永輝“胖改”迎5連虧，能活成第二個步步高嗎？

導語：葉國富要的永輝超市不只是學習胖東來那么簡單。

步步高能靠學習胖東來扭虧，永輝超市（601933.SH）就不行嗎？

近日，永輝超市直接向業內亮出了“連續5年虧損”的答卷，預虧數字還沒出來，就搶先告訴大家：我又虧了。

永輝超市這么著急發預虧公告，可不是簡單的急于躺平，更應該關注的是永輝超市屢次強調的：預計2026年調改將進入尾聲。

調改結束之后，永輝超市就要進入“胖改”后的“新生命周期”，也許它不會立刻扭虧，但葉國富對永輝超市的期望，不僅僅是扭虧這么簡單，他的“野望”就藏在眼下正逐步推進的超30億元的定增融資中。

在市場目光多聚焦在永輝超市325家“閉店潮”與持續20個月的“胖改”運動中，很容易把永輝31.14億元的募融資理解為“收縮優化”的資金補充。

但帶著“商超一哥”光環的永輝曾擁有千店規模，這次募資除了門店升級，還有倉儲升級，這里面就有看頭了：都在收縮閉店了，還有必要升級倉儲嗎？除非還有更大的“胃口”。

曾今市值千億元的永輝，顯然不滿足于單純模仿胖東來的區域成功模式，而是探索“收縮中優化、融資中提升”的雙重邏輯下，走出一條適合自身規模的轉型之路。這既是永輝對擺脫持續虧損的“豪賭”，也是當前零售領域最值得關注的“探路者”。

01 預告五連虧，閉店潮下的結構優化

2026年1月12日盤后，永輝超市發布的2025年度業績預虧公告，延續了近年來的虧損態勢。財報數據顯示，2025年前三季度，公司營收424.34億元，同比下降22.21%；扣非后歸母凈利潤虧損15.02億元，連續第五個財年陷入虧損泥潭。2021至2024年，永輝已累計虧損95億元，2024年虧損額14.65億元較2023年略有擴大，營收則從2020年的峰值932億元持續下滑至2024年的675.7億元。

2025年全年，永輝超市掀起了大規模的閉店浪潮，前三季度關閉門店數量就超過325家，門店總數從高峰期的千家規模縮減至450家。

永輝超市的閉店聚焦于“淘汰低效門店、優化區域布局”，關閉的多為歷史上持續虧損、所處社區老化客流量低或區位較遠物流成本高的門店。閉店帶來了沉重的成本負擔，2025年第三季度關閉104家超市產生的損失達6.12億元，平均每家閉店成本近600萬元，較2024年的單店閉店成本持續增加。

閉店的同時，一場以“學習胖東來”為核心的調改運動正在永輝全國門店鋪開。

自2024年6月全面啟動胖改以來，截至2025年三季度末，永輝已完成約50%存量門店的調改，全國調改門店總數突破200家，截至2026年1月9日更是突破300家，覆蓋26個省市。名創優品創始人葉國富作為第一大股東，親自掛帥改革領導小組組長，立下2026年完成全部門店改造的軍令狀。

商品重構是胖改的核心動作。各調改門店平均淘汰近70%的低效商品，引入高潛力新品和胖東來自有品牌（DL系列）商品。上海南翔印象城店單品淘汰率達92.3%，新增商品2677支，進口商品占比提升至20%；合肥萬科廣場店商品池優化至9801支，結構達標胖東來標準的80%。價格策略上，永輝主打“優質平價”，定制款伊利鮮牛奶（950ml）以7.9元熱銷，同時結合在地化策略，閩東、西安、天津等門店分別打造特色專區。

服務升級與場景優化同步推進。全國調改門店統一取消強制動線，中島貨架高度降至1.6米，過道拓寬至3米以上，肉禽柜臺提供免費切絲、絞肉服務，海鮮區承諾“只賣海鮮不賣水”，連卷袋處設置濕手器等便民設施。員工激勵機制也同步重構，一線員工綜合薪資顯著提升，部分門店漲幅達80%，全國超2900名員工通過技能認證，首批53人獲得國家職業技能等級證書并享受月津貼。

胖改帶來的積極信號正在逐步顯現。數據顯示，永輝調改門店平均客流增長超80%，60%以上穩定期調改門店盈利超過去5年峰值，2025年國慶中秋雙節期間，調改店銷售額同比增長超100%，16支爆款單品銷量增長超10倍。已調改滿6個月的47家門店月坪效達3295元/平方米，遠高于2800元/平方米的基準坪效，穩態經營調改店毛利率在2025年9月已提升至22.1%。

但單店調改的效果還遠未能傳導至整體業績，2025年上半年永輝營業收入約299.48億元，同比下降20.73%，凈虧損2.41億元，扣非后虧損8.3億元，創下上市以來除2021年行業特殊情況外的半年度最大虧損。

業績的持續承壓的同時，股東與高管的減持引發市場關注。

2025年11月，董事長張軒松及一致行動人擬減持最多9075萬股股份，套現金額約3.77億元；副總裁羅雯霞于10-11月間減持股份10.87萬股，套現49.89萬元。此前，京東世紀已于7月減持1.14億股，套現約6.04億元，減持后持股比例降至1.68%，在2025年三季報中已無“京東世紀”持股記錄。

02 31億定增融資，負債壓力下的雙重博弈

在市場質疑聲四起、股東減持之際，永輝超市拋出了一份規模達31.14億元的定增融資計劃，這一規模較最初計劃的39.92億元調減了近9億元，計劃升級改造的門店數量也由298家調整為216家。

根據公告，此次向特定對象發行A股股票募集的資金，將主要用于三大方向：24.05億元用于門店升級改造項目，3.09億元用于物流倉儲升級改造項目，4億元用于補充流動資金或償還銀行貸款。

門店升級改造項目聚焦新中產客群聚集的商業綜合體或高品質社區門店，優先選擇頭部店和有潛力的虧損或盈虧平衡門店。改造內容包括招牌門頭燈光重新設計、店內裝修布局升級、動線優化取消強制動線、提升生鮮及3R產品占比、新增冷鏈等設備設施及休閑便利配套。該項目測算稅后靜態投資回收期為4.84年（含建設期2年），稅后投資內部收益率為21.57%。

物流倉儲升級改造項目則針對當前冷鏈倉面積不足的問題，將重慶、福州兩個物流中心的常溫倉改建為冷凍庫及冷藏庫；在重慶、四川、陜西、河南、福州五個物流中心引進自動分揀線、AGV機器人等先進自動化設備；配置升級WMS智能倉儲管理系統、TMS物流運輸管理系統。

物流倉儲升級覆蓋256家門店，占截至2025年9月末門店數量的57%。

定增融資的背后，是永輝日益嚴峻的財務壓力。根據2025年三季報數據，永輝超市資產合計316.20億元，負債合計高達281.29億元，資產負債率飆升至88.96%，遠高于紅旗連鎖的44.4%、高鑫零售的65.99%和家家悅的81.9%。其中，流動負債合計178.36億元，非流動負債合計102.93億元，而同期流動資產僅為112.39億元，流動比率不足0.63，短期償債壓力巨大。

此外，2025年第三季度永輝經營活動產生的現金流量凈額由上年同期的8.36億元轉為-0.68億元，入不敷出的狀態表明主營業務“造血”功能極不穩定。截至2025年9月末，賬面貨幣資金33.58億元，為近3年來最低水平，期末現金及現金等價物余額從2024年6月的48.86億元降至31.11億元。

經永輝自己測算，公司2025年四季度至2027年總體資金缺口約35.52億元，高于本次定增募集資金總額。

圖源：公司公告

為應對財務壓力、推進轉型戰略，永輝在2025年啟動了大規模的組織架構調整與管理層換血。2025年3月，葉國富加入永輝超市董事會主導變革，公司成立改革領導小組，推出“433”改革規劃，即“四化三力三變”：以國際化、現代化、職業化、專業化為目標，強化學習力、執行力、創造力，推進組織變革、運營變革、供應鏈變革。

永輝還將營運體系調整為“總部-大區-門店”三層管理架構，全國劃分為28個大區，整合出運營中心、商品中心等平臺單元，實現中心化運行。

2025年6月，前沃爾瑪山姆會員店、阿里巴巴盒馬鮮生采購總監佘咸平加盟永輝，任副總裁兼首席產品官，負責商品采購管理體系建設；9月，“融才”管培生出身的王守誠任CEO，其曾擔任胖東來學習項目調改小組負責人，牽頭運營標準體系建設。

運營變革核心是“三提兩降”：提人效、提業績、提毛利，降成本、降費用。供應鏈方面，永輝大力推動“裸價直采”模式，取消進場費、條碼費，將賬期從90天縮短到45天，2025年上半年已與2860家標品供應商簽訂裸采合同，生鮮源頭采購比例提升至60%以上，供應商淘汰率達40.4%。商品策略上，推出“永輝定制”與自有品牌“品質永輝”兩大系列，目標三年打造100個億元級大單品，2025年已推出覆蓋多個品類的超20款品質單品。

03 永輝的同行正在變好

永輝的轉型之路，恰逢中國商超行業迎來深刻的結構性調整。2025年，行業呈現“強者恒強、弱者出局”的分化格局，作為“零售標桿”，胖東來是“區域深耕模式”的典范，成為行業學習的案例。

其中，步步高自2024年受胖東來幫扶，2024 年當年公司關閉門店74 家、完成調改門店 13 家，截至2025年上半年實現營業收入21.29億元，同比增長24.45%，歸母凈利潤2.01億元，同比增長357.71%；家家悅則完成30家門店調改升級，通過購物環境、商品迭代、服務優化等提升門店效率，調改后門店客流、銷售及利潤增長顯著，供應鏈和商品優化帶來毛利率提升。

面對行業分化與競爭壓力，永輝的扭虧之路充滿挑戰。綜合來看，永輝能否實現扭虧，關鍵取決于四大變量的落地效果。

第一個關鍵變量是調改門店的盈利轉化效率。調改門店目前已展現出坪效和毛利率提升的積極態勢，隨著規模效應釋放與運營效率提升，盈利轉化至整體業績值得期待。

第二個關鍵變量是定增融資的落地與使用效率。31.14億元定增資金若能順利到位，將有效緩解資金壓力，支撐門店升級與物流倉儲改造，縮短生鮮產品周轉周期，降低損耗率，提升毛利率；而補充流動資金能優化債務結構，降低財務費用，對提升凈利潤水平至關重要。

第三個關鍵變量是供應鏈與自有品牌的突破。永輝的“裸價直采”模式已初見成效，但自有品牌銷售占比較低，若能提升比例，將有效提升毛利水平與商品差異化競爭力。同時，與核心供應商的深度合作能否持續落地，直接影響商品品質與價格優勢的穩定性。

第四個關鍵變量是新團隊的戰略執行與風險控制。葉國富的“433”改革規劃與“三提兩降”策略方向正確，但永輝作為全國性連鎖品牌，需在快速擴張中保持服務品質與運營效率，平衡激進調改與穩健經營。商超行業模式轉型通常需要2-3年周期，永輝的組織架構調整與戰略落地仍需時間磨合。

永輝在回復上交所定增問詢函時表示，預計2026年調改將進入尾聲，門店運營數量將基本維持在2025年末水平，導致收入下滑的閉店因素預計消失。