引爆港股A股兩地行情，市場為何「搶購」MiniMax？

MiniMax港交所上市，AI板塊沸騰。

1月9日，MiniMax正式登陸港交所。交易數據顯示，MiniMax開盤后漲幅持續拉升，最終收漲109%，市值突破千億港元大關。

港股和A股市場的AI板塊也被全面引燃。從收盤數據看，港股市場中，訊飛醫療科技上漲約20%，第四范式上漲約7%。A股人工智能板塊出現罕見共振，其中昆侖萬維19.99%漲停，三六零上漲超6%，帶動萬得多模態模型指數最終上漲5%，顯著跑贏大盤指數。

這一切都有跡可循。根據MiniMax此前公布的配發結果，其公開發售部分獲得1837倍超額認購，國際發售部分最終獲配37倍認購。熱烈的市場環境下，公司超額配售選擇權（綠鞋機制）也有望全額行使，最終募集資金總額可達約55.4億港元。

MiniMax在國產AI六小虎中是比較特殊的一個。六家中四家走更穩健的To B路線，而和同為To C的月之暗面相比，MiniMax也更激進地選擇了文字、語音、視頻多管齊下。

“我們一開始就想得比較清楚，真正的AGI一定是多模態的輸入和輸出。”MiniMax CEO閆俊杰表示。

在大模型創業維艱、資源有限的語境下，MiniMax全都要。這看起來很瘋狂，但他們的階段性成績已經擺在面前。

2025年前九個月公司營收達到了5344萬美元，同比增長174.7%。截至2025年9月30日，MiniMax已有超過200個國家及地區的逾2.12億名個人用戶，其中海外市場收入貢獻占比超70%。

而體現大模型實際調用量的OpenRouter的數據顯示，MiniMax M2是OpenRouter上第一個日token消耗量超過500億的中國模型。

這一切是如何發生的？

何為“原生”的AI應用

“千萬別套用移動互聯網的邏輯來做AI”，MiniMax CEO閆俊杰曾在采訪中反復強調這一理念。

AI創業公司普遍宣稱打造“AI原生應用”，但何為“AI原生”？MiniMax身體力行地給出了一種答案：模型即產品。

“大模型時代，真正的產品其實是模型本身。”閆俊杰解釋道，“因為大模型的產品本質上是給人提供智能，不管這個智能是一段文字、一個視頻還是一段聲音，本質上是在提供智能。而提供智能這件事，智能是模型算出來的，所以最核心的產品其實是模型本身。”

這一理念顛覆了傳統互聯網公司的思維邏輯。當其他公司將API和APP視為核心產品時，MiniMax將它們定位為“模型的渠道”。

這也是閆俊杰決定聚焦模型能力，而非在產品上過度雕花的主要原因。

“我們曾經經歷過戰略搖擺，從'模型和產品'并重，到聚焦模型。”閆俊杰表示，這一決策并非盲目，而是基于對行業本質的深刻認知——模型能力提升后，產品自然會好，而不僅僅是把移動互聯網玩法復制過來。

比如視頻模型方面，最新一代Hailuo 2.3模型在動態表現力、風格化呈現以及人物表演細膩度方面取得了顯著突破，再次刷新了全球視頻模型效果成本紀錄。

基于模型優勢，海螺AI已成為全球領先的AI視頻生成平臺，截至目前已幫助全球用戶創作超5.9億視頻。

招股書數據顯示，海螺AI作為2024年新發布的產品，截至2025年前九個月，其MAU和付費用戶量僅次于Talkie/星野，分別達到565萬和31萬。

這直接說明了，MiniMax的收入方式正發生根本性轉變——隨著模型能力提升，前端產品從零開始用戶增長的速度正越來越快。

除了聚焦技術迭代，MiniMax對于AI原生應用的理解，還源自B端與C端將融合的判斷。

按照“模型即產品”的終局思維，實現AGI后，B端C端可以是不矛盾的——技術上的Scaling（可擴展性）可以在B端與C端實現通用，也就是說，互聯網定義下的“B端C端”概念將不再像從前那般界限分明。

“Scalability”（可拓展性）被MiniMax視為公司的核心競爭力。按照閆俊杰的構思，在技術上實現Scaling后，商業化的Scaling會水到渠成。

招股書顯示，截至去年9月30日，MiniMax To C收入同比增長181%，To B收入同比增長160%，其中B端毛利高達69.4%。而且從2023年年底到去年9月30日，不到兩年的時間，AI原生產品付費用戶數暴漲15倍。

事實證明，可拓展性確實驅動了規模化的收入增長。

技術驅動下的商業化Scaling

本質上，C端推廣是互聯網邏輯，而在大模型時代，用戶會自然選擇SOTA大模型。

這一背景下，Minimax正在商業化戰略上主動收回C端推廣精力。招股書中，MiniMax表示，公司于今年前九個月將付費營銷及推廣開支削減了大約90%，以轉向自然增長策略。

主動收回推廣力度，是公司對產品信心的最直接體現。

數據顯示，從成立至去年9月，MiniMax整體花費僅約5億美元。相比于其他很多AI App的大力投流推廣，MiniMax旗下C端產品幾乎完全靠底層能力贏得用戶，做到全球領先的水平。

因此體現在商業化思路上，MiniMax不僅追求用戶規模的廣度，更注重商業價值的深度，通過技術賦能大幅提升ARPU。例如，海螺AI的核心用戶就多為粘性高、付費意愿強的創作者群體，商業轉化效率極高。

除了獨特的商業化邏輯，從現金流的角度看，MiniMax也是大模型公司中難得的“健康”公司。

招股書顯示，MiniMax現金儲備超過11億美元。基于目前的現金消耗率預測，即便在沒有IPO募資的情況下，公司現金也足以支撐營運超過53個月的時間。

同時，公司的API業務毛利率高達69.4%，顯著高于行業平均水準。在API業務毛利的帶動下，公司毛利從2023年的-24.7%快速轉正，于2024年達到12.2%，并在2025年前九個月進一步提升至23.3%。

去年前九個月，公司收入在實現174.7%爆發式增長的情況下，經調整凈虧損僅小幅上升8.6%。這意味著公司每單位收入對應的虧損額大幅下降了60%，“虧損率”持續大幅收窄。

可以看出，公司在短短四年內，成功做到了成本的收斂。從早期的算力換市場，通過推理成本下降以及規模化帶來的邊際成本遞減，如今已經進入了較為健康的自我造血階段。

成本收斂的成果背后，離不開人才組織的Scaling。

招股書披露，公司全員385人，平均年齡僅29歲（95后），研發人員占比高達73.8%。更令人印象深刻的是，公司“以一抵十”的產出效率，證明其組織Scaling基于“人才密度”而非“人力堆砌”。

“AI已經深入到日常工作的底層方式，”閆俊杰曾表示，“MiniMax超過80%的代碼不是人工逐行敲出來的，而是由AI完成的。”

公司甚至內部創建了“AI實習生”，“它可以看我們內部的各種代碼庫、線上環境。線上出問題，飛書里聊幾句，它就能改代碼，我們review后直接上線。”

關于AI Native組織，閆俊杰認為人才結構應該是能夠把不同畫像的人，有機地組合在一起，最終形成多樣性。

AGI終局還遠，當下也難以論英雄。在ChatGPT面世至今的三年里，一眾創業公司曾頻繁調整方向，少的是像MiniMax這樣，今天的商業藍圖還和創業第一天相同。

這種層面上說，閆俊杰是真正的理想主義者，真正實踐著“終局思維”。

他堅信，只有從最終的目標和愿景出發，才能在復雜多變的市場環境中保持戰略定力，不為短期的誘惑或困難所動搖。MiniMax的每一步布局，無論是技術研發投入，還是產品迭代升級，都緊密圍繞其長期愿景展開。

隨著登陸港交所，MiniMax的“模型即產品”戰略將接受更嚴格的市場檢驗，但其戰略定力與組織創新，已經讓它在AI創業浪潮中占據了獨特而關鍵的位置。

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