雙環傳動分拆上市：環動科技業績失速，前兩大客戶利潤暴跌

文/曦一

編輯/漁夫

來源/萬點研究

近期，浙江環動機器人關節科技股份有限公司（下稱“環動科技”）申報科創板IPO獲得上交所受理。

環動科技是上市公司雙環傳動的控股子公司，主營業務是應用于機器人、工業自動化等領域的RV減速器。申報稿顯示，環動科技為國內機器人RV減速器龍頭企業，國內市占率僅次于納博特斯克。

值得一提的是，盡管環動科技在申報稿中沒有直接披露2024年上半年營業收入同比變化比例，但根據計算可知，環動科技2024年上半年主營收入為同比下降狀態。另外，環動科技前兩大客戶2024年前三季度均利潤暴跌，環動科技的經營質量可能承壓。

另外，萬點研究整理信息發現，環動科技身上還有一些地方值得解讀。比如是否有不符合科創屬性的風險、募投項目新增產能能否消化、可能的發行市盈率會比母公司雙環傳動高多少？

業績失速，前兩大客戶利潤暴跌

環動科技主要從事機器人關節高精密減速器的研發、設計、生產和銷售。公司產品包括 RV 減速器、精密配件及諧波減速器，其中RV減速器為公司主要產品。

RV減速器是由第一級漸開線行星傳動和第二級擺線行星傳動組成的減速裝置，具有高精度、大速比、高剛性、高過負載及長壽命特點，且具有振動小、噪音低、能耗低等優點，是最常用的精密減速器之一。

2021年至2023年，環動科技的營業收入分別為9141.23萬元、1.69億元、3.09億元。主要原因是，環動科技RV減速器在國內機器人市場的份額快速提升，公司在國內的市場占有率分別為10.11%、13.65%、18.89%，逐年上升且僅次于納博特斯克。

亮眼業績的背后，環動科技對上市公司埃斯頓的依賴不斷加深。2021年至2023年，環動科技對埃斯頓的銷售收入分別為1163.09萬元、7289.85萬元、1.6億元，占營業收入的比例分別為12.72%、43.07%、51.61%。其中2023年，環動科技過半收入來自埃斯頓。并且在2024年上半年，環動科技來自埃斯頓的收入占比為52.88%。

前五大客戶摘要，數據來源：申報稿

另外，上市公司埃夫特在2021年至2023年以及2024年上半年（下稱“報告期”）內均為環動科技第二大客戶，相關金額分別為1700.22萬元、2855.38萬元、7821.53萬元、1522.07萬元，占環動科技營業收入的比例分別為18.60%、16.87%、25.27%、11.39%。

其中2023年，環動科技超四分之三的收入來自這兩家上市公司。需要指出的是，埃斯頓和埃夫特在2024年前三季度凈利潤均暴跌。

埃斯頓2024年前三季度歸母凈利潤為虧損6669.98萬元，而2023年同期為盈利1.4億元。另外，埃斯頓2024年前三季度營業收入僅同比增長4.38%，而2023年同期的同比增速為26.88%。

埃斯頓在三季報中表示，其仍需通過降本增效及強化預算管理提升公司的盈利能力。

埃夫特則是2024年前三季度營業收入同比下降28.61%，與之相對其2023年同期為同比增長44.45%。并且，埃夫特2024年前三季度歸母凈利潤虧損1.05億元，相較2023年同期的虧損5436.85萬元，其虧損金額進一步擴大。

埃夫特在2024年12月5日的投資者關系活動中表示，從2023年開始工業機器人行業就面臨著激烈的競爭，隨著整體競爭格局的加速，價格也會成為影響訂單獲取的影響因素之一。在此情形下，會倒逼各機器人廠家提升對成本的控制能力，加速機器人廠家對供應鏈的快速布局和深度優化，頭部企業會加快上下游的資源整合和關鍵環節的自主可控。

在此背景下，環動科技會受到什么樣的影響？

從2024年上半年數據來看，環動科技營業收入為1.34億元。盡管申報稿沒有披露同比情況，但根據主營業務收入季節表可計算得出，環動科技2024年上半年主營業務收入同比下降11.96%。

主營業務收入摘要，數據來源：申報稿

值得一提的是，科創屬性評價標準包括，“最近三年營業收入復合增長率達到25%，或者最近一年營業收入金額達到3億元”。環動科技2023年營業收入為3.09億元，只要2024年略微下降3.06%便不符合“最近一年營業收入金額達到3億元”。

另外，按環動科技2022年1.69億元的營業收入計算，環動科技2024年營業收入需要達到2.64億元的情況下，才符合“最近三年營業收入復合增長率達到25%”。即環動科技2024年營業收入最多下降14.55%。

在2024年上半年主營業務收入同比下降11.96%，且前兩大客戶2024年前三季度利潤暴跌的情況下，環動科技2024年全年能否守住這根線？

此外，若環動科技IPO進展較慢，最近三年拖至“2023年至2025年”。按環動科技2023年3.09億元的營業收入計算，環動科技2025年營業收入需要達到4.84億元才能滿足“最近三年營業收入復合增長率達到25%”。當然，這里有個小解，即環動科技2025年營業收入達到3億元，便可通過“最近一年營業收入金額達到3億元”滿足科創屬性。

那么，環動科技是否有不符合科創屬性的風險？

募資產能能否消化？

環動科技2024年上半年主營業務收入同比下降，還可能引發投資者的擔憂，即募資產能能否消化？

環動科技2024年上半年產能為5.88萬臺RV減速器，產能利用率為83.08%。另外，環動科技2023年全年產能為10.4萬臺。

環動科技此次IPO最大的募投項目為機器人精密減速機智能制造基地建設項目。該項目總投資為13.2億元，項目實施周期為24個月。項目建成后，可形成年產32萬套RV減速器的生產能力。

在產能利用率不算太高的情況下，遠超目前產能的新增產能能否消化？

募投項目摘要，數據來源：申報稿

上交所官網顯示，環動科技此次IPO融資金額為14.08億元，發行不超過2300萬股，占發行后總股份的25%。以此計算，環動科技達到融資金額時的估值為56.32億元。若按環動科技2023年歸母凈利潤計算，其發行市盈率需要達到73.83倍。如果環動科技2024年業績下滑，其發行市盈率可能要更高。

值得一提的是，截至2024年12月10日，東方財富顯示，環動科技控股股東雙環傳動市盈率（TTM）也才26.87倍。在此背景下，環動科技可能的發行市盈率會比母公司雙環傳動高多少？

控股股東雙環傳動市盈率（TTM），數據來源：東方財富

從股權變動的歷史來看，2021年12月，環動科技實控人之一吳長鴻、董事長張靖、環動科技員工持股平臺、環動科技控股股東的員工持股平臺對環動科技增資，合計支付投資款4974.8萬元，每一注冊資本的價格為5.85元。增資完成后，環動科技總注冊資本為2850萬。按增資價格計算，環動科技整體對價也才1.67億元。

其中董事長張靖通過2021年12月增資獲得了環動科技彼時10%的出資額，其投資款為1573.2萬元。之后2023年5月，張靖出售環動科技當時0.6667%的股權給先進制造基金，便獲得2000萬元。另外，若環動科技成功上市并達到56.32億元的目標估值時，考慮稀釋作用后，張靖手中股份的估值為3.13億元，即收益達數億元。

除了可能“造富”外，2023年1月，轉型升級基金、先進制造基金、Springleaf、True Light、嘉興環速、玉環國投、淳安浙環7家投資者對環動科技進行增資，每一注冊資本的價格為70.18元，相較2021年12月時差異較大。這里有一個疑惑，這兩者價格相差較大是否合理？

對賭協議方面，環動科技與一些IPO企業不同，盡管回購權在任何情形下均不得恢復，但重大事項及特殊表決權、信息權及檢查權、優先認購權、優先購買權、共同出售權、反稀釋權、優先清算權、最惠待遇、受限股東股權轉讓知情權、審批權、上市特別約定等特殊權利存在恢復條款。恢復條款包括環動科技未能在限定期限內通過證監會發行審核委員會審核（尚在審核中除外），或上市保薦人撤回保薦。

特殊權利條款摘要，數據來源：申報稿

另外，關于環動科技的參股公司還有小疑惑。申報稿顯示，環動科技直接持有浙江錢塘機器人及智能裝備研究有限公司（下稱“錢塘機器人”）15%的股份。錢塘機器人在環動科技業務板塊中定位為，“發揮機器人領域的協同作用，為公司機器人精密減速器及未來一體化關節模組產品的市場驗證提供支持”。

錢塘機器人在2023年營業收入為1703.09萬元的情況下，其2024年營業收入僅為22.74萬元，這是為何？

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