市場戰(zhàn)略性資金配置體系構(gòu)建進(jìn)行了探討，并嘗試構(gòu)建了服務(wù)企業(yè)內(nèi)部資本市場戰(zhàn)略性資金配置的財務(wù)分析指標(biāo)體系，為企業(yè)引導(dǎo)資金配置提供了重要依據(jù)。

資源配置是經(jīng)濟(jì)的核心，市場在資源配置中決定性作用的發(fā)揮有賴于會計信息的支持。但由于現(xiàn)行會計體系存在的資金運動分類錯誤和資金、資本與資產(chǎn)概念混淆等缺陷，導(dǎo)致資金存量、資金效率、財務(wù)風(fēng)險等基礎(chǔ)信息被扭曲，嚴(yán)重制約了會計信息決策有用性功能的發(fā)揮，成為資本市場資本錯配和金融服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)效率和水平不高的重要誘因（王竹泉等，2019）。由我國老一輩會計學(xué)家提出的資金運動論不僅是中國自主會計知識體系的重要組成部分，更為資金運動重新分類與資金存量、資金效率、財務(wù)風(fēng)險等評價指標(biāo)創(chuàng)新提供了理論依據(jù)，對內(nèi)部資本市場戰(zhàn)略性資本配置的創(chuàng)新和司庫體系建設(shè)的優(yōu)化具有重要參考價值。

一、資金運動與資金存量

葛家澍（1956）提出：會計核算的對象是社會主義社會產(chǎn)品再生產(chǎn)一切現(xiàn)象過程和物質(zhì)要素——在社會主義財產(chǎn)——的量的方面；主要是以價值形式實現(xiàn)的社會主義產(chǎn)品再生產(chǎn)的量的方面。葛家澍（1961）進(jìn)一步將會計對象表述為：企業(yè)經(jīng)濟(jì)活動中可以用貨幣表現(xiàn)的那些數(shù)量方面——即社會主義擴(kuò)大再生產(chǎn)過程中的資金運動。由此，會計的對象是資金運動或價值運動得到廣泛認(rèn)同。杜興強(qiáng)（2021）進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)：價值運動是指企業(yè)經(jīng)營過程中與經(jīng)營活動密切聯(lián)系著的、具有價值的錢和物的運動——價值經(jīng)過不同的形式和運動，保存自己，同時不斷增值與增大。企業(yè)價值創(chuàng)造及價值增值的最終目標(biāo)是價值分享，是向投資者回饋投資收益，按照資金運動的邏輯，投資者投入企業(yè)的“資本”應(yīng)是會計信息的核心要素之一。那么現(xiàn)有會計信息體系能否直接、準(zhǔn)確地反映“資本”的存量信息呢？

從價值運動的過程看，價值創(chuàng)造的起點是企業(yè)獲取、構(gòu)建以及控制各類資源以獲得價值創(chuàng)造的潛力，例如購置廠房、設(shè)備，聘用員工等。價值實現(xiàn)的終點是企業(yè)向市場交付商品、服務(wù)或資產(chǎn)，通過與市場的價值交換實現(xiàn)價值的增值，例如銷售商品、提供勞務(wù)、出售資產(chǎn)等。在價值運動的起點往往會伴隨兩類投入，一類投入會直接被企業(yè)消耗掉，完成其價值創(chuàng)造的使命，在會計信息中被計入費用項，直接從所有者權(quán)益中扣除，例如企業(yè)購買廣告宣傳服務(wù)，廣告費會被計入當(dāng)期銷售費用；另一類投入不會立即被企業(yè)消耗或賣出，一段時間內(nèi)會留存在企業(yè)內(nèi)部，暫未完成其價值創(chuàng)造的使命，在會計信息中被計入資產(chǎn)項，例如企業(yè)采購原材料，原材料經(jīng)過加工會轉(zhuǎn)換成在產(chǎn)品和產(chǎn)成品，經(jīng)過一定的周期才能最終賣向市場，又例如購置廠房設(shè)備，要經(jīng)過一定的生產(chǎn)周期才會消耗殆盡，完成價值創(chuàng)造的使命，這些投入會被計入存貨、固定資產(chǎn)等項目。在價值創(chuàng)造的過程中，費用類投入在發(fā)生時即完成了價值創(chuàng)造的使命，資產(chǎn)類投入在被企業(yè)獲得后，要經(jīng)過一定周期、形態(tài)的轉(zhuǎn)換才能最終完成價值創(chuàng)造使命。由此可見，資產(chǎn)是暫存在企業(yè)內(nèi)部的暫未轉(zhuǎn)化的價值創(chuàng)造的資源，那么資產(chǎn)是否等同于企業(yè)占用的投資者的資本呢？

事實上，在價值運動的起點，投資者資本的投入與企業(yè)費用發(fā)生、資產(chǎn)購置的時間并不必然同步。企業(yè)支付廣告費用的時間可以晚于廣告播放的時間，支付貨款的時間可以晚于原材料到貨的時間。賒購、賒銷現(xiàn)象在商品經(jīng)濟(jì)中普遍存在，當(dāng)企業(yè)采用賒購的方式與市場進(jìn)行交易結(jié)算時，在交易實現(xiàn)的時點，會計信息不僅會記錄費用、資產(chǎn)項目的變動，還會記錄營業(yè)性負(fù)債項目的變動，例如應(yīng)付賬款、應(yīng)付票據(jù)、應(yīng)付職工薪酬等。營業(yè)性負(fù)債的發(fā)生會導(dǎo)致投資者資金投入的真實時間晚于費用發(fā)生的時間以及資產(chǎn)購置的時間，進(jìn)而造成“資產(chǎn)”與“資金”的錯位，營業(yè)性負(fù)債償還的時點才是投資者資本投入的真實時點，營業(yè)性負(fù)債的存在實際上為投資者節(jié)約了資本占用。因此，企業(yè)對投資者真實的資本占用應(yīng)等于資產(chǎn)總額減營業(yè)性負(fù)債后的余額，即“資本=資產(chǎn)－營業(yè)性負(fù)債”。

在三大財務(wù)報表中，資產(chǎn)負(fù)債表所提供的信息與資本存量最為相關(guān)。遺憾的是，現(xiàn)有的資產(chǎn)負(fù)債表列報框架未能直接提供資本存量的準(zhǔn)確數(shù)據(jù)。無論是在測算宏觀層面社會總資本存量還是在測算微觀層面企業(yè)資本存量時，實踐中往往以資產(chǎn)合計數(shù)作為資本測算的依據(jù)，對資產(chǎn)與資本的差異視而不見。以比亞迪為例，該企業(yè)2023年年末總資產(chǎn)金額為6 795億元，而所有者權(quán)益及金融性負(fù)債合計僅為1 977億元，由于該企業(yè)應(yīng)付賬款等營業(yè)性負(fù)債高達(dá)4 818億元，使企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模與投資者的真實資本投入形成了巨大差額，若以資產(chǎn)總額作為該企業(yè)融資需求的測試依據(jù)，則融資總額會被夸大3.5倍。資產(chǎn)與資本的混淆很可能誤導(dǎo)企業(yè)融入過多的資金，不僅給企業(yè)增加額外的融資壓力，還可能降低企業(yè)資金的運行效率。企業(yè)的資本應(yīng)等于資產(chǎn)減營業(yè)性負(fù)債，等于所有者權(quán)益加金融性負(fù)債（王竹泉，2019），然而在現(xiàn)有的財務(wù)報表框架下，資產(chǎn)負(fù)債表雖然提供了資產(chǎn)合計信息、負(fù)債合計信息以及所有者權(quán)益合計信息，但負(fù)債合計信息中僅提供了流動負(fù)債合計數(shù)、非流動負(fù)債合計數(shù)，并未提供金融性負(fù)債合計信息與營業(yè)性負(fù)債合計信息。不僅如此，按照資產(chǎn)總額扣減營業(yè)性負(fù)債的方式核算企業(yè)資金占用的分析指標(biāo)在財務(wù)分析的教科書中也十分罕見，這反映出現(xiàn)有會計信息系統(tǒng)對資產(chǎn)、資金、資本概念混淆問題的嚴(yán)重忽視，資金存量會計信息亟待補(bǔ)充。

全面認(rèn)識企業(yè)集團(tuán)資金管理

齊魯石化：實施戰(zhàn)略性集約化財務(wù)管理體系

二、資本運動重新分類與戰(zhàn)略性資金配置

會計和財務(wù)研究的對象是資金運動。如何對資金運動進(jìn)行分類直接影響著會計和財務(wù)體系的構(gòu)建。傳統(tǒng)的觀點認(rèn)為：資金運動貫穿企業(yè)全部的經(jīng)濟(jì)活動，資金運動由此被劃分為經(jīng)營活動和理財活動（涵蓋投資活動和籌資活動）兩大類。在這種分類中，經(jīng)營活動被視為企業(yè)價值創(chuàng)造最重要的來源，被作為最重要的經(jīng)濟(jì)活動對待，而由投資活動和籌資活動組合而成的理財活動則依附于經(jīng)營活動而存在，被視為次要的經(jīng)濟(jì)活動。與這種資金運動分類相對應(yīng)，企業(yè)的資金配置優(yōu)先考慮經(jīng)營活動，是企業(yè)為投資者創(chuàng)造價值的首要選擇。只有當(dāng)經(jīng)營活動運用的資本有剩余或暫時閑置時，才會將剩余或暫時閑置的部分資本投入到投資活動中。而當(dāng)投資者投入的資本連經(jīng)營活動的資金需求都不能滿足時，企業(yè)要立即將投資活動的資金收回用以填補(bǔ)經(jīng)營活動的資金缺口。這意味著在經(jīng)營活動（產(chǎn)品經(jīng)營）和投資活動（資本經(jīng)營）之間產(chǎn)品經(jīng)營天然處于主導(dǎo)地位，資本經(jīng)營沒有得到充分重視，被置于從屬于經(jīng)營活動的被動地位。

企業(yè)的使命是創(chuàng)造價值，創(chuàng)造價值就要開展?fàn)I業(yè)活動。而營業(yè)活動不應(yīng)局限于產(chǎn)品經(jīng)營，還應(yīng)該包括資本經(jīng)營。很多成功企業(yè)的經(jīng)驗告訴我們，其價值創(chuàng)造的主要來源不是通過產(chǎn)品經(jīng)營，而是通過資本經(jīng)營來實現(xiàn)的。例如，上汽集團(tuán)2021年至2023年投資活動資金回報率依次為16.4%、11.6%、10.7%，經(jīng)營活動資金回報率依次為-7.1%、-11.4%、-7.9%，投資活動資金效率明顯優(yōu)于經(jīng)營活動，2021年至2023年上汽集團(tuán)投資活動資金期末占比依次為79.3%、82.0%、73.9%%，從而使2021年至2023年期間集團(tuán)的總資金回報率始終保持在6.5%以上，保持了較為穩(wěn)定的總資金運用效率。這說明從企業(yè)實現(xiàn)價值創(chuàng)造的目標(biāo)來說，投資活動不可忽視。中國企業(yè)營運資金管理研究中心調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，2021年至2023年，有103家上市公司連續(xù)3年除貨幣資金外投資活動資金占比不超過1%，幾乎從未將資金配置于可能帶來資本收益的金融投資中，更有甚者，即便經(jīng)營活動資金運用效率極低，也不去嘗試通過金融投資提升資金運用效率，依然將全部資金配置于經(jīng)營活動中。這種經(jīng)營至上的教條主義式資金配置理念顯然與企業(yè)創(chuàng)造價值的使命背道而馳。

事實上，傳統(tǒng)的資金運動分類不僅會導(dǎo)致上述經(jīng)營至上的教條主義式資金配置理念的錯誤，就資金運動分類本身來看，這種分類也存在錯誤。眾所周知，從資金運動的性質(zhì)來看，投資活動屬于資金運用，而籌資活動屬于資金來源，兩者性質(zhì)不同，運動方向也相反，不應(yīng)歸為同一類。相反，從資金運動的性質(zhì)來看，經(jīng)營活動與投資活動具有共性，均屬于資金運用活動，將這兩部分活動歸為同一類更為合理。因此，從資金運動的性質(zhì)來看，全部的資金運動應(yīng)當(dāng)劃分為營業(yè)活動（涵蓋經(jīng)營活動和投資活動）和籌資活動兩大類。經(jīng)營活動和投資活動都是運用投資者投入的資本創(chuàng)造價值的活動，差異在于直接創(chuàng)造價值的主體不同。經(jīng)營活動是企業(yè)運用投資者投入的資本直接創(chuàng)造價值，而投資活動則是企業(yè)將投資者投入資本的使用權(quán)轉(zhuǎn)移給被投資企業(yè)，被投資企業(yè)直接創(chuàng)造價值，而投資企業(yè)通過分享被投資企業(yè)直接創(chuàng)造的價值間接實現(xiàn)創(chuàng)造價值的目標(biāo)。在將營業(yè)活動劃分為經(jīng)營活動和投資活動的基礎(chǔ)上，企業(yè)的全部經(jīng)濟(jì)活動可劃分為營業(yè)活動和籌資活動兩大類，前者是企業(yè)運用資本創(chuàng)造價值的活動，后者是企業(yè)為營業(yè)活動提供資本支持和保障的活動。資金運動的傳統(tǒng)分類與創(chuàng)新分類的對比如圖1所示。

資金運動重新分類的框架不僅有助于我們更加清晰地理解企業(yè)資金運動的構(gòu)成，更重要的是促使企業(yè)更新資金配置的理念。在資金運動重新分類的體系下，經(jīng)營活動與投資活動都需要資金的支持，籌資活動應(yīng)優(yōu)先支持經(jīng)營活動還是優(yōu)先支持投資活動？科學(xué)的回答既不是經(jīng)營至上，也不是投資至上（或資本經(jīng)營至上），而應(yīng)遵循市場法則，讓市場在經(jīng)營活動和投資活動的資金配置中發(fā)揮決定性作用。由此，內(nèi)部資本市場的資金配置方向選擇成為現(xiàn)代企業(yè)資金管理的首要問題，我們將其稱之為戰(zhàn)略性資金配置。

資金配置評價標(biāo)準(zhǔn)

中國式企業(yè)資金管理的制度創(chuàng)新與理論解讀

三、內(nèi)部資本市場戰(zhàn)略性資金配置體系構(gòu)建

在資本市場與產(chǎn)品市場快速發(fā)展的當(dāng)下，企業(yè)既可以通過經(jīng)營活動將資金配置于實體經(jīng)營業(yè)務(wù)實現(xiàn)價值創(chuàng)造，也可以通過投資活動將資金配置于金融投資業(yè)務(wù)實現(xiàn)價值創(chuàng)造。經(jīng)營活動與投資活動均可以為企業(yè)創(chuàng)造價值，但兩類營業(yè)活動資金運動的邏輯具有顯著的差異。從資金運用方面看，經(jīng)營活動將資金配置于存貨、應(yīng)收賬款、固定資產(chǎn)、應(yīng)付賬款等經(jīng)營性資產(chǎn)及經(jīng)營性負(fù)債中，投資活動資金配置于股權(quán)類投資、債權(quán)類投資等資產(chǎn)及營業(yè)負(fù)債中，經(jīng)營活動資金運用與投資活動資金運用具有清晰的邊界。從價值創(chuàng)造的方式看，經(jīng)營活動與投資活動也具有明顯的不同。經(jīng)營活動是企業(yè)將資金配置于產(chǎn)品經(jīng)營，通過與產(chǎn)品市場進(jìn)行價值交換實現(xiàn)價值創(chuàng)造，資本收益通過營業(yè)收入、營業(yè)成本等會計信息進(jìn)行反映；投資活動是企業(yè)將資金投資于金融資產(chǎn)，通過與資本市場進(jìn)行價值交換實現(xiàn)價值創(chuàng)造，資本收益通過投資收益、公允價值變動損益等會計信息反映，兩類營業(yè)活動在資本收益方面也具有清晰的邊界。由于兩類營業(yè)活動資金運動的規(guī)律差異顯著，在管理實踐中資金管理的責(zé)任主體也往往歸屬于不同部門，經(jīng)營活動的資金管理責(zé)任多歸屬于實業(yè)部門，投資活動的資金管理責(zé)任多歸屬于投資運營部門或財務(wù)部門。相比于經(jīng)營活動內(nèi)部不同業(yè)務(wù)板塊間的資金運動規(guī)律差異，經(jīng)營活動與投資活動間的資金運動規(guī)律差異更加明顯，資金運用與資金收益的邊界也更為清晰。因此，將資金配置于經(jīng)營活動還是投資活動是企業(yè)面臨的第一層次的資本配置問題，如何在各實業(yè)板塊之間配置資金則屬于經(jīng)營活動內(nèi)部的資金配置問題，屬于第二層次的資金配置問題。

經(jīng)營活動與投資活動的資金配置問題是每個企業(yè)都要面對的資金配置問題，但投資活動的資金配置問題在實體企業(yè)中往往不受重視。學(xué)術(shù)界關(guān)于內(nèi)部資本市場的討論多聚焦于企業(yè)不同業(yè)務(wù)板塊間的資金配置優(yōu)化問題，對于實體經(jīng)營業(yè)務(wù)與虛擬投資業(yè)務(wù)之間的資金運行差異關(guān)注不足。在內(nèi)部資本市場運行機(jī)制構(gòu)建中，或者將企業(yè)投資活動與經(jīng)營活動的各個業(yè)務(wù)板塊等而視之，將投資活動視為企業(yè)各業(yè)務(wù)板塊的其中之一不做單獨規(guī)劃，或者干脆忽略投資活動的資金配置問題，僅聚焦于實業(yè)經(jīng)營各部分的資金配置效率問題。然而實踐中投資活動資金占用規(guī)模不容小覷，不乏有企業(yè)投資活動資金效率水平超過經(jīng)營活動的例子，投資活動不必然是企業(yè)經(jīng)營活動的補(bǔ)充，也可以成為企業(yè)價值創(chuàng)造的另一支柱。經(jīng)營活動與投資活動間的資金配置問題應(yīng)上升為企業(yè)的戰(zhàn)略性資金配置問題。例如，山東天鵝棉業(yè)機(jī)械股份有限公司2021年經(jīng)營活動資金回報率僅為3.4%，投資活動資金回報率為6.1%，該公司積極向投資活動配置資金，投資活動資金期末占比為51%，超過經(jīng)營活動；2022年該公司經(jīng)營活動資金效率大幅提升，投資活動資金效率快速下降，經(jīng)營活動資金回報率為11.5%，投資活動資金回報率為0.8%，該公司快速調(diào)整資金配置結(jié)構(gòu)，當(dāng)年經(jīng)營活動資金占比為56%，反超投資活動；2023年該公司經(jīng)營活動繼續(xù)保持高效運作，投資活動資金回報率持續(xù)處于低位，延續(xù)了上年以經(jīng)營活動為主的資金布局，穩(wěn)中有升，期末經(jīng)營活動資金占用為57%，2021年、2022年、2023年總資金回報率依次為4.6%、6.5%、7.2%，該公司通過持續(xù)調(diào)整戰(zhàn)略性資本配置結(jié)構(gòu)，保持了總資金運用效率的持續(xù)上升。與之相反，有的企業(yè)則在內(nèi)部資本市場的資金配置中完全沒有遵循市場邏輯，不能根據(jù)營業(yè)活動中資金效率的變化來調(diào)整資金配置結(jié)構(gòu)，致使企業(yè)總資金運用效率處于低水平的狀態(tài)。在大型企業(yè)集團(tuán)司庫體系建設(shè)如火如荼開展的當(dāng)下，特別需要注意內(nèi)部資本市場中戰(zhàn)略性資金配置體系的構(gòu)建和優(yōu)化，避免將司庫體系變成只是實現(xiàn)集團(tuán)內(nèi)部資金余缺調(diào)劑、交叉補(bǔ)貼從而降低外部融資依賴和融資成本的平臺，而忽視集團(tuán)內(nèi)部資本市場戰(zhàn)略性資金配置體系的優(yōu)化和集團(tuán)整體資金運用效率的提升。

為了幫助企業(yè)建立科學(xué)的內(nèi)部資本市場戰(zhàn)略性資金配置體系，必須建立經(jīng)營活動資金和投資活動資金分類的績效評價體系。現(xiàn)有的財務(wù)報表列報框架下，資產(chǎn)負(fù)債表中缺乏按資金運用方向的資金運用分類信息，為此，需要重構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債表中的資產(chǎn)、負(fù)債的信息歸集方式，構(gòu)建經(jīng)營活動資產(chǎn)合計、投資活動資產(chǎn)合計、經(jīng)營活動營業(yè)性負(fù)債合計、投資活動營業(yè)性負(fù)債合計等基礎(chǔ)分類信息，然后在此基礎(chǔ)上構(gòu)建經(jīng)營活動、投資活動資金存量和運用效率的評價指標(biāo)，具體如表1所示。

在實踐應(yīng)用過程中，企業(yè)內(nèi)部資本市場資金配置應(yīng)引導(dǎo)增量資金優(yōu)先流向邊際報酬率更高的營業(yè)活動，而減量資金配置應(yīng)該優(yōu)先流出邊際報酬率更低的營業(yè)活動。但由于邊際報酬率較難測算、可操作性較低，上述分析體系計算的經(jīng)營活動投資回報率和投資活動資金回報率可以作為企業(yè)內(nèi)部資本市場戰(zhàn)略性資金配置選擇的重要依據(jù)。此外，不僅要考慮不同資金運用的回報水平的差異，還要考慮不同資金運用方向背后所背負(fù)的風(fēng)險狀況。綜合考慮，可以構(gòu)建風(fēng)險調(diào)整的經(jīng)營活動、投資活動資金報酬率指標(biāo)（相應(yīng)活動的資金回報率除以相應(yīng)活動的資金風(fēng)險水平）作為決策依據(jù)，若風(fēng)險調(diào)整的經(jīng)營活動資金回報率更高，則將更多資金配置到經(jīng)營活動，反之則將更多資金配置到投資活動（服務(wù)企業(yè)重點戰(zhàn)略項目的資金配置不受此限）。

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