獲王衛百億捐贈，順豐為何股價跌跌不休？

導語：投資者擔心，一旦十年鎖定期到期后，順豐控股將有大量0成本的股票進入到二級市場，這必將對公司股價造成嚴重沖擊。

李平/作者 礪石商業評論/出品

1

業績向上，股價向下

“公司股價連續2天大幅度回撤，從公司層面分析有何原因？是否存在信息未及時披露或經營方面的問題？”

自8月28日晚間披露中報業績以來，順豐控股股價便開啟了持續暴跌模式。截至9月4日收盤，順豐控股股價在5個交易日內累計跌幅近14%，總市值縮水超過337億元，讓不少股民直呼“又跌懵了”。

單從財報數據來看，順豐控股上半年經營業績并不算差。半年報顯示，2025年1-6月，順豐控股實現營收1468.58億元，同比增長9.26%；歸屬于上市公司股東的凈利潤57.38億元，同比增長19.37%；扣非凈利潤為45.51億元，同比增長9.72%，財務狀況整體穩健。

國家郵政局統計數據顯示，2025年上半年，國內快遞業務量累計完成956.4億件，同比增長19.3%。對比看，上半年順豐控股業務量達成78.5億票，同比增長25.7%，增速超過行業平均水平。從市占率來看，順豐上半年市場份額為8.17%，相比2024年度市占率（約為7.6%）有明顯提升，也是同期快遞6大巨頭中增長最快的一家。

按照業務板塊的不同，順豐控股將主營業務共分為速運及大件、供應鏈及國際、同城即時配送等三大板塊。分業務來看，今年上半年，順豐速運及大件分部收入達1047.73億元，同比增長8.21%。其中，時效快遞實現營收632.3億元，同比增長6.8%，業務量同比增長18.6%。經濟快遞實現營收151.6億元，同比增長14.4%，快運業務實現收入195.7億元，同比增長11.5%，冷鏈及醫藥實現營收58.4億元，同比增長15.3%。供應鏈及國際業務實現營收357.68億元，同比增長8.67%；同城即時配送業務實現營收55.83億元，同比激增38.77%。

作為順豐的基本盤，順豐速運物流板塊中幾大細分業務板塊上半年均實現了正增長，但其時效快遞增速相對較慢，而該業務正是順豐最為重要的利潤來源。此外，由于行業競爭的不斷加劇，上半年順豐控股單票價格出現了明顯的下滑，進而對公司毛利率水平造成一定影響。

財報數據顯示，2025年上半年，順豐速運物流業務（含時效快遞、經濟快遞、快運等）單票價格降至14元，同比下滑12.2%。受單票價格下滑影響，上半年順豐控股實現毛利率約為13.22%，同比下降0.6個百分點。其中，2025年第二季度，公司單季度毛利率下降1.4個百分點。

受毛利率持續下滑影響，二季度順豐控股扣非凈利潤增速僅為3.46%，顯示出公司核心業務盈利能力并未達到市場預期，這也是公司股價持續暴跌的一個重要原因。

近年來，隨著快遞行業競爭的日趨激烈，各大企業為爭奪市場份額紛紛降價，順豐市場份額不斷下行。2019年，順豐市場份額降至7.61%。為了保持市場份額，順豐自2020年開始實施“以價換量”策略，票均收入不斷下滑。2022年，順豐速運票均收入降至15.7元/件，市場份額回升至10.07%。

然而，運票的大幅降價又對順豐利潤端造成了嚴重的沖擊。2021年，順豐實現歸母凈利潤42.69億元，同比下滑41.73%；扣非歸母凈利潤18.34億元，同比下滑70.09%。毛利率方面，公司毛利率降至12.37%，創下上市以來新低。

無奈之外，順豐自2023年又放棄了“以價換量”的策略，轉向“保價為上”。數據顯示，2023年及2024年，順豐的票均單價分別為16.1元/件、15.5元/件，市場份額分別為9.06%、7.60%。

不難看出，順豐控股的票均單價與市場份額呈現出明顯的負相關特征。因此，為了保住市場份額不會滑落太快，今年上半年順豐似乎又開始了“以價換量”策略。7月最新數據顯示，順豐速運物流單票收入繼續下滑至13.55元，同比下滑14.02%。由此可見，下半年順豐控股的毛利率仍將承壓。

除了毛利率的持續下滑以及扣非凈利潤增速的大幅放緩之外，順豐控股供應鏈及國際業務的持續虧損也是公司股價疲軟的另一個重要原因，這也為順豐未來的發展蒙上了一層隱憂。

2

三駕馬車，兩架“瘸腿”

為了擺脫對快遞業務的過度依賴，順豐近年來積極拓展快運、冷鏈、同城、國際、供應鏈等業務，推動公司從單一的快遞公司向綜合物流平臺轉型。經過多年的孵化培育，順豐目前在上述新業務領域初步完成了規模上的積累。其中，公司位于國內的快運、冷運、同城即時配送及供應鏈業務各細分領域均處于細分市場第一的領先地位。這其中，供應鏈及國際業務已經成為順豐控股的重要營收來源。

據財報披露，順豐控股供應鏈及國際業務主要包括國際物流服務、供應鏈解決方案、保稅倉儲、海外倉儲等條線，主要面向國內及海外制造企業、貿易企業、跨境電商以及消費者，提供國際快遞、海外本土快遞、跨境電商包裹及海外倉服務。

2021年，順豐控股斥資175.55億元收購了嘉里物流，供應鏈及國際業務迎來發展期。對此，順豐控股董事長曾多次在公開場合強調，國際化屬于順豐控股戰略布局的核心方向。這既是國內快遞市場“價格戰”膠著下的被動選擇，亦是公司從區域物流商向全球供應鏈服務商升級的必然路徑。

數據顯示，2023年-2024年，順豐控股供應鏈及國際業務實現營收分別為599.79億元、704.92億元，收入占比分別為23.21%、24.78%。從營收占比來看，供應鏈及國際業務已經成為僅次于公司時效快遞第二大營收來源，也被視為順豐控股的第二成長曲線。

在集團持續的重金投入之下，順豐控股國際業務增長非常強勁。據半年報披露，截至2025年年中，超過95%的中國500強企業使用順豐國內服務，而使用順豐國際服務的中國500強企業占比已提升到60%，比去年年底高出15個百分點。

然而，盡管營收規模取得了較快增長，順豐控股供應鏈及國際業務的盈利能力卻不容樂觀。2024年，順豐供應鏈及國際業務毛利率僅為6.6%，全年凈虧損金額高達13.2億元，主要因KEX架構重組及海外擴張初期成本高企。2025年上半年，順豐供應鏈及國際業務再次出現了2.96億元的虧損，顯示出其所謂第二增長曲線仍處于“燒錢”狀態。

除了供應鏈及國際業務之外，順豐同城即時配送業務的盈利狀況同樣不容樂觀。數據顯示，2022年-2024年，順豐即時配送業務實現營收分別為65.7億元、73.7億元、90.1億元，毛虧損金額分別為33億元、42億元和56.7億元，毛虧損率分別為50%、57.5%、 62.9%，虧損金額不斷加劇。

2025年上半年，得益于餐飲外賣需求的爆發，順豐同城即時配送分部實現凈利潤約為人民幣1.37億元，較去年同期增長120.43%，出現了罕見的盈利。不過，從競爭格局來看，順豐同城自誕生以來就缺乏像美團、阿里這樣強大的本地生活服務或電商生態支撐，在訂單穩定性和獲取成本上都面臨更大壓力。隨著外賣大戰逐漸熄火，順豐即時配送未來發展仍不樂觀。整體來看，順豐控股公司三駕馬車之中的兩架仍處于“瘸腿”狀態。

3

王衛慷慨，股東買單

在公布半年報的同一日，順豐控股還推出了一項名為“共同成長”的持股計劃。根據該計劃，公司將無償向員工提供不超過2億股的股權激勵，以“提升員工的歸屬感和積極性”。然而，這一看似慷慨的員工持股計劃，卻引發了二級市場的巨大爭議，更成為引發公司股價暴跌的直接導火索。

根據公告，順豐控股這一“共同成長”持股計劃共涉及股票數量不超過2億股，股票來源為公司控股股東深明德控股（王衛持股99.9%）的自愿贈與，所捐贈股票占當前公司股本總額約4%。以公告發布時的股價計算，這批股份的總價值接近100億元。從時間來看，順豐控股將在未來9年（含2025年）里每年授予參與人合計不超過18,000萬份虛擬股份單元，每年度參與的人數不超過16,000人。

其中，2025年，順豐控股計劃向員工發放8114.4萬份虛擬股份單元，應確認的總費用為4.25億元，這一費用將在11年內攤銷完畢。這意味著，在2026年至2034年間，順豐控股每年將額外支出約4431.09萬元。若未來三年上述全部2億股激勵股份均按當前價格核算，這一持股計劃的總攤銷費用將高達84.7億元。顯然，這筆巨額的費用攤銷將在未來十年持續侵蝕順豐的凈利潤數據。

從業績考核標準來看，順豐這一持股計劃分為公司層面業績考核及參與人個人層面業績考核兩部分。在公司層面，參與激勵人員所獲得虛擬股份當年度的凈利潤增長率為正即算達標。在個人層面，激勵對象的績效考核為A或B，便可獲得股權激勵。在鎖定期方面，順豐對授予員工的股票設置了長達十年的鎖定期與服務期。在此期間，激勵對象只享有股票的分紅權，直到十年后鎖定期與服務期期滿才能享有完整權益。

有分析認為，上市公司股權激勵的本意是激勵公司管理層和員工為公司的發展努力工作，但也有可能成為上市公司變相的利益輸送。只有將員工的個人利益與上市公司的業績相掛鉤，才能更好地發揮員工的主觀能動性，有利于公司長期可持續發展。

就順豐控股這一百億持股計劃而言，其最大的特點在于股票來源是控股股東“無償捐贈”，所受激勵員工均無需出資購買，持股成本為0。從考核目標來看，順豐只要求當年公司凈利潤增長率為正，未對營收的增長做出具體要求。可以想象的是，一旦十年的鎖定期到期，順豐控股將有大量0成本的股票進入到二級市場，這必將對公司股價造成嚴重沖擊。

從另外一個角度來看，順豐控股本次股權激勵之所以只考核利潤不考核營收，很大程度上也是對公司真實盈利能力的不滿。近年來，雖然公司供應鏈及國際業務以及同城即時配送業務兩大業務營收均保持了較快的增長，但卻處于虧損狀態，這也導致順豐控股利潤端對于時效快遞這一基本盤的依賴愈發突出，這顯然不是一個健康的經營狀態。

然而，從持續暴跌的股價走勢不難看出，二級市場投資者對于順豐控股這一名為“共同成長”的持股計劃并不看好。就在王衛慷慨捐贈百億股份之后，卻是要由公司14萬多的股東來“報銷”其巨額的攤銷費用并承擔個人賬戶的大幅縮水。