長城投研速遞：制造業PMI逆季節性回升，中國資產配置價值凸顯

摘要

政策風向：宏觀政策更加積極有為，節奏靠前發力。第一，財政部提前下達2026年新增地方政府債務限額。第二，發改委組織下達2026年提前批"兩重"建設項目清單和中央預算內投資計劃，共計約2950億元，將加快各類資金撥付和使用節奏。第三，2026年第一批625億元超長期特別國債支持消費品以舊換新資金計劃已提前下達。

境內宏觀：制造業PMI逆季節性回升，企業預期明顯改善。2025年12月制造業PMI自4月份以來首次升至擴張區間。

境外宏觀：近期公布的美國經濟數據整體好于預期，11月美國待售房屋銷售環比+3.3%，大幅高于預期的+0.9%；截至12月27日首申失業人數意外降至19.9萬，預期21.8萬。12月美聯儲FOMC會議紀要公布，釋放偏鷹派信號。

債券市場：當前高頻數據來看，強預期弱現實的狀況或將持續。資金面在跨年之后預計中性偏松，加上銀行等機構開年釋放的配置需求，有望對債券行情形成支撐。但另一方面，1月預計的信貸開門紅以及政府債供給也將考驗資金面，股市行情可能繼續演進，疊加目前債券收益率水平整體偏低，我們判斷長債行情或以震蕩為主，相對更看好資金面持續寬松帶來的信用類資產機會。

權益市場：上周市場結構中科技應用有所走強，石油石化連續兩周大漲，商業行業繼續推升軍工板塊熱度，但新能源行業回調。

投資策略：投資方向上，AI與新興市場工業化趨勢下，中國新興科技與資本品出海景氣強勢且潛力較高，同時重點關注擴內需之下順周期估值的底部布局機會。

目錄

1、政策風向

2、境內宏觀

3、境外宏觀

4、債券市場

4.1 資金面

4.2 現券市場

4.3 可轉債

5、權益市場

5.1 市場表現

5.2 風格表現

5.3 交易指標

6、投資策略

正文

1、政策風向：

宏觀政策更加積極有為，靠前發力

觀點：

具體來看：第一，財政部提前下達2026年新增地方政府債務限額。第二，發改委組織下達2026年提前批"兩重"建設項目清單和中央預算內投資計劃，共計約2950億元，將加快各類資金撥付和使用節奏。第三，2026年第一批625億元超長期特別國債支持消費品以舊換新資金計劃已提前下達。

需要關注的是，政策調整注重長周期和戰略考量，既保證一定政策力度，又預留足夠政策空間。

2、境內宏觀

12月PMI逆季節性回升，預期改善

12月制造業PMI自4月份以來首次升至擴張區間。2025年12月份，制造業PMI為50.1%，比11月上升0.9個百分點。在調查的21個行業中有16個行業PMI較11月回升，企業預期明顯改善。

觀點：

制造業PMI逆季節性回升，企業預期明顯改善。究其原因：一是貿易環境持續優化，外需訂單回補是主要驅動力；二是國內政策加大逆周期和跨周期調節力度；三是，能源保供和部分行業復產也推動了PMI的改善，服務業和建筑業景氣度上升，供需修復帶動12月PMI反彈。

政策支持下，未來一季度內需有望改善，但需關注價格波動風險，行業間、企業規模間的分化問題還有待解決。

3、境外宏觀：

美國近期經濟數據偏強

11月美國待售房屋銷售環比+3.3%，大幅高于預期的+0.9%；截至12月27日首申失業人數意外降至19.9萬，預期21.8萬。

觀點：

近期公布的美國經濟數據整體好于預期，12月美聯儲FOMC會議紀要公布，釋放偏鷹派信號。“大多數”官員預計12月后適合繼續降息，部分主張“一段時間”按兵不動。

大多數與會者認為，若通脹如預期逐步下降，可能適合進一步降息；大多數與會者支持12月降息，其中少數認為此決策經過慎重權衡、他們本可能支持按兵不動，支持降息者普遍提及近幾個月就業下行風險增加；大多數與會者認為降息有助于防止勞動力惡化，一些人指出存在通脹升高根深蒂固的風險。與會者一致認為準備金余額已降至充足水平，將根據需要買短期國債進行準備金管理（RMP）。

4、債券市場：

資金面持續寬松,信用類資產或有機會

4.1 資金面：

上周是年末關鍵一周，12月月內資金寬松，跨年資金利率大幅反彈。央行公開市場逆回購累計凈投放11710億元，DR007加權利率從1.49%上行至1.98%。

4.2 現券市場：

同業存單：上周央行公開市場操作穩健，連續大額凈投放，存單利率走勢平穩，一年期存單收益率僅在最后一天下行1bp。

利率債：上周宏觀數據較為缺乏，長債主要受PMI超預期與股市情緒影響，走勢偏弱。十年期國開收益率上行約2bp。

信用債：上周信用債情緒較好，反映年末理財等配置資金踴躍，尤其5年期城投與中票收益率穩步下行約2bp，1年期品種也受資金面轉松帶動，收益以下行為主。

4.3 可轉債：

上周轉債市場整體收跌，中證轉債指數下跌0.27%，截至12月31日，全市場可轉債價格的均值為132.33元，轉股溢價率的均值為31.52%。

觀點：

上周三個交易日，央行在公開市場連續大額凈投放超11000億，呵護資金面，跨年資金上行，但相較往年，上行幅度整體可控。債券市場關注的焦點除了央行操作外，就是上周三公布的12月PMI數據以及公募銷售新規落地。

2025年12月制造業采購經理指數(PMI)為50.1%（環比+0.9個百分點），經濟邊際改善較為顯著。這一數據對長債影響可能偏負面。

證監會修訂發布的《公開募集證券投資基金銷售費用管理規定》，相對于此前的征求意見稿，有利于債市。具體來看，其在債基贖回費方面給予了部分豁免。對于個人投資者持續持有期限滿七日的指數型基金、債券型基金份額，以及對于機構投資者持續持有期限滿三十日的債券型基金份額，基金管理人可以另行約定贖回費收取標準。而在此前的征求意見稿中，對持續持有期滿三十日、少于六個月的投資者，收取不低于贖回金額0.5%的贖回費。而且正式稿給出了一年左右的存量基金整改過渡期。這些條款明顯更為緩和，有望緩解市場對債基贖回壓力的擔憂，有助于債市修復。

從當前高頻數據來看，強預期弱現實的狀況或將持續。資金面在跨年之后預計中性偏松，加上銀行等機構開年釋放的配置需求，有望對債券行情形成支撐。市場期待貨幣財政政策協同，也意味當前缺乏利率大幅上行的基礎。但另一方面，1月預計的信貸開門紅以及政府債供給也將考驗資金面，股市行情可能繼續演進，疊加目前債券收益率水平整體偏低，我們判斷長債行情或以震蕩為主，相對更看好資金面持續寬松帶來的信用類資產機會。

5、權益市場：

成交量再度抬升，市場持續上行

5.1 市場表現：

上周上證綜指+0.13%，深證成指-0.58%，創業板指-1.25%，科創50 -0.12%。上周申萬31個行業中12個行業收漲。漲幅居前行業有有色金屬、國防軍工、傳媒等；漲幅靠后行業有公用事業、食品飲料、電力設備等。

5.2 風格表現：

上周中小盤跑贏大盤，整體價值風格優于成長風格，其中，國證價值指數-0.17%，國證成長指數-0.82%。大盤指數（申萬）-0.62%，中盤指數（申萬）-0.08%，小盤指數（申萬）+0.10%。

5.3交易指標：

上周A股市場日均成交金額約為2.13萬億元。

圖：上周A股申萬一級行業表現

數據來源：Wind、長城基金，截至2025年12月31日，以上行業數據僅供參考，過往表現不預示未來，投資需謹慎。

圖：股票交易規模（億元）

數據來源：Wind、長城基金，截至2025年12月31日。

觀點：

上周市場結構中科技應用有所走強，石油石化連續兩周大漲，商業行業繼續推升軍工板塊熱度，但新能源行業回調。

具體來看，石油石化、軍工（商業航天）、傳媒計算機（AI應用與數字人民幣）、機械設備（機器人）行業領漲，公用事業、電力設備等行業轉跌。短期市場成交量再度抬升，市場持續上行，內部行業輪動持續較快，市場在臨近前高時面臨新的方向選擇。萬得全A指數振幅收窄，持續上行，成交額抬升，市場輪動加速，小眾行業開始補漲。

6、投資策略：

看好科技成長、非銀金融、順周期資產

2026年新開局，中國股市有望跨越與站穩重要關口。階段性支撐原因包括：1）美聯儲下任主席謎底即將揭曉，市場開始憧憬2026年美國降息的前景。海外流動性的寬松，疊加春節前結匯，有望推動人民幣的穩定與升值。2）以A500ETF為代表的增量資金持續涌入，疊加險資“開門紅”，配置需求有望進一步夯實流動性基礎。3）決策層首次提出“推動投資止跌回穩”，求是網強調“改善和穩定房地產市場預期”，政策進一步發力提振增長的必要性抬升，“逆周期與跨周期調節”有望加碼。

總體上，我們認為，隨著經濟轉型加快、無風險收益下沉與資本市場改革，中國“轉型行情”內在趨勢較為明顯。

投資方向上，AI與新興市場工業化趨勢下，中國新興科技與資本品出海景氣強勢且潛力較高，同時重點關注擴內需之下順周期估值的底部布局機會。

具體而言：1）科技成長方向：全球芯片技術突破與存儲漲價趨勢延續，國內算力基礎設施短缺且國產化有望加快，頭部廠商tokens消耗非線性增長。可關注港股互聯網/電子/傳媒/計算機，以及具備全球競爭優勢的制造業出海（如電力設備/機械設備）等板塊。2）非銀金融方向：受益居民存款搬家與財富管理需求增長，資本市場改革有望提振風險偏好，可關注保險/券商等板塊。3）順周期方向：板塊估值與持倉處于低位，景氣底部出現邊際改善，且有望受益擴內需與穩地產政策，可關注旅游服務/酒店/大眾品，以及有色/化工等供需偏緊的周期品種。

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