邁瑞還要跌幾年？“醫械茅”連跌 5 年 市值蒸發 3000億

新加坡前首富、邁瑞醫療創始人李西廷上一起引發輿論關注，還是在今年5月，彼時媒體公布的2024年A股“掌門”薪酬排行中。

李西廷以2493.9萬元的薪酬，位居第二，僅次于藥明康德董事長李革。

隨后，在邁瑞醫療業績說明會上，當被問到退休計劃時，74歲的李西廷并沒有正面回答。

不過，眼下的邁瑞，似乎已經來到了命運轉折點。

業績層面，2025年邁瑞迎來了史上最差財報，前三季度營收258.34億元，同比下滑12.38%；歸母凈利潤75.70億元，同比銳減28.83%。

市場層面，自2021年7月1日達到歷史最高點的498元/股后，邁瑞的股價就“跌跌不休”，年K線表現五連陰，如今市值已經“蒸發”約3000億元。

業績與股價壓力，并非簡單的周期起伏。

近兩年，國內醫療行業正經歷系統性寒流，過去邁瑞依賴國內醫療新基建紅利的高增長神話，已然破滅。

因此，邁瑞也寄希望于一條新征途--國際化。

據公開資料，邁瑞醫療已于2025年11月10日正式向香港聯交所遞交H股上市申請，目前處于審核階段，預計2026年3月完成上市。

傳統基石迎來“冰河期”

曾幾何時，邁瑞醫療“生命信息與支持、體外診斷、醫學影像”三大業務板塊如同三臺強勁的引擎，驅動其穩坐“醫械茅”的寶座。

然而，2025年這三臺引擎，同時發出預警。

從2025年上半年財報看，生命信息與支持業務收入54.79億元，同比下降31.59%；體外診斷（IVD）業務收入64.24億元，同比下降16.11%；醫學影像業務收入33.12億元，同比下降22.51%。

而這背后，是國內醫療行業系統性的寒流；由自上而下的政策調整與自下而上的財務壓力共同組成。

首先，自上而下的宏觀政策轉換帶來了直接沖擊。

2023年5月開始，醫藥反腐席卷全國，全領域、全鏈條均被波及，醫生退回扣、醫療機構自查自糾、醫藥企業加強合規培訓成了常態，還出現醫生降薪、學術會議延期、藥企裁員潮等情況。

2025年6月，國家衛生健康委等14部委聯合印發了《關于印發2025年糾正醫藥購銷領域和醫療服務中不正之風工作要點的通知》（以下簡稱《通知》），以縱深推進開展群眾身邊不正之風和腐敗問題集中整治工作，推動行業不正之風常態化治理。

來源：衛健委

邁瑞的財報中，2025年上半年的收入，實際上反映的是2024年招標大幅下滑的滯后影響。

公開資料也顯示，從“公開招標”到“收入確認”的周期被前所未有地拉長，企業的現金流與收入節奏因此嚴重紊亂。

其次是自下而上的醫院財務壓力。

在醫保控費新常態下，醫院端對成本控制極其敏感。盡管政策層面推動醫療設備更新，但具體到執行端，資金到位緩慢，迫使醫院在采購時對價格提出極為苛刻的要求。

這使得醫療器械市場的競爭，迅速從技術、服務比拼，直接來到了慘烈的價格絞殺。

更深層次的理解，則源于醫院端商業模式的根本性顛覆。

在醫保控費成為新常態的背景下，DRG/DIP支付方式改革、檢驗結果互認等政策，直接導致檢查檢驗“量價齊跌”。

更為關鍵的是，耗材正從醫院的“收入中心”轉變為“成本中心”，這從根本上動搖了醫療器械行業賴以生存的“設備投放、耗材盈利”的商業模式根基。

因此，為保住市場份額，邁瑞在國內采取了極具侵略性的價格策略。

于是，就出現了諸多爭議事件。

比如從監護儀中標價大幅下跌，到全自動生化免疫流水線出現“1元中標”的極端案例，這些行為雖在短期內鎖定了訂單，卻引發了行業對惡性競爭的深切擔憂。

顯然，這些“地板價”，可能侵蝕產品質量根基，損害行業長期健康發展，并將巨大成本壓力反向傳導至企業自身，導致增收不增利，甚至“賠本賺吆喝”。

與此同時，為拓展新賽道，近幾年邁瑞醫療商譽值直線飆升，從2020年末的12.25億元，急速膨脹至2025年三季度末的114.65億元，五年內增長超8倍。

巨額商譽猶如“達摩克利斯之劍”，一旦被收購資產業績不達預期，將面臨巨大的減值風險，直接沖擊凈利潤。

總的來說，邁瑞在國內的困境，是系統性、結構性的。

它宣告了單純依靠市場份額擴張和資本并購的增長模式已觸及天花板。

國內市場的“五成”占比，不僅是一個數字分割線，更是一道增長焦慮線。

突破的方向，唯有向外。

國際化是規則復雜的競技場

今年，國際化收入占比首次過半，無疑是邁瑞2025年最亮眼的戰略成績。

其中第三季度，國際業務同比增長進一步加速至11.93%，其中歐洲市場同比增長29%，獨聯體及中東非地區亦有18%的增長、印度市場增長了15%。

不過，將國際化簡單理解為一片待開發的“藍海”，也是一個危險的誤解。

對邁瑞而言，國際化征程已從初期的“淺灘試水”進入“深水區”，挑戰的復雜性和專業性呈指數級上升。

來源：招股書

首要挑戰，是合規與準入構筑的“高墻”。

與相對統一的國內市場不同，全球市場是上百個獨立司法管轄區的拼圖。

比如，每個國家市場都有一套復雜的醫療器械準入體系。除了廣為人知的美國FDA認證、歐盟CE認證，進入其他國家同樣需要本地注冊。

這不僅耗時漫長（常以年計），且標準各異，任何細微的技術文件或臨床數據疏漏都可能導致前功盡棄。

此外，海外經營需全鏈條遵守當地法律，包括但不限于產品責任法、反腐敗法、數據隱私法、勞工法及稅法。

邁瑞在其港股上市申請材料中，罕見地系統羅列了11大類全球運營風險，從地緣政治緊張、關稅突變，到知識產權保護不力、產品責任訴訟激增，事無巨細，勾勒出前方航道的真實險峻。

其次，挑戰來自于競爭的維度發生了根本性“升維”。

在發展中國家市場，邁瑞憑借高性價比的硬件產品可以快速打開局面。2024年，發展中國家貢獻了邁瑞海外總收入的約66%。

但要在歐美高端市場實現可持續的突破與盈利，競爭早已超越單臺設備的比拼，升級為“整體解決方案”的對抗。

也就是說，頂尖醫院需要的不僅是一臺優秀的監護儀或超聲設備，而是一套深度融合了硬件、信息化系統與人工智能決策支持的智慧科室乃至智慧醫院整體方案。

此外，邁瑞在國際化也面臨是要快速做大規模，還是優先追求高質量盈利？

如何優化國際市場收入結構，持續提升高端市場的收入與利潤貢獻，是衡量其國際化是否成功的關鍵指標，也是其當前面臨的核心挑戰之一。

值得一提的是，從費用成本上看，目前邁瑞醫療的收入整張整體乏力，但相關費用率卻在持續增加。

財報顯示，今年第三季度，企業收入同比僅增長1.53%，但銷售費用、管理費用卻均有超20%的增長。

其中銷售費用從2024年第三季度的10.87億元增長至13.11億元，同比增幅達20.61%；管理費用從2.97億元增加到了3.65億元，同比增幅22.9%，遠超同期的收入增幅。

對此，邁瑞醫療董秘李文楣表示，今年第三季度銷售費用等大幅增長的主要原因是國際業務的投入力度持續加大，導致營銷及相關服務的員工數量也在增長，從而保證國際業務的長期快速發展。

結語

3000億市值的蒸發，或許也是市場對邁瑞舊增長模式的清算；而國際收入過半，則是新故事開篇的序章。

拐點已現，但真正的考驗，或許才剛剛開始。