私募基金行業(yè)法律動態(tài)（2025年12月/總第94期）

國資基金研究中心法律服務動態(tài)

Part.1

2025年12月14日，大成資本市場行業(yè)法律服務研討會暨大成資本市場行委會年會在上海召開，楊春寶律師在會上以《金融機構股權投資合規(guī)》為題發(fā)表演講。

Part.2

2025年12月30日和2025年12月31日，北京大成（上海）律師事務所國資基金研究中心楊春寶律師團隊正式發(fā)布《商業(yè)銀行股權投資業(yè)務合規(guī)指引》和《保險資金股權投資合規(guī)指引》。

Part.3

楊春寶律師團隊為某區(qū)級政府投資平臺下設股權投資基金投資某大型國有商業(yè)銀行下屬機構擔任管理人的S基金提供包括法律盡職調查，起草、審閱交易文件（包括基金合伙協(xié)議、補充協(xié)議和合作備忘錄等）以及起草交易合規(guī)法律意見書等在內的全程法律服務。

Part.4

楊春寶律師團隊為某國家級股權投資基金通過受讓某合伙企業(yè)的合伙份額間接投資某上市公司子公司的交易提供包括起草全套交易文件（包括合伙份額轉讓協(xié)議、合作協(xié)議、合伙協(xié)議及其補充協(xié)議）以及交易合規(guī)法律意見書等在內的全程法律服務。

Part.5

楊春寶律師獲聘為唐山仲裁委員會仲裁員。

協(xié)會各類公告和提示

12月1日，中國證券投資基金業(yè)協(xié)會（“協(xié)會”）向私募股權、創(chuàng)業(yè)投資基金管理人發(fā)布《關于私募股權創(chuàng)投基金投資條款的提示》稱，私募股權創(chuàng)投基金設置股權回購條款的，應做到相關安排科學合理，退出目標綜合多元，不利用回購安排違規(guī)從事借貸、明股實債等非私募基金投資活動，也不簽訂其他明顯偏離股權投資屬性、權利義務設置明顯不合理的股權回購條款。管理人代表基金行使相關權利時應當充分考慮對回購義務人和私募基金行業(yè)帶來的影響。鼓勵已設置以上市目標為回購條款觸發(fā)條件的私募股權創(chuàng)投基金與回購義務人友善協(xié)商、從長計議，通過調整回購目標、延長回購期限、下調回購利率（如有）或者解除股權回購協(xié)議等方式妥善解決利益分歧，支持實體企業(yè)渡過難關、發(fā)展壯大。

2025年12月22日，協(xié)會發(fā)布《關于注銷青島韜韞瀚林投資管理有限公司等4家異常經營私募基金管理人登記的公告》稱，青島韜韞瀚林投資管理有限公司等4家私募基金管理人存在異常經營情形，且未能在書面通知發(fā)出后的3個月內提交符合規(guī)定的專項法律意見書，協(xié)會將注銷該4家機構的私募基金管理人登記。

2025年12月26日，協(xié)會發(fā)布《關于注銷第四十六批失聯(lián)私募基金管理人登記的公告》稱，深圳市復利基金管理有限公司等5家私募基金管理人達到公示期滿一個月且未主動聯(lián)系協(xié)會并完成情況報告的注銷條件，協(xié)會將注銷該5家機構的私募基金管理人登記。

2025年12月31日，協(xié)會發(fā)布《關于請上海豐實股權投資管理有限公司等11家私募基金管理人主動聯(lián)系協(xié)會的公告》稱，近期協(xié)會通過AMBERS系統(tǒng)中登記的電話、電子郵件、短信等形式，無法與上海豐實股權投資管理有限公司等11家私募基金管理人（附件）取得有效聯(lián)系。如該等私募基金管理人未能在公告發(fā)布之日起5個工作日內通過AMBERS系統(tǒng)提交情況報告，協(xié)會將認定為失聯(lián)，在官網失聯(lián)機構專欄中予以公示，并在“機構誠信信息”欄目標識。如公示后滿一個月仍未完成，協(xié)會將注銷其私募基金管理人登記。

協(xié)會紀律處分

監(jiān)管動態(tài)

中國證監(jiān)會制定的《中國證監(jiān)會關于推出商業(yè)不動產投資信托基金試點的公告》自2025年12月31日起實施。《公告》共八條，主要包括以下內容：一是產品定義，商業(yè)不動產REITs是指通過持有商業(yè)不動產以獲取穩(wěn)定現(xiàn)金流并向基金份額持有人分配收益的封閉式公開募集證券投資基金。二是基金注冊及運營管理要求，明確基金管理人及基金托管人、盡職調查、申請材料、商業(yè)不動產等方面要求，以及基金管理人的主動運營管理責任。三是發(fā)揮基金管理人和專業(yè)機構作用，壓嚴壓實責任，要求嚴格遵守執(zhí)業(yè)規(guī)范和監(jiān)管要求。四是強化監(jiān)管責任，明確各監(jiān)管機構依法依規(guī)履行商業(yè)不動產REITs監(jiān)管和風險監(jiān)測處置等職責。此外，商業(yè)不動產REITs其他有關事宜，參照《公開募集基礎設施證券投資基金指引（試行）》有關規(guī)定執(zhí)行。

典型案例

案例

商業(yè)風險不構成“情勢變更”且不影響對賭回購義務的正常履行（案號：(2025)鄂0582民初2055號）

裁判要旨

商業(yè)風險不構成情勢變更，私募基金與目標公司原股東簽訂的投資協(xié)議約定的回購觸發(fā)條件成就時，原股東應按約定履行回購義務；私募基金主張的違約金過高時法院可依法調整。

主要事實

A基金與B公司、C公司及D公司簽訂《增資協(xié)議》及《補充協(xié)議》。《增資協(xié)議》約定A基金向D公司增資；《補充協(xié)議》約定若D公司未在2025年3月31日前實現(xiàn)上市，B公司與C公司需回購A基金持有的股權，回購金額按8%/年計算資金成本，逾期支付按日萬分之五計收違約金。A基金按約支付投資款后，D公司因光伏行業(yè)下行經營不佳，未能如期上市，A基金發(fā)送《股權回購通知書》后，B公司和C公司以行業(yè)行情劇變、構成情勢變更等為由拒絕按約定回購，A基金遂訴至法院。

裁判觀點

1、案涉《增資協(xié)議》與《補充協(xié)議》合法有效，對各方具有約束力。A基金已按協(xié)議約定履行出資義務，D公司未如期上市，回購觸發(fā)條件成就，二被告應共同履行股權回購及支付回購款的義務。

2、二被告主張的光伏行業(yè)供需錯配、低價競爭、IPO形勢不佳等屬于商業(yè)風險。二被告作為理性商業(yè)主體，在與A基金簽訂協(xié)議時應充分預判行業(yè)風險，該風險不屬于訂立合同時無法預見的重大變化，不構成情勢變更，故對其延期24個月回購的主張不予支持。

3、投資協(xié)議約定的日萬分之五違約金與8%年資金成本相加，遠超A基金實際資金占用損失，結合光伏行業(yè)現(xiàn)狀及被告過錯程度，調整為按全國銀行間同業(yè)拆借中心公布的貸款市場報價利率上浮30%計算。

案例啟示

01

私募基金在開展股權投資業(yè)務時，應充分調研目標行業(yè)發(fā)展趨勢及目標公司經營狀況，明確約定回購觸發(fā)條件、回購金額計算方式及違約責任，同時需預判商業(yè)風險與情勢變更的邊界，避免因約定不明或風險預判不足導致權益受損。

02

私募基金主張違約金時，應遵循“補償性為主、懲罰性為輔”原則，約定的違約金比例需與實際損失相當，過高的違約金可能被法院依法調整。

03

目標公司原股東以行業(yè)風險為由抗辯回購義務不能成立，商業(yè)風險不屬于情勢變更的適用情形，原股東應秉持誠信原則，全面履行合同義務。

案例

私募基金相關投資協(xié)議中仲裁條款對衍生爭議的適用范圍認定（案號：(2025)京03民終14710號）

裁判要旨

私募基金、目標公司股東等主體簽訂的基礎投資協(xié)議約定仲裁條款，后續(xù)爭議雖形式上圍繞另行簽署的協(xié)議效力展開，但實質與基礎投資協(xié)議中私募基金回購權等核心權利義務相關的，應受基礎協(xié)議仲裁條款約束，私募基金應通過仲裁程序解決爭議。

主要事實

A基金、魯某與B合伙企業(yè)均為C公司《A+輪投資協(xié)議》《Pre-B輪投資協(xié)議》（“基礎投資協(xié)議”）的簽署主體，該等協(xié)議約定的爭議解決方式均為仲裁。后魯某與B合伙企業(yè)私下簽署《承諾協(xié)議》，A基金主張該協(xié)議系二者惡意串通，損害其基于基礎投資協(xié)議享有的回購權，訴請法院確認《承諾協(xié)議》無效。一審法院以爭議屬仲裁條款管轄范圍為由駁回起訴，A基金提起上訴。

裁判觀點

1、基礎投資協(xié)議系A基金相關投資的基礎協(xié)議，約定的仲裁條款合法有效，對作為協(xié)議簽署主體的A基金、魯某、B合伙企業(yè)均具有法律約束力，各方應遵守約定的爭議解決方式。

2、A基金雖以確認《承諾協(xié)議》無效為訴訟請求，但其核心依據是基礎投資協(xié)議中關于回購權、股權處置款分配等約定，主張《承諾協(xié)議》排除了其合法享有的回購權，爭議實質涉及基礎投資協(xié)議對各方的約束力及A基金核心權利的實現(xiàn)，屬于“因基礎投資協(xié)議產生的或與基礎投資協(xié)議有關的一切爭議”。

3、A基金作為基礎投資協(xié)議的簽署主體，依據協(xié)議仲裁條款申請仲裁不存在主體障礙，其以未簽署《承諾協(xié)議》為由主張不受仲裁條款約束，缺乏法律依據，故本案不屬于人民法院民事訴訟受理范圍，一審裁定駁回起訴并無不當。

案例啟示

01

私募基金在簽訂投資協(xié)議時，應明確約定爭議解決方式及仲裁條款的適用范圍，確保后續(xù)與投資相關的各類爭議（包括衍生爭議）均有明確的救濟途徑，避免因約定不明導致爭議解決程序拖延。

02

私募基金主張第三方協(xié)議損害其基于基礎投資協(xié)議享有的回購權等核心權利時，應首先審查基礎協(xié)議約定的爭議解決方式。若爭議實質與基礎協(xié)議權利義務相關，即使形式上圍繞其他協(xié)議展開，仍應受基礎協(xié)議仲裁條款約束，需通過仲裁程序解決，不可隨意選擇訴訟途徑，否則可能因管轄問題導致不能及時維權。

03

私募基金與交易對手方簽訂多份關聯(lián)協(xié)議時，應保持爭議解決方式的一致性，明確各協(xié)議之間的效力銜接及爭議管轄適用規(guī)則，避免出現(xiàn)“協(xié)議約定沖突”“管轄路徑不明”等問題，保障自身維權效率。

04

交易對手方私下簽署協(xié)議可能損害私募基金合法權益的，私募基金應及時核實協(xié)議內容及與基礎投資協(xié)議的關聯(lián)性，依據約定的爭議解決方式快速維權，同時留存相關證據，確保在仲裁程序中充分舉證證明自身權益受損情況。

案例

私募基金合伙企業(yè)執(zhí)行事務合伙人委派代表身份滌除糾紛（案號：(2025)川01民終12480號）

裁判要旨

有限合伙型私募基金的執(zhí)行事務合伙人委派代表與私募基金、執(zhí)行事務合伙人已無實質關聯(lián)，且內部救濟途徑無法實現(xiàn)身份滌除的，法院可支持其滌除工商登記的訴請；有限合伙型私募基金清算期間未被禁止辦理必要工商登記變更，委派代表履職過錯不影響滌除訴求，相關爭議可另行主張。

主要事實

A基金系有限合伙型私募基金，B公司為其原執(zhí)行事務合伙人，金某受B公司委派擔任A基金執(zhí)行事務合伙人委派代表并辦理工商登記。后B公司因未按合伙協(xié)議履行出資義務，被A基金通過臨時合伙人會議除名，A基金進入清算狀態(tài)。金某自2020年5月起由案外公司繳納社保，未參與A基金的經營管理及清算工作，且因委派代表身份被法院采取限制高消費措施。金某遂訴請A基金、B公司滌除其委派代表工商登記，A基金以金某履職存在過錯、清算期間不宜變更登記、判決缺乏可執(zhí)行性等為由抗辯。

裁判觀點

1、金某與B公司之間構成委托合同關系，B公司被A基金除名后，其作為執(zhí)行事務合伙人的身份基礎喪失，金某擔任委派代表的法律基礎亦隨之消滅；且金某與A基金、B公司已無實質關聯(lián)，有權依據《民法典》相關規(guī)定解除委托合同，訴請滌除工商登記。

2、A基金清算期間僅禁止開展與清算無關的經營活動，滌除委派代表工商登記屬于必要的登記信息調整，不影響清算工作推進，亦不違反《合伙企業(yè)法》及市場主體登記管理相關規(guī)定；金某向B公司尋求內部救濟無果，A基金明確拒絕變更，其尋求司法介入具有合理性和必要性。

3、A基金主張金某在履職過程中違規(guī)出借私募基金資金導致國有資產損失，該主張屬于履職過錯爭議，與委派代表身份滌除屬不同法律關系，A基金可另行提起訴訟主張權利，不能以此對抗金某的滌除訴求；現(xiàn)有證據表明，行政審批部門支持依據法院生效判決辦理滌除登記，判決具有可執(zhí)行性。

案例啟示

01

有限合伙型私募基金的執(zhí)行事務合伙人委派代表身份以委托關系及實質關聯(lián)為基礎，當該基礎喪失時，委派代表有權要求滌除工商登記，避免因身份綁定遭受限制高消費等不利影響，有限合伙型私募基金應配合辦理必要的登記變更手續(xù)。

02

私募基金管理人作為有限合伙型私募基金的執(zhí)行事務合伙人，應嚴格遵守合伙協(xié)議約定履行出資義務及管理職責，若因自身過錯被基金除名，應及時辦理委派代表變更登記，避免給委派代表及基金造成不必要的法律風險。

03

有限合伙型私募基金清算期間，應區(qū)分“經營活動”與“必要登記變更”的界限，對于不影響清算工作的登記信息調整（如委派代表滌除），應依法配合辦理，不得濫用“清算狀態(tài)”拒絕履行法定義務。

04

有限合伙型私募基金主張其執(zhí)行事務合伙人委派代表履職過錯的，應通過另行訴訟等合法途徑解決，不能以此為由拒絕辦理身份滌除登記；委派代表在履職過程中應遵守私募基金監(jiān)管相關規(guī)定，規(guī)范操作基金資金使用，避免因違規(guī)履職引發(fā)額外法律責任。

律師簡介

楊春寶律師

一級律師（正高級職稱）

大成（上海）律師事務所高級合伙人、資本市場部主任、國資基金研究中心主任，大成中國區(qū)私募股權與投資基金專業(yè)帶頭人，上海涉外法律人才庫成員。復旦大學法學學士（1992）、悉尼科技大學法學碩士（2001）、華東政法大學法律碩士（2001）。

楊律師執(zhí)業(yè)30年，長期從事私募基金、投融資、并購重組法律服務，涵蓋大金融、大健康、房地產和基礎設施、TMT、展覽業(yè)、制造業(yè)等行業(yè)。2004年起多次入選The Legal 500“私募基金”和“公司與商業(yè)”榜單，并多次受到Asia Law Profiles特別推薦或點評，2016年起連續(xù)入選國際知名法律媒體China Business Law Journal“100位中國業(yè)務優(yōu)秀律師”，榮獲Leaders in Law - 2021 Global Awards“中國年度公司法專家”稱號；連續(xù)榮登《中國知名企業(yè)法總推薦的優(yōu)秀律師&律所》推薦名錄。具有上市公司獨立董事任職資格，系華東理工大學法學院兼職教授、復旦大學法學院實務導師、華東政法大學兼職研究生導師、上海交通大學私募總裁班講師、上海市商務委跨國經營人才培訓班講師。出版《私募股權投資基金風險防控操作實務》《企業(yè)全程法律風險防控實務操作與案例評析》《完勝資本2：公司投融資模式流程完全操作指南》等16本專著。楊律師執(zhí)業(yè)領域為：公司、投資并購和私募基金，資本市場，TMT，房地產和建筑工程，以及上述領域的爭議解決。

律師簡介

孫瑱律師

大成（上海）律師事務所合伙人

孫律師在執(zhí)業(yè)前先后在美國沃茨、英格索蘭和阿爾卡特朗訊等全球500強企業(yè)擔任全球、亞太區(qū)或中國區(qū)總裁或副總裁執(zhí)行助理，積累了豐富的企業(yè)運營管理經驗，并具備非常優(yōu)秀的中英文雙語溝通和協(xié)調能力。孫律師出版《私募股權投資基金風險防控操作實務》并發(fā)表數十篇并購、基金、電商領域的文章。孫律師擅長領域為：私募股權投資、企業(yè)并購、電商和勞動法律事務。

律師簡介

李嘉欣律師

大成（上海）律師事務所律師

李律師畢業(yè)于復旦大學法學院，專注于私募基金、投融資并購及公司法律服務業(yè)務領域，曾為多個母基金選擇基金管理人和投資基金項目、基金投資標的公司項目提供法律盡職調查、交易文件審閱等法律服務，為多家私募基金管理人提供基金募投管退和風險控制相關的法律服務。

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對賭律師實務系列

15、對賭回購觸發(fā)條件深度剖析

14、從“以股權或者股權價值為限”看創(chuàng)始股東股權回購的責任邊界

13、對賭回購主體怎么選？法律限制+履約能力雙維度拆解

12、對賭回購權的法律定性與行權期限實務解析

11、案析新冠疫情對《對賭協(xié)議》履行的影響及對策

10、楊春寶：對賭失利后定向減資的兩重困境

9、投資方介入被投企業(yè)經營管理對履行對賭協(xié)議的影響

8、案析對賭條款項下回購請求權之行權期限

7、對賭條款之經營權圈套

6、從一則案例看私募基金份額回購《承諾函》的效力

5、案析對賭條款項下回購請求權之行權期限

4、“九民”后，投資人應當如何對賭？

3、創(chuàng)業(yè)企業(yè)如何審慎面對疫情導致對賭失敗的風險

2、一則對賭案例的實證解析

1、投資人可以與目標公司對賭了嗎？——公司回購權與股東回購請求權之比較分析

監(jiān)管政策解讀

18、一文看遍私募基金行業(yè)2024年度監(jiān)管法規(guī)政策

17、一文看遍私募基金行業(yè)2023年度監(jiān)管法規(guī)政策

16、基金從業(yè)人員管理新規(guī)八問八答

15、私募基金變更管理人七問七答

14、淺析合伙型私募股權基金轉為非基金運作的幾個核心問題

13、私募基金究竟有多少婆婆？

12、附依據逐條解讀私募基金登記備案新規(guī)之一——總則和附則篇

11、附依據逐條解讀私募基金登記備案新規(guī)之二——管理人登記篇

10、附依據逐條解讀私募基金登記備案新規(guī)之三——基金備案篇

9、附依據逐條解讀私募基金登記備案新規(guī)之四——信息變更和報送篇

8、附依據逐條解讀私募基金登記備案新規(guī)之五——自律管理篇

7、私募基金行業(yè)2022年度監(jiān)管政策匯總

6、一文看遍私募基金行業(yè)2021年度監(jiān)管政策

5、私募基金行業(yè)2020年度監(jiān)管政策匯總

4、淺析資管新規(guī)對PE/VC的主要影響及應對之策

3、淺談外商投資基金管理公司的市場準入

2、Market Entry of Foreign-invested Fund Management Company

1、私募投資基金合同必備條款（英文）

司法判例解析

6、2024年度私募基金行業(yè)28個典型判例

5、從最高法的判例看合伙型私募股權基金“瑕疵入伙”問題

4、2023年度私募基金行業(yè)31個典型判例

3、私募基金行業(yè)2022年度28個典型司法判例

2、私募基金行業(yè)2021年度27個典型司法判例

1、私募基金行業(yè)2020年度12個典型司法判例

私募基金風控

13、案例解析私募基金管理人募投管退全周期的賠償責任

12、案析私募基金管理人違反信息披露義務的賠償責任

11、案析私募基金管理人投后管理階段的勤勉義務

10、案析私募基金管理人義務之基金投資階段的勤勉義務

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6、如何制作私募股權投資基金備案文件之——《招募說明書》

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3、私募股權基金之十大風控制度

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股權基金合同條款

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3、案析“優(yōu)先清算權”條款的法律效力

2、案析“最惠國待遇”在私募股權投資領域的適用

1、從一則仲裁案例看股權投資協(xié)議之“完整協(xié)議條款”

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創(chuàng)投基金

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4、新規(guī)！創(chuàng)投基金、私募基金減持上市公司股份又放寬了

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1、雙創(chuàng)債試點將利好私募創(chuàng)業(yè)基金

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6、如何在上海玩轉S基金？—— 上海S基金交易平臺業(yè)務指南簡介

5、政府出資產業(yè)投資基金監(jiān)管簡述

4、保險資金進行私募股權投資的法律盡職調查要點——目標基金篇

3、保險資金進行私募股權投資的法律盡職調查要點---基金管理人篇

2、保險資金進行私募股權投資的法律盡職調查要點—-保險機構篇

1、運用產業(yè)引導基金進行混改

基金/GP/投資者退出

7、私募基金強制清算“四問四答”

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5、從兩則判例聊聊私募股權基金份額轉讓確權

4、從一則案例看私募基金份額回購《承諾函》的效力

3、案析政府引導基金退出糾紛

2、從一則判例淺談合伙型私募基金普通合伙人除名問題

1、私募基金管理人“哭窮”“失聯(lián)”，投資者咋辦？代位權“奧利給”

私募可交換債

2、“私募可交換債（私募EB）”全解析之基礎篇

1、“私募可交換債（私募EB）”全解析之案例篇

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法律橋團隊系列專著

法律橋團隊自2007年起已經出版專著16本（含再版）:

《企業(yè)全程法律風險防控實務操作與案例評析》

《私募股權投資基金風險防控操作實務》

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