全球市場為何大跌？AI泡沫要破了嗎？

以下內容為11月22日視頻號直播主要觀點總結，歡迎大家關注下面的視頻號：

美股標普和納斯達克分別從10月底的高點回撤5%和7%，港股從11月13日高點連續下跌7%，A股上證指數下跌5%。全球股市整體跌幅有限。然而，比特幣從10月初高點12.5萬下跌8.5萬，跌幅32%，相對來說，黃金近期下跌3%，表現最為穩定。（下圖數據為10月21日到11月21日表現）

交易建議

·止損不止贏。單個資產從高點下跌15%，要盡快止損（小盤股可以將回撤幅度擴大到20%）

·買比賣難，買入是要精心挑選，賣出時根據止損法則要果斷，資金量大的投資人可以優選資產買入，永遠不賣掉【參考《我從達爾文那里學到的投資知識》，書中介紹了如何挑選好公司以及如何判斷價格合理的方法】

·個股：我們的會員服務不包含對客戶提出的個股進行分析與買賣建議，但我們會邀請專家對行業進行分析。市場上提供類似薦股服務的公司年費高達6萬元，客戶投訴不斷【參考網上對于“薦股”公司遭遇大量投訴的報道】。

·時間拉長，大盤股表現優于小盤股，想不清楚買什么就買入市值最大的公司。我在年初推薦買入的中國七巨頭表現：

·資產配置，多樣化分散，可以在保持收益的同時把風險降低80-90%

·應對市場波動：資金定投，或者在市場底部（估值合理時）加大配置（即抄底）

·在股票市場，低風險高回報（美股為代表），高風險低回報（A股為代表），不相信的看看下面這張圖：

近期全球市場大跌的宏觀背景

· 美國政府停擺41天，停擺前收集9月非農就業，11月20日公布就業增加11.9萬，遠遠高于市場預期的5.3萬，但失業率也上升到4.4%。美國經濟仍然有韌性，但這變成了華爾街的壞消息，美聯儲原本就對十月降息有分歧，超預期就業導致12月降息可能性大幅降低，目前降息概率為43%。由于10月就業數據永久消失，12月數據要在美聯儲會議后公布。美聯儲的態度變化是影響市場流動性的最重要因素。如果12月不降息，市場將繼續承壓；

· 市場熱烈討論AI泡沫還能維持多久。英偉達11月19日發布超出市場預期的財務業績，11月20日市場開盤大漲，但隨后市場對英偉達業績產生懷疑。英偉達從盤中高點的漲幅5%一路暴跌，最終收盤下跌3%，單日震蕩幅度高達8個百分點。這種V型反轉不僅震撼了科技股投資人，更引發連鎖效應，帶動整個科技板塊和AI概念股，以及比特幣大跌；

· 同樣在11月20日，美聯儲官員Lisa Cook警告股票、企業債券和房地產等金融資產的估值過高，增加了市場大幅回調的風險。她特別指出，科技股的集中度達到歷史罕見水平，一旦出現調整，對整體市場的系統性沖擊將非常劇烈。

比特幣為何大跌？

· 宏觀經濟壓力: 美聯儲降息預期降溫，美元走強，全球風險資產承壓。

· 市場內部脆弱性: 美國沒收詐騙集團比特幣，市場擔心比特幣安全性；高杠桿多頭倉位被大規模清算；“巨鯨”地址減持；市場情緒陷入“極度恐懼”。

· 特定公司與監管風險 MicroStrategy面臨被移出主要股票指數的風險；數字資產持倉公司（DATs）為進行股票回購而出售比特幣。背景：指數提供商MSCI正在審查提案，計劃將那些數字資產持有量占總資產50%或以上的公司從其指數中移除。這直接針MicroStrategy，因為它的資產絕大部分是比特幣。如果被移出主要指數，可能導致高達88億美元的資金流出，這不僅會打擊MicroStrategy自身，其持有的比特幣面臨的拋售壓力也會間接傳導至整個比特幣市場。DATs近期面臨股價低于其凈資產值的壓力，因此它們需要通過出售部分比特幣來進行股票回購，以支撐股價。這種為特定目的進行的資產出售，直接給市場帶來了額外的拋售壓力

· 機構資金撤離: 美國現貨比特幣ETF出現大規模資金凈流出，機構投資者減少風險敞口。

· 價格周期影響：比特幣三年上漲，一年下跌

比特幣后市展望

·關鍵價格支撐位：$84,000美元（與全球最大比特幣ETF IBIT的平均成本基礎相近）和$74,000美元（MicroStrategy持有比特幣的平均成本）是潛在底部區間。如果跌破這些位置，可能會打開更大的下行空間。

· 對于此次暴跌是否意味著漫長的“加密寒冬”到來，觀點存在分歧。一種觀點認為，這更像是一次深度的市場修正和結構轉型，而非周期性的熊市，因為比特幣作為一種資產類別正在變得成熟。另一種觀點則警告，如果宏觀環境不改善，下跌趨勢可能還會持續一段時間。

·關注政策信號：目前，市場的焦點已轉向美聯儲12月的議息會議。如果會議釋放出更明確的降息信號，可能會改善流動性預期，從而幫助市場穩定情緒并重拾信心。

AI泡沫破滅了嗎？

2022年底OpenAI取得ChatGPT突破后，市場積極擁抱七巨頭，但近期關于AI泡沫的擔心明顯增加。以下列舉正（擔心泡沫破滅）反（泡沫可以維持）雙方的十大爭議。

·估值vs.收入

正方：大批初創僅憑 PPT 就融到上億美元，PS 動輒 100 倍以上，收入卻接近零，典型“市夢率”。

反方：Cursor、Scale 等年經常性收入（ARR）已破 1 億美元，增速遠超 2000 年科網“燒錢只換眼球”階段，估值有業績錨。

·總市值vs.當期銷量

正方：全球 AI 軟硬件加一起 2024 年營收不足 4 千億美金，卻撐起 10 萬億市值，銷市比低于 2000 年互聯網泡沫。

反方：AI 把軟件、能源、制造全都重做一遍，潛在 TAM 至少 20 萬億美元，早期高溢價是對“通用技術平臺”的理性搶位。

·融資節奏&燒錢速度

正方：OpenAI、Anthropic 單輪融資 40–100 億美元，卻仍在虧損；Figure AI 估值一年跳 15 倍到 395 億，更像“擊鼓傳花”。

反方：大模型訓練就是“重工業”，資本開支必須前置；微軟、谷歌當年也連虧 5–7 年才盈利，現在只是重演。

·技術成熟度

正方： hallucination 率仍 10–20%，醫療、金融等關鍵場景無法落地，距離“改變生產力”還早，故事提前兌現。

反方：GitHub 數據顯示谷歌、微軟內部 20–30% 代碼已由 AI 生成，開發成本實打實下降，說明工具價值已落地。

·電力&硬件供給瓶頸

正方：美國電網年增速僅 2%，卻要支撐 GPU 功耗 50% 的年增，遲早“電荒”戳破敘事；蓋茨、索羅斯均公開警告“過度投資”。

反方：數據中心、模塊化核電站正同步擴建；歷史上光纖泡沫后帶寬成本降 99%，能源也能復制，瓶頸會被市場消化。

·政策/監管風險

正方：中美歐都在醞釀限制大模型出口、數據跨境、GPU 算力，一旦牌照制落地，大批初創估值瞬間歸零。

反方：監管反而提高門檻，讓已有巨頭和拿到牌照的企業受益；就像汽車安全法規最終利好大眾、豐田一樣，洗牌不等于泡沫破裂。

·二級市場“自嗨”交易

正方：一級估值太高，股東只能到二級市場暗盤“倒貨”——Figure AI 已發律師函阻止低價拋售，典型流動性枯竭前兆。

反方：二級折價 5–15% 屬正常鎖定期套利，蘋果、特斯拉上市前也出現過；真正泡沫破裂時折價會>50%，目前遠沒到。

·教育/人才泡沫

正方：高校 3 年新增 200 個 AI 本科專業，九成師資靠“跨院借調”，畢業生質量堪憂，重演 2000 年“電子商務專業”悲劇。

反方：頭部學校確實儲備充足；市場短期缺人，薪資高才能吸引師資和學生快速流入，是人力資本前置而非泡沫。

·歷史對標（互聯網vs. AI）

正方：當前 AI 營收占比遠低于 2000 年互聯網銷售額，卻給出更高估值，理性角度看更虛。

反方：AI 同時顛覆軟件、硬件、能源、生物，可比的是 60 年代集成電路帶動第三次產業革命，早期估值無法按舊標尺。

·最壞情形假設

正方：若 AGI 遲遲不來，風投退出通道關閉，4000 億美金投資可能變壞賬，連帶把納斯達克拖下水 15–25%。

反方：即使技術停滯，現有模型已足夠做代碼助手、客服、設計輔助，會像 Web 框架一樣成為“默認基礎設施”，不會歸零。

我們關于AI泡沫的觀點

正方聚焦“估值脫離當期現金流、硬件瓶頸、政策不確定性”，反方則強調“真實生產效率已提升、TAM 巨大、重資產必經階段”。兩條敘事目前同時有效，市場短期看資金利率，長期看落地速度；哪條證據鏈先被數據證偽，泡沫論才會真正分出勝負。

從長遠來看，我同意但斌在11月19日中歐國際工商學院深圳論壇的觀點：

1.

時代最強音是

AI

2.

看清趨勢，敢于在暴跌時買股票

3.

如何克服下跌的恐懼～看歷史走勢圖

4.

資本市場財富增長的核心驅動力是技術進步

5.

要在大海里捕鯨，不要在爛泥里捉泥鰍

6.

大類資產每

10

年一個周期，產業的發展

20-30

年一個周期。投資要從產業發展的角度，站在大周期的視角做判斷

7.

美科技巨頭擁有強勁的現金流，其盈利增長能支撐

5-10

年的資本支出；行業巨頭不能輸，中美博弈彼此都不能輸

8.

谷歌

and

英偉達，市值目標

10

萬億

9.

未來已來，不要錯過，不留遺憾，全力以赴

但從短期（2026年）來看，我認為市場會以更高的標準來看待AI發展（尤其是AI對于就業的沖擊），對AI的熱情會有所減弱，因此我建議大家減持科技與AI概念股，加強紅利股，同時要配置黃金相關資產，我在中歐論壇的觀點是：

夏春指出傳統價值投資并沒有過時，但必須結合宏觀環境調整，在高利率、高通脹、高債務的環境下，可以搭配紅利股、科技行業標的及黃金相關資產實現穩健回報。目前，香港市場出現積極信號，外資回流與地產的回暖值得關注，投資應該聚焦核心政策與市場信號，避免被外界噪音干擾。

如何看待黃金相關資產的走勢？

· 從長期表現來看，黃金與股債接近零的相關性，使得黃金在資產配置上的價值凸顯，雖然過去兩年黃金與股票出現正相關性（近期也出現同漲同跌現象，主要受到市場流動性的共同沖擊），但未來股市下跌，黃金仍然會體現出避險資產的價值，這在過去多次股市危機中都反復出現；

·中美矛盾短期緩和，但長期脫鉤仍然是不可避免的，這將導致一個更加兩極化的中美世界意味著地緣政治緊張局勢加劇，工業、軍備和技術競賽的加劇。自第二次世界大戰以來，美國通貨膨脹的主要峰值伴隨著地緣政治緊張局勢的加劇。中美兩國（以及其他主要經濟體）都將努力建立獨立和重復的工業能力和更多的軍事裝備，造成通脹壓力。去美元化，防止美元武器化，也是各國央行持續增持黃金的動力。

·通脹的第二個長期驅動因素在于，政府在選民眼中日益喪失合法性。民粹主義正是對此的回應，而政府的標準應對策略則是增加支出，擴大債務來安撫憤怒的選民。

·美債高企是黃金上升的重要因素，但實際上，歐洲國家，中國，日本債務規模以及與GDP的比重同樣上升，絕對值與相對值都不亞于美國。債務上升對應通脹壓力增加，這是我們看多黃金長期價值的重要原因。

· 從市場近期表現來看，在比特幣大跌，科技板塊拋售背景下，黃金不僅是表現最為穩定的資產，也是全年漲幅最高多資產，以及我們推薦最多，獲利最大的資產（下表數據截止11月21日）。

· 2025年資金積極流入黃金市場，即使2026年黃金漲幅減少，在資產配置上依然不可或缺。

如何看待房地產走勢？

· 5月8日我在上海發展沙龍演講完之后，有一位上海的老先生問我，全國房價總價值減少了多少，我估計是100萬億，實際上可能更多。

· 對房價不要有什么幻想，覺得國家可以救起來。十五五規劃里面房地產放在很后面（第41條），很短，也沒有止跌回暖，經濟支柱的說法。對比一下，香港97-03房價跌了68%，最后靠自由行，投資移民，以及政府不再賣地，才在2012年回到97年高點。現在香港靠教育行和新的投資移民，吸引人才和財富，才能房價止跌回暖，全國其他城市沒有一個可以模仿，未來也只可能出現在深圳和上海這些能夠吸引人才和資金的極少數幾個城市。

· 雖然分析房價漲跌的文章千千萬，但其實只要抓住兩個指標，房租收益率與房貸利率，如果前者大于后者，房價就會緩慢回升，而前者小于后者，房價下跌就不會反轉。內地目前依然是房租收益率（一線城市約1.8%）低于房貸利率（3%）。

· 下圖是香港的例子：只要藍色的租金收益率高于紫色的房貸利率，房價就開始見底反彈。

· 現在是稅務局全面追繳海外收入和投資收益，放棄內地身份之前的都要追繳（2022年開始），今年下半年，深圳每天從國稅局收到5000人的繳稅通知。下一步房產稅（門檻高，大部分人不受影響），遺產稅也開始立法了。

·本月會員專享直播，就是針對會員最關心的稅務問題（新加入的會員都可以收看過去的會員直播）：

后記

· 我們現在兩塊核心業務：第一，深圳新媒體知識付費，第二，香港家辦，資配和投顧咨詢

·直播的主要目的還是發展新會員，這樣在直播中會有比較多的自我介紹和會員服務內容介紹，會加大營銷的成分。老會員會感覺不適應。

· 這是因為視頻號的規則是新進到直播的人，如果不了解話題，十分鐘內就會離開。之前我們每場直播都做成了深度分析，對于新人來說理解不容易，我們的努力也達不到效果，簡單來說就是，如果大家希望我們繼續原來的深度直播，我們只能將價格上漲十倍才能養活團隊。

·現在我們在直播時會講得盡量簡單通俗，不深入展開。而且現在直播限制太多。我們只會把深度分析放在會員群。所以大家不用糾結是不是錯過了直播，沒聽到也沒有損失，重要的觀點會文字總結到會員群。直播的營銷氣氛，不會影響會員群的分析深度。

· 另外要告訴大家我們合作的是大灣區頭部的新媒體團隊，我們花了五個月才找到與我們的愿景和價值觀最匹配的團隊，拒絕了全網銷售最強的團隊，接下來我們會聚焦到內容，會把精力放在財經課程和宏觀與市場趨勢研判上。

· 客觀來說，現在視頻知識付費市場最大的矛盾是，專家被所在單位限制和言論限制，無法進行觀點傳播，而沒有單位的沒有限制沒有身份的人占據了全網，傳遞大量錯誤信息。社會表面看上去平靜，其實內部也極度對立。

· 實際上，即使專家，誤判也十分普遍。我有次直播就說，很多人（包括很多博士，經濟專家）以為辜朝明在日本生活多年所以對日本衰退的解釋是正確的，其實他也誤判了日本經濟衰退的真正原因。看看中國的絕大部分經濟專家，對房地產，人口問題，經濟發展等重大問題，一樣是錯得離譜。

· 我們的愿景就是講人話講真話，盡可能準確判斷大勢，但我們也明白自己的能力邊界，不去對我們沒有深入研究的領域進行判斷。歡迎大家在會員群分享自己的研究和分析結論，大家理性討論共同進步。

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