長城固收：債市短期或維持震蕩

近期國內外環境出現新變化，但債券市場仍缺乏方向性指引。從外部看，國際經貿與地緣政治環境更趨復雜。美國關稅政策再起波瀾，市場對關稅變化的多種情景雖有基本預期，但落地時仍不免受到擾動，“TACO交易”依然有效。美伊沖突升級短期提升債市避險情緒，利率已有所反應，中長期影響相對間接，后續需重點關注油價走勢。

從內部看，基本面數據相對平穩。1月數據好壞參半：制造業PMI顯著放緩而通脹上行加快，貸款增長溫和而M1與M2增速回升。春節期間消費增速有所回升，服務消費好于商品消費。地產方面，價格環比跌幅收窄疊加上海樓市新政等，市場開始關注地產修復的可能性。

往后看，債券市場短期有望維持震蕩格局，若兩會政策等帶來擾動，或可適度把握波段交易機會。

市場熱點

1）2025年四季度貨幣政策執行報告公布。2月10日，中國人民銀行公布2025年四季度貨幣政策執行報告，主要內容包括：一是通脹判斷更為樂觀，認為物價運行呈現積極變化，促進物價合理回升的重要性提升；二是政策基調延續中央經濟工作會議的支持性定位，提質增效著眼于中長期，短期降息意愿不強；三是國債買賣方面，強調未來將常態化開展國債買賣操作，關注長期收益率變化，靈活把握操作規模。此外，專欄從資管產品與銀行存款的合并視角分析流動性總量，回應“存款搬家”討論，認為當前金融體系總體流動性相對平穩。

2）2026年1月份通脹和金融數據公布。2月11日，國家統計局公布2026年1月CPI和PPI數據：CPI環比上漲0.2%，同比上漲0.2%；PPI環比上漲0.4%，同比下降1.4%。整體看，物價延續回升態勢。CPI同比漲幅回落主要受春節錯位影響，核心CPI溫和上漲，環比上漲0.3%創近6個月新高，顯示居民消費需求持續恢復；PPI環比大漲主要受國際大宗商品價格傳導及國內部分行業需求增加推動。2月13日，央行公布2026年1月金融統計數據：社融新增7.22萬億元，同比增速8.2%，略低于前值8.3%；人民幣貸款新增4.71萬億元，同比增速6.1%，低于前值6.4%；M2同比增長9%，高于前值8.5%；M1同比增長4.9%，高于前值3.8%。整體看，貸款“開門紅”表現溫和，地方債對社融增長形成支撐；存款增長良好，M1、M2增速雙雙回升。

3）美國最高法院裁定特朗普政府大規模關稅違法。2月20日，美國最高法院以6比3裁定，特朗普政府依據《國際緊急經濟權力法》（IEEPA）實施的大規模關稅缺乏明確法律授權，屬于越權行為，但該裁決不影響依據232條款和301條款征收的關稅。特朗普政府隨即應對，于當日以《1974年貿易法》第122條為依據，對全球加征10%關稅，次日（21日）提高至15%，有效期150天，同時宣布啟動新一輪301調查。整體看，裁決與應對基本符合市場預期，理論上美國有效稅率小幅下降。未來，美國可能陷入圍繞新關稅合法性的長期司法纏斗，全球貿易不確定性上升。

市場回顧

資金面

報告期內（2026年2月9日-2月28日，下同），央行春節前呵護跨節流動性，公開市場開展了16524億元逆回購，實現凈投放12469億元，并開展10000億元買斷式逆回購操作，當期凈投放5000億元。

春節后，央行公開市場累計開展16410億元逆回購，實現凈回籠6114億元，并開展了6000億元MLF操作，當期凈投放3000億元。資金面整體維持平穩寬松，資金價格寬幅波動，DR007運行在1.32%~1.56%區間。

現券市場

1）同業存單

在資金面平穩寬松推動下，同業存單利率震蕩下行。其中，一年期存單（AAA）收益率降至1.575%，三個月存單（AAA）收益率降至1.55%附近。

2）利率債

各期限利率債收益率多數下行。春節前，債市做多情緒較強，機構傾向持券過節，10年期國債收益率下破1.8%。春節后，受權益市場走強及上海樓市新政等因素影響，市場情緒轉弱，10年期國債收益率重回1.8%以上；但上周末美以突襲伊朗引發避險情緒，疊加利率快速上行后的修復，10年期國債收益率再次下破1.8%。

3）信用債

債券市場情緒先強后弱，信用債收益率多先下后上、整體小幅下行，信用利差則漲跌不一。

可轉債

報告期內，轉債市場先揚后抑，估值有所壓縮，中證轉債指數小幅上漲0.85%。截至2月27日，轉債價格均值為142.60元，較2月6日上升3.05元；轉股溢價率均值為31.83%，較2月6日下降0.82個百分點。

資料來源：Wind，長城基金，以上數據僅供示意，不預示其未來表現，不構成實際投資建議，投資需謹慎。

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