這一次，和2020年的牛市有啥區別？

今天市場的情緒依舊火熱，最大的新聞，當然是中午傳出了煤炭核查的消息，煤炭板塊暴漲超6%，商品里的焦煤、焦炭日內全部觸及漲停。

而市場在下午，分為兩個階段，先是煤炭的走強，搶走了所有行業的褲子，除煤炭、以及大基建以外的大多數板塊，集體跳水；而最后階段，除銀行以外的大多數紅利板塊，開始反彈，帶動wind全A最后收盤在了，接近日內高點的位置。

昨天，介紹了兩個股指點位相關的情緒指標，今天漲完后，上證奔著3600點，wind全A奔著5600點去了，這就是昨天文中提到的，突破關鍵位置后，引發增量資金正反饋，可能進一步催化行情。

除了點位，還有兩個關鍵的“1.9萬億”，也能用來代表情緒。

其一，是A股交易量，今天突破了1.9萬億，比昨天還多了2000億；

其二，是融資盤，昨天融資凈買入154億，突破5月6日的前高，創今年3月以來的單日新高，尤其是，融資余額，也時隔3個半月，再次站上1.9萬億大關，這就是全市場風險偏好最高的一類資金，近期的實際觀點表達了。

其實，我自己也能從微觀層面，了解市場的情緒。

每次表韭投顧發車，我們都會觀察，單次發車過程中，投資者的跟投比例——今天，表韭量化和表韭固收加，主理人有發車，根據雪球平臺提供的數據，在存量投資者中，有超過30%的人，選擇了跟車，這其實是非常夸張的數據，做理財經理的小伙伴可以代入一下，假設你今天營銷了10個客戶買基金，最后有3個下單，那么，這是不是一個比較驚人的參與率？

當然，從30%的絕對值來看，首先體現的是基金投顧這個模式整體的先進性，而這一數據，環比也是大幅提升的，那么，就能體現出，微觀層面，投資者參與市場的積極性，在提升。

從股市對外部的反應來看，其實分為三個階段。

過去，沒有好消息（政策利好），就是壞消息；

前陣子，沒有消息（貿易戰階段性息鼓，中美宏觀進入蜜月期），就是好消息；

現在，來了壞消息，才是好消息——大家都指望跌一下，可以上車。

我也很希望，多跌一跌，而且按理說，部分板塊，確實該跌了。

多聊一個事情，但不準備展開說，只是簡單聊聊，試圖解釋一下，這回的行情，和2020年左右的那輪牛市，有何不同？

先說結論。

2020年左右的牛市，背景是美元超低利率的環境下，外資涌入，和我們全球獨此一家的基本面，形成了共振，這種戴維斯雙擊，尤其催生了恒生科技史無前例的超級大牛市。

而這輪的行情，背景是國內前所未有的低利率環境下，國內的資金驅動結構性行情，最終帶來一輪先H股、后A股的股權資產的價格重估。

因此，兩輪行情，在基本面上，是有本質區別的，如果你心里還在琢磨，“經濟這么差，股票怎么可能會好？”，那么，請再理解一下上面的兩段結論。

所有在微觀上能觀察到的資產價格變化，最后其實都是宏觀的映射。

上次，在《》里，我們得出過兩個結論：

第一，北向資金，總量來看，上半年處于躺平的狀態，沒有增加A股投資的總敞口，但結構來看，是有調整的；

第二，外資如果要買，買H股的便利性和優先級肯定會更高一點。

從近期的市場來看，自5月20日，寧德時代H股上市以來，累計漲幅已經超過了63%，剔除上市首日后，漲幅在40%左右，而同期，A股寧德時代的漲幅，是9%，這幾乎就是上述第二點結論，最好的微觀例子。

而今天，外管局披露了，外資整體上半年的實際加倉情況。

“上半年，外資凈增持境內股票和基金101億美元。”

這里的外資，是包括了北上在內，所有途徑進來的外資，即使這樣，換算成人民幣的話，也就在700億左右，我們假設，上述提到的基金，都是股票型基金（實際并不是），那么，700億算不算多？

和過往相比，肯定算多，因為，過去兩年，外資整體都是凈減持的，因此，肯定屬于是拐點。

但是，再看一個數據：

“7月22日，中國人壽集團在京召開2025年上半年經營管理工作會議，會議信息顯示......保險資金公開市場權益投資凈買入超900億元。”

也就是說，單單一家國壽，上半年，在權益市場的加倉幅度（900億），就超過了外資的合計金額（700億左右）。

這也是為何，我們持續和大家強調，股價是由邊際資金決定的，邊際資金的風格，決定了股市的審美，因此，在上半年的市場中，顯然，港股高股息等險資偏好的方向，表現要遠好于外資喜歡的茅指數。

這是上半年，市場里真正發生，且最值得關注的事情。

當然，我們上面結論里還提到，“......先H股、后A股的股權資產的價格重估。”

這里，就可以看另外一個數字：

“數據顯示，截至周二， 南向資金今年凈買入港股約7974億港元，距離超過去年全年約8080億港元的凈買入額僅一步之遙 ......恒生滬深港通AH股溢價指數最新已跌至逾五年新低。”

這也是為何，我們前期持續強調，我們有望見到，AH溢價中樞下移的局面（從130往下挪），本質上，就是哪里資金流入的早、流入的多，哪塊資產的估值重估，就會更快、更徹底。

我還準備了一些別的內容，但今天就先講到這兒，很多險資，特別是中小保險本輪的行為，是非常值得研究的，具體，我早上在星球，做了一篇很完整的解讀，可以去看。

多聊幾句市場的熱點哈。

1、債券，加倉還在繼續。

今天商品和煤炭等的超級行情，繼續使得長端利率承壓，10年國債和30年國債，都較日內低點，上行了2bps或以上，下圖是30年國債的日內走勢圖，股債蹺蹺板是一方面，另一方面，市場還關注，商品的限產行情，是否會人為推動通脹的抬升？

下午，還傳出了“要開會討論防范商品價格非理性上漲”的小作文，既要反內卷，也要防非理性。

怎么看，上面的小作文，都像是債券多頭編的。

債市，只有資金是誠實的，我們看下圖，昨天債市調整的過程中，30年國債ETF博時，511130，凈流入4.75億，規模到了96億，我估計，今天依舊是加倉的趨勢，大概率是要突破100億了，明天一早可以驗證下。

還是那個觀點，需求驅動，和人為的供給驅動，兩者底層的邏輯是不同的，對債市的影響，也是不同的。

2、IPO，何時可以看到港股的大科技回A？

今天，深圳那邊透露了一個消息：

“......預計年內將有包括 香港交易所上市的粵港澳大灣區企業按照政策規定回深圳證券交易所上市 等一系列改革成果落地。”

這也就意味著，至少今年年內，能看到1家H股上市公司，回到A股上市。

那么，我們什么時候，能看到，騰訊，回到A股上市？

目前來看，這個事情，至少是可以期待的，只是不知道，倒計時，需要多久。

3、匯率，非常明顯的拐點。

外管局今天還披露了一個數據：

“2025年6月，銀行結匯14900億元人民幣，售匯13083億元人民幣 。 2025年1—6月，銀行累計結匯82135億元人民幣，累計售匯83950億元人民幣。”

也就是說，銀行的結售匯，上半年，累計逆差在1800億人民幣左右；

但是，6月，實現了超過1800億的順差，這意味著，企業等，在積極賣出自己手里的美金，換回人民幣。

整理來看，人民幣匯率目前壓力相當可控，如果美元指數繼續走弱，反而是升值的壓力，會比較大。

這對國內的股市、債市，都是利好。

4、跟投建議。

今天，表韭量化、表韭固收加，主理人同時發車了，具體理由，請參考天天基金、雪球、京東金融等平臺上的信息。

就聊這么多。

求贊、在看。