恒瑞醫(yī)藥的苦日子總算熬到頭了

作者| 高凌朗

編輯| 汪戈伐

圖片來自企業(yè)官網(wǎng)

8月20日晚，恒瑞醫(yī)藥發(fā)布了2025年半年度報告。

財報數(shù)據(jù)顯示，恒瑞醫(yī)藥上半年營業(yè)收入157.61億元，同比增長15.88%；歸屬母公司凈利潤44.50億元，同比增長29.67%；經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額43億元，同比增長41.8%。

值得注意的是，恒瑞醫(yī)藥收入結(jié)構(gòu)方面已經(jīng)出現(xiàn)重大變化，創(chuàng)新藥銷售及許可收入95.61億元，占總營收60.66%，這一比例首次超過60%。

過去幾年，恒瑞醫(yī)藥承受了仿制藥集采和醫(yī)保控費的雙重壓力，但通過持續(xù)的研發(fā)投入和戰(zhàn)略調(diào)整，創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)開始規(guī)模化貢獻收入。

同時，恒瑞醫(yī)藥與默沙東、GSK等跨國制藥企業(yè)達成的BD合作協(xié)議，為業(yè)績增長注入了新動力。7月與GSK簽署的潛在總額120億美元的合作協(xié)議，將中國創(chuàng)新藥的BD交易推向新高度。

看數(shù)字就能發(fā)現(xiàn)，恒瑞醫(yī)藥的收入來源已經(jīng)變了天。上半年創(chuàng)新藥銷售收入75.70億元，剔除BD授權(quán)收入后，創(chuàng)新藥在公司藥品銷售中的占比超過55%。2024年同期這一比例約為30%，一年多時間內(nèi)提升了25個百分點。

具體到產(chǎn)品，幾個進醫(yī)保的品種表現(xiàn)不錯。瑞維魯胺、達爾西利、恒格列凈這些產(chǎn)品靠臨床數(shù)據(jù)說話，醫(yī)生認可度上來后，銷量自然跟上。

另外，那些早期上市的老品種也沒閑著，艾瑞昔布、瑞馬唑侖、吡咯替尼等隨著新適應(yīng)癥獲批，繼續(xù)貢獻收入。

這背后是真金白銀的投入在起作用。半年報顯示，恒瑞醫(yī)藥上半年研發(fā)投入38.71億元，其中費用化研發(fā)投入32.28億元，占營業(yè)收入20.48%。累計研發(fā)投入已超過480億元。

總之，錢沒白花。報告期內(nèi)6款1類創(chuàng)新藥獲批上市，包括注射用瑞卡西單抗、硫酸艾瑪昔替尼片等。恒瑞醫(yī)藥目前已累計獲批23款1類創(chuàng)新藥，另有90多個自主創(chuàng)新產(chǎn)品正在臨床開發(fā)。

國際機構(gòu)Citeline發(fā)布的《2025年醫(yī)藥研發(fā)年度回顧》顯示，恒瑞醫(yī)藥自研管線數(shù)量位居全球第二，僅次于輝瑞。

當(dāng)然，管線多不等于都能賺錢，關(guān)鍵還得看產(chǎn)品能否通過市場檢驗。目前恒瑞的創(chuàng)新藥主要采用fast-follow策略，即在已驗證靶點基礎(chǔ)上開發(fā)同類藥物，這種模式風(fēng)險相對較低，但差異化程度有限。

簡單算筆賬就明白了，創(chuàng)新藥的毛利率通常比仿制藥高不少，隨著創(chuàng)新藥收入占比提升，公司整體盈利水平得到改善。上半年恒瑞醫(yī)藥銷售凈利率超過28%，在醫(yī)藥行業(yè)中處于較高水平。

這么一來，充足的利潤為持續(xù)的研發(fā)投入提供了資金保障，形成良性循環(huán)。

現(xiàn)在BD交易對恒瑞來說已經(jīng)不是偶爾為之，而是常規(guī)操作了。上半年公司確認了來自默沙東2億美元和IDEAYA 7500萬美元的對外許可首付款，這些資金直接計入當(dāng)期收入，對業(yè)績增長貢獻明顯。

7月與GSK的那筆大單更是刷新了記錄。根據(jù)協(xié)議內(nèi)容，恒瑞將HRS-9821項目及最多11個早期階段項目的海外權(quán)益授權(quán)給GSK，GSK支付5億美元首付款，潛在總交易額約120億美元。

HRS-9821是一款PDE3/4抑制劑，用于治療慢性阻塞性肺病，該靶點在呼吸疾病治療領(lǐng)域具有重要價值。

有意思的是，默沙東剛在7月以100億美元收購了Verona Pharma公司，后者擁有全球首個PDE3/4雙重抑制劑Ensifentrine。這一收購案從側(cè)面說明了PDE3/4靶點的商業(yè)價值，也解釋了GSK對恒瑞相關(guān)項目的高度重視。

其實恒瑞以前并不熱衷BD交易，轉(zhuǎn)變發(fā)生在2021年。此前公司堅持自主研發(fā)路線，很少進行對外授權(quán)。

孫飄揚重新?lián)味麻L后，恒瑞開始重視BD業(yè)務(wù)。2023年江寧軍加入擔(dān)任首席戰(zhàn)略官，進一步加速了BD交易的推進。江寧軍此前在賽諾菲擔(dān)任全球研發(fā)副總裁，具有豐富的國際制藥企業(yè)經(jīng)驗。

事實上，整個行業(yè)都在往這個方向走。2024年全年國產(chǎn)創(chuàng)新藥BD交易總金額達523億美元，首付款41億美元，均創(chuàng)歷史新高。

這種模式對中國醫(yī)藥企業(yè)具有明顯的現(xiàn)實意義：一方面可以快速回籠資金，緩解研發(fā)投入壓力；另一方面能夠借助跨國企業(yè)的全球銷售網(wǎng)絡(luò)，實現(xiàn)產(chǎn)品價值最大化。

說到錢，恒瑞現(xiàn)在不差錢。5月港股IPO為恒瑞募集了約114億港元資金，截至6月末公司貨幣資金達361億元。

充足的現(xiàn)金儲備為公司后續(xù)發(fā)展提供了更多選擇空間，包括加大研發(fā)投入、進行戰(zhàn)略收購等。公司還公布了10-20億元的股份回購計劃，用于員工持股，體現(xiàn)出管理層對未來發(fā)展的信心。

不過BD模式也有局限性。這類公司主要扮演技術(shù)提供者角色，在產(chǎn)品商業(yè)化過程中的話語權(quán)有限。

所以，要成為真正的全球制藥企業(yè)，恒瑞仍需要在first-in-class產(chǎn)品開發(fā)和獨立的國際市場開拓能力方面取得突破。

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