MiniMax即將上市！C端高增長背后亦要面對燒錢和版權風險

2026年1月9日，MiniMax（稀宇科技，股票代碼0100.HK）將正式登陸港交所。

從“卷模型”轉向“卷落地”

這家僅用4年便敲開資本市場大門的獨角獸，攜1209倍超額認購、2533億港元孖展金額的火爆行情登場，與此前48小時內披露招股書的智譜AI形成“雙雄競速”格局。

這一密集上市信號，標志著中國大模型行業徹底告別“百模大戰”的參數比拼與粗放混戰，全面邁入“商業化驗證+資本化落地”的深水區。

隨著底層技術基座日趨成熟，2026年“垂類AI應用元年”的大幕正式拉開，行業競爭焦點已從“卷模型”轉向“卷落地”。

而MiniMax以461-503億港元估值登陸港股的動作，正是這場行業范式轉移中最具標志性的注腳，也就是資本市場對AI價值的審視，不再停留于技術概念炒作，而是聚焦真實營收、可持續盈利路徑與合規能力的硬核校驗。

作為差異化押注C端賽道的代表，MiniMax跑出驚人增速：2023年營收僅346萬美元，2024年同比激增782.1%至3052.3萬美元，2025年前三季度更突破5343.7萬美元，累計用戶超2.12億，覆蓋全球200多個國家及地區，海外收入占比超70%。

此次IPO，MiniMax擬發行2538.92萬股，招股價區間151-165港元，市值約461-503億港元，阿里、騰訊等14家頂級機構組成“全明星基石陣容”，認購68%股份，資本市場對其To C模式的認可可見一斑。

亮眼增長的背后，是MiniMax產品矩陣的冰火兩重天與“燒錢換量”的現實困境。

核心產品Talkie/星野主打AI情感陪伴，憑借自定義虛擬角色、類乙游玩法登頂全球AI伴侶類產品免費榜，貢獻了公司七成收入，但高增長嚴重依賴巨額營銷投入。

2024年其營銷費用高達8699.5萬美元，2025年前三季度雖降至3932.5萬美元，占比仍達10.48%，投放素材量突破10萬條。

深陷版權糾紛泥潭

用戶留存難題更是雪上加霜，2024年AI原生產品毛利率為-8.1%，2025年前三季度才勉強轉正至4.7%，盈利可持續性受到質疑。

另一支柱產品海螺AI則憑借全球頂尖的視頻生成技術快速崛起，2025年前三季度收入占比升至32.6%，付費用戶ARPU達56美元，是Talkie的11倍，卻深陷版權糾紛泥潭。

2025年以來，愛奇藝、迪士尼等巨頭相繼起訴其未經授權使用版權素材訓練模型、生成侵權內容，索賠金額高達7500萬美元，盡管MiniMax以“工具中立論”抗辯，但持續訴訟不僅可能帶來巨額賠償，更可能迫使產品功能“閹割”，動搖核心競爭力。不過，MiniMax的戰略布局踩中了AI商業化的關鍵風口。當前全球AI應用正從技術概念走向落地，全模態生成與C端場景融合成為增長核心，2025年AI生成式產品市場規模預計同比增長超150%，情感陪伴、創意工具等垂類需求持續爆發。

海外市場方面，拉美、東南亞等地區AI滲透率仍處低位，用戶增長空間廣闊，而蘋果、谷歌等巨頭在細分賽道布局尚淺，為MiniMax留下了突圍窗口。

與此同時，迪士尼與OpenAI的版權合作范式，為行業提供了合規共贏的新方向，可以通過IP授權、收益分成實現商業化，若MiniMax能復制該模式，有望破解版權困局。

此外，阿里、騰訊等股東的生態協同，也為其拓展B端業務、完善商業閉環提供了支撐。

審核機制迫在眉睫

盡管如此，MiniMax接下來仍面臨多重風險考驗。

財務層面，2022年至2025年前三季度累計凈虧損達12.5億美元，2025年前三季度研發費率仍高達337.4%，研發開支1.8億美元，持續高虧損可能削弱資本市場信心。

行業競爭日趨白熱化，國外Character.AI占據技術先發優勢，國內字節跳動即夢AI、百度蒸汽機等依托生態協同快速崛起，海螺AI面臨“工具復用率低”的問題，亟需從娛樂工具向生產力工具轉型。

合規尤為關鍵，AI生成內容的版權問題尚無統一標準，訓練數據合法化、輸出內容審核機制的建立迫在眉睫，而數據來源合規化、水印標記等技術手段的落地需要持續投入。

對于MiniMax而言，公司上市后，需盡快證明“燒錢換增長”模式的可持續性，通過技術優化降低算力與營銷成本，提升用戶留存與復購率；同時推動版權合規解決方案落地，構建產品護城河。

尤其是，其表現不僅關乎自身估值，更將影響資本市場對大模型To C商業模式的判斷，成為行業資本化進程的關鍵試金石。

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