把握上游算力CP，關注通信ETF（515880）、半導體設備ETF（159516）

北美算力代表：通信ETF（515880）

首先，我們此前在科技領域優先推薦的通信ETF（515880），本質是海外算力的映射標的。海外算力的發展離不開海外相關企業，因為在人工智能賽道上，海外目前確實處于領先地位，Scaling laws仍發揮著關鍵作用。整體來看，未來隨著算法的持續改進與優化，算力成本有望大幅下降，預計可實現成本降低10倍、性能提升10倍的效果。

為什么要說這個，是因為這與中美兩國在人工智能這一關鍵技術領域的博弈密切相關。接下來我們關注資本開支問題，這一指標至關重要，因為近期市場對此爭議較大。英偉達在2024年、2025年持續大幅上漲，而我們推薦的通信ETF作為北美算力的映射標的，同期漲幅也十分顯著。因此，市場普遍關注：資本開支能否持續投入？“賣鏟人”邏輯能否延續？若資本開支下滑，上游算力需求可能會隨時出現萎縮。

近期有大空頭做空相關AI企業，其核心邏輯是看空整個人工智能產業鏈。其核心論據有二：一是缺乏現象級應用落地，相當于“只修路、沒人走”，市場質疑這樣的投入能否持續？需要支撐到何時？二是算力基礎設施建設成本高昂，以英偉達芯片為例，最新消息顯示H200未來或可對華出售，其Blackwell架構芯片以及下一代Rubin架構產品，價格均居高不下，單芯片售價達數百美元。在缺乏有效商業模式的背景下，如此高的成本讓資本市場產生了質疑。此外，市場還質疑部分大廠通過攤低折舊來虛增盈利，這也是空頭狙擊它們的重要原因。對此，我們是這么考慮的：

第一，中美兩國在人工智能領域的技術博弈持續，雙方均不會放棄對這一核心技術橋頭堡的爭奪。因此，資本開支大概率將持續上行，國內外企業均會加大相關投入，這是核心原因之一。

其次，盡管尚未出現現象級應用，但人工智能技術已在多個行業實現滲透。雖然尚未出現能吸引全民關注、形成新流量入口的現象級應用，但在諸多場景中已能看到AI的身影——比如搜索領域，任意打開一款搜索引擎，都會有AI輔助分析、AI輔助搜索的功能；打開P圖軟件，也會有AI一鍵修圖功能，對女性用戶而言十分實用。我那天聽有個專家說，美國經濟結構中約90%的行業已開始應用AI技術。因此，盡管缺乏現象級應用，但AI技術在經濟各領域的滲透率已相當可觀，這一趨勢的重要性不言而喻。

如果出現問題，可能就是看資本開支。一旦資本開支連續一兩個季度掉頭向下，很有可能這個行情就結束了。但是從我們的視角來看，我們覺得它是一個技術的橋頭堡，大家都要搶占的情況下，資本開支應該還是會繼續下去。整個生態也是在不斷完善，算力層、模型層、應用層其實都有非常多的東西，這個我們也就不展開說了，可能大家在日常生活里都會有一些感受。

我們主要來說跟通信板塊的關系。人工智能發展浪潮下，AI服務器會使用大量的光模塊，現在谷歌的TPU也出來了。TPU的光芯片對光模塊的需求大概是1：3.5~1：4，之前英偉達的差不多也是1：4。以后它的Rubin架構是不是要求更高，我現在還沒有看到數據。但整體來說，GPU出的越多，對于光模塊的使用量就越大。

光模塊這個板塊非常有意思。你說中國的這些企業在光模塊技術這個單一賽道上是全世界最領先的嗎？也不是。但我們的優勢是什么？我們為什么能夠占據全球光模塊市場份額的六成以上？這還是產業鏈支持的結果。

現在的情況已經很夸張，可能一個云廠商上來就要萬卡集群甚至十萬卡集群的體量去做訓練和推理。英偉達或者谷歌以后要去做銷售，是不是也需要更大倍數的光模塊？這么大倍數的光模塊誰能生產？中國。中國有完整的產業鏈，勞動者的素質非常高，響應的速度也非常快，能夠在大家需要的第一時間就盡量把貨備好，而且良率非常不錯。

你去哪里找第二個這么友好的供應商集群地區？所以這就是為什么光模塊的訂單相對來說確定性是比較高的，因為我們確實能夠做到量大質優。價廉不廉咱們另說，400G光模塊當時賣400多美金，現在800G可以賣到1000美金左右，可能過幾個月能降到800多美金。之前看網上有些爭論，就說從400G到了800G，價格是不是要往下降?，F在我們看到的是它不但沒有往下降，還有一點往上升的情況，所以還是很有意思的。

英偉達現在是Blackwell的架構，明年到Rubin的架構，可能對應的就是1.6T的光模塊，再未來那就是3.2T的光模塊。這幾天通信ETF（515880）一直漲，跟谷歌的TPU要放量也有關系。不管谷歌TPU和英偉達的GPU如何競爭、市場份額如何變化，對于光模塊的生產企業來說，我都是供應商，都需要光模塊，這也是為什么我們說它的訂單確定性比較高。GPU市場份額來看，目前英偉達占比在90%以上、甚至到94%左右，AMD可能在4%左右，剩下的份額很少。如果未來谷歌TPU發展起來，英偉達的市場可能會被侵蝕并萎縮。

上周末我聽了一位專家的路演，提到未來的趨勢是“光入柜內”。如果實現光入柜內，其市場空間會比現在的柜外市場空間大得多，是翻好幾倍的增長。但這個趨勢可能是2027年的情況，這里就不展開說了。所以光模塊的訂單確定性是相對比較高的，這件事在基本面上可以得到支持。

剛才講了半天的通信ETF（515880）。大家可以看一下它的前十大權重，如下圖。

數據來源：中證指數公司，數據截至2025年10月31日，前十大權重股動態變化，僅供參考，不作為個股推薦

這個產品最有意思的點是光通信的含量非常高，它里邊有50%左右的光模塊、20%左右的服務器，還有光纖和銅連接，全部合起來就接近80%的權重了，這也是它為什么今年表現這么好的原因。

它其實有點被名字耽誤了，大家看到通信ETF都以為是運營商。實際上我們這個是通信設備指數里面沒有運營商，主要就是光模塊、服務器、光纖、銅連接。

光比銅好在哪？銅就是距離短以及容易發熱。用光的話，它的傳輸效率是最高的，物理世界沒有什么東西的速度比光更快了。但是芯片又不能直接讀光，它就需要光電轉換，所以光模塊就是完成這個光電轉換的。

其實光模塊最大的作用就是用在通信里邊。這也是通信里邊為什么會有這么多光模塊的原因，它本身就是光通信的一部分，是這樣的一個邏輯。我們要是能叫光模塊ETF，可能規模就已經上千億了，請容我YY一下。

有很多投資者可能選對了光模塊、選對了通信方向，但如果沒選對指數。大家會發現不同的通信指數收益上的差距還是蠻大的?？梢钥匆幌挛覀冞@里有一張比較圖，把不同的通信指數做了一個比較。可以看到，通信ETF跟蹤的中證全指通信設備指數今年以來的表現和第二名的差距就能夠拉出來15%左右，這只是今年的差距水平。

數據來源：中證指數公司，數據截至2025年10月31日，光模塊權重為指數成分與WIND光模塊概念成分重合部分之和，服務器為指數成分與WIND服務器概念成分重合部分之和，此外還包含工業富聯，權重占比隨市場動態變化，指數漲跌幅僅供分析參考，不預示未來表現。不構成個股投資建議。

人工智能的行情是2023年開始漲得比較好，如果把2023、2024、2025三年都加起來，我們的指數漲幅比第二名的指數多40%左右，這其實還是蠻大的差距。

所以我們以前講ETF基礎知識的時候，經常會和大家說，如果大家有余力的情況下，最好能夠把這個領域里的不同指數做一下研究。你會發現還是可以有alpha在里邊的。比如說大家看好光通信光模塊選到通信里邊了，但是你會發現通信和通信它其實也是不同的，收益差距也很大。所以這方面的話，如果大家有余力的情況下，還是建議做深做細一點研究的工作。當然如果覺得好煩，也可以委托給我們，我們來幫大家做。比如說我們就會幫大家去拆分某個指數，它具體都有什么，它的差異在哪里。

國產算力代表：半導體設備ETF（159516）

國產算力的主要代表就是半導體芯片，半導體芯片現在還處在AI擴產的早中階段。我們的芯片ETF（510720）可能有很多投資者知道，2019年6月12號上市的，一直到現在。所以我們在國內可能是非常早就已經關注和捕捉芯片行情，或者說研究和跟蹤半導體芯片這個行業的基金公司。

我記得2018年出現了華為芯片禁運的情況，所以從2019年開始，自主可控、國產替代依然是非常重要的主線。但除了自主可控、國產替代之外，我們現在還有什么？我們現在還有人工智能。人工智能給芯片行業帶來的是什么新的變化？整個芯片產業這么大的一個餅，在之前可能只有5%左右甚至都不到5%是生產GPU的，也就是人工智能芯片。因為它的數據以及圖像能力是比較強的，所以我們一般說人工智能芯片主要是以GPU芯片為主。以前在整個國產芯片的餅里邊，GPU的占比可能5%都不到，傳統芯片可能占比百分之九十幾，這兩年GPU上得比較快，處于GPU芯片不斷擴張份額的一個過程。所以芯片行情或者芯片的大周期這幾年是一直沒有怎么過去的，因為它既有國產替代和自主可控的驅動，也有GPU人工智能芯片占比不斷擴張的訴求。

半導體芯片是什么，這個咱們就跳過了。這里有一些具體的工藝，比如光刻機、光刻膠，還有掩膜板。把光刻膠放上去，然后用溶液把光刻膠沒有覆蓋的地方移除掉，再把這些地方挖出槽來。之后，就會在上面再放上我們想要放上去的工藝，沉積完了之后就清洗。其實這個圖就是芯片生產工藝的一個模擬。

這個市場非常大，老芯片以及先進制程的芯片都有非常多的需求，這個我們就不展開說了。

我們給大家說一說半導體芯片的上中下游。半導體芯片行業上游分為設備和材料，中游分為設計和制造，下游分為封裝和測試。

下游的封測相對來說技術難度沒有那么高，我們的國產化程度非常高。我們國家的封測廠在世界范圍之內能排到前三前五，這是很厲害的，因為它的技術壁壘沒有那么高。

中游有設計和制造，國內很有名的芯片設計公司，還有非常大的制造公司。

再看看上游的半導體設備和材料。如果你是一個老板要去投資晶圓廠，手上的錢會怎么分配？你會發現七八成的錢可能還是要去買設備，當然也要買材料。但在投產的時候，一開始投資一個晶圓廠，絕大部分的錢是放在設備上的。設備里邊百分之七八十的錢又要放在哪里？晶圓加工上面。晶圓加工你又要將主要的錢放在哪里？最重要最重要的有三大類：一個是薄膜沉積設備，一個是光刻設備，還有一個是刻蝕設備。這三個我們一般稱為關鍵制程設備。

薄膜沉積有三類：PVD、CVD和ALD。具體是干什么的，我們也不展開說了，我也沒有那么專業能給大家就把每一個環節具體干什么都講清楚。我們就稍微把它抽離一點，然后從一個中觀的角度去看它到底是在里邊起到什么樣的作用、占據怎么樣的份額。下面這張圖大家會看到，這三個最重要的設備薄膜沉積22%，刻蝕占比22%，光刻占比17%。不管是全球還是中國，其實這個都還是有一個非常高的增速，這是我們想給大家說的。

數據來源：wind，semi

薄膜沉積我們就不展開說了。還有光刻機，這是我們的一個傷痛，一直沒有能夠完全自主可控。我是說先進制程28納米以下的，我們現在還沒有自主可控?，F在全球三大廠商，一個是阿斯麥，還有尼康和佳能，就是大家平時看到的那個拍照的產相機的尼康和佳能。但主要是阿斯麥冠絕全球，尤其是在高端、超高端的光刻機EUV方面確實是非常厲害的，包括高端光刻機也都是非常厲害的，這個是難以替代的。

我們看一下整體的替代率。CMP這部分有40%左右的國產替代率，這就算比較高了。非常讓人傷心的是光刻設備，至少在新聞上我們現在還看不到已經成功的替代，所以這部分沒有數據。其他的刻蝕，我們2024年年底的占比接近三成；薄膜沉積占比接近兩成。其他的那些當然也重要，但沒有像它們占比那么高。像涂膠顯影10%左右的水平，所以還有非常廣闊的市場空間，就是說它的成長性、成長空間還是非常大。

我們前面講的是設備行業的大概情況，現在來說它的驅動因素。人工智能發展得如火如荼，消費電子方面，其實前兩天豆包出了一個豆包手機，我不知道大家有沒有試用。我們這邊有分析師過來給我們看了一下，試用還是挺有趣的，但是它是邊拍照邊讀，所以有點慢。同樣指令讓它執行一次和第二次執行，有的時候是對的，有的時候不太對，所以可能還有很廣闊的發展空間。

剛才提到應用端其實還沒有能夠迎來一個非常大量級的應用爆發，也就是說這個預期還是存在的。那么一定會有一些廠商愿意因為這種消費電子的預期或者說整個人工智能大模型的預期，要去進行GPU、CPU的生產，那么就還是在一個擴產周期里邊。所以我們認為對它來說是一種比較急迫的驅動。

還有一個可能大家想不到的，前段時間有投資者問我市場上有沒有存儲的ETF，因為存儲漲價漲得很厲害。我們看了一下告訴他確實沒有，而且我們在這里做了個表，專門很認真地給大家扒了一下不同的芯片，比如大的芯片ETF（512760）它是全覆蓋的，就是芯片的上游、中游、下游都覆蓋。然后集成電路主要是覆蓋設計、制造和封測的?？苿撔酒彩欠浅Ｓ忻闹笖盗?。還有半導體設備，我們幫大家看了一下，你會發現存儲占比最高的也就是我們這個集成電路ETF（159546），它是17.51%的占比，也就這樣了，不到20%。我們半導體設備里邊連一點存儲都沒有。

數據來源：wind，中證指數官網（數據截止2025年11月14日，以申萬三級區分）

但是，存儲為什么在邏輯上可以對半導體設備ETF形成驅動呢？這是很有意思的一個邏輯。因為薄膜沉積和刻蝕能力決定了存儲設備的性能。存儲的漲價意味著它供不應求，那么廠商就要投產，他要投產，尤其是對3D NAND閃存芯片來說，可能更需要的是刻蝕和沉積設備的投產。所以反過來，雖然半導體設備ETF里面沒有一點存儲，但是它會對半導體設備ETF(159516)形成一個驅動，這也是很有意思的一個事情。

存儲漲價的幅度差不多是5%到20%之間，低的漲5%，高的漲20%，有這樣一個情況。下面是這些不同的廠商漲價情況的描述，這個我們也就不展開了。

數據來源：興業證券，CFM閃存市場等

GPU規模我們認為還是會持續向好往上走的，這個就是稍微總結一下，我們就不展開說了。

給大家看一下半導體設備ETF這個產品也很有意思。清一色的都是設備和材料，當然它的設備占比要更高。我們2023年剛發行的時候設備和材料占比是一半一半，現在是設備的占比越來越高，已經到60%了，材料占比差不多百分之二十多，還有一些別的東西，大概就是這樣一個占比。

大家看前十大還是非常純的，是一個非常好的半導體設備的標的集合體?，F在的規模是六七十億，之前到過九十億，流動性非常好，每天都大幾個億的成交，所以也歡迎大家關注半導體設備ETF（159516）。

中證半導體材料設備主題指數前五大行業（申萬三級）

中證半導體材料設備主題指數前十大權重股

數據來源：中華指數公司，數據截至2025年10月31日，前十大權重股和行業分布動態變化，僅供參考，不作為個股推薦

為什么我們在芯片里邊會專門單獨推薦半導體設備？有幾個原因，一個是四個芯片ETF你去比較，會發現半導體設備漲的少，這是第一點，所以它的估值在芯片里邊相對來說可能要低一些。第二，最近有GPU公司上市，這讓我想起了2020年。當時芯片制造的龍頭公司在2020年7月16號上市，我們那天也做了直播，提到歷史上龍頭公司上市可能會帶來一段時間的估值壓力與調整。

最近這家GPU公司具體哪家就不說了，其PS特別高，所以我們也會稍微擔憂它可能對芯片板塊產生影響，要么就是拉動，要么就是估值上的壓制。因此，最近我們會希望幫大家去尋找一個在芯片里邊相對不是那么貴的。我們覺得半導體設備可能相對來說它的估值方面也比其他的芯片要更低一些，然后它的訂單的確定性我們認為也更好一點，因為后面要擴產什么的，肯定繞不開設備和材料。

唯一有點意思的就是半導體設備里邊，可能剛才前面也說到了，有刻蝕、有光刻、還有薄膜沉積，就是它里邊沒怎么有光刻機相關的股票，這是沒辦法，因為沒有什么相應的公司上市，但是以后有的話我們肯定也會有的。

這就是芯片，對應的是國產算力部分。我們的組合里邊推薦了一個上游的算力組合，是一對CP，北美算力通信ETF（515880），還有國產算力半導體設備ETF（159516），推薦給大家持續關注。

2026年A股結構性機會凸顯，科技主線確定性強，建議以中證A500ETF（159338）為核心打底，衛星部分可以采取科技+紅利的啞鈴結構。科技方面，可以關注AI上游的算力板塊，包括通信ETF（515880）和半導體設備ETF（159516）。紅利方面，可以關注現金流ETF（159399）、紅利國企ETF（510720）。另外，我們也建議關注一下港股資產、美股資產、黃金和債券ETF。

風險提示：

投資人應當充分了解基金定期定額投資和零存整取等儲蓄方式的區別。定期定額投資是引導投資人進行長期投資、平均投資成本的一種簡單易行的投資方式。但是定期定額投資并不能規避基金投資所固有的風險，不能保證投資人獲得收益，也不是替代儲蓄的等效理財方式。

無論是股票ETF/LOF基金，都是屬于較高預期風險和預期收益的證券投資基金品種，其預期收益及預期風險水平高于混合型基金、債券型基金和貨幣市場基金。

基金資產投資于科創板和創業板股票，會面臨因投資標的、市場制度以及交易規則等差異帶來的特有風險，提請投資者注意。

板塊/基金短期漲跌幅列示僅作為文章分析觀點之輔助材料，僅供參考，不構成對基金業績的保證。

文中提及個股短期業績僅供參考，不構成股票推薦，也不構成對基金業績的預測和保證。

以上觀點僅供參考，不構成投資建議或承諾。如需購買相關基金產品，請您關注投資者適當性管理相關規定、提前做好風險測評，并根據您自身的風險承受能力購買與之相匹配的風險等級的基金產品。基金有風險，投資需謹慎。