一年四度“舉牌”，平安看中了招行什么？

在業績增長乏力、零售業務承壓的背景下，招商銀行H股卻在2025年被平安人壽四次舉牌，持股市值超400億元。險資密集加倉的背后，究竟是看中了銀行股的長期價值，還是另有一套“致富”密碼？

1月8日，平安人壽發布公告稱，由其委托平安資管管理的資金投資于招商銀行H股。截至2025年12月31日，持股比例已達到招商銀行H股總股本的20%，約占總股本的3.61%。

為何招商銀行年內四度被平安人壽舉牌？

一方面，在新會計準則下，保險公司可將此類股權投資計入“以公允價值計量且其變動計入其他綜合收益”科目。這意味著股價波動不影響當期利潤，有助于平滑公司業績。同時，招商銀行2024年分紅金額達504.40億元，分紅比例為35.32%，是當年分紅比例最高的股份行，其分紅規模在上市銀行中僅次于工、農、中、建。

另一方面，如果對被投資企業形成“重大影響”，險資可將該投資列為長期股權投資，并采用權益法核算。對于當前估值“破凈”的銀行股而言，險資的入股成本通常低于所對應的凈資產，二者差額可計入營業外收入，直接提升當期利潤。

以幸福人壽為例，2024年因其持有南京銀行3.68%股權并派駐董事，該投資改用權益法核算后確認了12.25億元營業外收入，從而實現扭虧為盈。

目前，平安人壽所持招商銀行股份對應的凈資產份額約為507.47億元，高于其賬面價值439.56億元。若未來平安人壽向招商銀行派駐董事，形成重大影響，則可能確認約67.91億元的營業外收入。盡管2025年6月招商銀行曾表示“長期資金未謀求董事席位訴求”，但當時平安人壽持股比例尚未達到3%的董事提名門檻。如今其持股比例已升至3.61%，情況已有所不同。

此外，2025年以來，險資向銀行派駐董事的現象逐漸增多。大家人壽、新華人壽、弘康人壽已分別向興業銀行、杭州銀行、蘇農銀行新派駐董事。其中，大家人壽的持股比例僅為3.38%。

平安四度舉牌招行

1月8日，平安人壽發布公告稱，其委托平安資管管理的資金通過競價交易方式增持招商銀行H股。截至2025年12月31日，持股比例已達到招商銀行H股股本的20.07%，根據香港市場規則觸發舉牌。

2025年全年，平安人壽已四次舉牌招商銀行H股。根據披露易信息，首次舉牌發生在2025年1月10日，平安人壽增持189.25萬股招商銀行H股，耗資約7253.91萬港元，持股比例達到該行H股股本的5%。

隨后在3月13日，平安人壽第二次舉牌，耗資近2.94億港元在場內增持606.75萬股，持股比例突破招商銀行H股總數的10%。

6月17日，平安人壽再度增持629.55萬股，投資約3.41億港元，持股比例升至招商銀行H股股本的15%，實現第三次舉牌。

2025年最后一個交易日，平安人壽繼續加碼，耗資7.38億港元增持1401.25萬股，持股比例達到招商銀行H股股本的20%，完成第四次舉牌。

從披露數據來看，截至2025年年末，平安人壽共持有招商銀行約9.22億股H股，約占該行總股本的3.61%，賬面余額為439.56億元。而同年1月10日首次舉牌時，其僅持有2.30億股H股，賬面余額為80.90億元。

值得關注的是，在舉牌招商銀行H股的前一日，平安人壽剛完成對農業銀行H股的第四次舉牌。相關公告顯示，截至2025年12月30日，其持有農業銀行H股比例已達20.10%，持股量約61.81億股，賬面余額324.28億元。

2025年全年，險資舉牌呈現活躍態勢，銀行股成為重點標的。在全年41次險資舉牌中，有34次涉及上市公司H股，占比超過八成。其中，招商銀行H股、農業銀行H股和鄭州銀行H股均獲四次舉牌，郵儲銀行H股也被三次舉牌。

“零售之王”的壓力

昔日的“零售之王”正面臨業績增長壓力。

數據顯示，自2022年起，該行業績增速明顯放緩。當年，其營業收入同比增速從前一年的14.04%驟降至4.08%，歸母凈利潤同比增速也從23.20%下降至15.08%。

隨后的2023年與2024年，該行營收增速進一步轉為負值，分別為-1.64%和-0.48%；歸母凈利潤增速也持續放緩，依次降至6.22%和1.22%。

進入2025年，該行的業績下滑趨勢仍未扭轉。前三季度，實現營業收入2514.20億元，同比下降0.51%；歸母凈利潤為1137.72億元，同比微增0.52%，增長動力不足。

業績承壓的背后，零售業務盈利能力的下滑尤為關鍵。受市場利率下行、資產荒以及消費與購房需求不振等因素影響，銀行業零售凈息差收窄幅度普遍高于對公業務，招商銀行也不例外。

數據顯示，2021年至2023年，該行零售業務稅前利潤增速分別為21.74%、21.19%及6.09%，已呈逐步放緩態勢；而2024年則直接轉為同比下降9.28%。

利潤下滑部分源于零售貸款業務的疲軟。2024年末，招商銀行零售客戶存款平均成本率升至1.44%，較上年上升0.02個百分點。

與此同時，零售貸款平均收益率卻從5.02%大幅下降至4.58%，降幅達0.44個百分點。這一升一降導致零售業務成本收入比升至32.52%，同比提高0.56個百分點。

此外，零售貸款規模擴張持續乏力。2021年至2024年，零售貸款余額雖由2.94萬億元增至3.58萬億元，但同比增速逐年波動下滑，所占集團貸款比重也從56.00%降至54.64%。

2025年前三季度，零售貸款余額僅微增1.43%，占集團貸款和墊款總額的比例進一步降至51.80%，為近年來最低水平。

另一方面，非利息凈收入表現亦不樂觀。2025年前三季度，該行實現非利息凈收入913.78億元，同比下降4.23%。其中，凈手續費及傭金收入為562.02億元，同比略增0.90%，但細分項中銀行卡手續費收入與結算清算手續費收入分別下降17.07%和4.55%，主要受信用卡業務收入減少拖累。

為了“做賬”？

對險資而言，舉牌銀行股的考量重心，或許已從實際收益更多轉向了“做賬”需要。

在新會計準則下，險企大量權益類資產須以公允價值計量，且其變動計入當期損益，這直接導致險企當期損益的波動性顯著上升。

因此，增配高股息、高分紅的股票，并將其列入“以公允價值計量且其變動計入其他綜合收益”，成為越來越普遍的選擇。

在該會計分類下，股息與分紅可確認為投資收益，而市值波動和買賣價差則不計入投資收益，僅影響總資產，不涉及利潤表的投資收益項，從而能夠有效平滑當期利潤的波動。

以招商銀行為例，當前，該行H股股價位于歷史高位，2024年、2025年漲幅分別為56.40%、37.38%。2024年其分紅金額達504.40億元，分紅比例為35.32%，是當年分紅比例最高的股份銀行之一，分紅規模在上市銀行中僅次于工商銀行、農業銀行、中國銀行和建設銀行。

此外，2025年度，招商銀行首次宣布中期分紅，擬每股派1.013元，合計分紅約255.48億元，分紅比例超過35%。

此外，招商銀行被頻繁舉牌，除了它分紅高以及基本面處于銀行第一梯隊外，還或與“長期股權投資”的會計處理方式有關。

據了解，如果對被投資企業形成“重大影響”，險資可將該投資列為長期股權投資，并采用權益法核算。而在權益法下，長期股權投資的賬面價值按入股成本與被投資企業凈資產份額中較高者確認。

對于普遍“破凈”的銀行股，入股成本往往低于對應的凈資產份額，因而可直接按凈資產份額確認資產價值，差額部分可一次性計入營業外收入，顯著提升當期利潤。

例如，2024年幸福人壽因持有南京銀行3.68%的股份并派駐董事，滿足了長期股權投資中“重大影響”的認定，采用權益法核算后確認了12.25億元的營業外收入，從而實現扭虧為盈。

類似情況在AMC公司中已有先例。2025年6月，中國信達將全部可轉債轉換為浦發銀行普通股，持股比例達到3.01%，并向浦發銀行派駐董事，最終確認了72.28億元的營業外收入。

2025年上半年，中信金融資產因對中國銀行、光大銀行的長期股權投資采用權益法核算，分別確認了189.13億元和24.01億元的投資差額收益，并計入當期損益。受此影響，其上半年聯營企業投資收益達213.18億元，而2024年同期僅為-0.11億元。

據了解，當前平安人壽持有招商銀行股份對應的凈資產份額約507.47億元，而其賬面價值為439.56億元。若未來符合權益法適用條件，平安人壽可能確認約67.91億元的營業外收入。

值得注意的是，采用權益法通常需要持股3%以上并向董事會派駐董事。2025年6月招商銀行曾表示“長期資金未謀求董事席位訴求”，但當時平安人壽持股比例尚未達到3%的董事提名門檻。如今其持股比例已升至3.61%，情況已有所不同。

此外，2025年隨著銀行監事會改革的推進，多家銀行董事會成員數量有所增加。在此背景下，2025年以來險資向銀行派駐董事的現象逐漸增多。大家人壽、新華人壽、弘康人壽已分別向興業銀行、杭州銀行、蘇農銀行派駐董事，其中大家人壽持股比例僅為3.38%。

在2025年6月的股東大會上，招商銀行就取消了監事會，并將董事會成員從13人增至17人，這提高了平安人壽成功派駐董事的可能性，從而為權益法核算創造了條件。

另據中國銀河證券研報測算，假設監事會改革為每家上市銀行釋放1個董事席位，預計可吸引約4562億元資金配置A股銀行板塊。