視頻號不再是全村的希望

8月13日，騰訊發布了2Q2025的業績報告，這又是一份超出預期的財報。

在總營收同比增長15%的情況下，Non-GAAP經營利潤同比增長18%，繼續維持著利潤增速快于營收增速的賺錢趨勢。當然，二者差距在逐步縮小，說明推動利潤空間提升的相關因素也在逐步釋放。

從具體財報數據看，所有主營業務均全面開花：增值服務同比增長16%，營銷服務同比增長20%，連金融科技與企服這個通常最沒驚喜的部門都跑出了10%的雙位數。

對于騰訊這個體量的企業來說，這個業績表現只能說是拉爆了所有同行。

要知道，上個季度13%的營收增速已經創下三年來的新高，所以投行分析師給的本季一致預期是11%。

只能說恍然間給我一種錯覺，今年的騰訊財報猛得有點像兩年前的拼多多。

國內投資圈過去一直有個經典話題，就是茅臺跟騰訊應該怎么選？

兩家分別是A股和H股的龍頭，背后是兩種投資理念：一邊是消費品龍頭，勝在高毛利、強品牌以及確定性；另一邊是互聯網科技平臺，更有成長空間，但確定性差點。選茅臺，你買的是中國人“喝酒的剛需”；選騰訊，你買的是中國人“上網的剛需”。

但今天再看這個話題，上述描述已經完全不再適用了。

“上網的剛需”相較“喝酒的剛需”，不止成長性更強，確定性也要更高。

我想起2022年底，騰訊正值事業低潮，以至于內部員工大會上，馬化騰說視頻號是全場的希望。現在，視頻號不再是全村的希望了，因為全村處處都是希望。

別人是All in AI, 騰訊是AI in All

騰訊從來都是個以產品見長的企業，最多再加上游戲運營的長處，但幾乎不會有太多人認為鵝廠的技術很強。

很難說，這因為刻板印象太根深蒂固，還是騰訊自身的輿論宣傳不太行。

實際上，從今年一季度的數據看，騰訊應該是頭部大廠中技術投入最堅決的。

如果我們橫向看研發支出，鵝廠一季度是189億元，占到營收的10.5%，不管是絕對數值還是相對數值都高于阿里。而在資本支出方面，鵝廠一季度是275億元，同樣高于阿里的246億。考慮到二季度開始，阿里重度投入到跟美團的正面戰爭，外賣補貼將大幅消耗阿里在其他戰線的可支配資源，預計上述差距還會持續。

當然，這并不說明騰訊在AI戰略上更加激進。

相反，就像管理層在當天電話會上所說的，“不只是要一味地全力以赴，比如買芯片、雇人或者大量營銷，更要明智地花錢，把握好投入的節奏”。

這體現在兩個方面，一是花錢的審慎態度，而是掙錢的實用主義。

騰訊到目前為止，并沒有對ima大規模投量宣發，因為覺得這是款創新產品，沒有成熟到有清晰的最佳產品定位和使用場景。

而對于元寶，在接入DeepSeek解決了最關鍵的基礎能力支撐后，騰訊隨即在第一季度做了大量推廣。但目前投流力度又有所降低，因為在前一波用戶增長后，更重要的是做好用戶承接，提高使用體驗。

這里倒是能看出獨特的產品標簽，給騰訊在技術選擇上創造的回旋空間。像百度在DeepSeek R1發布后選擇接入自家產品，同時宣布閉源轉開源的戰略決策，就起碼讓圍觀群眾調侃了一番。

在騰訊這里，技術是更純粹的功利主義。

所以當分析師問到公司整體的AI戰略時，劉熾平的回答首先強調了AI對現有業務的實際助力。

別人喜歡說All in AI，騰訊更關注AI in All。

AI in All的提法不是近幾年的新事，在陸奇空降百度搞All in AI的當年，騰訊就已經在強調這個說法了。

這個思路當時的意義有限，因為AI的能力還不夠，加強應用是正確方向，但并不足以產生充分的價值。

但現在AI in All的條件已經成熟，結果已然在騰訊的財報中得到全面體現。

扛起營收大旗的兩塊業務，都直接受益于AI的技術革新。

廣告方面，騰訊本季的營銷服務增長同比增長了20%。這里面，視頻號以及微信生態的流量增長當然是一個很重要的方面。但更加重要的，是AI加持下廣告系統本身的提質增效。

在二季度，由于人工智能大幅提高了點擊率，CPM（每千次展示成本）因此明顯上升，這成為營銷服務營收增長的主要動力。

關于這點，上次的財報會議上，米歇爾曾給出過具體的數據。傳統橫幅廣告點擊率一般是0.1%，信息流廣告1.0%，而AI應用后部分廣告點擊率可以提升到3%。這是個相當夸張的數據。

除開廣告營銷，游戲業務同樣顯著受益于AI技術的應用。

AI工具既可以提高游戲內容的生成速度和規模，也能支撐更真實的人機角色，從而提高用戶體驗。甚至還可以一魚兩吃，利用AI提高游戲營銷的精準度，進一步放大技術紅利。

只能說，騰訊確實在盡最大努力在所有方面，向AI要效率、要增長、要真實的營收和利潤。

四個增長支點，騰訊的長期戰法

第一個增長支點毫無疑問是視頻號。

視頻號在過去幾個季度，已經是廣告營收增長的核心動力。但這種增長動力主要來自于流量的自然增長，而不是逐步提升的廣告加載比例。

上個季度，管理層曾透露，目前視頻號的廣告加載率仍在3%到4%左右，這遠低于同行普遍10%以上的水平。

一個尤為關鍵的信號是，視頻號從最開始商業化，廣告加載率就是3%左右，到現在居然還是這個水平，這確實能看出騰訊對待長期業務的耐心。

Q2財報出來后，我加的幾個炒股票圈都在討論騰訊什么時候重回700。其實騰訊如果愿意，逐步提升視頻號的ad load，那么交出幾個季度的超預期財報毫無難度，股價重回700也完全不是問題。

當然，管理層也說了，對現在的增長情況比較滿意，所以還不需要用這招。如果后面成本確實承壓了，再考慮加快廣告商業化步伐。

第二個增長支點是游戲業務。

現在一個越來越清晰的趨勢是，騰訊可能是全世界最擅于長線運營的游戲公司。

騰訊的游戲版圖現在是個什么情況呢？單向封閉，只進不出。一旦某個游戲進了騰訊的常青組合，騰訊就有充分的能力讓這個游戲持久地繁榮下去，長久保持高水平的流水貢獻。

舉個例子，《原神》毫無疑問是款出色的產品，但作為全球化二次元開放世界的標桿，但僅僅兩三年時間，這款游戲的收入就大幅下滑。

相較之下，騰訊旗下的《王者榮耀》上線十年過后，今年一季度流水仍然創下歷史新高。而且這并非個例，《和平精英》也是如此，在全球手游營收榜上常年排行Top5。

騰訊的運營能力有時甚至能讓發布多年的游戲起死回生，比如《荒野亂斗》發布后沉寂了四年，《皇室戰爭》在發布七年后煥發第二春。

還有個值得討論的方面是，騰訊的國內游戲業務有望憑借國內的FPS類別維持幾年的強勁增長。FPS游戲在國外雖然是主流，在國內一直滲透率不高。但最近《無畏契約》、《三角洲行動》等游戲，證明國內的游戲玩家正在越來越朝FPS游戲靠攏。騰訊后面即將上線《無畏契約手游》和《彩虹六號》，可以期待一下。

再來看金融科技和企服（FBS）。

坦白說，當看到財報中FBS板塊增長也上了兩位數，即便是卡在門檻的10%，我也是震驚的。在過去一年里，這個部分的營收同比增速分別是2%、3%、5%和10%，可以看出一個大致的增長趨勢。

這部分增長分成兩個方面。

金融服務的營收增長在高個位數，主要受益于消費者貸款和財富管理業務。六月份，根據人民銀行的批復，財付通注冊資本從153億元大幅增長至223億元，距離2024年3月從10億增資至153億元僅過去一年的時間。

這反映出過去一年中，騰訊的信貸理財等業務快速增長，所以需要增資滿足“30%自有資金放貸比例”的規定。不過按照最近的放貸增長趨勢，這部分增資可能會很快被消耗完。

企業服務方面的增長率比金融服務要更高點，云服務買了那么多卡，部署后肯定會增加對外租賃的GPU資源。而且上個月騰訊云還拿下了一筆海外超級訂單，把印尼最大的互聯網科技公司GoTo多個業務遷移到了騰訊云的服務器上。

最后一個也是最為重要的支點是微信Agent。

劉熾平提到，騰訊正在為微信打造智能體，目標是成為每個微信用戶的個性化私人助理。

個性化私人助理這個角色，最核心的在于要全面掌握用戶的相關信息。所以，國內只有微信能做這個事，因為幾乎所有重要的溝通交流都會在微信上留痕。

看最后微信智能體的具體效果吧。如果能做成，微信作為國民軟件的地位還會繼續上升。老實說，Agent這個概念雖然過去一年多很火，但真正能滿足用戶期待的幾乎沒有，微信有機會成為第一個。

騰訊2025Q2的“超預期”表現，遠非一次簡單的財務數據勝利，而是其戰略定力、技術務實主義與深厚生態協同效應集中釋放的結果。

如果說過去二十年的騰訊是“中國互聯網的縮影”，那么眼下的騰訊，更像是中國科技產業理想形態的一面鏡子。

它既有穩定的現金流業務，又在技術與產品的結合上尋找新空間；它不急于把每一分技術紅利立刻變現，而是將商業化的閥門牢牢握在手里，等待最佳時機。

這種“可進可退”的姿態，意味著它在未來的不確定性中，依然保有極強的主動權。

這不禁讓人重新審視那個經典命題：當“上網的剛需”依托于一個持續進化、深度融入生活與生產的超級生態時，其“確定性”與“成長性”的邊界已被騰訊自身所拓寬。

此刻的騰訊，展現出的是一種“大象起舞”的從容——它不再需要“全村的希望”，因為它正親手將整個“村莊”升級為更具活力和價值的“數字平臺”。