圣桐特醫財務赤字仍舊高額分紅，重營銷輕研發下的上市迷局

2025年12月，圣桐特醫（青島）營養健康科技股份公司（以下簡稱“圣桐特醫”）再度向港交所遞交上市申請，距離其首次遞表失效僅半年時間。這家本土特醫食品巨頭，試圖以“國產特醫食品第一股”的身份登陸資本市場。

但在圣桐特醫二次沖刺IPO的背后，其財報中卻暗藏著財務赤字高企、償債壓力劇增、研發投入不足、產品結構失衡等多重隱憂；此外，其IPO前夕近乎“分光家底”的大額分紅，疊加終端市場遇冷、品牌認知度低迷等輿情，讓其二次沖刺之路布滿荊棘。

這難免引發市場質疑：在基本面持續承壓的情況下，圣桐特醫急于上市究竟是尋求發展突破，還是為緩解資金困局“補血”？

赤字與分紅并行的迷之操作

特醫食品行業約71%的高毛利率，為圣桐特醫披上了一層亮麗的財務報表外衣。招股書顯示，2022至2024年，公司營收從4.91億元增長至8.34億元，年復合增長率達30.4%，看似呈現高速發展態勢。

但剝開營收增長的外衣，其財務狀況的脆弱性暴露無遺。截至2024年12月31日，圣桐特醫資產合計僅約4.17億元，負債合計卻高達約7.35億元，錄得總赤字約3.18億元，流動負債凈額更是飆升至約4.05億元。2022至2024年，公司流動比率和速動比率均低于1倍，意味著其流動資產不足以覆蓋短期債務，短期償債壓力已處于高危區間。

這意味著公司正面臨巨大的流動性壓力。正如中國企業資本聯盟中國區首席經濟學家柏文喜所言：“一旦融資渠道斷檔，馬上就是流動性危機。公司把‘二次沖刺IPO’當成唯一償債通道，本質上是把新股民當‘最后接棒人’。”

更令人費解的是，在財務緊繃、資金鏈承壓的背景下，圣桐特醫卻開啟了“透支式分紅”模式。2022年至2024年，公司累計宣派股息3.57億元，2025年3月又追加1.10億元特別股息，IPO前累計分紅高達約4.67億元。

這一數字相當于2022-2024年經調整凈利潤總和4.95億元的94%，甚至超過同期凈利潤總和3.47億元。作為公司實際控制人，持股52.26%的張亮家族通過此期間分紅斬獲約2.44億元，近乎拿走一半紅利。

針對這一財務操作，知名戰略定位專家、福建華策品牌定位咨詢創始人詹軍豪表示：“分紅策略方面，IPO 前大額分紅，實控人家族獲利頗豐，這種做法雖符合規定，卻可能削弱公司資金實力，影響后續發展投入，引發市場對其動機的質疑。”

“2022–2025Q1 合計分紅 4.67 億元，而三年累計凈利潤不過 3 億元出頭，分紅率>150%，明顯‘借錢分紅’。”對此，柏文喜指出，“張亮家族持股 52%，一把拿走 2.4 億元現金，把公司賬面掏空后，現在伸手向二級市場要 6～8 億元融資補窟窿——先拿自己人分紅，再讓公眾股東填坑，屬于典型的‘套現式IPO’。”

存貨周轉效率的持續惡化進一步加劇了財務風險。2022年至2024年，圣桐特醫存貨周轉天數從54天飆升至155天，增幅達187.03%，遠超同期收入增速。

盡管圣桐特醫解釋稱是“生產模式變化”，但大量存貨積壓意味著資金被長期占用，流動性進一步承壓。

在透支式分紅以及存貨擠壓的背景下，圣桐特醫“重營銷輕研發”的發展趨勢也讓人擔憂。

重營銷輕研發

公開資料顯示，圣桐特醫的發展歷程可追溯至 2005 年圣元國際的特醫事業部，2019 年正式獨立成公司。

在2005年至2018年間，圣桐特醫以圣元國際特醫事業部的形式運營，是其技術和產品的積累期。2005 年，該事業部與法國法蘭派公司合作研發優博早產配方及無乳糖配方于2007年成功上市，打破了國外品牌在該領域的壟斷。

2019年成為公司發展的關鍵轉折點。當年12月6日，青島圣桐營養食品有限公司正式成立，2023 年圣桐特醫完成重大品牌調整，將原有優博系列產品統一更名為 “特愛” 系列，同時完成全系列產品包裝升級。

截至 2024 年底，圣桐特醫擁有 338 家線下分銷商，產品進入 700 多家醫療機構和超 1.7 萬個零售點，同時向港交所遞交招股書，籌備主板上市。

2025 年，圣桐特醫完成重要變革，由有限責任公司改制為股份有限公司，為上市進一步鋪路。

作為專注于特殊醫學用途配方食品的企業，研發能力本應是核心競爭力，但圣桐特醫的研發投入與其行業地位嚴重不符。

2022至2024年，圣桐特醫的研發支出分別為約650萬元、1080萬元、1330萬元，占總營收的比例僅約1.3%、1.7%、1.6%，連續三年不足2%。

與研發投入的吝嗇形成鮮明對比的是其在營銷上的“大方”。2022至2024年，圣桐特醫的分銷及銷售費用分別約為1.92億元、2.67億元、3.29億元，占總收入的比例高達39%、40.9%、39.4%，三年營銷費用合計7.88億元，是研發總投入3065.3萬元的25.7倍。

柏文喜對此指出：“特醫食品的核心競爭力本應是配方注冊與臨床循證，1.5%的研發占比說明公司根本沒打算做技術壁壘，全靠廣告和渠道堆收入，增長質量極低，后續競爭降價的回旋空間很小。”

詹軍豪則是指出：“過度依賴營銷雖能在短期內提升銷量，但缺乏核心技術創新，難以形成持久競爭力。圣桐特醫若想成功上市并實現長遠發展，需著力改善財務狀況、優化存貨管理、合理規劃分紅，并加大研發投入，提升產品競爭力。”

港交所對新申請人的持續經營能力有著嚴格要求，圣桐特醫短期償債壓力大、存貨周轉效率低、研發創新薄弱等問題，都可能成為其上市審核的障礙。即使成功上市，若不能盡快改善財務結構、提升核心競爭力，其股價表現和市場認可度也將面臨考驗。圣桐特醫未來能否有效克服諸多挑戰，還有待市場后續觀察。