年凈利潤曾一度高達(dá)20億，青島國資委控股的海灣化學(xué)IPO緣何告敗

導(dǎo)讀：在因現(xiàn)場檢查被上交所予以監(jiān)管警示的處罰后，海灣化學(xué)并未迅速終止其IPO的審核，即便外界已紛紛預(yù)測其上市前景難料，但海灣化學(xué)的名字依舊屹立在滬市主板IPO待審的名單中不倒，直到一年多后的如今，海灣化學(xué)才終于向A股市場“認(rèn)命”。被上交所監(jiān)管警示處罰或只是海灣化學(xué)IPO告敗的原因之一，更重要的可能還是其IPO期后業(yè)績的波動(dòng)問題導(dǎo)致了其上市的難以為繼。

本文由叩叩財(cái)經(jīng)（ID：koukouipo)獨(dú)家原創(chuàng)首發(fā)

作者：雷 都@北京

編輯：翟 睿@北京

青島海灣化學(xué)股份有限公司（下稱“海灣化學(xué)”）的滬市主板上市之旅還是沒能撐到最后。

2025年6月20日，在距離被上交所監(jiān)管警示已過去一年多時(shí)間后，海灣化學(xué)以主動(dòng)撤回IPO申報(bào)材料的方式終止了向A股繼續(xù)邁進(jìn)的步履。

“本以為海灣化學(xué)會(huì)憑借出色的業(yè)績和強(qiáng)大的股東背景，成為又一個(gè)幸運(yùn)兒，能扛住監(jiān)管層的懲處壓力最終實(shí)現(xiàn)上市的突破。”6月20日當(dāng)晚，當(dāng)海灣化學(xué)IPO被正式確定終止后，滬上一家大型券商的資深保薦代表人向叩叩財(cái)經(jīng)感嘆道。

幸運(yùn)之神終究未青睞于其。

海灣化學(xué)是在2022年12月28日于中信證券的保薦下向證監(jiān)會(huì)遞交其此次滬市主板的上市申請并獲得受理的。

從一開始，海灣化學(xué)IPO的道路就注定了不會(huì)順暢。

2023年1月6日，證監(jiān)會(huì)按照相關(guān)規(guī)則進(jìn)行了2023年第一批首發(fā)申請企業(yè)現(xiàn)場檢查的抽查，五家擬IPO企業(yè)不幸中簽，其中即包括海灣化學(xué)。

作為一家主營為氯堿化工、有機(jī)化工原料和高分子新材料以及無機(jī)硅產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售的企業(yè)，海灣化學(xué)主要產(chǎn)品包括乙烯法聚氯乙烯（PVC）、苯乙烯、聚苯乙烯以及燒堿，同時(shí)利用部分自產(chǎn)燒堿生產(chǎn)偏硅酸鈉，實(shí)現(xiàn)對無機(jī)化學(xué)品業(yè)務(wù)的延伸。

按照海灣化學(xué)此次IPO的計(jì)劃，其欲通過發(fā)行25344.99萬股新股以募集高達(dá)30億規(guī)模的資金投向“3×7.5 萬噸/年環(huán)氧氯丙烷綠色循環(huán)經(jīng)濟(jì)項(xiàng)目 （一期） ”、“15 萬噸/年環(huán)氧樹脂”和“40 萬噸/年乙烯氧氯化氯乙烯擴(kuò)建”等三大項(xiàng)目及補(bǔ)充流動(dòng)資金。

雖然動(dòng)輒對A股拋出數(shù)十億的融資需求，但按照彼時(shí)海灣化學(xué)自身的業(yè)績狀況而言，這并不算是“獅子大開口”。

因?yàn)榭v然在此次IPO報(bào)告期前期的2019年和2020年中，海灣化學(xué)的扣非凈利潤就滬市主板上市企業(yè)而言算不上出類拔萃，且還出現(xiàn)了近42%的下跌，從4.25億下滑至2.47億，但2021年，海灣化學(xué)以一個(gè)漂亮的經(jīng)營“翻身仗”，為其此次主板IPO奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

數(shù)據(jù)顯示，2021年中，海灣化學(xué)錄得營業(yè)收入130.2億，同比暴增115.2%，而對應(yīng)的扣非凈利潤則是一舉高企至超過20億規(guī)模，同比增幅達(dá)到了驚人的726.5%。

2022年上半年，海灣化學(xué)繼續(xù)保持著前一年的經(jīng)營態(tài)勢，業(yè)績繼續(xù)在高位運(yùn)轉(zhuǎn)，僅僅半年時(shí)間，其營業(yè)收入就已到了69.6億，對應(yīng)的扣非凈利潤也接近10億。

除了彼時(shí)讓人心服口服的業(yè)績，海灣化學(xué)的股東背景也同樣令人不容小覷。

公開信息顯示，青島市國資委為海灣化學(xué)的實(shí)際控制人，前者通過青島海灣集團(tuán)有限公司（下稱“海灣集團(tuán)”）和青島國際投資有限公司（下稱“青島國投”）間接控制著海灣化學(xué)67.00%的股份。

縱然有著不俗的業(yè)績并背靠著青島國資，但面對著證監(jiān)會(huì)現(xiàn)場檢查的“威懾力”，海灣化學(xué)也難逃監(jiān)管的“法眼”。

2024年5月13日，一張來自于上交所的監(jiān)管警示函宣告海灣化學(xué)IPO被證監(jiān)會(huì)抽中現(xiàn)場檢查的結(jié)果正式落地。

在上述處罰決定中，上交所透露，經(jīng)過現(xiàn)場檢查發(fā)現(xiàn)，海灣化學(xué)在此次IPO的申報(bào)過程中，存在“未完整披露員工持股平臺(tái)股權(quán)質(zhì)押解除情況”和“多項(xiàng)會(huì)計(jì)核算存在不準(zhǔn)確情形 ”等兩大違規(guī)之處。

“股權(quán)權(quán)屬清晰、財(cái)務(wù)核算準(zhǔn)確是重要的發(fā)行上市條件”，上交所認(rèn)為，海灣化學(xué)未完整披露員工持股平臺(tái)股權(quán)質(zhì)押解除情況，且存在主營業(yè)務(wù)成本、銷售費(fèi)用、長期待攤費(fèi)用、政府補(bǔ)助、存貨、固定資產(chǎn)等多個(gè)科目會(huì)計(jì)核算不準(zhǔn)確，影響審核判斷，故決定對海灣化學(xué)予以監(jiān)管警示。

“雖然上交所的監(jiān)管警示算不上多么嚴(yán)重的懲罰，也并非行政處罰，而是證券交易所作為自律監(jiān)管機(jī)構(gòu)對擬上市公司及相關(guān)人員違反交易所規(guī)則或證券法律法規(guī)的行為采取的一種警告或提醒，但對于受此處罰的擬IPO企業(yè)而言，卻往往意味著在信息披露或管理內(nèi)控方面存在缺失，對其正在進(jìn)行的IPO申請的影響也往往將是非常重大的。”上述資深保薦代表人告訴叩叩財(cái)經(jīng)。

于是乎，但凡滬深擬IPO企業(yè)在審核中遭到了監(jiān)管層的監(jiān)管警示等處罰，也往往意味著其上市的后續(xù)進(jìn)程難以推進(jìn)。

據(jù)叩叩財(cái)經(jīng)統(tǒng)計(jì)，自2019年注冊制試行以來，上交所曾對近20余家擬上市企業(yè)因IPO申報(bào)的違規(guī)而被出示了監(jiān)管警示的自律監(jiān)管警示措施，其中絕大部分在IPO審核過程中獲得“警示”的企業(yè)最終都或早或晚地被叫停了上市的繼續(xù)推進(jìn)，至今，僅有一例被上交所監(jiān)管警示后仍最終成功上市的案例出現(xiàn)，即為深圳瑞華泰薄膜科技股份有限公司。而如果是因在被監(jiān)管層現(xiàn)場督導(dǎo)或現(xiàn)場檢查出違規(guī)事項(xiàng)并遭到監(jiān)管警示的，至今尚無成功上市的案例。

原本以為海灣化學(xué)會(huì)成為IPO審核的一個(gè)“突破”。

在因現(xiàn)場檢查被上交所予以監(jiān)管警示的處罰后，海灣化學(xué)并未迅速終止其IPO的審核，即便外界已紛紛預(yù)測其上市前景難料，但海灣化學(xué)的名字依舊屹立在滬市主板IPO待審的名單中不倒，直到一年多后的如今，海灣化學(xué)才終于向A股市場“認(rèn)命”。

“被上交所監(jiān)管警示處罰或只是海灣化學(xué)IPO告敗的原因之一，更重要的可能還是其IPO期后業(yè)績的波動(dòng)問題導(dǎo)致了其上市的難以為繼。”上述資深保薦代表人認(rèn)為，在此雙重壓力之下，海灣化學(xué)IPO失敗便成為了定局。

事實(shí)上，在當(dāng)初海灣化學(xué)IPO審核推進(jìn)之初，其在業(yè)績暴增的前提下，“突擊”清倉式分紅之舉就已經(jīng)備受市場詬病，認(rèn)為其“一邊大手筆分紅，一邊巨額募資”，頗有上市圈錢的“嫌疑”。

如2021年，海灣化學(xué)業(yè)績剛剛實(shí)現(xiàn)了數(shù)倍的暴增，凈利潤達(dá)到了20億，次年，在海灣化學(xué)提交IPO申請前夕，其便大手一揮，分配現(xiàn)金紅利高達(dá)15.76億。

更令人充滿爭議的是，在2019年至2022年上半年，海灣化學(xué)IPO申報(bào)的報(bào)告期內(nèi)，其現(xiàn)金分紅總額便達(dá)到了33.06億，而與此同時(shí)，海灣化學(xué)卻又計(jì)劃通過此次IPO融資30億元補(bǔ)流及償債。

1）現(xiàn)場檢查揭海灣化學(xué)兩大違規(guī)

在IPO申報(bào)中，未完整披露員工持股平臺(tái)股權(quán)質(zhì)押解除情況，是海灣化學(xué)被監(jiān)管層現(xiàn)場檢查后查出的第一大違規(guī)之處。

海灣化學(xué)其前身系由國營青島化工廠改制設(shè)立。

2021 年 9 月10 日，青島市人民政府國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)下發(fā)《關(guān)于印發(fā)<青島海灣集團(tuán)有限公司混合所有制改革實(shí)施方案>的通知》（青國資改革[2021]1號(hào)），同意以海灣化學(xué)為混改主體，引入外部投資者進(jìn)行混改，同步實(shí)施員工持股，混改后股權(quán)結(jié)構(gòu)為海灣集團(tuán)占62%，兩家外部投資者分別占5%和8%，青島國投占5%，員工持股平臺(tái)占20%。

通過上述混改，青島海灣皆豐投資中心（有限合伙）（下稱“海灣皆豐”）、青島海灣志同投資中心（有限合伙）（下稱“海灣志同”）、青島海灣道和投資中心（有限合伙）（下稱“海灣道和”）等三個(gè)海灣化學(xué)員工持股平臺(tái)分別持有其13.09%、4.62%和2.3%的股份。

海灣化學(xué)向上交所提交的IPO申報(bào)材料顯示，當(dāng)年員工持股平臺(tái)中60%的出資款5.67億元來自以海灣化學(xué)股權(quán)質(zhì)押向銀行的借款，截至相關(guān)招股書（申報(bào)稿）簽署之日，持股平臺(tái)出資相關(guān)的基礎(chǔ)債權(quán)債務(wù)關(guān)系依然存續(xù)，但已不存在股權(quán)質(zhì)押情況。

但海灣化學(xué)沒有在申報(bào)材料中披露的卻是，其所稱的“不存在股權(quán)質(zhì)押”的情況卻被留有了“后手”。

根據(jù)證監(jiān)會(huì)現(xiàn)場檢查發(fā)現(xiàn)，海灣化學(xué)的員工持股平臺(tái)與借款銀行簽署的股權(quán)質(zhì)押解除協(xié)議實(shí)質(zhì)并未真正完全解除，其所謂的不存在股權(quán)質(zhì)押的情況，僅僅是專為其本次IPO首發(fā)上市辦理了階段性解除手續(xù)，按照約定，在海灣化學(xué)上市成功后或終止上市后，則需重新辦理股權(quán)質(zhì)押。

除了對員工持股平臺(tái)的披露存在問題外，多項(xiàng)會(huì)計(jì)核算被監(jiān)管層查出存在不準(zhǔn)確情形。

在IPO報(bào)告期內(nèi)，海灣化學(xué)存在多個(gè)科目會(huì)計(jì)核算不準(zhǔn)確的情形，涉及銷售費(fèi)用、主營業(yè)務(wù)成本、長期待攤費(fèi)用、政府補(bǔ)助、存貨、固定資產(chǎn)等多個(gè)科目。

“上交所在相關(guān)監(jiān)管函中并未詳細(xì)披露海灣化學(xué)會(huì)計(jì)核算不準(zhǔn)確的具體細(xì)節(jié)，但應(yīng)該問題并不嚴(yán)重，應(yīng)該整改后，還是有繼續(xù)推進(jìn)上市的機(jī)會(huì)。”上述資深保薦代表人認(rèn)為，從監(jiān)管函披露的細(xì)節(jié)看，海灣化學(xué)被現(xiàn)場檢查出的問題并不算嚴(yán)重，僅僅因此的話，并不會(huì)直接導(dǎo)致其IPO難以為繼。

支撐上述資深保薦代表人相關(guān)看法的還有另一個(gè)細(xì)節(jié)，即在海灣化學(xué)因上述兩大違規(guī)問題被上交所處罰的同時(shí)，其相關(guān)中介機(jī)構(gòu)包括保薦券商中信證券在內(nèi)，無一因此遭受到上交所的懲處。

這也或許能解釋，緣何海灣化學(xué)在被上交所監(jiān)管警示后，仍能堅(jiān)持審核至今。

那么，海灣化學(xué)又為何最終放棄“堅(jiān)守”承認(rèn)上市失敗呢？

這或許就要從其2021年業(yè)績的大爆說起了。

成也蕭何！

在2021年業(yè)績一飛沖天之前，海灣化學(xué)才剛剛經(jīng)歷了經(jīng)營上的巨大挫折——2020年之時(shí)，其無論營收還是利潤皆出現(xiàn)了較大幅度的雙雙下滑。

2021年中，在上游電石價(jià)格高漲和供需偏緊的基本面推動(dòng)下，國內(nèi)聚氯乙烯即PVC市場呈現(xiàn)10年未見的繁榮景象。

對于PVC行業(yè)來說，2021年注定是不平凡的一年。往年P(guān)VC價(jià)格在6000~7000元/噸震蕩，而進(jìn)入2021年后，價(jià)格一路開掛似地上漲，上半年便基本保持在8500元/噸以上，2021年三季度后更是屢創(chuàng)新高。如在2021年9月10日，PVC市場均價(jià)達(dá)到了9825元/噸，創(chuàng)下此前10年來歷史新高，較前幾年的最低點(diǎn)時(shí)上漲達(dá)113.94%，而在2021年10月前后，PVC的價(jià)格更是一度觸及13000元/噸。

PVC即為海灣化學(xué)的最為主要的產(chǎn)品。

隨著PVC價(jià)格的走高，2021年，海灣化學(xué)來自PVC的銷售收入達(dá)到了近年來的峰值。

據(jù)叩叩財(cái)經(jīng)獲得的一組數(shù)據(jù)顯示，2021年，僅PVC產(chǎn)品即為海灣化學(xué)帶來了高達(dá)70.2億的營收，同比增長達(dá)201.9%，占其當(dāng)期總營收比重從此前的不及40%躥升至54.32%。

也即是說，在2021年海灣化學(xué)同比增長的僅70億的營收中，有近50億的增長來自于PVC產(chǎn)品。

同樣，在2021年中，海灣化學(xué)的另一主營產(chǎn)品——苯乙烯，也與PVC一樣，迎來了一波漲價(jià)狂潮。

有數(shù)據(jù)顯示，在2021年5月，苯乙烯均價(jià)達(dá)10364.3元/噸，較年初增長59%。

在2021年中，苯乙烯對海灣化學(xué)的營收貢獻(xiàn)雖不如PVC般“勁爆”，但也同樣可觀，達(dá)到了40.7億，同比增長50%，占其同年總營收比重的31.5%。

在PVC和苯乙烯等兩大主營產(chǎn)品雙雙“奇貨可居”之下，海灣化學(xué)2021年交出了其股份制改制以來最亮眼的一張經(jīng)營業(yè)績。

然而，敗也蕭何。

2022年下半年以來，無論P(yáng)VC還是苯乙烯的價(jià)格在經(jīng)歷了前一輪的上漲行情后，隨著下游需求減緩和上游產(chǎn)能持續(xù)釋放的影響，開始深陷“高供應(yīng)、低需求”的泥潭，價(jià)格開始出現(xiàn)持續(xù)的回調(diào)甚至是大跌。

數(shù)據(jù)顯示，2023年P(guān)VC市場行情震蕩下跌，在2023年1月1日，國內(nèi)PVC電石法SG5現(xiàn)貨均價(jià)為6141.67元/噸，12月31日均價(jià)為5638元/噸，年內(nèi)價(jià)格下跌，幅度為8.2%。

在其后的2024年中，國內(nèi)聚氯乙烯（PVC）市場呈現(xiàn)震蕩下行走勢，行情整體表現(xiàn)低迷，市場重心再度下移。電石法齊魯市場SG-5型全年均價(jià)5520元/噸，同比2023年下跌7.68%；乙烯法常州市場S-1000全年均價(jià)5777元/噸，同比2023年下跌6.8%。

根據(jù)國泰君安期貨在2025年初的預(yù)測，其認(rèn)為“2025年P(guān)VC趨勢壓力仍較大，整體行情難言樂觀。上半年高產(chǎn)量，高庫存的結(jié)構(gòu)難以緩解，尤其03合約倉單集中注銷之前，近月多頭需承擔(dān)巨大的接貨壓力，期貨價(jià)格將受到持續(xù)壓制”。

而在2025年6月初，據(jù)金投網(wǎng)價(jià)格頻道提供的PVC市場行情報(bào)價(jià)顯示，PVC的價(jià)格如今已跌至4582元/噸。甚至不及十年前2015年前后的價(jià)格水平。

PVC價(jià)格在震蕩中持續(xù)下跌，苯乙烯的價(jià)格也同樣不樂觀。

2024年，苯乙烯市場經(jīng)歷了先漲后跌的波動(dòng)，價(jià)格在8217至9819元/噸之間浮動(dòng)。

據(jù)中國石油和化工網(wǎng)披露，在2025年6月18日，苯乙烯的報(bào)價(jià)已經(jīng)逐漸低于8000元/噸，較四年前的2021年，價(jià)格下滑超過了20%。

海灣化學(xué)的經(jīng)營業(yè)績在2022年之后會(huì)呈現(xiàn)何種態(tài)勢，因其尚未披露具體財(cái)務(wù)信息，外界無從得知，但受PVC和苯乙烯價(jià)格的逐漸羸弱，出現(xiàn)大幅“變臉”或也并不會(huì)令人感到意外。

事實(shí)上早在2022年下半年，海灣化學(xué)的業(yè)績頹勢就已顯苗頭。

據(jù)海灣化學(xué)此前在其IPO招股書（申報(bào)稿）中預(yù)測，其2022年預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)扣非后歸屬于母公司股東的凈利潤區(qū)間為10.2億至11.9億元，同比波動(dòng)-50.00%至-41.62%。

但要知道，海灣化學(xué)在2022年上半年，其扣非凈利潤就已經(jīng)近10億元，也即是說，在2022年下半年，海灣化學(xué)僅錄得扣非凈利潤可能僅有兩千余萬，環(huán)比上半年業(yè)績下滑可能超過九成。

2）難兄難弟們的上市結(jié)果

隨著海灣化學(xué)IPO的告吹，2023年初同批次被證監(jiān)會(huì)抽中現(xiàn)場檢查的五家擬IPO的“難兄難弟”企業(yè)，其上市結(jié)果也都逐漸清晰。

在2023年1月6日，除了海灣化學(xué)外，還有另外四家企業(yè)成為監(jiān)管層欲施以現(xiàn)場檢查的“不幸者”，分別包括浙江羊絨世家服飾股份有限公司（下稱“羊絨世家”）、恒業(yè)微晶材料科技股份有限公司（下稱“恒業(yè)微晶”）、北京開科唯識(shí)技術(shù)股份有限公司（下稱“開科唯識(shí)”）、中船雙瑞(洛陽)特種裝備股份有限公司（下稱“中船雙瑞”）。

羊絨世家早早地在2023年2月10日便主動(dòng)撤回上市申請終止IPO的推進(jìn)，此時(shí)距離其被監(jiān)管層抽中現(xiàn)場檢查僅僅一個(gè)多月，這也使得其成為了2023年被抽中現(xiàn)場檢查的擬IPO企業(yè)中首個(gè)“一查便撤”的逃單者。

2023年11月6日，在經(jīng)歷現(xiàn)場檢查和深交所的兩輪問詢后，恒業(yè)微晶IPO也終于“服軟”，主動(dòng)向深交所申請撤回上市材料從而徹底終止了此番上市的推進(jìn)。

2024年12月20日晚間，深交所一口氣發(fā)布了6份自律監(jiān)管處罰函，包括3份監(jiān)管函和3份通報(bào)批評(píng)處罰決定，而這一系列監(jiān)管措施皆指向了恒業(yè)微晶IPO的相關(guān)機(jī)構(gòu)與個(gè)人。

據(jù)上述針對恒業(yè)微晶IPO現(xiàn)場檢查的處罰決定顯示，恒業(yè)微晶IPO被監(jiān)管層查出了多處“問題”，在經(jīng)過其合理解釋后，最終，被監(jiān)管層認(rèn)定的“硬傷”也多達(dá)6處。如““未披露 OEM 外協(xié)模式的具體采購定價(jià)合理性、公允性”、“未披露研發(fā)管理、采購付款等內(nèi)部控制存在的缺陷”、“未披露環(huán)保節(jié)能生產(chǎn)運(yùn)營存在的瑕疵”、“主營業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)以及主要經(jīng)營模式披露不充分、不完整”，“未充分披露關(guān)聯(lián)交易必要性、公允性等信息”、“關(guān)于董事會(huì)召集、召開程序合規(guī)情況的披露與實(shí)際不符”。

恒業(yè)微晶也因此遭到了深交所通報(bào)批評(píng)的處罰決定。

而開科唯識(shí)雖然順利通過現(xiàn)場檢查，但熬到了2024年9月22日，其也主動(dòng)撤回了IPO的申請。

不過，據(jù)叩叩財(cái)經(jīng)獲悉，開科唯識(shí)之所以主動(dòng)終止上市，是從企業(yè)戰(zhàn)略變化及資本市場的有關(guān)政策等多方考慮，準(zhǔn)備通過“曲線救國”的方式，實(shí)現(xiàn)上市。

2024年11月12日晚間，北 “ST金一”發(fā)布公告稱，公司正在籌劃以現(xiàn)金方式收購開科唯識(shí)部分股份，擬以4.12億元人民幣收購開科唯識(shí)43.18%的股權(quán)并通過表決權(quán)委托獲得14.3%的表決權(quán)，總計(jì)控制后者57.48%的表決權(quán)。

2025年3月15日，上述相關(guān)收購已經(jīng)完成。

兩年來，這批“難兄難弟”中，IPO審核碩果僅存的目前僅有中船雙瑞一家了。

在經(jīng)歷了殘酷的現(xiàn)場檢查，又再扛住了深交所的兩輪問詢后，2024年11月1日，申報(bào)創(chuàng)業(yè)板上市的中船雙瑞IPO終于獲得了走上深交所上市委會(huì)議接受審核的機(jī)會(huì)，并在當(dāng)天的該次會(huì)議上，獲得了上市委員們出具的“符合發(fā)行條件、上市條件和信息披露要求”。

不過令中船雙瑞要稍顯擔(dān)心的是，如今已通過深交所上市委審核半年有余，但這家由中信建投保薦的中國船舶集團(tuán)實(shí)際控制的企業(yè)，依然未獲得向證監(jiān)會(huì)提交注冊的資格。

（完）